智通财经APP获悉，开源证券发布研报称，国内原料药行业处于周期底部，部分公司积极布局创新药赛 道，持续拓展公司天花板，有望进入收获期。国内血制品行业处于周期底部，行业并购整合加速进行 中，2025年天坛生物控股股东并购派林生物，拉开中大型血制品企业并购重组的序幕，该行预计血制品 行业并购整合进入加速阶段。受行业政策影响，国内医疗服务行业受影响较大，行业处于出清阶段，该 行认为部分品牌强、运营能力强、AI布局领先的公司有望率先走出困境。 疫苗：受新生儿数下降及竞争格局变化，疫苗行业业绩呈现持续下行趋势。部分公司逐步布局新技术、 新产品，欧林生物的金葡菌疫苗预计2026年初临床揭盲，有望成为全球第一家也是唯一一家提交上市申 请的公司。康希诺的肺炎系列产品有望加速布局中，此外，公司逐步布局新型肿瘤疫苗等。近期康泰生 物宣布布局针对耐药菌的创新疫苗。 血制品：受血制品库存水平及院内需求受医保抑制等影响，2025年血制品板块营收及净利润规模有所下 降，血制品行业处于周期底部阶段。随着行业头部公司加快并购重组，未来行业集中度有望进一步提 升，行业价格体系有望逐步回归稳定水平。 开源证券主要观点如下： 原料药板块：创新转型 ...

投资评级 - 医药生物行业投资评级为看好（维持）[1] 核心观点 - 原料药行业处于周期底部，部分公司积极转型创新药，拓展业务天花板[5][8] - 血制品行业处于周期底部，并购整合加速，集中度提升[6][8] - 疫苗行业受新生儿数量下降影响业绩承压，公司加速新技术新产品布局[6] - 医疗服务行业受政策影响处于出清阶段，AI技术应用有望提升效率[7][8] 原料药板块 - 行业经历近4年周期下行，沙坦类、肝素类、动保类产品价格跌至历史最低水平[5] - 2025上半年原料药板块收入及净利润呈现下降趋势[5] - 原料药公司积极转型创新药：华海药业HB0034申报上市，HB0017处于III期临床；博瑞医药BGM0504处于临床III期；昂利康ALK-N001处于I期临床；联邦制药UBT251处于临床II期[5][68] - 原料药板块毛利率基本稳定在38-39%附近[64][65] - 原料药板块估值从2024年2月18倍PE有所回升[65] 血制品板块 - 受库存水平高及院内需求受医保抑制影响，2025年血制品板块营收及净利润规模有所下降[6][73] - 血制品板块盈利能力有所下降，2025Q2毛利率43.7%，净利率23.3%[77][78] - 血制品板块估值从2020年90倍PE下跌至2025年9月25倍附近[79][80] - 行业并购整合加速，2025年天坛生物控股股东并购派林生物[8] - 2025年上半年采浆量稳健增长，派林生物采浆770吨同比增长11%[82][83] 疫苗板块 - 受新生儿数量下降及竞争格局变化影响，疫苗行业业绩持续下行[6] - 2025年疫苗板块营收及净利润快速下滑，部分公司呈现亏损状态[85][86] - 疫苗板块盈利能力持续下降，2025Q2毛利率53.2%，净利率-5.3%[88][89] - 疫苗板块估值从2020年200倍PE下跌至2024年24倍附近，2025年有所上升[90][91] - 公司加速新技术新产品布局：欧林生物金葡菌疫苗预计2026年初临床揭盲；康希诺布局肺炎系列产品及新型肿瘤疫苗；康泰生物布局针对耐药菌的创新疫苗[6][92][93] 医疗服务板块 - 受DRGs及消费环境影响，医疗服务板块业绩有所下降[7] - 2025Q2医疗服务板块毛利率37.9%，净利率9.7%，盈利能力持续修复[101][102][103] - 医疗服务板块估值从2021年100倍以上下降至2024年9月29.3倍，近期修复至40倍以上[104][105] - AI技术应用提升医疗效率，固生堂搭建AI服务平台架构，2025年6月推出首个名医AI分身，预计上线20个名医AI分身[105][107][108] 投资建议 - 推荐标的包括联邦制药、普洛药业、国邦医药、健友股份、华海药业、博瑞医药、奥锐特、固生堂、海吉亚医疗、爱博医疗、爱尔眼科、通策医疗等[8][113] - 受益标的包括天宇股份、美诺华、同和药业、派林生物、华厦眼科、司太立、仙琚制药等[8][113]

股票交易异常 - 公司股票连续三个交易日收盘价格涨幅偏离值累计超过20% 属于异常波动情形 [2] 财务表现 - 2025年上半年营业收入45.16亿元 同比下降11.93% [3] - 归属于上市公司股东的净利润24.09亿元 同比下降45.30% [3] - 净利润下滑幅度为近十年同期最大 此前2018年和2021年上半年分别下降22.37%和10.84% [3] 业绩下滑原因 - 国内集采政策深化导致产品价格持续下跌 [3] - 原料药行业竞争加剧 [3] - 中美关税影响 [3] - 生物创新药研发投入同比大幅增加 [3] - 外币汇率变动导致汇兑收益同比减少 [3] 研发平台状况 - 上海华奥泰生物药业股份有限公司为创新研发平台 专注于大分子创新药物研发 [4] - 华奥泰2022-2024年净利润分别亏损3.79亿元、3.71亿元和3.33亿元 累计亏损超10亿元 [4] - 截至2024年末华奥泰净资产约为-11.75亿元 [4] - 2025年上半年华奥泰净利润亏损1.81亿元 净资产约为-13.52亿元 [4] 自身免疫领域研发进展 - HB0034项目已完成关键性临床试验 所有终点均已达成 [4] - HB0034于2025年8月纳入CDE优先审评品种名单 将于近期提交正式上市申请 [4] - HB0034有望于明年第二季度获批上市 用于治疗泛发性脓疱型银屑病 [4] - HB0017中重度斑块状银屑病适应症关键Ⅲ期临床试验患者随访接近收尾 [4] - HB0017强直性脊柱炎适应症的关键Ⅲ期临床试验快速推进 [4] 市场竞争态势 - 勃林格殷格翰圣利卓家族皮下注射制剂（佩索利单抗）于2024年3月获批上市 用于泛发性脓疱型银屑病 [5] - 泛发性脓疱型银屑病在中国属于罕见病 HB0034项目商业前景待考 [6] - 诺华制药司库奇尤单抗于2021年8月在中国获批 用于治疗儿童及青少年银屑病 现已涵盖强直性脊柱炎等适应症 [6] - 礼来制药依奇珠单抗于2022年8月在中国获批 用于活动性强直性脊柱炎 现已涵盖中重度斑块状银屑病等适应症 [6] - HB0017项目获批时间未定 而同类产品司库奇尤单抗和依奇珠单抗已提前获批且实现商业化 [6] 肿瘤领域研发进展 - HB0025项目为PD-L1/VEGF双抗 [6] - HB0025联合标准治疗用于晚期或复发的子宫内膜癌已向CDE递交确证性Ⅲ期临床试验启动前会议申请 [6] - HB0025非小细胞肺癌Ⅱ期临床数据疗效显著 将于9月初在济南CSCO口头公布临床结果 [6] - HB0025有望年内启动Ⅲ期临床 [6] - 辉瑞与三生制药就PD-1/VEGF双抗达成12.5亿美元首付款交易 公司拥有同类产品暂未达成交易 [6] 研发风险提示 - 创新药研发从开发到产业化周期长环节多 存在技术审核等不确定因素 [7] - 未来产品竞争形势会随市场发生变化 [7]

股票交易异常 - 公司股票连续三个交易日内收盘价格涨幅偏离值累计超过20% 属于异常波动情形 [1] - 与股价短期异动形成鲜明对比的是 公司近期披露的经营数据与研发进展均显压力 [1] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入45.16亿元 同比下降11.93% [2] - 归属于上市公司股东的净利润24.09亿元 同比下降45.30% [2] - 此次半年报的净利润下滑幅度是公司近十年来出现的最大降幅 [2] - 净利润下降原因包括集采政策深化 原料药行业竞争加剧 中美关税影响导致产品价格持续下跌 [2] - 生物创新药研发项目推进进度加快 相应研发投入同比大幅增加 [2] - 外币汇率变动影响汇兑收益同比减少 [2] 研发管线状况 - 创新研发平台华奥泰专注于大分子创新药物研发 聚焦肿瘤和自身免疫两大领域 [3] - 华奥泰2022年至2024年净利润分别亏损约3.79亿元 3.71亿元 3.33亿元 合计亏损超10亿元 [3] - 截至2024年末 华奥泰的净资产约为-11.75亿元 [3] - 2025年半年报显示华奥泰净利润亏损1.81亿元 净资产约为-13.52亿元 [3] 自身免疫领域研发 - HB0034项目用于治疗泛发性脓疱型银屑病 已完成关键性临床试验 2025年8月纳入CDE优先审评品种名单 [3] - HB0034有望于明年第二季度获批上市 [3] - HB0017产品中重度斑块状银屑病适应症关键Ⅲ期临床试验患者随访接近收尾 [3] - 强直性脊柱炎适应症的关键Ⅲ期临床试验快速推进 [3] 市场竞争格局 - 跨国药企勃林格殷格翰的佩索利单抗已于2024年3月获批上市 用于减少泛发性脓疱型银屑病发作 [4] - 诺华制药的司库奇尤单抗于2021年8月在中国获批 用于治疗儿童及青少年银屑病 现已涵盖强直性脊柱炎等适应症 [4] - 礼来制药的依奇珠单抗于2022年8月在中国获批 用于活动性强直性脊柱炎成人患者 现已涵盖中重度斑块状银屑病等适应症 [4] - 泛发性脓疱型银屑病在中国属于罕见病 HB0034项目的商业前景待考 [4] - HB0017项目获批时间未定 而竞品司库奇尤单抗和依奇珠单抗已提前获批且实现了商业化 [4] 肿瘤领域研发 - HB0025项目是PD-L1/VEGF双抗 联合标准治疗用于晚期或复发的子宫内膜癌已向CDE递交确证性Ⅲ期临床试验启动前会议申请 [5] - 非小细胞肺癌的Ⅱ期临床数据疗效显著 9月初将在济南CSCO口头公布临床结果 有望年内启动Ⅲ期临床 [5] - 今年5月辉瑞与三生制药就PD-1/VEGF双抗达成12.5亿美元首付款的交易 [5] 行业环境 - 国内集采政策深化 原料药行业竞争加剧 [2] - 创新药研发从前期开发到临床试验 从注册申报到产业化生产的周期长 环节多 存在技术 审核等多种不确定因素 [5] - 未来产品的竞争形势会随市场发生变化 [5]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收45.16亿元 同比下降11.93% [1] - 归母净利润4.09亿元 同比下降45.3% 扣非归母净利润3.63亿元 同比下降52.48% [1] - 毛利率63.32% 同比提升1.31个百分点 净利率8.97% 同比下降5.74个百分点 [1] 研发投入 - 2025上半年研发投入6.49亿元 同比增长23.07% 占营收比例14.36% [2] - 销售费用率20.93% 管理费用率15.94% 研发费用率11.58% 财务费用率2.16% 同比分别+1.29/+3.23/+3.00/+1.47个百分点 [3] 在研项目进展 - HB0034达成关键临床试验终点 2025年8月纳入CDE优先审评 预计2026年第二季度获批上市 [3] - HB0017银屑病适应症III期临床患者随访接近收尾 强直性脊柱炎适应症III期临床快速推进 有望成为同类最佳产品 [3] - HB0025子宫内膜癌适应症已递交III期临床试验申请 非小细胞肺癌II期临床数据疗效显著 预计年内启动III期临床 [3] - HB0056（TSLP/IL11）中重度哮喘适应症处于临床一期 HB0052（CD73ADC）胰腺癌适应症处于临床一期 [3] 业绩预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.64/12.50/13.14亿元 原2025-2026年预测为15.55/19.29亿元 [1] - 当前股价对应PE为34.2/31.8/30.3倍 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于创新药领域的积极进展 [4] 核心观点 - 2025年上半年业绩出现波动 营收45.16亿元同比下降11.93% 归母净利润4.09亿元同比下降45.3% [4] - 研发投入大幅增长至6.49亿元 同比增长23.07% 占营收比例达14.36% [5] - 多个在研项目取得重要进展 HB0034已纳入CDE优先审评 预计2026年第二季度获批上市 [5] - 创新药管线推进迅速 HB0017 III期临床接近完成 HB0025已递交III期临床申请 [5] - 使用AI技术布局前瞻性项目 HB0056和HB0052均处于临床一期阶段 [5] 财务表现 - 毛利率63.32% 同比提升1.31个百分点 净利率8.97% 同比下降5.74个百分点 [4] - 销售费用率20.93% 管理费用率15.94% 研发费用率11.58% 财务费用率2.16% 均同比上升 [5] - 下调2025-2026年盈利预测 预计2025-2027年归母净利润分别为11.64/12.50/13.14亿元 [4] - 对应PE估值34.2/31.8/30.3倍 [4] 在研项目进展 - HB0034达成关键临床试验终点 2025年8月纳入优先审评 即将提交上市申请 [5] - HB0017中重度斑块状银屑病适应症III期临床随访接近收尾 强直性脊柱炎适应症III期临床快速推进 [5] - HB0025联合治疗子宫内膜癌已递交III期临床申请 非小细胞肺癌II期数据疗效显著 [5] - HB0056（TSLP/IL11）中重度哮喘适应症处于临床一期 [5] - HB0052（CD73 ADC）胰腺癌适应症处于临床一期 [5] 估值与市场表现 - 当前股价26.59元 总市值398.12亿元 流通市值387.18亿元 [1] - 一年股价区间26.59-13.49元 近3个月换手率232.99% [1] - 预计2025-2027年EPS分别为0.78/0.83/0.88元 [7]

行情回顾 - 本周中信医药指数上涨1.24%，跑赢沪深300指数0.86个百分点，在中信30个一级行业中排名第15位 [8] - 涨幅前十名股票为永安药业(31.37%)、舒泰神(28.41%)、尔康制药(27.73%)等，主要受中美关税影响、创新药产品获批预期及业绩驱动 [8][64] - 跌幅前十名股票包括*ST吉药(-43.24%)、南华生物(-35.29%)等，主要受退市风险及业绩因素影响 [8][64] 医药板块整体观点 - 当前医药板块估值处于低位，公募基金对医药板块配置比例较低，对2025年行业增长保持乐观 [12] - 创新药行业正从数量逻辑向质量逻辑转换，重点关注差异化管线及国际化能力 [12] - 医疗器械领域设备招投标量回暖明显，发光集采加速进口替代，骨科集采后恢复较好增长 [12] - 创新链(CXO+生命科学服务)海外投融资持续回暖，国内投融资有望触底回升 [12][44] 华海药业创新研发进展 - 2023年研发费用达9.83亿元，占收入比重11.8%，旗下华奥泰生物药平台聚焦自免和肿瘤领域 [17] - IL-17A单抗HB0017进入III期临床，半衰期达34天(优于竞品26.9天)，12周PASI 75/90/100应答率分别达100%/100%/50% [18][23] - IL-36R单抗HB0034针对泛发性脓疱型银屑病(GPP)完成关键性临床试验，国内患者约2万人 [28] - PD-L1/VEGF双抗HB0025国内进度领先，CD73-ADC药物HB0052为全球临床进度第二 [32][35] 细分领域投资机会 - 创新药：关注恒瑞、百济、信达等具备BIC/FIC产品的企业 [12] - 医疗器械：迈瑞医疗、联影医疗等设备企业，以及鱼跃医疗等家用器械公司 [40][42] - CXO：药明康德、康龙化成等头部CDMO企业订单环比改善明显 [47][49] - 中药：基药目录预期、国企改革及OTC龙头如片仔癀、同仁堂等 [12][54] - 特色原料药：华海药业、同和药业等受益专利到期及制剂一体化 [57][59] 行业热点事件 - 赛诺菲TNF-α/OX40L双抗Brivekimig治疗化脓性汗腺炎II期达主要终点 [62] - 康方生物PD-1单抗派安普利获FDA批准用于鼻咽癌 [62] - 强生EGFR/c-MET双抗埃万妥单抗在华获批新适应症 [62]