核心观点 - 中国狗粮行业正经历从可选消费向刚性消费的转变，市场规模稳步增长，2024年销售额达217.38亿元，销量60.73万吨，销售均价3.58万元/吨 [1][8] - 宠物“拟人化”、“家庭成员化”趋势以及单身经济、银发经济等因素，共同推动养犬人群扩大和消费升级，为行业提供稳定需求支撑 [1][4][8] - 行业竞争激烈但集中度低，2024年市场TOP10品牌占有率仅24.60%，其中国产头部品牌正通过产品高端化、功能化及生态布局与国际品牌竞争 [3][9] - 上游原材料供应充足，下游宠物犬数量持续增长至2024年的5258万只，为行业发展奠定基础 [6][8] - 未来发展趋势明确，产品将向天然、无谷、功能性、定制化方向发展，原料溯源与安全性成为竞争关键 [4][8][13] 行业发展历程与现状 - 行业发展历程是外资启蒙、国货崛起、整合升级的渐进过程，从剩饭喂养发展到国产品牌与国际品牌分庭抗礼 [3] - 监管趋严与成本上升促使中小品牌淘汰，头部企业通过并购整合、供应链升级扩大份额 [3] - 国产头部品牌正发力高端化，通过冻干、低温烘焙等先进工艺及鲜肉、功能性配方与国际品牌竞争，并布局“产品+服务”生态体系 [3] - 2024年狗粮销售额达217.38亿元，销量60.73万吨，销售均价3.58万元/吨，其中干狗粮占83.82%，湿狗粮占3.74% [1][8] - 单只宠物犬年均消费金额持续增长，2024年达2961元，同比增长3.0% [4] 市场驱动因素 - 社会结构变化是核心驱动力，人口老龄化、离婚率走高、出生率下降导致的“少子化”与孤独感，促使宠物陪伴需求激增 [4][8] - 宠物“拟人化”、“家庭成员化”认知深入人心，狗粮从“可选消费”转向“刚性消费”，宠物主人付费意愿强烈 [1][4][8] - 科学养宠理念普及，推动狗粮产品向天然、无谷、功能性（如肠胃调理、关节养护）方向发展，消费者更关注原料溯源与配方科学性 [4][8] - 我国宠物犬数量持续增长，2024年达5258万只，同比增长1.6%，为狗粮市场提供广阔增长空间 [8] 产业链分析 - 产业链上游主要包括肉类、谷物、油脂等核心原材料以及营养与功能性添加剂、生产设备与包装供应商 [5] - 核心原材料（肉类、谷物、油脂）占狗粮生产成本比例最大，超70% [6] - 中国是农牧大国，原材料供应充足，2024年谷物产量65228.72万吨（同比增长1.7%），肉类产量9779.93万吨（同比增长0.3%） [6] - 产业链中游为狗粮生产企业，下游为宠物店、宠物医院、电商等销售渠道及终端消费者（宠物犬主人） [5] 市场竞争格局 - 市场参与者众多，竞争激烈，包括皇家、宝路等国际品牌，以及麦富迪、顽皮、伯纳天纯等本土头部品牌和众多中小品牌 [9] - 市场集中度低，2024年TOP10品牌市场占有率仅24.60%，其中皇家占比最高，达4.9% [9] - 乖宝宠物旗下品牌麦富迪市场占有率为4.1%，中宠股份旗下品牌顽皮为3.6%，其余品牌占有率均不足3% [9] - 代表国产企业乖宝宠物2025年上半年营业总收入32.21亿元，其中主粮占58.46%，零食占40.17% [11] - 代表国产企业中宠股份2025年上半年营业总收入24.32亿元，其中宠物零食占62.89%，宠物主粮占32.21% [12] 产品与消费趋势 - 狗粮按水分含量可分为干型、半干型、软湿型、湿型等，按功能可分为维持营养型、生长发育型、保健型和处方型等 [2] - 消费升级趋势明显，天然粮、无谷粮、冻干粮等高端品类接受度提高，消费者愿为“人食级原料”、“成分溯源”支付溢价 [8] - 功能性狗粮成为研发热点，如添加关节养护、口腔护理、肠胃调理等成分的产品，能精准匹配犬只健康需求 [8][13] - 未来产品将进一步向天然、无谷、鲜肉配方倾斜，针对不同犬种、年龄、体型、生理状态的定制化狗粮将逐渐普及 [13] 企业动态与品牌表现 - 乖宝宠物主力品牌麦富迪持续领跑，蝉联5年天猫综合排名第一，2024年登顶《中国宠物食品十大品牌》榜首 [11] - 乖宝宠物高端副品牌霸弗天然粮2024年双11期间全网销售额同比增长150%，超高端犬粮品牌汪臻醇填补了国内超高端市场空白 [11] - 中宠股份产品线丰富，覆盖主粮、零食、保健品等品类，总计1000多个品种 [12]

行业定义与分类 - 家居清洁护理行业是指专门为家庭提供清洁、保养、消毒等产品和服务的行业，核心目标是通过化学制剂、物理工具或人工/智能服务，实现环境洁净、杀菌消毒、材质养护、异味去除等功能 [2] - 家居清洁护理用品包括一般家居清洁护理、厨房清洁护理和浴室清洁护理等 [2] - 该行业与人们生活息息相关，属日常生活必需品，是保障居住与使用环境健康、提升生活品质的重要民生行业，展现出对抗经济周期的韧性 [1][4] 行业发展现状与规模 - 2024年我国家居清洁护理行业市场规模为1442亿元，较2023年增加59亿元 [1][4] - 预计2025年行业市场规模有望达到1501亿元 [1][4] - 随着国内消费者卫生健康意识的增强，行业市场规模与日俱增 [1][4] 行业渠道结构 - 传统上产品主要依赖超市和便利店等渠道销售，目前线下商超仍为主力，线上电商占比不断提升 [1][6] - 2024年，线上平台家居清洁护理产品规模为561亿元，占37.38%；线下实体店产品规模为940亿元，占62.62% [1][6] - 预计2025年，线上平台产品规模将达到616亿元，占38.72%；线下实体店产品规模将达到975亿元，占61.28% [1][6] 行业产业链 - 产业链上游主要包括表面活性剂、香精等化工原料，以及塑料瓶、喷雾器等包装材料 [7] - 行业中游为家居清洁护理生产 [7] - 行业下游为销售与服务，销售渠道主要包括天猫、京东、拼多多、抖音、小红书、快手等线上渠道，以及大型商超、便利店、家居建材卖场、品牌专卖店等线下渠道，服务提供商包括家政服务公司、互联网生活服务平台、物业公司等，终端是广大消费者 [7] 行业竞争格局 - 行业竞争日益激烈，已从简单的清洁功能需求，发展为集清洁、护理、环保、情感价值于一体的综合性消费市场 [7] - 竞争格局呈现多元化特征，头部品牌、新锐品牌和专业品牌各自找到了适合的发展路径 [7] - 国际品牌凭借强大的品牌影响力和先进的产品研发优势，占据高端市场；国内品牌则更了解本土消费者需求，注重性价比和本土化营销 [7] - “产品+服务”套餐已成为行业新的商业模式，如购买洗地机赠送定期深度保养服务 [7] 代表企业经营现状 - **朝云集团**：是中国领先的一站式多品类家居护理及个人护理平台，产品涉及家居清洁、杀虫驱蚊、空气护理等，核心品牌包括「贝贝健」、「威王」、「超威」等 [8] - 2025年上半年，朝云集团营业总收入为13.39亿元，其中家居护理产品营收达到12.14亿元，占总营收的90.7% [8] - **蓝月亮集团**：是国内领先的家庭清洁护理公司，拥有衣物清洁护理、个人清洁护理和家居清洁护理三大系列共73个品种的产品 [10] - 2025年上半年蓝月亮营业总收入为30.37亿港元，其中家居护理产品营收为1.8亿港元，占总营收的5.93% [10] 行业未来发展趋势 - 随着人们对家居清洁用品的需求量不断增加，需求已不再仅仅满足于基本的清洁功能，而是愈发倾向于追求高效、安全、环保的高端产品 [10] - 这将不断推动行业发展，激励相关企业加大研发投入、原料创新、技术创新、产品升级以适应市场需求的变化 [10] - 未来的家居清洁护理产品将向多元化、生物友好型、温和高效等方面综合发展 [10]

股本股份数据 - 本月底法定/注册股本总额为50,000美元，股份数目250,000,000,000股，面值0.0000002美元[1] - 本月底已发行股份（不含库存）1,333,333,500股，库存股份0股，总数1,333,333,500股[2] 购股计划数据 - 2021年7月23日购股计划，上月底和本月底股份期权1,050,000，本月或发行转让129,583,350股[3] - 本月行使期权所得资金0港元[3] 股份增减数据 - 本月已发行股份（不含库存）和库存股份增减均为0普通股[5]

行业核心观点 - 中国宠物行业自21世纪以来进入高速增长期，宠物角色从看家护院转变为家庭情感伴侣，驱动行业繁荣 [1][9] - 城市化进程、人口结构变化及居民可支配收入增长是推动宠物消费市场多样化与个性化发展的核心动力 [1][9] - 宠物服务行业作为宠物经济关键组成部分，已形成涵盖医疗、美容、寄养、训练等多元化内容的产业格局 [1][9] 市场规模与增长 - 中国宠物服务行业市场规模从2015年的340.34亿元增长至2024年的1044.7亿元，年复合增长率为13% [1][9] - 中国宠物消费整体市场规模从2015年的978亿元增长至2024年的3002亿元，年复合增长率为13.27% [8] - 2024年宠物消费市场结构中，宠物食品占比52.8%为最大细分市场，宠物服务（含医疗）占比34.8%，宠物用品占比12.4% [8] 宠物数量基础 - 中国城镇宠物犬猫数量从2017年的8746万只增长至2024年的12411万只，年复合增长率为5.13% [5] - 犬数量从2017年的4990万只微增至2024年的5258万只，年复合增长率仅为0.75% [5] - 猫数量增长显著，从2017年的3756万只增至2024年的7153万只，年复合增长率达9.64% [5] 行业发展历程 - 中国宠物行业自1992年中国小动物保护协会成立后正式形成，开始倡导"宠物作为人类伴侣"理念 [5] - 行业历经三十年演进，从萌芽阶段进入服务内容不断丰富的快速成长期，并迈向多元化和精细化新阶段 [5] - 行业经历了从简单繁育交易到全面覆盖宠物全生命周期多元化服务的转变 [5] 行业产业链 - 产业链上游以宠物活体供应为起点，涵盖繁殖、品种改良及交易，市场集中度较低 [6] - 产业链中游包括宠物医疗、美容、训练、保险及殡葬等多元化服务领域 [6] - 产业链下游主要为服务具体场景，包括宠物馆、宠物医院、训练中心、殡葬服务中心等 [6][7] 行业竞争格局 - 医疗板块呈现双雄并立态势，新瑞鹏与瑞派凭借连锁化运营和综合服务能力占据领先地位 [10] - 美容、寄养等领域由宝仔屋、派多格等区域品牌深耕，通过连锁加盟模式扩大市场覆盖 [10] - O2O创新模式代表如爪爪科技，以平台化思路整合上门服务资源，推动行业服务升级 [10] 重点企业分析 - 北京旺时代宠物用品有限公司旗下"圣宠宠物连锁"构建了涵盖综合门店、洗护精品店、诊所及动物医院的四维服务体系 [10] - 圣宠宠物美容培训学校在北京、上海、成都设有直营基地，每年培养专业人才超过3000名 [10] - 沈阳千寻宠物医疗有限公司以"流浪动物救助"为核心，业务矩阵包括救助基地、医院、传染病中心等，截至2025年11月初共救助动物2699多只 [12] 行业发展趋势 - 服务智能化升级：智能穿戴设备、智能寄养系统、在线训练平台通过技术深度融合提升服务效率与质量 [12] - 服务内容精细化与情感化：宠物摄影、定制化训练、宠物殡葬等服务注重情感价值与个性化体验 [13] - 服务模式多元化与场景拓展：O2O服务平台、主题式宠物酒店、社区化服务模式构建完整的宠物生活服务生态 [14]

股本情况 - 本月底法定/注册股本总额为50,000美元，股份250,000,000,000股，面值0.0000002美元[1] - 本月底已发行股份总数为1,333,333,500股，库存股份0股[2] 购股计划 - 上月底及本月底股份期权数目均为1,050,000股，本月新股0股[3] - 本月底可能发行或转让股份总数为129,583,350股[3] - 本月行使期权所得资金为0港元[3] 股份变动 - 本月已发行及库存股份增减总额均为0股[5]

行业概述与定义 - 清洗剂是用于清洁物品表面的液体或固体化学制剂，主要通过降低水表面张力以提高去污效果 [2] - 按用途可分为工业用清洗剂（如除油、除蜡、液晶清洗剂）和民用清洗剂（如洗衣粉、洗手液、肥皂） [2] - 按溶剂不同可分为水基型、半水基型和有机溶剂清洗剂 [2] 市场规模与增长 - 中国清洗剂行业市场规模从2015年的474.14亿元增长至2024年的941.41亿元，年复合增长率为8% [1][9] - 工业清洗剂市场规模从2015年的275亿元增长至2024年的546.02亿元，年复合增长率为7.92% [10] - 工业清洗剂产量从2015年的7.95万吨增长至2024年的14.6万吨，年复合增长率为6.99% [10] - 工业清洗剂需求量从2015年的9万吨增长至2024年的16.1万吨，年复合增长率为6.68% [10] 产业链与上游原料 - 产业链上游为原材料，包括表面活性剂、助剂、辅助剂等 [3] - 表面活性剂是主要成分，在家用清洗剂配方中约占5%至30% [6] - 中国表面活性剂行业产量从2015年的214.8万吨增长至2024年的507.64万吨，年复合增长率为10.03% [6] - 中国表面活性剂行业销量从2015年的220.6万吨增长至2024年的469.14万吨，年复合增长率为8.75% [6] 下游应用领域 - 下游应用领域包括机械加工、电子制造、汽车维修、金属表面处理、家庭清洁、医疗消毒、食品加工等 [4] - 在机械制造领域，清洗剂用于清洗金属表面，提高加工精度和表面光洁度 [8] - 中国机械工业规模以上企业营业收入从2018年的21.38万亿元增长至2024年的31.5万亿元，年复合增长率为6.67% [8] - 2025年上半年机械工业规模以上企业营业收入为15.3万亿元，同比增长7.8% [8] 行业发展趋势 - 行业向绿色环保方向转型，推动无磷、可生物降解的环保配方研发与应用 [13] - 智能化发展通过引入自动化生产线和智能控制系统，提升生产效率和产品一致性 [14] - 专业化与功能细分趋势显著，针对不同应用场景开发专业化解决方案 [15] 市场竞争格局 - 全球市场呈现国际品牌（如陶氏、拜耳、杜邦）与本土企业协同发展的竞争格局 [10] - 本土品牌包括蓝月亮、立白、绿伞、威王等，在民用和中端工业清洗剂领域形成优势 [10] - 蓝月亮集团2025年上半年衣物清洁护理产品营业收入为26.41亿港元，个人清洁护理产品营业收入为2.16亿港元，家居清洁护理产品营业收入为1.8亿港元 [11] - 朝云集团2025年上半年家居护理营业收入为12.14亿元，同比增长4.3% [13] 行业发展驱动因素 - 城镇化进程加快和居民可支配收入增长推动消费者对产品要求转向更安全、高效、专业 [1][9] - 国家环保政策引导和绿色技术突破推动行业向环境友好型转型 [1][9] - 高端制造业（如电子信息、新能源、半导体）的崛起推动工业清洗剂市场需求稳健增长 [10]

业绩表现 - 2025年上半年公司实现收入13.4亿元，同比增长7.2%，归母净利润为1.74亿元，同比下降3.3% [1] - 毛利率为49.3%，同比提升2.9个百分点，净利率为12.8%，同比下降1.3个百分点 [1] - 销售费用率和管理费用率分别为30.5%和6.0%，同比分别上升5.1个百分点和下降1.0个百分点 [1] 盈利能力与成本管控 - 公司通过核心产品规模效应和工艺优化降低单位成本，高毛利新品占比提升拉动毛利率结构优化，供应链长期合作与数字化管理增强成本端可控性 [1] - 技术创新打造符合消费者痛点的高毛利爆品矩阵，带动整体收入结构优化和盈利能力提升 [2] 品牌与产品战略 - 多品牌多品类战略深化，传统品牌采用“经典+创新”双轨产品策略巩固市场，新品牌精准卡位母婴、宠物等细分场景，成为业绩增长第二曲线 [1] - 产品力持续强化，通过推出具有差异化、强功效性、成分健康的大单品，不断优化产品结构 [2] 渠道与运营效率 - 全渠道融合发展，线上在深耕主流电商平台基础上实现新电商渠道高速发展，线下经销渠道推行多品类分销覆盖并加强高毛利产品分销 [2] - 数字化系统赋能提升运营效率，更快速响应市场需求变化，截至2024年末宠物线下门店数量提升至60家 [2] 财务预测与估值 - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为2.18亿元、2.43亿元、2.74亿元，三年复合增速为12.1% [3] - 当前股价对应2025至2027年市盈率分别为12.9倍、11.5倍、10.3倍 [3]

核心观点 - 公司作为中国领先家居护理集团，传统品类基本盘稳固，新品牌新赛道拓展成效显著，业绩增长动能充足 [1] - 消费升级与细分市场需求持续释放，公司多品牌多品类全渠道的协同效应将进一步显现 [1] - 预计25-27年归母净利润分别为2.18亿元、2.43亿元、2.74亿元，三年复合增速12.1% [1] 财务业绩表现 - 25年上半年实现收入13.4亿元，同比增长7.2% [1] - 25年上半年归母净利润1.74亿元，同比下降3.3% [1] - 毛利率为49.3%，同比提升2.9个百分点 [1] - 净利率为12.8%，同比下降1.3个百分点 [1] - 销售费用率为30.5%，同比增加5.1个百分点；管理费用率为6.0%，同比下降1.0个百分点 [1] 盈利能力与成本管控 - 核心产品如超威杀虫气雾剂规模效应显著，生产工艺优化降低单位成本 [2] - 高毛利新品如宠物护理、高端清洁占比提升，拉动整体毛利率结构优化 [2] - 供应链长期合作与数字化管理，锁定关键原材料供应，成本端具备可控性 [2] 品牌与品类战略 - 超威等传统龙头品牌通过经典款保基本盘、创新款拓高端市场的双轨产品策略巩固护城河 [3] - 贝贝健（母婴）、倔强的尾巴（宠物）等新品牌精准卡位细分场景，凭借差异化定位快速渗透，成为业绩增长第二曲线 [3] - 核心团队稳定，新品研发与迭代持续推进 [3] 产品研发与创新 - 通过技术创新打造符合消费者痛点需求的高毛利爆品矩阵，带动整体收入结构优化和盈利能力提升 [4] - 不断提升杀虫驱蚊、家居清洁产品的头部品牌力，推出具有差异化、强功效性、成分健康的大单品 [4] 渠道建设与运营效率 - 线上渠道在深耕淘系、京东、拼多多的基础上，实现新电商渠道高速发展，打造更多亿元渠道 [5] - 提升便携驱蚊、家居清洁、宠物食品等趋势产品的销售占比，持续优化投产，提升在线运营效率和盈利能力 [5] - 线下经销渠道推行多品类分销覆盖，加强高毛利产品的分销数量和分销网点质量 [5] - 通过提升品牌视觉形象和服务专业性、门店生意模型标准化、信息系统建设，截至24年末宠物线下门店数量提升至60家 [5] - 数字化系统赋能，提升运营效率，更快速响应市场需求变化 [5]

投资评级与目标价 - 投资评级为“推荐”，且为维持评级 [1] - 目标价为3.03港元，当前股价为2.31港元，存在上行空间 [1][3] 2025年中报核心业绩 - 2025年上半年实现营业收入13.4亿元，同比增长7.2% [1] - 2025年上半年归母净利润为1.74亿元，同比下降3.3% [1] - 毛利率为49.3%，同比提升2.9个百分点；净利率为12.8%，同比下降1.3个百分点 [1] - 销售费用率为30.5%，同比上升5.1个百分点；管理费用率为6.0%，同比下降1.0个百分点 [1] 未来财务预测 - 预计2025-2027年营业总收入分别为20.20亿元、22.13亿元、23.80亿元，同比增速分别为11.0%、9.5%、7.6% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.18亿元、2.43亿元、2.74亿元，同比增速分别为7.0%、11.9%、12.3% [3] - 预计2025-2027年每股盈利分别为0.16元、0.18元、0.21元，对应市盈率分别为12.9倍、11.5倍、10.3倍 [3] 核心竞争优势与增长驱动力 - 传统杀虫驱蚊品类基本盘稳固，“超威”等品牌通过“经典+创新”双轨策略巩固市场地位 [7] - 多品牌多品类战略深化，宠物护理品牌“倔强的尾巴”、母婴品牌“贝贝健”等新品牌成为业绩增长第二曲线 [7] - 通过核心产品规模效应、高毛利新品占比提升及供应链数字化管理，维持盈利能力韧性 [7] - 研发创新契合消费趋势，打造符合消费者痛点的高毛利爆品矩阵，优化收入结构 [7] 渠道与运营策略 - 全渠道融合发展，线上深耕淘系、京东、拼多多等平台并拓展新电商渠道，线下加强高毛利产品分销覆盖与网点质量 [7] - 数字化系统赋能提升运营效率和市场响应速度 [7] - 宠物线下门店业务拓展，截至2024年末门店数量提升至60家 [7] 投资逻辑与估值 - 公司作为中国领先家居护理集团，传统品类稳固，新赛道拓展成效显著，增长动能充足 [7] - 预计2025-2027年归母净利润复合增长率为12.1% [7] - 基于1.4倍PEG估值法，对应2025年17倍市盈率，目标估值40.49亿港元 [7]

股本与股份 - 本月底法定/注册股本总额为50,000美元，股份数目250,000,000,000，面值0.0000002美元[1] - 本月底已发行股份总数为1,333,333,500，库存股份数目为0[2] 购股计划 - 上月底和本月底股份期权数目均为1,050,000，本月可能发行或转让股份总数129,583,350[3] - 本月内因行使期权所得资金总额为0港元[3] 股份变动 - 本月已发行及库存股份总额增减均为0普通股[5]