公司财务表现 - 2024财年总营收达到2,544亿美元，相当于可口可乐、宝洁、奈飞和强生四家公司的营收总和 [1] - 付费会员人数高达1.37亿人，续费率达到90.5%，其中美国92%、日韩95%、中国60% [1][17] - 净利润为74亿美元，其中48亿美元来自会员费，26亿美元来自零售环节利润 [21] - 毛利率低于15%，但净利润率超过2%，营业利润率为3.65%，为2000年以来最高水平 [1][15] 长期增长与稳定性 - 2005年至2024年营收复合增长率保持在8.8%，仅在2008年金融危机期间出现一次负增长 [6] - 同期沃尔玛和Target的增长率仅为3.3%，且多次出现增长停滞 [6] - 门店数量从2000年的313家增长至2025年的890家，年均新增15至30家门店，扩张率稳定在3% [7][13] - 单店年销售额达到2.76亿美元，坪效为20,152.3美元/平方米，远超同行 [20] 商业模式创新 - 采用付费会员制，会员费贡献约70%的净利润，支撑持续低价能力 [89] - 毛利率铁律不超过15%，任何商品加价上限14%，自有品牌Kirkland不超过15% [56] - 单店SKU严控在3,800-4,200个，较传统超市减少80%，实现库存月进月清，周转率12.6次/年 [20][71][73] - 单SKU销售额高达山姆的3.9倍，BJ's/沃尔玛/Target的16-40倍 [19][79] 运营效率 - 运营费用率仅9%，不足沃尔玛(19%)和Target(21%)的一半 [71] - 通过聚焦高净值用户、全链效率革命和成本控制实现极致高效 [60][67][69] - 自有物业战略覆盖全球81%门店，大幅削减租金，提升资本灵活性 [69] - 员工平均时薪26美元，远超市平均水平，劳动成本仅占营收的9.8%，低于沃尔玛的17% [110][115][120] 会员体系 - 会员分级包括Gold Star(60美元年费)、Business(60美元年费)和Executive(120美元年费) [99] - Executive会员占比不高，但贡献全球总销售额的72.8% [98] - 高级会员提供2%消费返点，年消费6,000美元即可回本，激发消费习惯和黏性 [92][96] - 会员制通过预付筛选机制，锁定消费力强劲的中产群体，提升产品与服务匹配度 [60][62] 产品与品质 - 自有品牌Kirkland Signature 2023年创下560亿美元营收，贡献总营收近23% [103] - 品质要求等于或优于知名全国性品牌，价格显著更低，实现"质高价低" [108] - 通过头部品牌代工、自主生产和供应链极致优化兑现承诺 [109][111] - 限量发售高端商品如Domaine de la Romanée-Conti红酒，单价5.5万美元，28分钟售罄 [80] 服务与体验 - 植入高频场景如加油站、美食区和联名卡，美食区贡献门店12%的人流量 [81][87] - 低频高利服务如药房、光学中心、汽车维修等，构建"高频引流-低频补利"生态闭环 [82] - 采用"寻宝零售心理学"，动态调整卖场布局，刺激非计划购买和新鲜感 [83][88] - 官网设"Treasure Hunt"版块展示新发掘商品，强化探索体验 [88] 企业文化与员工 - 文化核心为"做正确的事"，价值观强调诚实、可信和明确方向 [25][133] - 员工流失率不足10%，第一年流失率不到6%，远低于山姆的21%和沃尔玛的44% [119] - 管理层常态化参与一线劳作，最高管理层几乎全部晋升自公司内部 [116] - 每花1美元有70美分用于员工支出，涵盖高薪、全面福利和内部晋升路径 [115][152] 行业影响与标杆地位 - 启迪亚马逊放弃涨价计划，确立"顾客至上"的飞轮机制 [3] - 影响中国商界如雷军、黄峥和于东来，被视为重要学习标杆 [4] - 被查理·芒格盛赞为最理想的投资，无需考虑退出时机 [2][132] - 跨越半世纪的零售进化史，证明伟大商业模式需开创者智慧和传承者坚守 [39]

会员续卡率对比 - 山姆中国会员续卡率达92%，Costco中国仅60%出头，差距达30个百分点 [1] - 续卡率是仓储会员店经营力的核心指标 [1] - Costco全球平均续卡率超90%，但中国表现远低于全球水平 [2][3] 山姆中国成功策略 - 互联网营销：通过小红书等平台组织KOL/KOC推广，建立"山姆女孩"等标签强化品牌认知 [6][7] - 前置仓体系：每个门店配套5-15个前置仓，线上订单占比近50%，单仓日订单可达3000单，500单即盈利 [8][9] - 本地化服务：99元起送、1小时达、全城配送，解决仓储店"不方便"痛点 [18] - 选址优化：布局城市中心店（如上海外高桥），配套停车场提升便利性 [14] Costco中国运营问题 - 选址偏远：门店集中于远郊（如上海闵行、杭州萧山），依赖自驾交通 [11][12] - 线上短板：SKU仅400多种，远低于山姆数千SKU，且收取配送费不符合中国消费习惯 [16][17] - 策略僵化：坚持全球"郊区大店+自建物业"模式，未针对中国市场调整 [20][21] 商业模式差异 - 山姆主动涨价：2016年会员费从150元升至260元，验证用户粘性 [23] - 山姆全渠道布局：结合云仓、前置仓、数字化营销形成闭环 [23][26] - Costco依赖自有品牌：Kirkland Signature在北美成功但中国推广不足 [19] 行业趋势与潜在影响 - 山姆中国2024年销售额破千亿，全球营收占比提升可能推动其模式反向输出 [25][26] - 会员制本质是用户留存能力，需平衡标准化与本地化 [28][29] - Costco中国困境反映全球经验与本地化执行的矛盾 [30]

报告公司投资评级 - 对Costco Wholesale（COST）的评级为买入（Buy），12个月目标价为1133美元，基于风险回报框架，下行/基础/上行相对市盈率倍数为240%/260%/265% [9] 报告的核心观点 - 5月销售低于预期，客流量减速，全球同店销售（不包括汽油/外汇）为+6.0%，低于市场共识的+6.2%，且较4月的+6.7%有所减速，美国同店销售（不包括汽油）为+5.5%，低于市场共识的+6.4%，且较4月的+7.1%有所减速 [1] - 全球和美国客流量均减速，全球客流量在5月降至+3.4%，美国客流量降至+2.8% [2] - 各品类表现不一，生鲜、食品杂货、非食品类有不同程度增长，附属业务有不同程度下降 [8] 根据相关目录分别进行总结 销售情况 - 5月全球同店销售（不包括汽油/外汇）为+6.0%，低于市场共识的+6.2%，且较4月的+6.7%有所减速，美国同店销售（不包括汽油）为+5.5%，低于市场共识的+6.4%，且较4月的+7.1%有所减速，5月业务的同业竞争负面影响约为70个基点 [1] 客流量与客单价 - 全球客流量在5月降至+3.4%，美国客流量降至+2.8%，全球整体客单价（不包括汽油/外汇）估计增长+2.6%，美国客单价（不包括汽油）约高出+2.7% [2] 品类表现 - 生鲜业务增长强劲，肉类和烘焙食品表现突出，食品杂货业务增长中至高个位数，受冷饮、糖果和冷冻食品推动，非食品类业务增长中个位数，珠宝、大件商品和礼品卡表现强劲，附属业务下降低至中个位数，药房、光学和助听器表现较好 [8] 估值与预测 - 给予COST买入评级，12个月目标价为1133美元，当前股价为1055.59美元，上行空间为7.3%，还给出了不同时间的营收、EBITDA、EBIT、EPS、P/E、EV/EBITDA、FCF收益率、股息收益率、净债务/EBITDA等指标预测 [9][10] 因子分析 - 高盛因子分析通过将关键属性与市场和行业同行进行比较，为股票提供投资背景，关键属性包括增长、财务回报、倍数和综合指标 [13] 并购排名 - 对股票进行并购框架分析，将公司分为1 - 3级，COST的并购排名为3，代表被收购的可能性较低（0% - 15%） [15] 评级与覆盖范围 - 分析师将股票推荐为买入或卖出，未被指定为买入或卖出的股票被视为中性，还说明了总回报潜力、价格目标等相关定义 [29]

公司表现 - 5月可比销售额增长4.3%，经燃料价格和外汇调整后增长6% [4] - 财年前39周可比销售额增长5.8%，调整后增长7.9% [4] - 截至6月1日的四周内总收入增长6.8% [4] - 股价因业绩略低于预期下跌3.9% [1] 市场反应 - 调整后可比销售额增长6%低于华尔街预期的6.2% [4] - 公司市盈率达57倍，显示市场对其高增长持续性的高预期 [7] - 单月中个位数增长放缓即引发投资者抛售 [7] 行业对比 - 公司是为数不多仍坚持按月披露可比销售额的零售商 [3] - 同行普遍已停止该做法以避免股价波动 [3] 机构观点 - 富国银行维持"中性"评级，目标价1000美元 [5] - 机构认为高估值已反映在股价中 [5] 未来展望 - 单月数据不应改变长期投资逻辑 [6] - 估值回调提醒市场需关注价格合理性 [6]

公司战略与业务发展 - 公司通过与Affirm合作推出"先买后付"(BNPL)服务，进军数字零售领域，覆盖家电、家具、消费电子等高单价品类[1] - BNPL服务旨在降低消费者心理购买门槛，尤其吸引年轻客群和预算敏感家庭，可能改变大件商品需预付全款的消费习惯[2] - 公司物流部门大件商品电商配送量同比增长31%，BNPL有望进一步加速该品类渗透[2] - 第三季度电商可比销售额增长14.8%，BNPL可能强化这一增长势头[3] 行业竞争格局 - 竞争对手沃尔玛(WMT)已在线下门店和电商平台全面推出BNPL服务，重点布局季节性商品和电子产品[4] - 亚马逊(AMZN)推出"Amazon Pay Later"分期服务，帮助消费者分摊高单价商品支付压力[5] 财务表现与估值 - 公司股价年内上涨14.8%，跑赢行业8.7%的涨幅[6] - 12个月前瞻市盈率54.21倍，显著高于行业平均34.39倍[8] - 当前财年Zacks一致预期营收2749.3亿美元(同比增长8.1%)，每股收益18.02美元(同比增长11.9%)[9] - 下季度营收预期663.9亿美元(同比增长6.82%)，下财年营收预期2946.9亿美元(同比增长7.18%)[12] - 下季度每股收益预期4.26美元(同比增长11.52%)，下财年每股收益预期19.90美元(同比增长10.4%)[13] 运营数据 - 第三季度电商可比销售额增长14.8%[7] - 当前季度营收预期857.5亿美元(同比增长7.6%)，下季度营收预期663.9亿美元[12] - 当前季度每股收益预期5.86美元(同比增长13.79%)[13]

Parkev Tatevosian, CFA has no position in any of the stocks mentioned. The Motley Fool has positions in and recommends Costco Wholesale. The Motley Fool has a disclosure policy. Parkev Tatevosian is an affiliate of The Motley Fool and may be compensated for promoting its services. If you choose to subscribe through his link, he will earn some extra money that supports his channel. His opinions remain his own and are unaffected by The Motley Fool. ...

Costco供应链策略调整 - 公司正在将更多Kirkland自有品牌商品转为在销售地本地采购 以规避高额关税成本 加拿大市场成为关键一环 [1] - 第三季度净销售额达620亿美元 同比增长8% 但关税政策对企业运营构成实质性压力 [2] - 将原本来自高关税国家的商品改为供应给非美国市场 持续将Kirkland Signature商品采购来源转移到商品销售的本地或区域市场 [2] 应对关税的具体措施 - 针对夏季旺季已提前将部分应季商品运入仓储 加大本地生产商品采购力度 以确保库存充足并减少进口商品关税压力 [4] - 川普政府在2025年第一季度对加拿大征收钢铁和铝材关税 3月起生效 并威胁将部分关税税率提高至50% [4] - 川普以打击芬太尼走私与边境安全为由 于3月对加拿大实施额外贸易限制 目前仍处于有效状态 [4] 加拿大零售业调整战略 - 在美国政策波动和"支持加拿大制造"情绪推动下 加拿大本地主要零售商积极提升本地商品占比 规避贸易战不确定性 [5] - Metro优先选择来自安大略省及加拿大本地的商品 为消费者提供最佳性价比 [5] - Loblaw在可行范围内增加本地采购比例 支持消费者需求与加拿大小型供应商发展 积极寻找其他国家替代来源 [5]

财务表现 - 2025财年第三季度总营收632亿美元（约合人民币4547亿元），同比增长8% [3] - 净利润19亿美元（约合136.6亿元），同比增长13%，摊薄后每股收益4.28美元，超出预期0.04美元 [3] - 会员费收入12.4亿美元，同比增长10.4%（剔除汇率影响为11.4%），占营收稳定性显著 [5][6] - 全球付费会员人数7620万，总持卡人数1.37亿，续费率超90%，但中国续费率仅62% [5][9] 业务亮点 - 电商业务同比增长近16%，扭转2023财年季度负增长趋势 [6] - 通过技术转型优化配送服务：升级当日达/次日达效率、推广线上下单线下自提模式、改进APP体验 [7][8] - 会员体系创新：推出扫描仪简化认证流程、定制化账户设置提升粘性 [8] 中国市场挑战 - 进入中国5年仅开设7家门店，集中在长三角和珠三角，北方市场空白 [9] - 标准化大店模式（2万平米卖场+3万平米停车场）牺牲便利性，与山姆灵活租赁策略形成对比 [12] - 线上配送坚持收取20元运费，与本土包邮文化冲突，落后于山姆"极速达"免邮策略 [12] - 本土竞争对手山姆已布局56家门店，年增速5-6家，单店年销售目标突破5亿美元 [10][14] 行业竞争动态 - 山姆通过会员费涨价、门店高速扩张和线上渠道加码实现40%会员费增长 [14] - 奥乐齐以社区小店模式渗透核心商圈，单店日均销售额达百万级，计划2025年降价扩张 [16] - Costco 2025财年新开门店计划未包含中国，全球扩张重心仍在美国及亚太其他地区 [16] 战略调整 - 管理层更迭后转向技术驱动，新任CEO与CFO重点改革电商业务 [7] - 全球定价策略与中国本土化需求存在冲突，需适配消费习惯以提升市场渗透率 [12][16]

收入和利润（同比环比） - 2025年第三季度净销售额增长8%至619.65亿美元，前36周增长8%至1854.8亿美元，主要因可比销售额增加和新开29家仓库[77][78][79] - 2025年第三季度会员费收入增长10%至12.4亿美元，主要受新会员注册和会员费增加推动[77] - 2025年第三季度净收入增至19.03亿美元，摊薄后每股4.28美元，2024年为16.81亿美元，摊薄后每股3.78美元，外汇汇率对净收入产生3500万美元负面影响[77] - 2025年第三季度和前36周，核心商品类别销售额分别增长10%和10%，各品类均有增长[79] - 2025年第三季度和前36周，较低的汽油价格分别使净销售额减少6.42亿美元（112个基点）和16.06亿美元（94个基点），汽油平均价格分别下降9%和8%，销量增加约1%，分别使净销售额增加5900万美元（10个基点）和1.91亿美元（11个基点）[80] - 2025年第三季度和前36周，外币兑美元汇率变化分别使净销售额减少约6.99亿美元（122个基点）和约21.07亿美元（123个基点）[81] - 2025年第三季度和前36周可比销售额增长6%，受购物频率增加5%和平均客单价增加不到1%的积极影响[83] - 2025年第三季度和前36周会员费收入分别增长10%和9%，美国和加拿大续约率为92.7%，全球续约率为90.2%[84] - 2025年第三季度会员费收入增长约4%来自2024年9月1日起美国和加拿大年费上调[85] - 2025年前36周净销售额为18.548亿美元，毛利润为2.0631亿美元，毛利率为11.12% [86] 成本和费用（同比环比） - 2025年第三季度毛利率百分比增加41个基点，排除汽油价格通缩影响后增加29个基点[77] - 2025年第三季度SG&A费用占净销售额的百分比增加20个基点，排除汽油价格通缩影响后增加11个基点[77] - 第三季度毛利率增加41个基点，排除汽油价格通缩影响增加29个基点，受核心商品和仓库附属业务积极影响，受LIFO费用和员工假期费用消极影响[87] - 2025年前36周SG&A费用为1.7188亿美元，占净销售额的9.27% [93] - 第三季度SG&A费用占净销售额比例增加20个基点，排除汽油价格通缩影响增加11个基点，受仓库运营、员工假期等因素消极影响[94] - 2025年前36周利息费用为1.08亿美元，较2024年减少，主要因2024年5月偿还高级票据[96] - 2025年前36周所得税拨备为1.819亿美元，有效税率为24.9%，受股票补偿离散税收优惠积极影响[98] 管理层讨论和指引 - 2025年4月16日宣布每股1.30美元的季度现金股息，较之前增加12%，并于5月16日支付[77] - 2025年前36周经营活动提供净现金9.468亿美元，投资活动使用净现金3.343亿美元，融资活动使用净现金2.182亿美元[100] - 2025年前36周资本支出为3.532亿美元，计划2025财年支出略超5000万美元，已开设17家新仓库，计划再开10家[106] 其他没有覆盖的重要内容 - 截至2025年5月11日，公司银行信贷安排的借款能力为1176美元[110] - 公司国际业务在银行信贷安排下的借款能力为681美元，其中164美元由公司担保[110] - 2025年第三季度末和2024年末，银行信贷安排下的短期未偿借款金额不重要[110] - 公司信用证安排总额为228美元[111] - 2025年第三季度末，信用证安排下的未偿承诺总额为205美元，大部分为一年内到期或无到期日的备用信用证[111] - 公司银行信贷安排有不同到期日，大部分在一年内，公司一般打算续签[111] - 公司银行信贷安排下任何时候的可用借款金额会因未偿备用和商业信用证金额而减少[111] - 公司编制合并财务报表需进行估计和判断，关键会计政策在2024财年10 - K表年报中讨论，关键会计估计无重大变化[112] - 近期会计公告的讨论见本报告第一部分第1项中简明合并财务报表的附注1[113] - 公司直接面临的金融市场风险来自外汇汇率和利率波动，市场风险与2024财年10 - K表年报披露相比无重大变化[114]

公司动态 - 公司正在测试名为"Scan & Go done by Costco"的结账技术，旨在提升会员结账效率[1][2] - 该技术已初步取得积极效果，会员接受度高，能显著加快交易速度和减少排队时间[1][2][9] - 目前所有门店仍保留传统人工收银通道，部分门店设有自助结账区[2][3] 行业趋势 - 竞争对手山姆会员店已推出"Scan & Go"功能，允许顾客通过APP扫描商品并在出口出示数字收据[4] - 山姆会员店正部署AI扫描技术替代人工收据检查[4] - BJ's Wholesale推出"ExpressPay"功能，支持APP内扫描支付并生成二维码收据[5][7] 技术布局 - 公司高管强调将持续探索新技术试点项目以优化前端结账体验[7][10] - 当前技术重点包括自助结账系统的优化和新兴结账技术的评估[9][10] - 公司全球拥有905个门店，服务超过1.428亿会员卡持有者[11] 用户反馈 - 社交媒体长期存在对引入扫描结账功能的呼声，会员普遍对标山姆会员店的同类服务表示关注[2][4] - 管理层在财报电话会议中多次提及收到关于该技术的会员反馈[9][10]