报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 自由现金流成为国内 ETF 市场高潜力投资方向，“大中市值 + 央国企 + 充裕现金流”是全年投资主线之一 [2][8] - 国内自由现金流指数方兴未艾，富时现金流在编制方案、市值分布、估值等方面有优势 [2][32] - 现金流指数收益风险总体接近，富时现金流与传统风格相关性更低，具备投资价值 [2][62] 根据相关目录分别进行总结 自由现金流已成为国内 ETF 市场的高潜力投资方向 - 现金流 ETF 海外市场发展成熟，截至 2025 年 4 月 25 日，美国自由现金流 ETF 中 COWZ 规模超 200 亿美元 [8] - 海外自由现金流指标编制方案多样，如 CALF、COWZ 分别基于标普小盘 600 和罗素 1000 选样，按自由现金流收益率筛选并加权 [10] - 国内现金流策略有望长期有效，2014 年以来 A 股自由现金流转正且增长，现金流充足公司股价有超额收益 [20] - “大中市值 + 央国企 + 充裕现金流”有望为全年投资主线之一，2024 年新“国九条”出台后小盘溢价回落，大盘指数正向超额收益持续，未来政策有望推动央国企改善盈利 [22][26] 国内自由现金流指数方兴未艾，各指数间亦有不同 - 指数编制方案对比：主流现金流指数包括富时现金流、国证现金流和中证现金流，富时现金流成分股 50 只，优选大中市值龙头，剔除金融和房地产行业，纳入多指标筛选机制，季频调整成分股，与 COWZ 指数一脉相承，有望实现超额收益 [32][37] - 行业市值分布对比：富时现金流市值偏大，呈现大中市值风格，回调时相对“抗跌”；权重集中分布于能源和消费行业；成分股与主要宽基重合度高，有望受益于后续政策 [40][46][56] - 指数估值：富时现金流指数市盈率 TTM（11.25）与市净率（1.49）较低，股息率（4.76%）较高，有投资价值 [61] 现金流指数收益风险总体接近，富时现金流指数与传统风格相关性更低 - 收益风险：富时现金流长期跑赢红利，具备较高收益风险比，截止 2025 年 7 月 18 日，收益风险比达 0.85 [62][65] - 富时现金流指数何以收益领先：市值大小与现金流率的选股效果关系紧密，大盘股中现金流收益率因子更有效；低波因子与质量因子进一步优选高质量现金流公司，增强指数抗风险能力和长期持有价值 [69][85] - 投资策略：富时现金流与传统风格相关性更低，可替代传统红利指数与科技类指数构建哑铃策略，与偏股混合型基金指数形成差异化配置 [96][97]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 自由现金流已成为国内 ETF 市场高潜力投资方向 “大中市值 + 央国企 + 充裕现金流” 有望成全年投资主线之一 [3][6] - 国内自由现金流指数发展成果丰硕，富时现金流在编制方案、市值分布、估值等方面有优势 [3][30] - 现金流指数收益风险接近，富时现金流与传统风格相关性低，收益领先且可构建有效投资策略 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 自由现金流已成为国内 ETF 市场的高潜力投资方向 - 现金流 ETF 海外市场发展成熟，截至 2025 年 4 月 25 日，美国自由现金流 ETF 中 COWZ 规模超 200 亿美元 [9] - 海外自由现金流指标编制方案多样，如 CALF 和 COWZ 分别基于标普小盘 600 和罗素 1000 选样，按自由现金流收益率筛选并加权 [11][12] - 国内现金流策略有望长期有效，2014 年以来 A 股自由现金流转正且稳步增长，现金流充足公司股价有超额收益 [19] - “大中市值 + 央国企 + 充裕现金流” 有望为全年投资主线之一，2024 年新 “国九条” 出台后小盘溢价回落，大盘指数正向超额收益持续，未来政策导向有望推动央国企改善盈利 [21][24] 国内自由现金流指数方兴未艾，各指数间亦有不同 指数编制方案对比 - 国内主流现金流指数包括富时现金流、国证现金流和中证现金流，富时现金流成分股 50 只，优选大中市值行业龙头，剔除金融和房地产行业，纳入质量因子、波动率、成长性等指标筛选，季频调整成分股 [30][31] - 富时现金流与 COWZ 指数一脉相承，被誉为中国版 “现金牛”，能聚焦 A 股大中市值股票 [35] 行业市值分布对比 - 市值分布：富时现金流市值偏大，平均总市值 943.75 亿，成分股呈现大中市值风格，更偏向规模风格，回调时相对 “抗跌” [38][40][42] - 行业分布：富时现金流权重集中于能源和消费行业，截至 2025 年 7 月 18 日，权重排名前三的行业为家用电器、有色金属和食品饮料 [44] - 成份股重合度：富时成分股与沪深 300、中证 500、中证 1000 重合度达 95.95%，有望受益于后续市值管理、分红监管等政策 [54] 指数估值 - 富时现金流在同类指数中估值较低，市净率 1.49，股息率 4.76%，在无风险利率下行背景下有投资价值 [59] 现金流指数收益风险总体接近，富时现金流指数与传统风格相关性更低 收益风险 - 富时现金流长期跑赢红利，与国证现金流、中证现金流和 800 现金流 2014 年以来总体表现接近，强于中证红利指数 [60] - 截止 2025 年 7 月 18 日，富时现金流指数收益风险比 0.85，在同类指数中最高，分年度看业绩表现较好 [63] 富时现金流指数何以收益领先 - 市值大小与现金流率的选股效果关系紧密，现金流收益率因子在大市值股票池中选股效果更突出，但在大中市值股票池也有稳定选股能力，富时现金流围绕大中盘股票池选股，优选现金流率占优个股 [67][68][71] - 低波因子与质量因子进一步优选高质量现金流公司，富时现金流引入质量因子和低波动因子双重过滤，增强指数抗风险能力和长期持有价值 [82] 投资策略 - 自由现金流策略和红利策略可组合提升投资组合风险收益比，未来市场适合现金流策略 [92] - 富时现金流可替代传统红利指数与科技类指数构建哑铃策略，还能与偏股混合型基金形成差异化配置，提高风险分散效果 [93]

基金分红公告 - 红利港股ETF（159331）本月分红0.3% 权益登记日为8月5日 现金红利发放日为8月8日[1] - 本月分红0.3%指每份分红0.004元 基准日单位净值1.3464的比例[3] - 基金自上市以来连续12个月进行分红 可实现月度分红评估[2] 资金流动与市场表现 - 红利港股ETF（159331）今日盘中净流入200万份 资金积极布局港股红利资产[2] - 基金收益分配方式为现金分红 每月可进行收益分配[4] - 收益分配基于超额收益率或可供分配利润大于零时触发 分配后净值可能低于面值[4] 港股高股息资产投资价值 - 港股通高股息行业在通胀未回归背景下 凭借稳定自由现金流保障分红能力及股东回报[2] - 自由现金流充沛企业既能延续分红表现 又可通过资本开支转化为ROE抬升 兼具防御性与成长性[2] - 银行、港口、公路等传统行业盈利和分红稳健 低利率环境下配置价值凸显[2] - 工业金属受益于去库存和需求复苏支撑 电信运营商因存量项目进入收获期自由现金流加速释放[2] - 港股较A股估值更低 外资占比更高 美元走弱背景下更易吸引国际资本配置[2] 替代投资渠道 - 无股票账户投资者可关注国泰中证港股通高股息投资ETF发起联接A（022274）和C类份额（022275）[2]

现金流ETF资金流入与市场关注 - 现金流ETF（159399）上一交易日资金净流入7000万元 [1] - 华创证券指出在低利率环境下稳定自由现金流的复利效应成为A股市场长牛的财务基石 [1] - 经济运行模式变化推动股市定价逻辑转向后端现金流累积而非前端扩张 [1] 自由现金流资产的投资逻辑 - 自由现金流充沛的资产（如可控资本开支、高效运营的企业）即便在利润零增长困境下仍能维持价值创造 [1] - 若实物再通胀回归自由现金流充沛资产的成长属性更值得期待 [1] - 红利价值板块关注三大方向：消费内需龙头（低估值分位）、周期资源品（政策催化）及红利低波品种（业绩修复潜力） [1] 现金流ETF产品特性 - 现金流ETF（159399）跟踪的是富时中国A股自由现金流聚焦指数（888888） [1] - 该指数从中国A股市场中筛选具有高自由现金流收益率的上市公司证券作为指数样本 [1] - 覆盖多个行业领域重点选取财务稳健、现金流充沛的企业反映中国市场中具备强劲现金流创造能力的上市公司证券的整体表现 [1] - 该指数采用价值投资风格通过严格筛选成分股为投资者提供聚焦企业现金流质量的参考标的 [1] 相关投资产品 - 没有股票账户的投资者可关注国泰富时中国A股自由现金流聚焦ETF发起联接A（023919）和国泰富时中国A股自由现金流聚焦ETF发起联接C（023920） [2]

关键要点总结 行业或公司 - 行业涉及药物输送系统、塑料和器械供应，以及初级包装玻璃[2] - 公司业务单元涉及玻璃产品质量管理，与Eminence Capital有关联[5] 核心观点和论据 - 公司提到净债务与EBITDA比率，但未给出具体数值[3] - 自由现金流在价格共享方面呈现负向变动，但预计未来将转为正值[4] 其他重要内容 - 公司提到企业治理和投资者关系反馈，但未展开具体内容[1] - 业务单元由Eminence Capital持有，涉及液体相关业务[5]

财务表现 - 公司第二季度非GAAP每股收益为1.37美元，超出市场预期5.38%，同比增长16.1% [1] - 净收入达27.3亿美元，超出市场预期2.79%，同比增长6.1%（报告基准）或4%（汇率中性基准） [1] - 第一方广告产品收入为4.55亿美元，同比增长19%（报告基准）或17%（汇率中性基准） [1] - 总广告收入达4.82亿美元，占商品交易总额(GMV)的2.5% [2] 商品交易总额(GMV) - 总GMV为195亿美元，同比增长6%（报告基准）或4%（汇率中性基准），超出市场预期的190亿美元 [3] - 美国GMV为94.3亿美元，占总GMV的48.3%，同比增长7.2% [3] - 国际GMV为100.9亿美元，占总GMV的51.7%，同比增长4.8% [3] 运营情况 - 运营费用为14.7亿美元，同比增长14.1%，占净收入比例上升380个基点至53.8% [4] - 非GAAP运营利润率为28.4%，同比提升40个基点 [4] 资产负债表与现金流 - 现金等价物及短期投资为37.5亿美元，较上一季度减少10.4亿美元 [5] - 长期债务降至50亿美元，较上一季度减少7.5亿美元 [5] - 运营现金流为负3.07亿美元，上一季度为正7.87亿美元 [5] - 自由现金流为负4.41亿美元 [6] - 公司回购6.25亿美元股票并支付1.34亿美元股息 [6] 第三季度展望 - 预计收入为26.9-27.4亿美元，汇率中性基准增长3-5%，市场预期为26.7亿美元 [8] - 预计非GAAP运营利润率为26.6%-27.1% [8] - 预计GMV为192-196亿美元 [8] - 预计非GAAP每股收益为1.29-1.34美元，市场预期为1.32美元 [9] 市场表现 - 公司股价年初至今上涨37.5%，跑赢互联网商务行业11%的涨幅 [2] - 活跃买家数量为1.34亿，同比增长1%，略低于市场预期0.23% [2] 行业比较 - Wayfair股价年初至今上涨47.9%，将于8月4日公布第二季度业绩 [10] - Performance Food Group股价年初至今上涨20.8%，将于8月13日公布第四季度业绩 [11] - Maplebear股价年初至今上涨13.1%，将于8月7日公布第二季度业绩 [11]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度调整后EBITDA达6 6亿美元 同比增长9% 尽管骨料出货量下降[8] - 上半年调整后EBITDA增长16% 利润率扩大260个基点 骨料现金毛利每吨增长13%[7] - 自由现金流在滚动12个月基础上超过10亿美元[15] - 净债务与调整后EBITDA杠杆率为2 1倍[17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 骨料业务：出货量同比下降1% 但每吨现金毛利增长9% 价格提升5% 混合调整后价格提升8%[9][10] - 沥青业务：受东南部降雨影响 但价格改善和液体成本降低部分抵消了销量下降[78] - 预拌混凝土业务：受私人需求疲软影响 但价格和单位利润率有所改善[78] 各个市场数据和关键指标变化 - 东南部市场(乔治亚州 田纳西州 阿拉巴马州 卡罗来纳州)遭遇创纪录降雨 影响约200-300万吨骨料出货量[9][22] - 7月份骨料出货量实现两位数增长 显示天气影响后的复苏[23] - 数据中心项目活跃 正在服务的项目及已批准项目总额超过350亿美元 其中80%位于公司运营30英里范围内[13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 双重增长战略：通过有机业务盈利复合增长和战略资产收购[8] - 运营效率提升：流程智能系统帮助单位现金销售成本改善近600个基点[15] - 资本配置：上半年投资2 27亿美元用于资本支出 1 69亿美元用于股东回报 4亿美元用于债务偿还[16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 住宅建设(占出货量20%)仍然疲软 但多户住宅开始显现改善迹象[11] - 私人非住宅建设出现复苏迹象 数据中心是亮点 仓库等类别跌幅收窄[12] - 公共基础设施建设加速 高速公路合同授标同比增长超过20%[13] - 维持全年调整后EBITDA指引23 5-25 5亿美元[14] 其他重要信息 - 新税收法案预计将为2025年带来约1亿美元的现金税收益[90] - 全年资本支出预期从7 5-8亿美元下调至约7亿美元[44] - 计划在下半年利用部分自由现金流偿还5 5亿美元商业票据借款[16] 问答环节所有的提问和回答 关于下半年业绩信心 - 尽管天气影响上半年 但7月出货量已恢复两位数增长 积压订单支持下半年3-5%增长预期[21][23] 关于项目授标到执行的延迟 - 观察到所有终端市场的项目授标正在转化为实际订单 除独栋住宅外[29][30] 关于基础设施资金流动 - IIJA资金仍有60%未支出 州和地方资金(如佛罗里达州4亿美元 田纳西州3 3亿美元)共同推动需求[34][36] 关于非住宅建设复苏时间 - 预计2025年下半年开始感受到部分影响 但主要增长将在2026-2027年[54] 关于铁路合并影响 - 预计Union Pacific与Norfolk Southern合并对公司影响有限 因骨料运输多为短途[63][64] 关于资本配置优先事项 - 强劲现金流下 股东回报可能增加 同时继续评估并购机会[108][109] 关于2026年定价前景 - 高速公路项目可见度高 加上私人需求可能复苏 为定价提供有利环境[106][107]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度调整后运营收入同比增长32% 达到4.27亿美元 摊薄每股收益2.36美元 [4][25] - 净收入6.88亿美元 摊薄每股收益3.8美元 主要受益于市场风险收益和股市上涨 [25] - 风险资本(RBC)比率连续七季度超过400%目标 并保持20个百分点缓冲 [5][40] - 另类投资组合回报率达10% 贡献1.01亿美元收益 [25][45] 各条业务线数据和关键指标变化 年金业务 - 销售额达40亿美元 环比增长6% 其中固定年金环比增长41% RILA增长12% [9][11] - 运营收入2.87亿美元 同比下降3.4% 主要受传统变额年金流出影响 [32] - 利差型产品占比提升至28% RILA账户余额占比达22% [33] 人寿保险 - 运营收入3200万美元 同比扭亏(上年同期亏损3500万美元) 受益于死亡率改善和费用控制 [37] - 销售额同比增长15% 环比增长25% 其中高管福利业务销售额增长三倍 [15] 团体保险 - 运营收入创纪录达1.73亿美元 同比增长33% 利润率提升250个基点至12.5% [17][26] - 保费增长7% 销售额增长16% 本地市场贡献主要增长 [17][18] - 寿险损失率改善至67.2%(上年同期75.6%) 残疾险损失率64.2%(上年同期65.9%) [29] 退休计划服务 - 首年销售额增长近50% 总存款增长10% 但净流出5.85亿美元 [20][35] - 运营收入3700万美元 同比下降7.5% 受稳定价值产品流出影响 [34] 公司战略和发展方向 - 持续优化运营模式 通过费用控制、流程简化和数字化建设提升效率 [6] - 业务组合向高利润率产品转型 年金业务重点发展利差型产品 人寿保险侧重风险分担型产品 [12][13] - 团体保险重点拓展本地市场和补充健康产品 后者利润率更高且增长潜力大 [19][51] - 与贝恩资本合作将增强资产配置能力 支持结构化及私募策略投资 [44] 经营环境与前景评论 - 劳动力市场紧张和低发病率持续利好残疾保险业务 [27][56] - 经济环境可能变化 但公司对长期价值创造保持信心 [7] - 年金业务面临传统产品流出压力 但RILA等新产品增长强劲 [32][70] - 退休计划服务稳定价值产品流出压力缓解 预计三季度净流转正 [35][102] 问答环节 团体保险利润率展望 - 战略举措已带来超100个基点利润率提升 预计2025年整体利润率与2024年持平 [54][60] - 补充健康产品和本地市场扩张将带来持续提升空间 [51][55] RILA产品竞争态势 - 第二代RILA产品独特条款受市场欢迎 销售额同比增长32% 高于行业20%增速 [68][69] - 早期产品进入退保期导致净流出增加 但新产品销售足以抵消影响 [72] 自由现金流指引 - 维持2026年45%-60%的转换率目标 贝恩资本部署效果将在更长期显现 [75][77] 潜在再保险交易 - 正在评估多种优化寿险遗留组合的方案 包括资产重组和外部再保险 [42][88] - 再保险市场环境活跃 但具体方案尚未确定 [89][90] 退休计划服务展望 - 新产品推动稳定价值销售 已知中标项目将支撑下半年业绩 [98][102] - 稳定价值流转正将显著改善盈利表现 [104]

经济运行模式变化与股市定价逻辑 - 经济运行模式变化导致股市定价长期逻辑转向后端的现金流累积[1] - 低利率环境下稳定自由现金流的复利效应成为长牛基石[1] - 存量经济中自由现金流创造的复利奇迹尤为关键[1] 自由现金流资产价值特征 - 即便在利润零增长困境下，具备充沛自由现金流创造能力的资产仍能维持价值[1] - 可控资本开支、成本费用管控、高效运营资本是自由现金流创造的关键要素[1] - 若实物再通胀强势回归，自由现金流的成长属性值得期待[1] 行业现金流创造能力 - 消费龙头在集中度提升背景下有望提供强于行业整体的现金流创造能力[1] - 周期资源品在反内卷政策下或迎来现金流修复[1] 投资机会窗口 - 当前处于上下半场切换期，是长线资金收集红利筹码的窗口期[1] 现金流相关金融产品 - 现金流ETF（159399）跟踪富时中国A股自由现金流聚焦指数（888888）[1] - 该指数筛选具有稳定自由现金流、财务健康且现金流充裕的上市公司证券[1] - 指数覆盖多个行业并侧重价值型风格配置[1] - 无股票账户投资者可关注国泰富时中国A股自由现金流聚焦ETF发起联接A（023919）和C类（023920）[1]

政策导向与市场机遇 - 财政部印发通知要求国有商业保险公司建立三年以上长周期考核机制 引导保险资金长期稳健投资 [1] - 低利率环境下险资与高自由现金流资产策略契合度提升 增量资金将加速流向"盈利质量优 分红能力稳"的优质现金流标的 [1] 产品结构与指数编制 - 富国中证800自由现金流ETF联接基金跟踪的指数从中证800剔除金融地产后筛选自由现金流率前50的"现金奶牛"企业 [1] - 指数编制规则：剔除金融地产后 选取自由现金流和企业价值均为正 且连续5年经营现金流为正的公司 再按盈利质量前80%筛选自由现金流率TOP50 [2] - 800现金流全收益指数自基日11年中10年正收益 历史年度胜率超90% 基日以来收益率达327.13% 跑赢300现金流 500现金流及中证红利指数 [2] 基金管理团队 - 拟任基金经理金泽宇拥有7年证券从业经验 管理过多只覆盖大盘 小盘 成长 价值风格的宽基指数基金 [3] - 富国基金量化团队成立16年 由李笑薇博士领军 团队平均从业年限超11年 布局军工龙头ETF 消费50ETF等首批行业主题ETF [4] 产品线布局 - 富国基金产品线涵盖龙头系列ETF 行业主题ETF 宽基ETF 跨境ETF 商品ETF等 智能汽车ETF 国货ETF等均为全市场首批 [4]