公司股价表现 - 三花智控港股跌幅扩大逾6%，报36.14港元，成交额6.4亿港元 [1] - 三花智控A股近期的超额表现已部分透支机器人业务预期 [1] 评级变动与核心观点 - 高盛将三花智控评级下调至"中性"，核心理由是"人形机器人预期过高" [1] - 市场当前对三花智控人形机器人执行器的收入规模和落地时间预期均过于乐观 [1] 估值与预期分析 - 当前三花智控A股股价对应的估值隐含了特斯拉Optimus机器人90万至200万台的出货预期 [1] - 该估值假设三花智控在执行器组装市场的占有率为30%至70% [1] - 特斯拉明确目标为2030年实现100万台机器人出货，短期内（未来12个月）难以达到市场隐含的乐观预期 [1]

股票回购执行情况 - 截至2025年10月31日，公司通过集中竞价交易方式回购股份193.61万股 [1] - 回购股份占公司总股本的0.0460% [1] - 回购成交最高价为47.00元/股，最低价为22.69元/股 [1] - 回购成交总金额为5598.33万元（不含交易费用） [1] 回购方案合规性 - 本次回购符合公司既定的回购方案 [1]

回购概况 - 公司于截至2025年10月31日通过集中竞价交易方式回购股份194万股 [1] - 回购股份数量占公司总股本的0.0460% [1] - 回购成交总金额为55,983,338.86元（不含交易费用） [1] 回购价格区间 - 回购股份的最高成交价为47.00元/股 [1] - 回购股份的最低成交价为22.69元/股 [1] 回购执行情况 - 本次回购符合公司既定的回购方案 [1]

回购方案 - 2024年12月30日审议通过回购方案，资金3 - 6亿，价格不超36元/股，期限不超12个月[5] - 2025年5月15日，回购价格上限调为不超35.75元/股[6] - 2025年10月17日，回购价格上限调为60元/股，期限延至2026年2月28日[6] 回购进展 - 截至2025年10月31日，回购1936100股，占比0.0460%，成交金额55983338.86元[7]

涉及的行业与公司 * 公司为三花智能控制（Sanhua Intelligent Controls），A股代码002050 SZ，H股代码2050 HK [1] * 行业涉及HVAC（供暖、通风与空调）控制部件、电动汽车热管理部件以及人形机器人执行器 [44] 核心观点与论据 投资评级与目标价调整 * 将三花A股评级从买入下调至中性，维持三花H股买入评级 [1] * 三花A股/H股12个月目标价分别为人民币40 9元/港币43 1元，意味着A股有18 1%的下行空间，H股有5 4%的上涨空间 [1] * 新的目标价基于2030年市盈率25倍，折现回2026年，资本成本为9 5% [25][27][42] 对人形机器人预期的看法 * 市场对人形机器人执行器收入机会过于乐观，无论是收入水平还是时间点 [1] * 自2025年9月2日特斯拉发布总体规划IV以来，三花A股/H股已分别上涨51%/31%，但特斯拉在2025年10月22日的三季报电话会上进一步推迟了Optimus Gen 3的发布和量产时间表 [1] * 当前三花A股估值隐含了90万至200万台特斯拉Optimus的销量（假设执行器组装市场份额在30%-70%之间），这在未来12个月内不太可能实现，而特斯拉的目标是到2030年实现100万台的销量 [1][16] * Optimus Gen 3的产品发布从之前预期的2025年底推迟至2026年第一季度（2026年2月-3月），量产时间也从2026年初推迟至2026年末 [19] 主营业务增长放缓预期 * 预计未来2-3个季度，三花的主要业务（HVAC和电动汽车部件）盈利增长将从高基数开始放缓 [1] * HVAC部件业务：由于以旧换新补贴政策收紧，预计增长面临压力，预测三花HVAC部件收入在2025年第四季度/2026年第一季度/2026年第二季度同比增速分别为-2%/0%/5%，而2025年上半年/第三季度分别为+25%/+10% [20] * 电动汽车热管理业务：预计中国电动汽车产量增速将从2025年的37%放缓至2026年的19%和2027年的2%，预测三花该业务收入在2025年第四季度/2026年第一季度/2026年第二季度同比增速分别为12%/12%/15% [21] 2025年第三季度业绩表现 * 三花2025年第三季度业绩超预期，营收/毛利/营业利润/净利润分别为77 67亿/21 76亿/11 74亿/11 32亿人民币，同比增长13%/12%/37%/44%，较预期高出2%/4%/11%/21% [36] * 业绩超预期主要源于严格的销售及行政管理费用控制以及一笔6000万人民币的一次性信贷减值转回，销售及行政管理费用控制被视为可持续因素，因此将2025-2030年每股收益预测上调4-8% [2][36][41] * 毛利率/营业利润率/净利润率分别为28%/15%/15%，同比持平/提升3个百分点/提升2个百分点 [36] 财务预测与估值 * 更新后的2025年/2026年/2027年营收预测为320 23亿/365 63亿/449 18亿人民币 [4][13] * 更新后的2025年/2026年/2027年每股收益预测为1 02/1 20/1 43人民币 [4][13] * 采用分类加总估值法进行交叉检验，对核心业务应用20倍市盈率，对人形机器人执行器业务应用40倍市盈率，得出25倍的目标市盈率 [25][27] * 三花A股/H股目前分别交易于49 2倍/37倍12个月远期市盈率，高于2018年以来的平均水平一个标准差以上 [28][30] 其他业务亮点与风险 * 液冷组件是快速增长领域，2024年相关收入约为10亿人民币，公司正在评估开发用于服务器侧的冷却液分配单元和冷板的潜力 [40] * 储能业务方面，年初至今收入贡献约4亿人民币，主要来自泵、阀和热交换器 [40] * 公司指引2025年全年净利润同比增长至少30%，2026年净利润同比增长至少20% [39] * 主要风险包括人形机器人收入贡献快于或慢于预期、全球电动汽车销售表现优于或差于预期、家电销售表现优于或差于预期 [35][42] * H股的额外风险在于相对A股可能存在持续折价 [34] 其他重要内容 * 三花是HVAC控制和热管理部件领域的全球领导者 [44] * 公司预计在2025-2030年间实现营收/净利润年复合增长率18%/18% [44] * 自2022年11月2日将三花A股评级上调至买入以来，三花A股上涨了128%，而沪深300指数上涨了28% [15] * 三花A股当前市值为2102亿人民币（295亿美元） [4]

公司概况 * 纪要涉及的公司为三花智控[1] 财务业绩 * 前三季度营收240亿元，同比增长16.86%[2][3] * 前三季度归母净利润32.4亿元，同比增长40.85%[2][3] * 第三季度营收77.6亿元，同比增长12.77%[3] * 第三季度净利润11.3亿元，同比增长43.81%[3] * 第三季度毛利率略微下降0.15个百分点[3] * 第三季度净利率达到16.5%[4][14] * 汽车零部件板块1-9月营收90.6亿元，同比增长11.73%[3] * 汽车零部件板块1-9月归母净利润13.5亿元，同比增长26.4%[3] * 非汽车板块1-9月营收149.7亿元，同比增长20.2%[2][3] * 非汽车板块1-9月归母净利润18.9亿元，同比增长53.36%[2][3] 业务板块表现 * 汽车业务三季度增速加快，利润增长约40%[5][9] * 液冷零部件业务需求强劲，微通道板块增长超过90%，商用板块增长约50%[4][10] * 制冷业务整体实现10%的同比增长[4][13] * 家用制冷三季度营收增速接近10%，商用制冷增长约22%[13] * 储能零部件前三季度收入约4亿元[4][17] * 仙图电子、微通道和商用板块利润增长分别达几百%、90%和50%左右[9] 增长驱动与管理 * 公司通过内部管理调整和降本增效显著提升经营质量[2][5] * 期间费用率出现明显下降，得益于规模效益、费用控制和生产管理[2][5][14] * 订单持续增长，预计全年和明年表现向好[2][5] * 公司预计2026年整体保持20%左右的增速，内部计划实现20%左右的净利润增长[2][8] 战略布局与未来展望 * 公司看好机器人行业，已成立机器人事业部，聚焦于机器人执行器产品[2][6] * 机器人产业处于0到1发展阶段，预计2026年对公司业绩无显著影响[15][19] * 公司积极投入液冷新领域，计划在服务器侧开发更多产品如CPU和液冷板[4][11] * 公司致力于成为储能热管理系统零部件供应商，看好工业储能应用前景[4][17] * 液冷业务主要客户为液冷系统集成商，如英维克等[18] * 公司将继续集中投资于数据中心、机器人等业务板块，并加大研发投入[4][22] 产能与资本开支 * 家用产品产能需求与产出匹配，汽车板块前几年投入较多有部分产能未充分利用[9] * 公司设备投入相对较少，资产收益率表现良好[9] * 未来三年资本开支将集中于国内外产能布局，包括波兰、墨西哥、泰国等地[22] * 港股募集资金目前使用量不到10%[22] 其他重要信息 * 四季度汽车板块表现预计更好，家电板块因季节性因素可能较弱[16] * 公司进行了一次A股回购，并因股价上涨将回购上限调整至60元[20][21] * 公司认为无人驾驶技术成熟后，机器人应用将迎来大规模爆发[6][19]

交易核心信息 - GIC Private Limited于2025年10月28日增持三花智控44.96万股，每股平均价为42.2533港元，总金额约1899.71万港元 [1] - 此次增持后，GIC Private Limited持股数量增至3351.36万股，持股比例由6.94%上升至7.03% [1] 股东权益变动详情 - 根据联交所权益披露表格CS20251031E00026，GIC Private Limited的权益性质为长期持有（代码1101(L)）[2] - 交易完成后，GIC Private Limited持有33,513,600股带有投票权的股份，占已发行股份的7.03% [2]

公司治理结构调整 - 公司拟调整治理结构，由董事会审计委员会行使《公司法》规定的监事会职权[3] 公司章程修订 - 公司拟对《公司章程》及其附件相关条款进行修订，统一表述、删除部分内容等[3][8][9] 董事会构成 - 截至公告日期，董事会包括4名执行董事、2名非执行董事和4名独立非执行董事[6] 股份相关规定 - 公司发行面额股，深交所上市为“A股”，港交所上市为“H股”[12] - 公司或子公司一般不为他人取得本公司或其母公司股份提供财务资助，实施员工持股计划除外[13] - 为公司利益，经股东会决议或董事会按授权决议，公司可为他人取得股份提供财务资助，累计总额不得超已发行股本总额的10%，董事会决议需经全体董事三分之二以上通过[13] - 公司不得收购本公司股份，但有特定情形除外，收购需符合上市地证券监管规则等[15] - 公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票上市交易之日起一年内不得转让[17] - 公司董事、高级管理人员每年转让的股份不得超过其所持有公司同类股份总数的25%，所持公司股份自公司股票上市交易之日起一年内不得转让，离职后半年内不得转让[17] - 持有公司股份5%以上的股东等主体，买入后6个月内卖出或卖出后6个月内买入，所得收益归公司所有[18] 股东权利与义务 - 股东按所持股份种类享有权利、承担义务，可依所持股份份额获得股利和其他形式利益分配等[19][20] - 股东对内容违反法律法规的股东大会、董事会决议，有权请求人民法院认定无效；对召集程序、表决方式违法违规或决议内容违反章程的决议，有权自决议作出之日起60日内请求人民法院撤销[21] 股东会相关规定 - 股东会是公司权力机构，决定公司经营方针和投资计划等[31] - 年度股东会每年召开一次，应于上一会计年度结束后的六个月内举行；发生特定情形需召开临时股东会[33] - 股东会将设置会场，以现场会议形式召开，还可同时采用电子通信方式和提供网络投票方式[34] 董事相关规定 - 董事任期为三年，可连选连任，任期从就任之日起计算，至本届董事会任期届满时为止[59] - 兼任高级管理人员职务的董事以及由职工代表担任的董事，总计不得超过公司董事总数的1/2[59] - 董事不得利用职务便利为自己或他人谋取属于公司的商业机会等，违反规定所得收入应归公司所有，给公司造成损失的应承担赔偿责任[62] 董事会职权与决策 - 董事会负责制订公司的年度财务预算方案、决算方案等，在股东会或本章程的授权范围内决定公司对外投资等事项[67] - 董事会每年至少召开四次会议，需在会议召开14日以前书面通知全体董事和监事；代表1/10以上表决权的股东等可提议召开董事会临时会议[74] - 董事会会议由过半数的无关联关系董事出席即可举行，决议须经无关联关系董事过半数通过[75] 独立董事相关 - 董事会、监事会、单独或合计持有公司已发行股份总数1%以上的股东可提出独立董事候选人，提名人数须符合规定且不得多于拟选人数[53] - 独立董事应每年对独立性进行自查，董事会每年对在任独立董事独立性进行评估并出具专项意见，与年度报告同时披露[78] - 独立董事可行使独立聘请中介机构等特别职权，行使部分职权需经全体独立董事过半数同意[81] 审计委员会相关 - 公司董事会设置审计委员会，行使《公司法》规定的监事会职权[84] - 审计委员会成员为三名以上，其中过半数为独立董事，由独立董事中会计专业人士担任召集人[84] - 审计委员会负责审核公司财务信息及披露、监督及评估内外审计工作和内部控制[85]

战略管理及ESG委员会设立 - 公司设立董事会战略管理及ESG委员会并制定制度[2] 委员会组成与提名 - 委员由董事长、独立非执行董事和其他专业人士组成[5] - 委员由董事长等提名[5] 委员会职责 - 负责研究公司长远发展战略等[3] - 对公司长期发展规划等进行研究并提建议[8] 会议相关 - 会议召开前三天通知，紧急情况除外[13] - 三分之二以上委员出席方可举行[13] - 表决方式为举手表决或投票表决[13] 其他 - 制度自董事会决议通过之日起实施[18] - 由公司董事会负责解释和修订[19]

提名委员会组成 - 由至少三名董事组成，至少一名成员为不同性别，独立董事应过半[5] - 委员由董事长等提名，董事会选举产生[5] - 设主任委员一名，由董事会主席或独立董事担任[5] 提名委员会职责 - 研究董事和高管人选标准和程序、遴选审核人选等[8] - 就提名或任免等事项向董事会提建议[8] 提名委员会会议 - 不定期召开，提前三天通知，紧急情况不受限[13] - 三分之二以上委员出席方可举行，决议全体委员过半数通过[13] 制度相关 - 自董事会决议通过之日起实施，修改亦同[17] - 由公司董事会负责解释和修订[18]