农商行板块市场表现 - 2023年12月22日，农商行板块整体下跌1.18%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨0.69%，深证成指上涨1.47% [1] - 板块内10只个股普遍下跌，仅瑞丰银行上涨0.36%，渝农商行领跌，跌幅为2.15% [1] - 板块成交活跃，渝农商行成交额最高，达2.67亿元，常熟银行成交额1.87亿元，张家港行成交额1.37亿元 [1] 个股价格与成交情况 - 瑞丰银行收盘价5.53元，上涨0.36%，成交量16.52万手，成交额9159.67万元 [1] - 青农商行收盘价3.15元，下跌0.32%，成交量25.91万手，成交额8159.45万元 [1] - 苏农银行收盘价5.15元，下跌0.58%，成交量16.92万手，成交额8744.24万元 [1] - 紫金银行收盘价2.75元，下跌0.72%，成交量128.45万手，成交额7850.44万元 [1] - 沪农商行收盘价9.12元，下跌0.98%，成交量15.80万手，成交额1.45亿元 [1] - 江阴银行收盘价4.67元，下跌1.06%，成交量22.46万手，成交额1.05亿元 [1] - 常熟银行收盘价7.16元，下跌1.10%，成交量25.99万手，成交额1.87亿元 [1] - 无锡银行收盘价5.96元，下跌1.32%，成交量14.15万手，成交额8489.03万元 [1] - 张家港行收盘价4.59元，下跌1.50%，成交量29.74万手，成交额1.37亿元 [1] - 渝农商行收盘价6.36元，下跌2.15%，成交量41.80万手，成交额2.67亿元 [1] 板块资金流向 - 当日农商行板块整体呈现主力资金与游资净流入，散户资金净流出，主力资金净流入1998.09万元，游资资金净流入2463.79万元，散户资金净流出4461.88万元 [1] - 无锡银行主力资金净流入最多，达1440.33万元，占其成交额的16.97% [2] - 常熟银行主力资金净流入1392.75万元，占其成交额的7.46% [2] - 瑞丰银行主力资金净流入1249.43万元，占其成交额的13.64% [2] - 渝农商行主力资金净流出最多，达1421.84万元，占其成交额的5.33% [2] - 紫金银行主力资金净流出768.68万元，占其成交额的9.79% [2] - 张家港行游资净流入显著，达1619.80万元，占其成交额的11.83% [2] - 青农商行游资净流入454.04万元，占其成交额的5.56% [2] - 沪农商行游资净流入329.15万元，占其成交额的2.28% [2]

农商行板块市场表现 - 12月18日，农商行板块整体较上一交易日上涨2.0%，表现显著强于大盘，当日上证指数仅上涨0.16%，深证成指下跌1.29% [1] - 板块内个股普涨，领涨股为渝农商行，其收盘价为6.45元，单日涨幅达3.20% [1] - 板块成交活跃，渝农商行成交量最大，为76.95万手，成交额达4.90亿元；常熟银行成交额次之，为3.92亿元 [1] 个股涨跌与资金流向 - 资金流向显示，当日农商行板块整体呈现主力与游资净流出、散户净流入格局，主力资金净流出1208.63万元，游资资金净流出1073.5万元，散户资金净流入2282.13万元 [1] - 渝农商行在股价领涨的同时，获得主力资金净流入1710.16万元，主力净占比为3.49%，但散户资金净流出1770.30万元 [1][2] - 江阴银行与苏农银行也获得主力资金净流入，分别为927.86万元和528.53万元，主力净占比分别为5.96%和4.84% [2] - 常熟银行、无锡银行、沪农商行等个股遭遇主力资金显著净流出，净流出额分别为1803.08万元、1148.25万元和428.27万元 [2]

股价与市场表现 - 12月18日盘中上涨2.11%，报7.26元/股，成交3.38亿元，换手率1.42%，总市值240.78亿元 [1] - 今年以来股价累计上涨11.61%，近5个交易日上涨2.25%，近20日上涨1.82%，近60日上涨0.14% [1] - 资金流向显示主力资金净流出1371.16万元，特大单买卖占比分别为12.06%和10.34%，大单买卖占比分别为17.99%和23.77% [1] 公司基本面与财务数据 - 2025年1-9月实现营业收入90.52亿元，同比增长8.15%；归母净利润33.57亿元，同比增长12.82% [2] - 主营业务收入构成为：个人业务51.80%，公司业务28.08%，资金业务19.34%，其他业务0.78% [1] - A股上市后累计派现55.60亿元，近三年累计派现26.22亿元 [3] 股东结构与机构持仓 - 截至9月30日，股东户数为4.96万户，较上期增加20.12%；人均流通股为66927股，较上期减少16.75% [2] - 截至9月30日，香港中央结算有限公司为第四大流通股东，持股9482.12万股，较上期减少1015.04万股；南方中证500ETF退出十大流通股东之列 [3] 公司概况与行业属性 - 公司全称为江苏常熟农村商业银行股份有限公司，成立于2001年12月3日，于2016年9月30日上市 [1] - 公司主营业务涉及公司金融业务、个人金融业务、资金业务及其他 [1] - 所属申万行业为银行-农商行Ⅱ-农商行Ⅲ，所属概念板块包括破净股、长期破净、价值成长、低市盈率、社保重仓等 [1]

报告行业投资评级 - 评级：增持 [6] 报告的核心观点 - 11月社融增速磨底，信贷增长乏力，结构上企业债券融资是主要支撑，而企业借贷呈现短期化特征，居民贷款需求疲弱 [2][6] - 临近年底，银行中期分红陆续落地，若市场风格趋于均衡，板块有补涨机会，投资应把握业绩增长、可转债转股预期及红利策略三条主线 [6] 1. 11月社融数据 - **社融总量与结构**：2025年11月社融增速为8.5%，与上月持平；剔除政府债券后的社融增速为6.0%，较上月上升0.1个百分点 [6]。单月新增社融2.49万亿元，同比多增1597亿元 [6]。结构上，企业债券净融资增加4169亿元，同比多增1788亿元，是主要支撑；而对实体经济发放的人民币贷款增加4053亿元，同比少增1163亿元，政府债券净增加1.20万亿元，同比少增1048亿元，形成拖累 [6] - **信贷表现**：11月人民币贷款增速为6.4%，环比下降0.1个百分点 [6]。单月新增贷款3900亿元，同比少增1900亿元 [6] - **企业端**：企业贷款增加6100亿元，同比多增3600亿元 [6]。但结构呈现短期化，其中企业中长期贷款增加1700亿元，同比少增400亿元；短期贷款增加1000亿元，同比多增1100亿元；票据融资增加3342亿元，同比多增2119亿元 [6]。自2025年2月以来，企业短贷及票据融资同比增速（10.9%）反超中长期贷款增速（7.8%）[6] - **居民端**：个人贷款减少2063亿元，同比多减4763亿元 [4]。其中，中长期贷款仅增加100亿元，同比少增2900亿元；短期贷款减少2158亿元，同比多减1788亿元 [4]。地产销售疲软，11月30大中城市商品房成交面积同比下降33.1%，降幅较10月扩大6.5个百分点，一线城市同比下降42.8% [4] - **存款与货币供应**：11月人民币存款增速为7.7%，环比下降0.3个百分点 [6]。单月新增存款1.41万亿元，同比少增7600亿元 [6]。其中，企业存款增加6453亿元，同比少增947亿元；个人存款增加6700亿元，同比少增1200亿元 [6]。11月M1增速为4.9%，环比下降1.3个百分点；M2增速为8.0%，环比下降0.2个百分点；M2-M1剪刀差扩大至3.1% [6] 2. 行业及公司动态跟踪 - **主要新闻**：近期政策定调坚持稳中求进，将继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，灵活运用降准降息等工具 [21] - **主要公告**：多家银行涉及股东增持、分红派息、资本补充及高管变动 [22][23] - **股东增持**：苏州银行股东国发集团及一致行动人东吴证券于2025年7月1日至12月5日合计增持4471万股，占总股本1.00% [22] - **分红派息**：农业银行、工商银行、宁波银行等实施2025年半年度A股分红 [22] - **资本补充**：建设银行发行400亿元二级资本债券；上海银行发行100亿元无固定期限资本债券；杭州银行发行50亿元绿色金融债券等 [22][23] 3. 周度数据跟踪 - **板块表现**：在2025年12月8日至12月12日期间，银行板块在申万一级行业中涨跌幅居中 [25] - **市场利率**：3个月期同业存单发行利率方面，截至2025年11月，AAA、AA+、AA及以下评级利率分别约为1.62%、1.63%、1.64% [26][31]。银行票据转贴利率处于低位 [30] - **同业存单发行**：2025年11月，银行整体同业存单发行量为23285亿元，发行利率为1.63% [31]。国有大行、股份行、城商行、农商行11月末存量余额分别为69026亿元、61387亿元、58811亿元、11490亿元 [31] - **银行转债情况**：部分银行转债距离强制转股价仍有空间，例如常熟银行转债（常银转债）距离强赎价空间为8.92%，上海银行转债（上银转债）为14.50%，重庆银行转债（重银转债）为15.97% [37] - **个股估值**：报告列出了多家银行的估值指标，例如工商银行A股市净率（PB）为0.73倍，2025年预测股息率为3.88%；招商银行PB为0.91倍，股息率为4.82% [40] 4. 投资建议 - 重点把握三条投资主线 [6]： 1. **业绩增长主线**：寻找业绩增速有望提升或维持高速增长的标的，推荐宁波银行、招商银行 [6] 2. **可转债转股预期主线**：重视具备可转债转股预期的银行，推荐兴业银行、重庆银行、常熟银行，相关标的包括上海银行 [6] 3. **红利策略主线**：红利策略仍有望延续，推荐交通银行、江苏银行、渝农商行、沪农商行 [6]

行业与公司里程碑 - 苏州地区法人农商银行总资产规模突破万亿元 标志着该地区法人农商银行资金实力显著增强 [1] - 万亿资产规模意味着银行有更强实力支农支小并服务区域经济高质量发展 [1] 主要市场参与者 - 苏州地区共有5家法人农商银行 分别是苏州农商银行 张家港农商银行 常熟农商银行 太仓农商银行 昆山农商银行 [1] - 其中常熟农商银行资产规模最高 超过4000亿元 [1] 业务定位与战略 - 农商行立足县域和乡村 定位支农支小 重点发力普惠金融 [1] - 常熟农商银行通过链接政府 产业 客户资源 帮助企业解决超越融资的实际问题 以此赋能客户并提升银行自身资产质量 [1] 普惠金融业务表现 - 常熟农商银行贷款业务中 1000万元以下贷款占比72% 户数占比达到99.6% [1] - 该行普惠金融客户数量达到57万户 平均每户贷款金额为44万元 普惠金融特色鲜明 [1]

苏州金融会客厅启用与战略意义 - 苏州金融会客厅在常熟沙家浜正式启用，由常熟市政府与常熟农商银行共同打造，旨在集成金融党建、科技金融、人才培养和产融协同等功能，重构金融服务体系 [1] - 会客厅的启用正值常熟农商银行改制成立24周年及苏州地区5家法人农商行总资产突破1万亿元的重要节点，标志着苏州金融发展进入新阶段 [1][2] - 该会客厅承载着推动金融“活水”精准流向产业“高地”的愿景，旨在以要素驱动和金融赋能双重支撑苏州这座制造业强市的增长逻辑 [1] 苏州地区农商行发展里程碑 - 24年前，常熟农村信用社联合社作为全国首批三家农村金融机构之一完成股份制改革，成立了常熟农商银行，拉开了苏州农村金融改革序幕 [2] - 截至当前，苏州地区常熟、苏州、昆山、张家港、太仓五家法人农商银行总资产规模首次突破1万亿元，成为全市资产规模最大的银行共同体 [2][3] - 其中，常熟农商银行资产规模最高，截至2025年9月末，总资产达4022亿元，总贷款2568亿元，展现出从“支农支小”走向服务全产业链的韧性 [2] 苏州金融会客厅的功能与架构 - 会客厅以“金融大学堂”为核心定位，依托占地46亩、建筑面积超5万平方米的常银学校，构建金融党建、金融培训、金融聚合、金融招商“四位一体”的架构 [4] - 常银学校拥有“四大中心、九大分院”、546名内训师和5825门课程，实行“六个必训”，可承载800人会议、700人集中培训，具备举办全市级金融活动的能力 [5] - 会客厅采用“一厅多牌”协同格局，同时挂牌“苏州金融会客厅”、“常银学校合作联盟”、“科创企业政银招商联盟”、“江苏农商联合银行苏南培训基地”等，形成资源共享与能力叠加 [5] 产学研融合与人才培养体系 - 常银学校合作联盟汇聚复旦大学管理学院、中国科学技术大学科技商学院、苏州大学等高校共建课程，深化产学研融合 [5] - 江苏农商联合银行苏南培训基地面向全省5.4万名农商行员工提供培训服务，为区域金融体系输送复合型人才 [5] - 常熟农商银行过去五年金融科技投入超15亿元，科技人员超900人，已完成包括DeepSeek与Qwen3在内的大模型私有化部署，打造覆盖16个业务的智能体，整体业务效率提升20%以上 [9] 科技金融与产业赋能创新模式 - 由常熟市政府牵头组建的科创企业政银招商联盟，联合苏州国发集团、苏州银行、东吴证券等13家金融与产业资本力量，围绕重点产业链开展联合招商、项目遴选及投融资对接 [7] - 依托常熟农商银行探索的“常银微创投”科技金融模式，联盟为初创期和成长型科技企业提供股债联动、投贷联动等综合服务 [7] - 专精特新“金融育林”赋能中心正式设立，通过构建全周期金融支持体系、搭建政策辅导体系、推动要素协同三条路径，支持整个苏州产业生态的企业成长 [7][8] 普惠金融实践与服务小微特色 - 常熟农商银行立足县域和乡村，定位支农支小，针对小微企业多元需求，通过链接政府、产业、客户资源，帮助企业解决超越融资的实际问题 [8] - 目前，常熟农商银行贷款中，1000万元以下贷款占比72%，户数占比99.6%，客户总数57万户，平均每户贷款44万元，普惠金融特色鲜明 [8] - 当天发布的“三大证券交易所走进苏州金融会客厅”专项行动，为企业提供上市培训、产业对接与资本服务，让科技企业的成长路径更加清晰可执行 [8] 战略定位与发展目标 - 会客厅与沙家浜革命历史纪念馆为邻，具备红色金融教育功能，苏州金融党建共建实践点同步揭牌，推动党建与业务同频共振 [10][11] - 会客厅设定了“135”发展目标：1年打造成省农商银行系统核心培训基地、3年建成苏州政银企交流重要窗口、5年成为长三角金融与产业融合发展核心载体 [11] - 苏州金融会客厅的启幕被视为一种宣言，旨在推动金融真正流向创新一线、产业前端和民生末梢，为服务高质量发展和中国式现代化贡献苏州样本 [12]

报告行业投资评级 - 评级：增持 [7] 报告核心观点 - 2025年银行负债成本改善力度明显加大，成为支撑净息差的关键，其中存款和同业负债成本改善分别贡献19bp和7bp [3][11] - 2025年银行负债端的显著变化是存款剩余期限缩短，重定价节奏加快，对未来息差形成支撑 [2][10] - 展望2026年，银行净息差降幅预计在5bp左右，下行压力继续边际缓和，部分银行息差或有望见底企稳 [2][7][10] 根据目录总结 1. 2025年负债成本改善力度明显加大 - 2025年上半年，上市银行计息负债成本率较2024年下降28bp至1.70%，支撑净息差仅下降10bp至1.43%，降幅好于上年同期的14bp [11] - 负债成本改善主要源于存款及同业负债成本改善，分别贡献19bp和7bp [3][11] - 2025年上半年，生息资产收益率和贷款收益率分别较2024年下降37bp和46bp至3.03%和3.25%，为2020年降息周期以来最高半年度降幅 [11] 2. 负债端：长期限存款进入重定价周期，托底息差 2.1 结构：到期比例提升，资金活化有待发生 - 存款剩余期限结构在1-5年的占比自2024年起出现下降拐点，25Q2末该占比较24Q2末下降1.5个百分点至22.6%，宁波银行、重庆银行、常熟银行等下降幅度超过10个百分点 [4][40] - 考虑到2022-2023年为定期存款新增高峰期（23Q1新增定存12.5万亿元，同比多增3.7万亿元），预计2026年存款到期规模及比例更为显著 [4][40] - 定期存款高增态势有所缓和，2025年前十个月定期存款占比提升比例不足1%，较往年明显下降，在资本市场赚钱效应推动下，存款有望出现活期化趋势 [4][45] 2.2 价格：三年期存款最大降幅或在100bp以上，改善空间较大 - 治理层对银行息差保持合理水平的重视度提高，2025年5月利率调降中存款长端利率降幅大于贷款，预计后续降息也将保持该组合，净息差的“政策底”或已显现 [5][50] - 长期限存款经过挂牌利率多次下调后再重新定价，成本节约效果更明显，预计三年期存款最大降幅或在100bp以上 [5][52] - 通过比较定期存款成本与（存款挂牌利率+加点）的差额，重庆银行、交通银行、江苏银行、南京银行等存款成本下降的空间或较大 [5][52] 3. 资产端：收益率下降压力或明显好于2025年 3.1 贷款：重定价压力不大，存量与新发利率趋近 - 贷款重定价压力缓解，2025年5年期LPR降幅为10bp，较2024年少降50bp，叠加新发放贷款利率降幅趋缓，贷款利率后续降幅预计有限 [6] 3.2 化债：低息置换高息，影响预计有限 - 债务置换后法定债务利率将明显低于隐性债务利率，相关资产收益率预计下降，测算对上市银行净息差的拖累约为4bp [6][7] 3.3 债券到期重配：存量与新发价差较大，拖累资产端收益表现 - 近年来新发行债券利率快速下行，与银行存量债券收益率价差明显拉大，伴随债券到期重新配置，银行债券投资收益率面临下降压力，测算1年以内到期债券重新配置后对息差拖累约为6bp [6][7] 4. 息差测算：2026年降幅预计在5bp，降幅继续收敛 - 2026年银行净息差降幅预计在5bp，其中资产端收益率降幅预计为17bp（贷款重定价、化债、债券到期重配分别拖累4bp、4bp、6bp），负债端成本率改善幅度预计为13bp（存款成本改善17bp） [7]

报告行业投资评级 - 报告未对银行行业给出明确的整体投资评级，但覆盖的重点银行个股均被给予“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 报告核心在于通过分析M2的构成、驱动因素及其与社融的“剪刀差”，来探究其对银行间流动性和债券利率的影响，并对2026年的“剪刀差”及社融、M2增速进行预测 [3][5] - 报告认为，2022年下半年以来，传统的社融-M2“剪刀差”与10年期国债利率的正相关关系出现背离，其背后原因并非传统的资金空转模式，而可能是“银行→非银→企业/居民定存→银行”这一新的资金流动路径所致 [5][24] - 随着2023年存款降息周期开启及资金防空转，企业存款套利空间收窄，社融-M2“剪刀差”已重新走阔 [5][30] - 报告预测，2026年社融-M2“剪刀差”将为0.56%，环比提升33个基点，其中社融增速预计为8.11%，M2增速预计为7.55% [5][35][36] 根据相关目录分别进行总结 一、从 M2 看 2026 年银行间流动性——探寻利率方向 - **M2的构成与驱动**：M2包含现金、个人存款、单位存款、非银存款等 [5][13]；其增长主要由政府和企业加杠杆驱动，2015年至2025年，政府加杠杆对M2的贡献率从23.9%提升至45.5%，2025年企业加杠杆贡献了M2增量的63.6% [5][14] - **社融-M2“剪刀差”的传统意义**：“剪刀差”表征金融与实体间的剩余流动性，实体融资需求不足时，流动性淤积通常推升债券利率下行 [5][18]；2020年之前，“剪刀差”与10年期国债利率保持正相关性 [5][19] - **“剪刀差”与利率关系的背离**：2022年下半年起二者走势背离，例如2022年1月至2023年1月，“剪刀差”下行3.58%而10年期国债利率上行13个基点；2023年1月至2024年6月，“剪刀差”回升4.92%而利率下行63个基点 [5][19] - **背离原因分析**： 1. **非传统资金空转**：2022年M2增长主要来源于企业定存（贡献30.2%）和个人存款（贡献55.5%），而非银存款贡献度仅5.56% [5][24]；同期银行资产端扩表主要来自储备资产（33.8%）和同业资产（44.0%），企业及居民贷款仅占10.7% [5][24]，表明负债端（存款）与资产端（同业资产）存在错位 2. **财政与外汇因素解释力有限**：2022年财政存款下降仅能解释8.5%的“剪刀差”下行原因 [5][28]；同年结售汇资金净流动0.69万亿元，对“剪刀差”的解释力度为35.5% [5][28] 3. **非银套利行为是主因**：资金宽松下，非银资金的套利行为对“剪刀差”的解释力度达56.0% [5][30]；可能的路径是“银行→非银→企业/居民定存→银行” [5][30]，随着2023年存款降息，套利空间收窄，“剪刀差”重新走阔 [5][30] - **2026年社融与M2预测**： - **社融预测**：预计2026年社融口径人民币贷款新增16.3万亿元，政府债券净发行规模为14.8万亿元 [5][34]；全年社融增速预计为8.11% [5][35] - **M2预测**：综合考虑财政存款净下发、存款非银化、跨境资金回流及非银持债等因素，预计2026年M2增速为7.55% [5][36] - **“剪刀差”预测**：基于以上预测，2026年社融-M2“剪刀差”预计为0.56%，环比提升33个基点 [5][35] 重点公司估值与财务分析 - 报告覆盖了包括工商银行、建设银行、招商银行等在内的多家A股及H股上市银行，并对这些公司给出了2025年及2026年的每股收益（EPS）、市盈率（PE）、市净率（PB）及净资产收益率（ROE）预测 [6] - 所有列出的银行个股均被给予“买入”评级，并提供了相应的合理价值目标 [6]

银行股市场表现 - 截至半日收盘，A股市场银行股普遍下跌 [1] - 招商银行股价下跌3% [1] - 农业银行、齐鲁银行、杭州银行股价跌幅均超过2% [1] - 张家港行、兴业银行、常熟银行、交通银行股价下跌接近2% [1]

债券发行概况 - 常熟银行于2025年12月8日完成2025年科技创新债券的发行工作 [1] - 本期债券于2025年12月4日完成簿记建档 [3] - 债券发行经中国人民银行批准 [1] 债券核心条款 - 发行规模为5亿元人民币 [3] - 债券期限为5年 [3] - 采用固定利率计息方式 票面利率确定为1.90% [3] 募集资金用途 - 所募集资金将专项用于支持科技创新领域相关业务 [3] - 资金使用需符合法律法规及监管要求 [3] 发行影响与意义 - 成功发行有效拓宽了银行服务科创企业的融资路径 [3] - 将助力降低科创企业的融资成本 [3] - 进一步强化该行在科技创新业务领域的布局能力 [3] - 为科创企业发展提供更有力的金融支撑 [3]