报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][2] 报告的核心观点 - 2024年上半年公司营收和归母净利同比增长，Q2营收和归母净利也同比增长，产品结构优化叠加提价使毛利率提升，公司推进战略拓疆外，虽回款情况受影响但预计会修复 [1] - 考虑白酒需求走弱下调24/25年归母净利，预计24 - 26年收入和归母净利均有增长，维持“增持”评级 [2] 业绩简评 - 2024年半年报期内营收13.3亿元，同比+8.9%；归母净利2.0亿元，同比+12.1%；24Q2营收5.0亿元，同比+3.6%；归母净利0.4亿元，同比+38.9% [1] 经营分析 分产品 - 24H1高档/中档/低档分别实现营收8.7/3.4/1.0亿元，同比+7%/+14%/+29%；24Q2分别实现营收3.0/1.5/0.4亿元，同比+1%/+24%/+8% [1] - 小老窖控量挺价，伊力王完善营销措施，24Q2公司毛利率+6.1pct至48.2% [1] 分区域 - 24H1疆内/疆外分别实现营收10.0/3.2亿元，同比+4%/+34%，品牌运营职能转移后上半年实现销售收入4485万元；24Q2疆内/疆外收入分别为3.3/1.7亿元，Q2同比-1%/+31% [1] - 公司推进“1238”战略，优化运营模式，完成新品设计打样，下半年招商铺市，全年计划招商50家、回款4000万，24H1末四川伊力特合作经销商139家、Q2净增加35家 [1] 盈利指标 - 24Q2公司归母净利率同比+2.0pct至7.8%，毛利率+6.1pct、销售费用率+5.0pct，管理费用率-0.7pct [1] 回款情况 - 24Q2末合同负债余额0.6亿元，环比-0.3亿元，考虑△合同负债后营收+2%；24Q2销售收现3.0亿元，同比-26%，公司加大对经销商授信，应收款项环比明显提升 [1] 盈利预测、估值与评级 - 下调24/25年归母净利18%/29%，预计24 - 26年收入分别+13.2%/+12.3%/+10.6%；归母净利分别+13.0%/+13.0%/+11.3%，对应归母净利分别3.8/4.3/4.8亿元；EPS为0.81/0.92/1.02元，公司股票现价对应PE估值分别为18.4/16.3/14.6倍，维持“增持”评级 [2] 公司基本情况 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,623|2,231|2,525|2,837|3,137| |营业收入增长率|-16.2%|37.5%|13.2%|12.3%|10.6%| |归母净利润(百万元)|165|340|384|434|483| |归母净利润增长率|-47.1%|105.4%|13.0%|13.0%|11.3%| |摊薄每股收益(元)|0.351|0.720|0.814|0.919|1.023| |每股经营性现金流净额|-0.32|0.64|1.11|1.30|1.19| |ROE(归属母公司)(摊薄)|4.51%|8.90%|9.67%|10.46%|11.13%| |P/E|70.01|30.21|18.38|16.28|14.62| [4] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|4|6|10|46| |增持|0|0|4|7|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.00|1.40|1.41|1.00| [5] 历史评级记录 |序号|日期|评级|市价|目标价| |----|----|----|----|----| |1|2023 - 08 - 06|增持|25.98|29.42～29.42| |2|2023 - 08 - 25|增持|24.66|N/A| |3|2023 - 10 - 28|增持|21.99|N/A| |4|2024 - 01 - 30|增持|20.00|N/A| [5]

报告公司投资评级 - 推荐（维持）[2] 报告的核心观点 - 伊力特2024年半年报显示1H24营收13.3亿元同比增长9%，归母净利2.0亿元同比增长12%；2Q24营收5.0亿元同比增长4%，归母净利0.39亿元同比增长39% [2] - 考虑消费环境承压下调2024 - 26年归母净利预测至3.8/4.5/5.2亿元，但因渠道改革推进、自营产品占比提升带动盈利能力优化及新品省外招商进展顺利，依然维持“推荐”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为食品饮料，公司网址为www.xjyilite.com，大股东是新疆伊力特集团有限公司持股43.15%，实际控制人是新疆生产建设兵团第四师国有资产监督管理委员会 [1] - 总股本472百万股，流通A股472百万股，总市值71亿元，流通A股市值71亿元，每股净资产8.41元，资产负债率21.6% [1] 财务数据预测 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1,623|2,231|2,477|2,823|3,174| |YOY(%)|-16.2|37.5|11.0|14.0|12.4| |净利润（百万元）|165|340|384|450|518| |YOY(%)|-47.1|105.4|13.1|17.1|15.2| |毛利率(%)|48.0|48.2|49.2|49.6|50.0| |净利率(%)|10.2|15.2|15.5|15.9|16.3| |ROE(%)|4.5|8.9|9.8|11.2|12.6| |EPS(摊薄/元)|0.35|0.72|0.81|0.95|1.10| |P/E(倍)|42.7|20.8|18.4|15.7|13.6| |P/B(倍)|2.0|1.9|1.8|1.8|1.7|[3] 业务表现分析 - 产品结构上2Q24高档/中档/低档酒收入3.0/1.5/0.4亿元，同比分别+1%/+24%/+8%，淡季大众价格带表现更优 [4] - 渠道方面2Q24直销/批发代理/线上销售分别0.7/4.0/0.2亿元，同比分别+26%/+6%/-4%，直销产品增速亮眼，渠道改革持续推进 [4] - 市场上2Q24公司疆内/疆外收入3.3/1.7亿元，同比分别-1%/+31%，省外招商持续布局 [4] 盈利能力分析 - 2Q24公司毛利率48.2%，同比+6.1pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为17.9%/3.5%/1.6%/0.3%，同比分别+5.0/-0.7/+0.4/+0.3pct，归母净利率7.8%，同比+2.0pct [4] - 截至2Q24公司合同负债0.6亿元，同比/环比分别+0.06/-0.30亿元 [4] 渠道与新品进展 - 上半年优化营销组织架构，重新拟定一线销售人员工资考核方法，推进自营产品五码系统运营，协助总经销产品推进五码基础工作准备 [4] - 新品伊利王、大新疆上半年完成打样设计，下半年推向市场招商，全年计划招商50家左右、回款4000万，截止8月26日已招商20家 [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][2] 报告的核心观点 - 2024年上半年公司营收和归母净利同比增长，Q2营收和归母净利也同比增长，产品结构优化叠加提价使毛利率提升，公司推进战略拓疆外，虽回款情况受影响但预计会修复 [1] - 考虑白酒需求走弱下调24/25年归母净利，预计24 - 26年收入和归母净利均有增长，维持“增持”评级 [2] 业绩简评 - 2024年半年报显示期内营收13.3亿元，同比+8.9%；归母净利2.0亿元，同比+12.1%；24Q2营收5.0亿元，同比+3.6%；归母净利0.4亿元，同比+38.9% [1] 经营分析 分产品情况 - 24H1高档/中档/低档分别实现营收8.7/3.4/1.0亿元，同比+7%/+14%/+29%；24Q2分别实现营收3.0/1.5/0.4亿元，同比+1%/+24%/+8% [1] - 小老窖控量挺价，伊力王完善营销措施，24Q2公司毛利率+6.1pct至48.2% [1] 分区域情况 - 24H1疆内/疆外分别实现营收10.0/3.2亿元，同比+4%/+34%，品牌运营职能转移后上半年四川伊力特酒类销售公司销售收入4485万元；24Q2疆内/疆外收入分别为3.3/1.7亿元，Q2同比-1%/+31% [1] - 公司推进“1238”战略，优化运营模式，完成新品设计打样，下半年招商铺市，全年计划招商50家、回款4000万，24H1末四川伊力特合作经销商139家、Q2净增加35家 [1] 盈利指标情况 - 24Q2公司归母净利率同比+2.0pct至7.8%，毛利率+6.1pct、销售费用率+5.0pct（上半年广宣、商超、促销费同比+29%），管理费用率-0.7pct [1] 回款情况 - 24Q2末合同负债余额0.6亿元，环比-0.3亿元，考虑△合同负债后营收+2%；24Q2销售收现3.0亿元，同比-26%，公司加大对经销商授信，应收款项环比明显提升 [1] 盈利预测、估值与评级 - 下调24/25年归母净利18%/29%，预计24 - 26年收入分别+13.2%/+12.3%/+10.6%；归母净利分别+13.0%/+13.0%/+11.3%，对应归母净利分别3.8/4.3/4.8亿元；EPS为0.81/0.92/1.02元，公司股票现价对应PE估值分别为18.4/16.3/14.6倍，维持“增持”评级 [2] 公司基本情况及预测 财务指标预测 - 2024 - 2026E营业收入分别为25.25亿、28.37亿、31.37亿元，增长率分别为13.2%、12.3%、10.6%；归母净利润分别为3.84亿、4.34亿、4.83亿元，增长率分别为13.0%、13.0%、11.3%等 [4] 比率分析 - 包含每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等多方面指标在2021 - 2026E的情况 [4] 市场中相关报告评级比率分析 评级数量统计 - 一周内至六月内“买入”评级数量分别为0、4、6、10、46；“增持”评级数量分别为0、0、4、7、0 [5] 历史评级记录 - 2023 - 2024年有多次“增持”评级记录，如2023 - 08 - 06评级“增持”，市价25.98元，目标价29.42～29.42元等 [5]

整体财务数据关键指标变化 - 本报告期（1 - 6月）营业收入1329659897.31元，上年同期1220523063.37元，同比增长8.94%[8] - 本报告期归属于上市公司股东的净利润197823035.61元，上年同期176421013.45元，同比增长12.13%[8] - 本报告期归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润193746848.08元，上年同期173491493.44元，同比增长11.68%[8] - 本报告期经营活动产生的现金流量净额 -14543323.62元，上年同期166654904.37元，同比下降108.73%[8] - 本报告期末归属于上市公司股东的净资产4020425593.96元，上年度末3819423296.38元，同比增长5.26%[8] - 本报告期末总资产5232146202.84元，上年度末4935378679.11元，同比增长6.01%[8] - 本报告期基本每股收益0.4191元/股，上年同期0.3738元/股，同比增长12.12%[8] - 本报告期稀释每股收益0.4153元/股，上年同期0.3810元/股，同比增长9.00%[8] - 本报告期扣除非经常性损益后的基本每股收益0.4105元/股，上年同期0.3676元/股，同比增长11.67%[8] - 本报告期加权平均净资产收益率5.05%，上年同期4.70%，增加0.35个百分点[8] - 2024上半年公司实现营业收入1,329,659,897.31元，较上年同期增加8.94%[12] - 2024上半年公司实现归属于上市公司股东的净利润197,823,035.61元，较上年同期增加12.13%[12] - 2024上半年公司实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润193,746,848.08元，较上年同期增加11.68%[12] - 营业收入为13.2965989731亿元，较上年同期的12.2052306337亿元增长8.94%[16] - 营业成本为6.5795670045亿元，较上年同期的6.3751273997亿元增长3.21%[16] - 销售费用为1.4446294811亿元，较上年同期的1.1119069029亿元增长29.92%[16] - 管理费用为3977.031546万元，较上年同期的4294.082116万元下降7.38%[16] - 财务费用为242.603201万元，较上年同期的36.036492万元增长573.22%[16] - 研发费用为1116.522114万元，较上年同期的1001.352927万元增长11.50%[16] - 经营活动产生的现金流量净额为 - 1454.332362万元，较上年同期的1.6665490437亿元下降108.73%[17] - 应收账款为3.009118031亿元，较上年期末的1814.399298万元增长1558.47%[17] - 应付账款为6.1422445288亿元，较上年期末增长30.58%[18] - 应收票据较上年期末减少3127.00万元，减少比例31.50%[19] - 应收账款较上年期末增加28276.78万元，增加比例1558.47%[19] - 在建工程较上年期末减少14225.10万元，减少比例80.86%[19] - 长期待摊费用较上年期末增加227.93万元，增加比例66.17%[19] - 应付账款较上年期末增加14384.95万元，增加比例30.58%[19] - 应交税费较上年期末减少5268.78万元，减少比例46.35%[19] - 其他应付账款较上年期末增加4666.61万元，增加比例126.44%[19] - 2024年6月30日公司资产总计52.32亿元，较2023年12月31日的49.35亿元增长6.01%[61][62] - 2024年6月30日流动资产合计29.56亿元，较2023年12月31日的27.06亿元增长9.28%[60] - 2024年6月30日非流动资产合计22.76亿元，较2023年12月31日的22.30亿元增长2.06%[61] - 2024年6月30日负债合计11.29亿元，较2023年12月31日的10.32亿元增长9.46%[61][62] - 2024年6月30日流动负债合计9.31亿元，较2023年12月31日的8.28亿元增长12.48%[61] - 2024年6月30日非流动负债合计1.98亿元，较2023年12月31日的2.03亿元下降2.39%[61][62] - 2024年6月30日所有者权益合计41.03亿元，较2023年12月31日的39.04亿元增长5.10%[62] - 2024年6月30日应收账款为3.01亿元，较2023年12月31日的0.18亿元大幅增长1564.19%[60] - 2024年6月30日存货为20.28亿元，较2023年12月31日的18.93亿元增长7.19%[60] - 2024年6月30日应付账款为6.14亿元，较2023年12月31日的4.70亿元增长30.58%[61] - 2024年上半年营业总收入为13.2965989731亿美元，较2023年上半年的12.2052306337亿美元增长8.94%[66] - 2024年上半年营业总成本为10.5504670726亿美元，较2023年上半年的9.6913089041亿美元增长8.86%[66] - 2024年上半年净利润为2.0056123825亿美元，较2023年上半年的1.7896808471亿美元增长12.06%[67] - 2024年上半年归属于母公司股东的净利润为1.9782303561亿美元，较2023年上半年的1.7642101345亿美元增长12.13%[67] - 2024年非流动资产合计为22.5056898399亿美元，较之前的22.5330670898亿美元下降0.12%[64] - 2024年资产总计为49.0708667954亿美元，较之前的51.3295527490亿美元下降4.40%[64] - 2024年流动负债合计为8.0364239688亿美元，较之前的10.8840245112亿美元下降26.16%[64] - 2024年非流动负债合计为1.9110988219亿美元，较之前的1.9566766071亿美元下降2.33%[65] - 2024年负债合计为9.9475227907亿美元，较之前的12.8407011183亿美元下降22.53%[65] - 2024年所有者权益（或股东权益）合计为39.1233440047亿美元，较之前的38.4888516307亿美元增长1.65%[65] - 2024年上半年综合收益总额为2.0056123825亿元，2023年为1.7896808471亿元[68] - 2024年上半年归属于母公司所有者的综合收益总额为1.9782303561亿元，2023年为1.7642101345亿元[68] - 2024年上半年基本每股收益为0.4191元/股，2023年为0.3738元/股[68] - 2024年上半年稀释每股收益为0.4153元/股，2023年为0.3810元/股[68] - 2024年上半年营业收入为8.0687104573亿元，2023年为5.1766719731亿元[69] - 2024年上半年营业利润为7127.826688万元，2023年为621.669821万元[70] - 2024年上半年利润总额为7178.682288万元，2023年为622.957995万元[70] - 2024年上半年净利润为6026.997543万元，2023年为720.079909万元[70] - 2024年上半年经营活动现金流入小计为11.043092121亿元，2023年为11.5271100484亿元[72] - 2024年上半年经营活动产生的现金流量净额为 - 1454.332362万元，2023年为1.6665490437亿元[72] - 2024年上半年经营活动现金流入小计463,703,116.17元，2023年同期为589,570,487.65元[74] - 2024年上半年经营活动现金流出小计817,259,228.85元，2023年同期为617,501,812.13元[75] - 2024年上半年经营活动产生的现金流量净额为-353,556,112.68元，2023年同期为-27,931,324.48元[75] - 2024年上半年投资活动现金流入小计266,927,793.57元，2023年同期为171,459,785.32元[75] - 2024年上半年投资活动现金流出小计46,472,289.66元，2023年同期为97,236,242.77元[75] - 2024年上半年投资活动产生的现金流量净额为220,455,503.91元，2023年同期为74,223,542.55元[75] - 2024年上半年筹资活动现金流出小计4,378,088.89元，2023年同期为3,651,527.57元[75] - 2024年上半年筹资活动产生的现金流量净额为-4,378,088.89元，2023年同期为-3,651,527.57元[75] - 2024年上半年现金及现金等价物净增加额为-137,478,697.66元，2023年同期为42,640,690.50元[75] - 2024年上半年所有者权益合计较期初增加199,192,087.27元[77] - 本期期末所有者权益合计为4,103,052,219.60元[81] - 上年期末所有者权益合计为3,752,537,719.62元[82] - 本期增减变动金额为181,054,905.22元[83] - 综合收益总额为178,968,084.71元[83] - 所有者投入和减少资本金额为2,048,680.75元[83] - 2024年半年度实收资本（或股本）期初余额471,961,922.00元，期末余额471,963,732.00元，本期增加1,810.00元[89][90] - 2024年半年度其他权益工具（永续债）期初余额49,183,367.81元，期末余额49,177,528.61元，本期减少5,839.20元[89][90] - 2024年半年度资本公积期初余额772,178,277.61元，期末余额775,230,987.56元，本期增加3,052,709.95元[89][90] - 2024年半年度专项储备期初余额9,098.51元，期末余额47,238.27元，本期增加38,139.76元，其中本期提取92,189.76元，本期使用54,050.00元[89][90] - 2024年半年度未分配利润期初余额1,920,779,669.31元，期末余额1,927,980,468.40元，本期增加7,200,799.09元[89][90] - 2024年半年度所有者权益合计期初余额3,741,533,510.54元，期末余额3,751,821,130.14元，本期增加10,287,619.60元[89][90] - 货币资金期末合计454,685,173.32元，期初为579,945,969.59元[159] - 应收票据期末银行承兑票据余额68,000,000.00元，期初为99,270,000.00元[160] - 应收票据期末未终止确认金额为32,300,000.00元[161] - 应收账款期末合计318,280,

会议安排 - 公司2024年8月17日发出九届十次董事会会议通知，8月27日通讯召开[2] 会议审议 - 审议通过2024年半年度报告全文及摘要[2] - 审议通过聘任李洪超为公司副总经理的议案[2]

人事变动 - 公司聘任李洪超为副总经理[1] 人员信息 - 李洪超51岁，大学本科学历[2] - 公告发布时间为2024年8月28日[3] 工作履历 - 李洪超曾在伊力特多岗位任职，2024.08前为酒五厂厂长[2]

业绩总结 - 2024年1 - 6月高档酒销售收入86,945.01万元，同比增7.07%[2] - 2024年1 - 6月中档酒销售收入34,218.66万元，同比增13.84%[2] - 2024年1 - 6月低档酒销售收入10,160.54万元，同比增29.08%[2] 用户数据 - 报告期内公司酒类经销商74家，较2023年末增5家[3] 市场扩张 - 2024年1 - 6月疆外销售收入31,460.37万元，同比增33.79%[3]

会议出席情况 - 出席会议股东和代理人450人[4] - 出席股东持表决权股份207,610,344股，占比43.9846%[4] - 7名董事、3名监事全部出席会议[6] 议案表决情况 - 续聘会计师事务所议案，A股同意1,402,129票，比例0.6753%[8] - A股反对205,989,828票，比例99.2194%[8] - A股弃权218,387票，比例0.1053%[8] - 5%以下股东同意1,402,129票，比例35.5264%[8] - 5%以下股东反对2,326,201票，比例58.9401%[8]

国浩律师（乌鲁木齐）事务所 关于 新疆伊力特实业股份有限公司 2024 年第二次临时股东大会的 法律意见书 新疆乌鲁木齐经济技术开发区云台山街 499 号盛达广场 15 层 邮编：830000 15th Floor of Shengda Plaza, 499 Yuntaishan Street, Urumqi Economic and Technological Development Zone, Xinjiang 830000 ,China 电话/Tel: +86 991 3070688 传真/Fax: +86 0991 3070288 网址/Website: http://www.grandall.com.cn 2024 年 8 月 国浩律师（乌鲁木齐）事务所 法律意见书 国浩律师（乌鲁木齐）事务所 关于新疆伊力特实业股份有限公司 2024 年第二次临时股东大会的 法律意见书 致：新疆伊力特实业股份有限公司 国浩律师（乌鲁木齐）事务所（以下简称"本所"）接受新疆伊力特实业股 份有限公司（以下简称"公司"）的委托，根据《中华人民共和国公司法》（以下 简称"《公司法》"）、《中华人民共和国证券法》（以下简称" ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 营销模式改革驱动公司价值提升，伊力特是新疆白酒龙头企业，过去采用买断式包销模式，随着发展该模式问题逐渐暴露，公司先后开启两轮改革，将驱动公司长期价值提升 [1] - 2017 - 2020年第一轮调整旨在改善疆外销售，改革初见成效但存在产品定位不明晰等问题 [1] - 2021 - 2024年第二轮调整内外并举、全面深入，组织人才调整已到位，新产品集中于24H2上市，增量将逐步显现 [1] - 未来展望是疆内+疆外并举，持续探索市场新增量，收入端新品上市等有望贡献新增量，利润端收回自营后伊力王毛利率改善，有望拉动公司盈利能力提升 [1] - 预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为3.7、4.4、5.4亿元，同比 +7.4%、20.0%、22.3% [1][5] 根据相关目录分别进行总结 一、伊力特: 营销模式改革驱动公司价值提升 - 伊力特是新疆地产龙头白酒企业，主营伊力王、伊力老窖等品牌，营销模式改革影响公司发展，过去包销模式在早期合理，但后期限制发展，公司积极调整改革，将打开成长天花板、推动盈利能力提升 [31] 二、2012年以前：早期依托大商包销模式快速发展 （一）体制和地理因素形成独具特色的包销模式 - 公司由兵团改制而来，股权结构中有大商参股，历史合作深厚；新疆地广人稀，厂家销售力量辐射和管理受限，运输成本高，包销模式可借助经销商资源，降低费用投入，形成以经销商买断为主的包销模式，大商话语权高，前五大客户销售收入占比高 [41][45][46] （二）优势:早期依托优质大商资源,实现低成本快速扩张 - 包销模式下产品销售和渠道开拓依赖经销商，行业和公司早期，大商买断式销售使经销商有激励开拓市场，酒厂借助大商资源低成本快速发展，2004 - 2012年省内收入复合增长率达22.5%，销售费用率更低 [48][49] （三）劣势:酒厂缺乏顶层管控和规划,持续成长能力受限 - 酒厂缺乏对产品矩阵的顶层管控，经销商开发产品自主权大，导致产品系列过多、重心不突出等问题；公司持续成长能力受限，大商资源有天花板，疆内市占率提升遇瓶颈时，无法依托现有模式向疆外扩张 [51][52] 三、2013 - 2016年:疆外销售下滑,产生改革契机 - 2014 - 2016年疆外收入连续下滑，主因浙江商源收入下滑，其渠道老化、创新不足，且重心分散、内部股东有分歧；公司意识到包销模式缺陷，开始在战略上提出转变经营模式，重视品牌自主性培育和宣传 [53][56] 四、2017 - 2020年启动第一轮调整,旨在改善疆外市场销售 （一） 构建自营产品系列“壹号客” - 2017年提出销售模式转变，2018年与盛初咨询合作推出自营产品系列壹号窖，包含次高端和高端产品，补足腰部和高端价格带，作为出疆代表进行全国化扩张，成立壹号窖酒类销售有限公司负责运营销售 [59] （二）由点及面,着手销售模式调整 - 以壹号窖为抓手组建自营团队，进行配套改革；产品方面梳理构建品牌矩阵，对壹号窖自营自销、包销产品价格指导；组织架构方面成立品牌运营公司和销售公司，老商持股保障权益，运营公司新开发产品归公司，加强对经销商管控，设置任务门槛和对赌协议，清理“三无”经销商，2019 - 2020年加快市场拓展，疆外经销商数净增，省外销售收入恢复性增长 [60][61] （三） 本轮改革效果: 疆外收入实现恢复性增长, 但仍有局限 - 2017 - 2020年省外收入同比增长，占比从27%提升至33%；但壹号窖品牌影响力不足、产品矩阵重点不突出，“1 + 2 + 3 + X”产品矩阵存在价格带重合、定位不明、公司掌控力不足等问题 [61][62] 五、2021 - 2024年第二轮调整:内外并举,全面调整 （一） 大单品伊力王收归自营,改革进入深水区 - 伊力王原由经销商开发，曾销量爆发式增长，但疫情下包销模式增长乏力；2020 - 2021年着手收回自营，2024年一季度老商库存基本消化完毕；调整包括组织上成立事业部、组建自营团队，摸索自主招商等经验；渠道端疆内发力团购渠道、疆外注重开瓶率；产品方面细化定位、做疆内外区隔；品牌宣传上重视品牌培育和核心圈层积累；调整初见成效，收入端有望持续增加，利润端拉动公司和经销商盈利能力提升 [64][70][73] （二） 公司整体营销模式同步调整,确立厂家“协销”定位 - 配合伊力王收回自营，公司调整销售模式和团队建设，成立多个销售公司，将品牌运营公司迁至成都；销售团队定位以“协销”为主，针对不同产品和市场招募经销商，2024年伴随新品上市营销团队将持续完善 [75] （三）外聘高级营销管理人才,重新梳理产品矩阵 - 外聘有经验的高管，重新梳理产品矩阵，形成北疆、南疆、疆外不同的品牌矩阵；壹号窖补位价格带、品系精简，大新疆输出新疆文化、主打差异化，伊力老窖与包销商合作、加强市场管控 [78][79][80] （四）浙江商源:修复性增长,持续深耕江浙 - 浙江商源此前收入下滑，近年公司与其沟通赋能，共商品牌规划、完善销售团队，开拓空白市场；2023年销售收入同比增长约50%，2024年一季度继续同比增长41%，未来销量有望进一步修复 [84] 六、未来展望：疆内+疆外并举，持续探索市场新增量 （一）收入端:新品到位+区域扩张,贡献收入增量 - 公司构建了疆内疆外双向布局的自营产品矩阵，二代蓝王等新品预计7月上市，自营品牌矩阵完善将对全国化扩张等方面有积极影响 [85] （二）利润端:产品结构上移,盈利能力提高 - 收回自营后伊力王毛利率改善，疆外二代伊力王终端售价计划高于一代，新增自营产品价格高于总代产品，有望拉动公司盈利能力持续提升 [1] 七、盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年收入分别为26.01、31.18、36.58亿元，同比 +16.6%、19.9%、17.3%，归母净利润分别为3.65、4.38、5.36亿元，同比 +7.4%、20.0%、22.3% [3]