核心观点 - 国元国际维持对安踏体育的买入评级 目标价为98.0港元 对应25财年市盈率约18.8倍 目标价较现价预计有21.8%的上升空间 [1][4] - 公司户外服饰、专业运动及女性服饰赛道保持较高景气度 公司的品牌运营孵化能力及长期成长路径规划在行业中独树一帜 [1][3] 近期经营表现 - 公司三季度决定将安踏品牌全年流水预期由中单位数增长调整至低单位数增长 同时维持FILA品牌全年中单位数增长及其他品牌增长40%的预期目标 利润率指引不变 [2] - 三季度其他品牌综合同比增长约55% 其中迪桑特品牌增长30% 可隆品牌增长70% MAIA品牌增长45% [2] - 双十一期间 公司整体于天猫平台10-11月同比销售额实现单位数正增长 FILA、迪桑特、可隆品牌10-11月天猫销售额均实现明显正增长 [2] 品牌矩阵与盈利能力 - 公司其他品牌经营利润率持续提升 从2020年转正后快速增长 2024年达到28.6% 2025年上半年达到33.2% 同比提升3.3个百分点 [3] - 其他品牌经营利润占比显著提升 从2020年的2.1%提升至2024年的18.4% 2025年上半年进一步提升至24.3% [3] - 公司通过收购狼爪品牌扩充户外品牌矩阵 计划通过3-5年复兴战略恢复该品牌 并与韩国时尚平台Musinsa成立中国合资公司 控股40% 以拓展时尚领域机遇 [3] - 迪桑特、可隆、MAIA品牌有望保持增长趋势 盈利能力有望保持高水平甚至进一步提升 [3] 财务预测 - 预计公司2025财年至2027财年营收分别为783.1亿元、867.2亿元、942.3亿元 同比分别增长10.6%、10.7%、8.7% [4] - 预计同期归母净利润分别为132.5亿元、152.3亿元、168.9亿元 同比分别增长11.2%、14.9%、10.9% [4]

全球化战略 - 公司坚持品牌基因前提下实现每个市场本地化 计划未来三年在东南亚市场拥有1000家品牌门店[2] - 公司以新加坡为东南亚总部 作为桥头堡强化市场优势 并逐步向南亚 澳大利亚及新西兰等周边市场扩展[3] - 公司通过直面消费者方式 采用单平台多品牌全渠道模式 运营安踏 斐乐 迪桑特 萨洛蒙 威尔胜等多个品牌[3] 区域市场拓展 - 在东南亚核心商业区域设立品牌旗舰店并发展电商业务 在中东及非洲市场覆盖阿联酋 沙特阿拉伯等国家 在欧美市场通过主流体育用品零售渠道拓展业务[4] - 2025年上半年安踏品牌在东南亚市场营收同比增长接近100% 新增美国线下业务和中东业务共同拉动海外业务营收同比增长超过150%[5] - 公司直接并购高端品牌切入欧美成熟市场 确立全球体育用品集团品牌形象 再将成功模式复制至东南亚市场[5][6] 本地化运营 - 公司联合本地体育组织举办赛事 聘用大量本地人才 新加坡总部创造400多个本地岗位且本地员工占比近八成[3] - 公司投资数字化 物流等基础建设 采用品牌加零售商业模式及直营门店模式提高运营效率并降低运营费用[3] - 供应链体系保障 本地团队与消费者洞察深度结合 门店盈利模式持续验证是计划落地关键[2] 战略定位 - 公司坚定单聚焦多品牌全球化战略 聚焦主业以多品牌满足不同品类不同场景的多元消费需求[6] - 全球化战略成为驱动业绩长期增长核心引擎 有望打开更广阔溢价空间[6] - 海外运动用品市场广阔为公司多品牌出海提供潜在发展空间[6]

全球化战略 - 公司宣布未来三年在东南亚实现安踏品牌千店计划 [1] - 2025年上半年东南亚业务流水同比增长接近翻倍 [1] - 以新加坡为东南亚总部 逐步拓展至南亚 澳大利亚及新西兰市场 [1] 运营策略 - 采用单平台 多品牌 全渠道运营模式 [1] - 运营安踏集团与亚玛芬集团旗下多个品牌包括安踏 斐乐 迪桑特 萨洛蒙 威尔胜 [1] - 通过高价值商品 本地化和数字化策略实现线上线下全渠道无缝链接 [1] 发展历程 - 全球化进程分为三个阶段：在中国做好国际品牌 走出去经营全球品牌 让中国品牌走向世界 [1] - 目前全力推进第三阶段全球化战略 [1] - 通过重塑品牌价值和释放发展潜力强化市场优势地位 [1]

财务表现 - 上半年营收385.44亿元，同比增长14.3% [1] - 净利润70.31亿元，同比增长14.5% [1] - 经营利润101.31亿元，同比增长17%，经营利润率26.3%超预期 [1] - 连续12年正增长，连续4年领跑国内体育行业 [1][3] 品牌战略 - 坚持"单聚焦、多品牌、全球化"战略，通过多品牌满足不同圈层和场景需求 [4] - 安踏和FILA两大支柱品牌年流水均超300亿元，增长超行业平均水平 [1][4] - 迪桑特、可隆等品牌实现强劲高质量增长 [1][4] - 差异化多品牌组合是核心增长引擎，包括FILA、迪桑特、可隆、亚玛芬等品牌 [5] 全球化布局 - 在东南亚、中东、北非、北美、欧洲等重要市场深度拓展 [4] - 通过收购国际品牌并重塑价值实现全球化，例如亚玛芬已成为独立上市公司 [5] - 以中国管理和全球智慧打造全球化竞争优势 [8] 投资与并购 - 投资MUSINSA中国并持股40%，探索运动与大时尚产业融合 [2][7] - 完成收购户外品牌狼爪(Jack Wolfskin)，将制定3-5年复兴计划 [7] - 并购战略聚焦两类机会：收购强品牌价值标的实现价值重塑，投资高潜力新兴品牌探索共同成长 [2][8] - 强调不仅要"买得好"，更要"管得好"和"协同好" [2][8] 资本配置 - 资本配置优先顺序：投资现有业务创新数字化和零售转型、寻找高质量并购机会、保持高派息和股份回购 [8] - 上市以来为股东带来近20倍回报，关注长期价值创造 [7][8] 商业模式 - 采用"品牌+零售"独特商业模式，通过DTC转型提升效率与体验 [5] - 具备多品牌管理能力、多品牌零售能力及全球资源整合三大核心竞争力 [5] - 总计签约支持36支中国国家代表队，助力体育强国建设 [6]

公司业绩表现 - 安踏5月销售额增长优于4月 主要由于6 18购物节比去年提早10天 假日增加及天气恢复正常 [1] - 线下销售表现强劲 宝胜集团5月销售额同比下降3% 较4月同比下降15%的跌幅收窄 [1] - 公司考虑在6月提供更多线上折扣以提振销售 应对6 18购物节后可能出现的需求减弱 [1] 财务指引与预测 - 摩根士丹利维持安踏目标价117港元及增持投资评级 [1] - 预计安踏和FILA零售额增长将在2025年第二季达到5-9% FILA增长将强于安踏 [1] - 维持安踏/FILA 2025年营业利益率指引分别为20-25%和约25% [1] - 迪桑特营业利益率超过30% 可隆营业利益率超过20% [1]

目标价调整 - 摩根大通将安踏体育(02020HK)目标价从140港元上调至142港元 [1] - 维持"增持"评级 [1] 业绩展望 - 公司第二季度延续第一季度稳定趋势 [1] - 库存状况健康 [1] - 销售及业绩表现乐观 [1] 销售增长指引 - 安踏品牌预计实现高单位数增长 [1] - Fila品牌预计实现中单位数增长 [1] - 其他品牌预计增长超过30% [1] 经营利润率指引 - 安踏品牌经营利润率预计20%至25% [1] - 斐乐品牌经营利润率预计约25% [1] - 其他品牌经营利润率预计25%至30% [1] 短期利润率影响因素 - 2024年上半年库存减值拨回约3亿元 [1] - 2024年上半年政府补助7.32亿元(部分来自2023财年延迟补助) [1] - 利率下行导致利息收入减少 [1]