纪要涉及的公司 云南白药 纪要提到的核心观点和论据 - **业绩表现**：2024 年营收突破 400 亿元，同比增长 2.36%；归母净利润 47.49 亿元，同比增长 16%；扣非归母净利润同比增长 20.18%。2025 年一季度营收 108.41 亿元，同比增长 0.62%；归母净利润同比增长 13.67%，扣非归母净利润同比增长 11.65%，整体业绩稳健增长[2][6] - **业务板块表现** - **药品事业部**：2024 年收入 69.24 亿元，增长 11.8%，单品销售过亿产品 10 个，云南白药气雾剂销售额突破 21 亿元，增长 26%，蒲地蓝消炎片接近 2 亿元，同比增长 22%[2][10] - **健康品事业部**：2024 年营收 65.26 亿元，增长 1.6%，在口腔护理及防脱洗护领域保持领先[2][10] - **中草药资源**：2024 年收入 17.51 亿元，增长 3.13%，成本下降 3000 万元，保障战略性中药材供应及价格稳定[2][10] - **医疗器械和滋补保健品部门**：2024 年分别增长 61%和 101%，医疗器械部门营收 4.25 亿，滋补保健部门营收 9907 万元[2][11] - **研发进展** - **贴膏剂项目**：在研三七片、氟比洛芬贴膏、洛索洛芬凝胶贴膏和云南白药新型橡胶贴膏，已获 4 项专利，三七片完成二期临床入组，固本膏准备三期临床[2][12] - **创新药研发**：聚焦核药领域，INR101（前列腺癌诊断）完成三期临床首例患者入组，INR102（前列腺癌治疗）完成首次人体临床试验并积极推进后续试验[2][13] - **盈利预测**：预计 2025 - 2027 年营收分别为 417 亿、435 亿和 452 亿元，同比增速约 4%；归母净利润预计分别为 51 亿、56 亿和 60 亿，同比增速分别为 8%、9.6%和 6%；各事业部增速不同，药品事业部约 9%，健康品事业部 1.5%、1.2%及 1.1%，中药资源事业部 15%、12%及 10%，省医药公司约 3%，归母净利润同比增速 8%、9.68%及 6.55%[4][8][14] - **估值情况**：对比片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、华润三九等老字号中药品牌，云南白药估值相对较低，预期市盈率低于行业平均水平，存在估值修复空间，给予买入评级[4][9][15] - **股东回报**：自上市以来连续分红，截至 2024 年度累计净利润 495.45 亿元，累计分红 287.35 亿元，近三年平均分红率超 90%，2024 年现金分红 42.79 亿元，占当年归母净利润的 90%[4][7] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **核心业务**：包括药品事业群、健康品事业群、中药资源事业群和云南省医药公司，还在布局医疗器械和滋补养护品等新兴事业部[3] - **研发战略布局**：短期开发二次开发的中药大品种，中期围绕透皮贴剂创新，长期围绕核医学领域开发[5]

财务表现 - 2025Q1公司实现营业收入108 41亿元 同比增长0 62% 归母净利润19 35亿元 同比增长13 67% 扣非归母净利润18 87亿元 同比增长11 65% [1] - 医药工业收入44 70亿元 同比增长7 63% 工业毛利率68 34% 同比提升1 76pct 商业及其他板块收入63 71亿元 [1] - 经营活动现金流量净额7 14亿元 同比增长35 39% 销售费用率9 9% 同比下降1 6pct 管理费用率1 4% 同比下降0 3pct 研发费用率0 55% 同比持平 存货同比下降5% [1] 产品战略 - 公司深化"大单品"战略 加快重要品种二次开发 推动可持续发展 [1] - 短期布局上市品种二次创新开发 中药大品种11个 开展项目25个 气血康口服液完成109例患者数据收集 宫血宁胶囊完成269例入组 [2] - 中期推进创新中药开发 全三七片完成Ⅱ期临床试验入组578例 附杞固本膏完成Ⅲ期临床前期准备 贴膏剂4个在研品种进展顺利 [2] - 长期布局核药创新药 INR101完成I/1a期临床总结报告 INR102完成非临床研究 递交pre-IND申请 IIT临床研究入组10例 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年营收427/454/481亿元 同比增速7%/6%/6% 归母净利润52/57/62亿元 同比增速9 9%/9 4%/8 5% 对应PE为20/18/17X [3]

文章核心观点 云南白药2024年年报表面业绩稳健，但核心业务增速趋缓、利润结构依赖非经常性损益、创新转型进展滞后等问题逐渐显现，业绩高增长背后暗藏三重长期隐患 [2] 核心产品市占率触顶，增长引擎动力衰减 - 药品和健康品业务长期依赖创可贴和牙膏两大单品，2024年白药创可贴占国内止血类创可贴市场份额66.5%，牙膏市场份额24.6%，均稳居行业第一 [3] - 两大产品市场渗透率接近饱和，创可贴市场份额连续三年稳定在65%-67%区间，牙膏市占率自2019年突破20%后增速逐年放缓 [3] - 创可贴面临低价竞争，牙膏市场被外资品牌蚕食，公司推出新品后2024年健康品业务收入增速仅为0.8% [3] - 公司营收结构中低毛利商业销售占比持续扩大，2024年商业销售占总营收比重达65%，剔除商业销售后实际工业收入增速不足3% [3] 非经常性损益支撑利润，可持续性存疑 - 2024年第三季度证券投资产生的非经常性损益骤降至803万元，较2023年同期缩水95%，但全年投资收益仍对利润形成支撑，2024年前三季度证券投资收益达3.2亿元，占同期净利润的7.4% [4] - 2018 - 2020年公司曾因炒股亏损拖累业绩，2021年证券投资浮亏达19.8亿元，截至2024年末仍持有交易性金融资产23.7亿元 [4] - 2024年公司累计分红42.79亿元，占净利润比重高达90.09%，激进分红政策可能削弱研发投入和业务拓展所需现金流储备 [4] 研发投入滞后，第二增长曲线尚未成型 - 2024年半年报显示公司研发费用为1.2亿元，占营收比重仅为0.3%，远低于医药行业平均3%-5%的研发投入水平，研发销售费用比严重失衡 [5] - 核药领域重点项目进展缓慢，距离商业化至少需要3 - 5年，医疗器械和大健康领域相关业务收入占比不足5%，未能形成规模效应 [6] - 截至2024年末公司有效发明专利数量为156件，较2020年增长不足10%，而同期部分中药企业专利数量增幅均超30%，研发投入不足可能导致错失政策红利 [6]