投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 英伟达计划在2027年新一代GPU芯片的CoWoS工艺中以碳化硅取代硅中介层 这将为碳化硅衬底创造增量需求 [7] - 碳化硅中介层凭借高热导率(490 W/m·K 比硅高2–3倍)和耐化学性 能显著提升CoWoS结构散热并缩小封装尺寸 美国尼尔森科学采用350μm碳化硅可实现109:1深宽比 远高于硅中介层的17:1 [7] - 以英伟达H100的2,500mm²中介层计算 若160万张H100全部替换为碳化硅中介层 将对应76,190张衬底需求 而台积电预计2027年推出7×光罩CoWoS 中介层面积增至1.44万mm² 将进一步拉动衬底需求 [7] - 晶盛机电已攻克12英寸碳化硅晶体生长技术难题 实现12英寸导电型碳化硅晶体生长 并积极扩产6&8寸衬底产能 [7] 财务预测 - 预计2025-2027年营业总收入分别为12,034/13,082/14,797百万元 同比变化-31.53%/8.71%/13.11% [1][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1,007/1,247/1,538百万元 同比变化-59.89%/23.88%/23.37% [1][8] - 预计2025-2027年EPS分别为0.77/0.95/1.17元/股 对应动态PE分别为45.53/36.75/29.79倍 [1][8] - 预计2025-2027年毛利率分别为24.79%/25.39%/27.02% 归母净利率分别为8.36%/9.53%/10.40% [8] 市场数据 - 当前股价35.00元 总市值45,833.68百万元 流通市值43,104.44百万元 [5] - 市净率2.67倍 每股净资产13.10元 [5][6] - 一年股价波动区间21.39-42.80元 [5]

行业背景 - 台湾半导体产业碳化硅产业链因英伟达对GPU性能需求而快速升温 [3] - 全球碳化硅龙头Wolfspeed于今年5月宣布破产 但同期台湾企业如环球晶宣布加码碳化硅新产品开发 [3] 技术变革驱动因素 - 英伟达新一代Rubin处理器为提升效能 计划将硅中介层材料替换为碳化硅 [3] - 高阶芯片功耗计划达1000伏特 远超特斯拉快充的350伏特电压 [4] - 碳化硅导热系数优于铜 能有效缓解大电流产生的高热问题 [4] - NVLink技术特性要求GPU与记忆体距离更近 碳化硅中介层可实现更高传输速度与功率 [4] 技术挑战与机遇 - 碳化硅硬度与钻石相当 切割技术不佳会导致表面波浪状 影响先进封装应用 [4] - 需使用绝缘单晶碳化硅制造中介层 且尺寸需与现有硅晶圆一致 [4] - 中国碳化硅制造商多限于6吋和8吋晶圆 台湾厂商投资更大尺寸产线形成差异化优势 [4] 产业链动态 - 台积电邀集各国厂商共同研发碳化硅中介层制造技术 [5] - 日本DISCO等切割设备商正在研发新一代雷射切割机台 [5] - 英伟达Rubin GPU第一代仍采用硅中介层 待新设备到位后碳化硅中介层制造将更顺利 [5] - 碳化硅中介层技术预计最晚后年（2026年）进入先进封装领域 [5] 应用场景 - 该技术目前仅应用于最尖端AI芯片 [5] - 碳化硅中介层在CoWoS封装中承担"楼板"功能 承载GPU并连接高性能记忆体 [3]