截至目前，雅迪全球累计用户逾 1 亿，终端门店数量高达 40000 多家，渠道覆盖率居行业首 位，是全球两轮电动车行业第一品牌。今年以来，公司继续展现出强劲的增长势头：上半年， 雅迪控股（ 1585.HK ） 营收达 191.86 亿元，同比增长 33.1% ；股东应占利润 16.49 亿 元，同比大幅增长 59.5% 。更关键的是，毛利率从去年同期的 18.0% 提升至 19.6% ，反 映出产品结构优化与经营效率的改善。 业内分析认为，随着摩登和冠能系列等 "爆款"产品占比提升，预计雅迪毛利率仍有提升空 间。新国标落地加速行业洗牌，雅迪正在完成从"规模之王"到实现"全面领先"的蜕变，电动 出行的资本叙事正在被重构。 合规先行+爆品破界：新国标下全场景矩阵构建增长确定性 新国标的全面实施，正将中国两轮电动车行业推入深度转型期，新国标不再是纸面条文，而是 重塑产业格局的刚性约束。它划出安全底线，也倒逼技术创新；它清退落后产能，也为优质供 给打开空间。据公开数据显示，全国电动自行车市场保有量已达 4 亿辆，其中大量车辆正处 于过渡期尾声，亟待合规替换。 在此背景下，雅迪 2026 年全球「新」新零售与「新」消费 ...

行业政策与市场变革背景 - 新新国标于12月1日正式落地，行业开始标准切换，涉及上亿用户和千亿市场 [1] - 政策导向重塑行业发展底层逻辑，合规化成为企业生存与发展的前提 [4] - 市场需求呈现两大趋势：场景化需求持续细分，专业用车需求凸显；用户群体年轻化，Z世代成为消费主力，追求颜值、智能、情感认同等多元价值 [4] 公司战略转型核心 - 公司以“合规为基础、产品为核心、「新」新零售为引擎”的姿态主动引领行业转型 [6] - 通过“产品进化三板斧”完善覆盖全场景、全品类、全系列的产品生态体系，并向「新」新零售进行战略转型 [6][7] - 战略标志着行业竞争从“单一爆款驱动的偶然性增长”转向“生态协同支撑的确定性增长” [19] 产品进化第一板斧：高性能赛道突破 - 针对高频次、高强度专业用车场景，推出“钛酷”系列及首款车型锐影Ultra [8] - 技术配置包括3000W超功率电机、18管60A顶级控制器、赛道级高强度车架，并配备TCS、HDC、CBS等全场景安全体系 [10] - 该系列旨在满足外卖等专业群体及追求极致性能的大众消费者需求，开辟高价值增长曲线 [10] 产品进化第二板斧：年轻化价值共鸣 - 构建“冠能”与“摩登”双旗舰矩阵，以适配Z世代消费趋势 [11] - 冠能系列聚焦智能科技与超长续航，累计销量已突破2000万台，旗下白鲨车型位列4000元档智能电动车销量第一 [13] - 摩登系列切入“她经济”赛道，以新奢复古美学设计为核心，上市近一年销量近两百万台，并通过代言人、骑行节、IP联名（如三丽鸥）及发布“迪旺旺”智能体IP深化年轻沟通 [15] 产品进化第三板斧：合规化技术卡位 - 公司率先响应新新国标，已于2025年8月停止旧标车型生产，并构建涵盖71款车型的合规产品体系 [16] - 创新“三位一体防篡改”系统，从物理与数据维度杜绝非法改装 [18] - 将TCS、HDC、北斗定位、蓝牙无感解锁等智能化配置下放至合规车型，实现“合规+智能”的技术布局 [18] 新零售与未来展望 - 通过「新」新零售战略，将产品优势转化为终端增长动能，举措包括“试骑试驾”标准化、细分市场开拓等 [7] - 未来增长蓝图是以合规化为基础，以高性能产品和年轻化矩阵开辟赛道，最终通过「新」新零售实现产品生态落地 [19] - 公司坚守以用户为中心、以产品为核心的发展哲学，致力于构建覆盖全人群、全场景的产品生态 [21]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入191.7亿元，同比增长33.0% [1] - 归母净利润达16.5亿元，同比增长59.5%，超过业绩预告上限 [2] - 毛利率同比提升1.6个百分点至19.6%，单车毛利428元同比增长5.2% [2] - 净利率同比提升1.4个百分点至8.6%，单车净利188元同比增长15.8% [2] 收入结构分析 - 电动自行车收入93.0亿元同比增长49.0%，电动滑板车收入38.1亿元同比增长7.4% [1] - 电池及充电器收入57.1亿元同比增长41.0%，零部件收入3.7亿元同比下降34.8% [1] - 电动自行车与电动滑板车合计销量879.4万台同比增长37.8%，但单车ASP同比下降2.8%至1491元 [1] 费用管控与运营效率 - 销售费用率4.3%同比上升0.1个百分点，管理费用率2.8%同比下降0.1个百分点 [2] - 研发费用率3.3%同比下降0.2个百分点，期间费用率保持相对稳定 [2] 产品与渠道策略 - 摩登/冠能系列产品销量表现突出，推动产品结构优化 [1][2] - 销售体系变革注重门店质量和店效改善，强化中高价产品渠道信心 [2] - 针对新国标切换已储备多款新产品，并有望拓展产品价格带 [2] 行业环境与竞争地位 - 国补政策带动行业需求回暖，公司在新旧国标切换背景下受益于渠道提货前置 [1] - 2024新国标将提高安全技术规范与企业生产门槛，驱动行业结构升级 [2] - 市场份额加速向头部企业集中，公司作为行业龙头优先受益 [2] 未来成长动力 - 国内外双轮需求驱动下龙头格局确立，规模效应与品牌溢价逐步凸显 [3] - 上游四电系统产业链整合与东南亚市场经营成效显著 [3] - 2025/2026/2027年EPS预测分别调整至0.96/1.11/1.23元 [3]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收191.86亿元，同比增长33.1% [1] - 实现归母净利润16.49亿元，同比增长59.5% [1] - 毛利率达19.6%，同比提升1.6个百分点，主因产品组合扩大及优化 [1] - 销售费用率4.3%（同比+0.1pct），管理费用率2.8%（同比-0.1pct），研发费用率3.3%（同比-0.2pct） [1] 业务运营 - 电动踏板车及电动自行车销量达879.35万台，同比增长37.8% [1] - 推出针对女性用户的摩登系列及针对年轻用户的冠能T35型号新产品 [1] - 持续优化国内外分销网络，通过消费者洞察与创新驱动销量增长 [1] 业绩展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为30.57亿元、35.35亿元、38.44亿元 [1] - 对应PE估值分别为12.76倍、11.03倍、10.15倍 [1]

投资评级 - 增持(维持) [2] 核心观点 - 2025年上半年公司实现营收191.86亿元，同比增长33.1%，实现归母净利润16.49亿元，同比增长59.5% [7] - 毛利率同比提升1.6个百分点至19.6%，主要由于扩大及优化产品组合 [7] - 销售费用率4.3%(同比+0.1pct)，管理费用率2.8%(同比-0.1pct)，研发费用率3.3%(同比-0.2pct) [7] - 电动踏板车和电动自行车销量879.35万台，同比提升37.8% [7] - 推出针对女性用户的摩登系列和针对年轻用户的冠能T35型号等新产品 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为30.57、35.35、38.44亿元，对应PE分别为12.76、11.03、10.15倍 [7] 财务表现 - 2023-2027年营业收入预测：347.63亿元→282.36亿元→368.65亿元→436.94亿元→483.21亿元 [6] - 2023-2027年收入增长率：11.92%→-18.77%→30.56%→18.52%→10.59% [6] - 2023-2027年归母净利润：26.40亿元→12.72亿元→30.57亿元→35.35亿元→38.44亿元 [6] - 2023-2027年净利润增长率：22.17%→-51.81%→140.25%→15.66%→8.72% [6] - 2023-2027年EPS：0.89元→0.42元→0.98元→1.14元→1.23元 [6] - 2023-2027年ROE：31.43%→14.53%→28.07%→26.46%→23.96% [6] - 2023-2027年毛利率：16.93%→15.19%→19.50%→19.00%→19.00% [8] 资产负债表指标 - 2025年预计流动资产200.56亿元，非流动资产87.84亿元 [8] - 2025年预计现金96.88亿元，应收账款6.04亿元，存货16.01亿元 [8] - 2025年预计总资产288.40亿元，股东权益108.91亿元 [8] - 2023-2027年资产负债率：67.26%→64.43%→62.24%→59.99%→57.66% [8] 现金流指标 - 2025年预计经营活动现金流38.25亿元，投资活动现金流-2.63亿元 [8] - 2023-2027年每股经营现金流：1.17元→0.10元→1.23元→1.31元→1.36元 [8] 估值指标 - 2025年预计PE 12.76倍，PB 3.58倍 [6] - 2025年预计EV/EBITDA 7.86倍 [8] - 2027年预计PE降至10.15倍，PB降至2.43倍 [6]

1H25业绩表现 - 1H25营业收入191.9亿元 同比增长33.1% [1] - 1H25归母净利润16.5亿元 同比增长59.5% [1] - 1H25净利率8.6% 同比提升1.4个百分点 [2] 销量与产品结构 - 1H25总销量879.4万辆 同比增长37.8% [1] - 电动踏板车销量212.8万辆 同比增长12% [1] - 电动自行车销量666.6万辆 同比增长49% [1] - 电池销量938.4万组 同比增长40% [1] - 单车收入2182元 同比下降76元但环比上升99元 [1] 盈利能力分析 - 1H25毛利率19.6% 同比提升1.6个百分点/环比提升7.4个百分点 [2] - 电池及电驱动业务毛利率11% 同比下降 [2] - 单车净利润188元 扣除其他收益后为150元 均创新高 [2] - 销售/研发/管理费用率分别为4.3%/2.8%/3.3% 合计同比降0.2个百分点/环比降2.4个百分点 [2] 业务发展与战略 - 摩登系列、冠能T35、白鲨系列等车型市场反馈良好 [1] - 电池自供比例提升与平台化生产研发推动毛利率改善 [2] - 自研铅酸电池与预研钠电提升产品竞争力 [3] - 积极推进高端品牌建设与商用市场布局 [3] - 海外市场深化营销、服务、金融等体系布局 [3] 行业前景与预测 - 新国标政策推动行业集中度向头部企业提升 [3] - 电池后市场潜在空间可观 [3] - 8月31日停止生产旧国标车型 预计3季度出货量保持较快增长 [3] - 上调25E/26E归母净利润预测12%至30/35亿元 [3]

投资评级 - 雅迪控股(1585 HK)投资评级未在报告中明确显示 [1] 核心观点 - 雅迪控股2025H1业绩表现靓丽 收入191 86亿元 同比增长33 1% 归母净利润16 49亿元 同比增长59 5% 归母净利率8 6% 同比提升1 4个百分点 [1] - 电动两轮车业务实现销售规模与盈利能力双增长 产品结构持续优化 规模效应优势增强 [2] - 盈利能力显著提升 毛利率同比增加1 6个百分点至19 6% 营运能力优化 存货周转天数减少5天至15天 [3] - 公司推动品牌年轻化与智能化升级 通过旗舰系列产品及营销活动增强品牌影响力 [3] - 预计2025 2027年归母净利润分别为30 1亿元 34 7亿元 39 4亿元 对应PE分别为12 1X 10 5X 9 3X [3] 业务表现 - 电动自行车业务收入92 98亿元 同比增长49 0% 销量666 55万台 同比增长48 7% 单车ASP约1395元 同比微增0 2% [2] - 电动踏板车业务收入38 09亿元 同比增长7 4% 销量212 80万台 同比增长12 0% 单车ASP约1790元 同比下降4 1% [2] - 电池及充电器业务收入57 12亿元 同比增长40 5% 电动两轮车零部件业务收入3 67亿元 同比下降34 8% [2] - 电动两轮车整体平均单车净利润约188元 同比实现双位数增长 [2] 财务指标 - 2025H1毛利率19 6% 同比提升1 6个百分点 [3] - 期间费用率控制良好 销售 管理 研发 财务费用率分别为4 3% 6 0% 3 3% 0 1% 同比变化+0 1 -0 3 -0 2 -0 03个百分点 [3] - 2025H1经营活动所得现金净额47 27亿元 [3] - 预计2025 2027年营业收入分别为372 78亿元 424 76亿元 467 56亿元 同比增长32% 14% 10% [5] 战略举措 - 产品方面推出摩登系列针对女骑手需求 冠能系列T35型号吸引年轻骑手 推动产品结构优化 [3] - 营销方面任命王鹤棣为全球品牌大使 增强品牌知名度与年轻化形象 [3]

核心观点 - 中金上调雅迪控股25E/26E归母净利润12%/12%至30/35亿元 维持跑赢行业评级和目标价18港元 对应40.4%上行空间 [1] 财务表现 - 1H25营业收入191.9亿元 同比+33.1% 归母净利润16.5亿元 同比+59.5% [1] - 1H25毛利率19.6% 同比+1.6ppt/环比+7.4ppt 净利率8.6% 同比+1.4ppt [3] - 单车净利润188元/扣除其他收益单车净利润150元 均创新高 [3] - 销售/研发/管理费用分别为8.2/5.3/6.2亿元 对应费率4.3%/2.8%/3.3% 合计同比-0.2ppt/环比-2.4ppt [3] 销量与产品结构 - 1H25总销量879.4万辆 同比+37.8% 其中电动踏板车212.8万辆(同比+12%) 电动自行车666.6万辆(同比+49%) [2] - 电池销量938.4万组 同比+40% [2] - 单车收入2182元 环比+99元 高单价产品占比环比提升 [2] - 摩登系列、冠能T35、白鲨系列等车型市场反馈良好 [2] 增长驱动因素 - 产品结构改善、电池自供比例提升、平台化生产研发共同推动毛利率增长 [3] - 政策支持+产品创新+存量替换支撑行业销量 新国标利好份额向头部集中 [4] - 电池后市场潜在空间可观 自研铅酸电池、预研钠电提升竞争力 [4] - 推出高端品牌补足产品矩阵 深化商用市场布局带动单价提升 [4] - 海外市场深化营销、服务、金融等全方位体系布局 打开中长期增长空间 [4] 短期展望 - 3季度出货量预计保持较快增长 满足9-11月终端销售需求 [4] - 8月31日停止生产旧国标车型 [4]

业绩表现 - 1H25公司实现营业收入191.9亿元，同比增长33.1% [1] - 1H25归母净利润16.5亿元，同比增长59.5% [1] - 1H25净利率达8.6%，同比提升1.4个百分点 [3] - 单车净利润188元创历史新高，扣除其他收益后为150元 [3] 销量与产品结构 - 1H25总销量879.4万辆，同比增长37.8% [2] - 电动踏板车销量212.8万辆（+12%），电动自行车销量666.6万辆（+49%） [2] - 电池销量938.4万组，同比增长40% [2] - 单车收入2182元，环比增加99元，高单价产品占比提升 [2] 盈利能力改善 - 1H25毛利率19.6%，同比提升1.6个百分点，环比大幅提升7.4个百分点 [3] - 电池及电驱动业务毛利率为11% [3] - 费用管控优化：销售/研发/管理费用率分别为4.3%/2.8%/3.3%，合计同比降0.2个百分点，环比降2.4个百分点 [3] 增长驱动因素 - 摩登系列、冠能T35、白鲨系列等新车型市场反馈良好 [2] - 电池自供比例提升与平台化生产研发助力成本优化 [3] - 政策推动以旧换新及新国标实施带动需求 [2][4] 未来展望 - 3季度出货量预计保持高增长以应对9-11月销售旺季需求 [4] - 自研铅酸电池、钠电技术预研及后市场布局提升产品竞争力 [4] - 高端品牌推出与商用市场深化布局有望带动单价提升 [4] - 海外营销服务体系完善为中长期增长打开空间 [4] 财务预测与估值 - 上调2025E/2026E归母净利润12%/12%至30/35亿元 [1] - 当前股价对应12倍/10倍2025E/2026E市盈率 [1] - 目标价18港元对应17倍/14倍2025E/2026E市盈率，较现价有40.4%上行空间 [1]

公司业绩与市场表现 - 25H1净利润预期不少于16亿元，同比+超55% [1] - 24年收入与净利润同比下滑明显（-19%/-52%），主因行业新国标征求意见稿阶段及库存积压影响 [1] - "618"大促线上销量超35万台，与IP三丽鸥合作推出摩登系列提升品牌力 [1] - 25年产品结构优化（冠能、摩登系列等高附加值产品占比提升），叠加以旧换新政策驱动销量增长 [1] 行业地位与产业链布局 - 全球电动两轮车龙头，销量连续8年第一，由17年406万台增至24年1302万台 [1] - 截至24年底门店超40000家，渠道覆盖优势显著 [1] - 全产业链布局：提升电池自供比例（铅酸、钠电等多技术路线），通过收并购实现电机、电控、车架等核心零部件自研自产 [1] 国内市场展望 - 1-5月电动自行车以旧换新达650万辆，政策刺激短期高增，后续资金到位后持续性可期 [2] - 新国标9月1日实施，推动行业向头部集中，公司作为龙头有望受益 [2] 国际化战略进展 - 东南亚市场开发钠电电摩，墨西哥工厂5月首款电动车下线，海外市场成长潜力显著 [2] 盈利预测与估值调整 - 上调25-26年归母净利润预测至29 86亿元（+8 51%）、35 07亿元（+9 12%），27年预测38 26亿元 [2] - 基于25年17 82倍PE（可比公司均值），上调目标价至19 61港币（前值19 46港币） [2]