核心观点 - 公司通过全面AI转型实现扭亏为盈 经调整净利润达1035万元 体现AI战略对财务和业务模式的结构性重塑作用 [2][3][4][12][21] 财务表现 - 上半年总营业收入8.2亿元 毛利率52.2% 同比提升6.2个百分点 [5] - 每名月活跃用户每月平均收入从5.8元增至6.1元 同比增长4.5% [32] - 盈利改善主要源于AI投入见效带来的经营效率提升及业务结构优化 [9][20] AI产品落地成果 - AI教练卡卡覆盖个性化训练计划生成、语音导练及饮食记录分析等功能 [13] - AI核心日活跃用户超15万 饮食记录功能第二天留存率达50% 对APP DAU留存率攀升至79% [14] - 通过AIGC内容扩展多品类运动场景 智能穿戴产品完成5轮OTA升级并新增羽毛球模式 [16][17] 基础设施与竞争优势 - 拥有2249万月活用户和280万月度订阅会员 覆盖25个运动垂类内容体系 [30] - 自研模型Kinetic.AI实现多智能体系统建设 具备人设、记忆和意图为核心的Agent底层基础 [32][33] - 十年积累的用户数据、场景和服务闭环为AI转型提供先发优势 [25][26][27] 商业模式变革 - 收入逻辑从"内容订阅"转向"服务订阅" 用户为结果和体验付费 [31] - AI服务推动更高ARPU值 业务形态重构为"运动科学"与"运动美学"双驱动 [17][32][34] - 战略主动调整包括精简低效品类和关停线下业务 为长期盈利铺垫 [20] 行业定位与估值逻辑 - 从工具型APP转型为以生活陪伴为核心的AI应用平台 估值逻辑转向AI SaaS模式 [35][44] - 具备技术表现力与业务自洽性 符合AI时代对闭环数据、高频场景和持续训练能力的评估标准 [36][43] - 路径类似美图和多邻国 通过AI改造释放超出原产品边界的价值 [37]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价8.82港元 [1][7] 财务表现 - 1H25总收入8.2亿元 同比下降20.8% [1][2] - 非IFRS净利润0.1亿元 对应净利率1.3% 同比扭亏为盈 [1] - 毛利率52.2% 同比提升6.2个百分点 [2] - 自有品牌运动产品收入4.0亿元 同比下降20.9% 毛利率34.8% 同比提升3.3个百分点 [2] - 线上会员及付费内容收入3.4亿元 同比下降22.9% 毛利率71.3% 同比提升3.4个百分点 [2] - 下调2025/2026/2027年收入预测至18.3/21.1/23.5亿元 下调幅度15.4/7.2/1.4% [5][13] - 上调2025/2026/2027年非IFRS净利润预测至0.6/1.0/1.6亿元 [5][13] 用户数据 - 平均月活用户2249万人 同比下降24.2% [3] - 月活跃用户平均收入6.1元 同比增加0.3元 [3] - 平均月度订阅会员数279万人 会员渗透率12.4% [3] - AI核心DAU突破15万 计划2025年突破100万 [4] - AI Coach饮食记录功能覆盖1/3 AI交互用户 次日留存率达50% [4] - APP留存率增至79% [4] AI战略进展 - 完成多智能体MAS系统落地 实现大模型与平台工具服务融合 [1][4] - Keep AI Coach"卡卡"自2025年3月上线后持续迭代能力 [4] - AIGC课程生产对标专业教练水平 重构内容到服务能力体系 [4] - 公司从内容平台转型为AI驱动、数据为核心的AI Agent [4] 业务优化措施 - 收缩低毛利率品类 聚焦装备、服装及AI穿戴等高潜力品类 [2] - 完善精细化运营体系 [2] - 精简非核心低效业务 [1] - 实施有纪律的费用控制举措 [1] - 未来以服装和AI穿戴为消费品主要增长驱动 [2] 估值与比较 - 给予2025年目标PS 2.3倍 较可比公司均值4.0倍有所折价 [5][14] - 折价主因公司尚处业务转型阶段 稳态利润率水平需时间验证 [5][14] - 估值倍数上调主因可比公司估值中枢上浮 [5][14] - 当前市值33.54亿港元 收盘价6.38港元 [8]

核心财务表现 - 公司2025年中期财报显示经调整净利润为1035万元 较上年同期亏损1.61亿元实现扭亏为盈 [1] - 按国际会计准则计算 期内实际亏损3543万元 盈利主要依靠削减低毛利SKU和压缩销售费用达成 [1] - 现金流出现小幅改善 但未改变整体经营状况 [1] 用户数据变化 - 月活跃用户数从2022年疫情峰值3639万降至2025年上半年的2249万 降幅达38% [2] - 2023年月活已回落至2976万 与2020年疫情前2973万水平基本持平 [2] - 与抖音健身内容年增40%形成对比 平台健身达人内容互动量显著高于Keep [3] 收入结构分析 - 会员订阅收入3.37亿元 同比下滑22.9% 用户反馈会员权益差异不足导致付费意愿降低 [3] - 自有品牌运动产品收入3.97亿元 同比减少20.9% 疫情期热销的跑步机等大件硬件现成为库存负担 [3] - 广告收入0.88亿元 同比下降11% 平台面临广告投放与用户体验的平衡难题 [3] - 线上课程收入因陷入高价精品与免费内容夹击 不再于财报中单独列示 [3] 市场竞争态势 - 抖音小红书等泛内容平台通过免费健身课程持续获取流量 2024年相关内容量增长40% [3] - 线下健身机构如乐刻超级猩猩通过社区化布局和价格竞争挤压市场空间 [4] - 公司虽保持"行业第一"地位 但所在细分赛道整体规模呈现收缩趋势 [5] 战略转型成效 - 公司年初提出All in AI等四大转型方向 但半年后用户收入和赛道三座大山问题仍未解决 [1] - 疫情红利期未能将硬件消费需求转化为持续服务收入 未能建立有效护城河 [2] - 平台内容黏性被免费教程和直播互动更好的外部平台分化 [3]

股价表现 - 公司股价午后拉升 一度涨4.55%至5.75港元 [1] 财务表现 - 2025年上半年非国际财务报告准则下经调整利润净额约人民币1000万元 [1] - 公司实现持续性盈利 完成业务结构优化 [1] 战略方向 - 创业初期认定运动健身为高价值赛道 坚持长期发展理念 [1] - APP时代通过提升健身效率降低用户时间与金钱门槛 [1] - 当前全面投入AI技术 进一步提升健身效率 [1] - 瞄准AI Agent教练时代 通过自我颠覆完成产品迭代 [1] 行业定位 - 健身行业核心竞争要素为效率与便捷性 [1] - 工具类产品本质在于优化内容获取与使用效率 [1]

财务表现 - 2025年上半年公司录得亏损3600万元人民币，同比大幅收窄78%，上年同期亏损1.63亿元人民币 [1] - 非国际财务报告准则下经调整净利润约1000万元人民币，盈利能力显著改善 [1] - 公告发布后港股逆势上涨近5%至5.9港元，成交额超1000万港元 [1] AI战略转型成效 - 2025年2月宣布"All in AI"战略后，核心业务模型已初步显现重构成效 [1][2] - 毛利率提升叠加AI技术赋能，经营效率提高且费用降低 [2] - AI技术投入从成本中心转化为增长杠杆，推动APP智能化和自有品牌产品认可度提升 [2] 技术产品突破 - 2025年3月推出运动健康垂直领域专属模型Kinetic.ai，基于4亿用户数据训练 [3] - 上线通用AI教练卡卡（Kaka），具备多模态交互能力，覆盖运动方案生成、数据记录等全流程服务 [3] - 智能硬件Keep Watch Pilot 1实现用户全覆盖，从专业运动员到小白用户均可提供个性化指导 [4][5] 商业模式升级 - 硬件业务从收入补充进化为驱动用户留存和数据沉淀的核心基础设施 [3] - AI生成内容占比达15%，海外APP FitPulse等课程几乎完全由AI生成 [8] - AI教练重构收入逻辑，ARPU值存在10倍以上增长空间，从内容商品化转向服务体验化 [9] 行业机遇与估值逻辑 - 国家卫健委政策推动运动健身从可选消费升级为必选消费，潜在用户池达数亿 [7] - 参照美图公司AI转型后业绩：2024年营收增长23.93%、净利润增长113%，2025年涨幅288% [6] - 多邻国AI教育模式验证：2024年营收增长41%、净利润增长456%，市值突破240亿美元 [7] 市场前景 - 运动健康产业智能化重构空间巨大，AI技术持续提升将推动用户体验从"被动坚持"转向"主动依赖" [10] - 政策需求与AI服务能力形成催化能量，行业有望迎来爆发式增长 [7][10]

财务表现 - 公司预计截至2025年6月30日止六个月录得公司拥有人应占亏损约3600万元，较2024年同期亏损1.63亿元收窄约78% [1] - 公司预计同期录得经调整利润净额(非国际财务报告准则计量)约1000万元，而2024年同期为经调整亏损净额1.61亿元 [1] 盈利能力改善原因 - 通过聚焦调优业务结构及收入质量实现毛利率提升 [3] - AI技术赋能提高经营效率和组织人效，降低经营费用 [3] - 精简低效品类规模导致短期内收入同比收缩，但旨在重塑长期增长基础 [3] 战略重点 - APP端AI智能化：通过运动场景和工具的AI智能化提升用户体验、活跃度和留存率 [3] - 自有品牌健身产品：优化产品结构，推出契合市场需求的新品并拓展销售渠道 [3] - 未来将"All in AI"，发展以数据为核心的硬件生态，拓展全球化版图 [4]

健康消费市场规模与政策支持 - 2024年我国大健康产业总收入规模达9万亿元 较2021年8万亿元增长12.5% [2] - 健康需求从单一医疗服务转向多元化 业态创新加速 商旅文体健融合发展趋势明显 [2] - 商务部等部门印发《促进健康消费专项行动方案》 提出培育健康消费新质生产力 提升供给质量 [2] 康养旅游与运动消费趋势 - 浙江永康大陈村"康养游"受一线城市退休群体青睐 民宿入住率达100% 停留时长2-4晚 [3] - 森林覆盖率56.2%的生态优势催生"森林观日出+太极+林下药材观光"等体验项目 [3] - 一季度体育咨询/健康服务销售收入同比增34.1%/12.3% 体育用品制造增10.8% [4] - 2024年户外运动线上消费超2亿人次 总额突破3000亿元 骑行/徒步等周边产品热销 [7] 年轻群体健康消费特征 - 18-35岁年轻人"保健养生"开支进入消费前三 78.2%青年购买过健康产品 [8] - 京东平台16-25岁营养保健品用户数同比增35% 低糖/代餐/蛋白棒等产品受追捧 [8] - 同仁堂等推出"药食同源"养生茶饮 门店月销20+新品 外卖订单持续增长 [9][10] 智能化健康产品发展 - 一季度智能手环等健康监测设备销售收入同比增41.6% 带动智能设备制造增26.4% [12] - Keep注册用户超4亿 人工智能生成课程占比14% 推出首款AI教练实现个性化训练 [12][13] - 智能按摩仪/手环通过APP定制方案 睡眠监测准确率提升 沉浸式体验成核心竞争力 [11][13]