出品 | 妙投APP 作者 | 刘国辉 编辑 | 关雪菁 头图 | 李蓓个人公众号 今天早上虎嗅发布了《李蓓被流量耽误了》一文，对于文中观点，半夏投资创始人李蓓迅速给出了回应。在影响力上，李蓓的势能依然强大，半 夏投资公众号发文三个小时后，流量已经接近10W+，转发量更是超过6000。私募圈顶流实至名归。 李蓓在文中提到，"里面其实有不少事实性错误，比如说我23年重仓纯碱，我当时并没有买纯碱，我买的是玻璃。" 这里需要解释一下，私募领域有特殊性，信息披露较少，外界很难像公募一样准确跟踪其具体持仓情况，因此《李蓓被流量耽误了》一文中对于 半夏产品持仓的描述，基本来自公开报道。以2023年的纯碱与玻璃期货为例，当时外界对于李蓓可能做多纯碱和玻璃期货有较多讨论，而李蓓 当时在回应中并未明确肯定或者否定。 文章提到了李蓓曾经辉煌的业绩，以及宏观对冲策略的较高难度，整体来说是比较客观公允的，正如李蓓总提到，"作者还是想尽量客观一点 的，没有一边倒的踩我，也没有恶意看空我。" 就着文中的观点，李蓓对于当前市场上财富管理与资产配置存在的风险，提出了自己的判断，比较有见地，也在市场上引起一些新的讨论，值得 探究。 当大量资金 ...

文章核心观点 - 近期市场出现优质私募产品被“秒光”现象 表明尽管市场情绪有所降温 但真正优质且稀缺的策略对高净值投资者仍具强大吸引力 其背后驱动力是额度稀缺与历史业绩优秀 [3][5] - 以海外量化巨头Two Sigma国内子公司产品为例 其“指数增强+CTA”的复合策略产品在渠道热销 20亿额度迅速售罄 凸显市场对该类策略的认可 [3] - 文章核心论证了“CTA+量化股多/指增”这一复合策略的有效性与优势 并建议投资者在关注海外大厂的同时 也可考虑具备类似策略能力的国内私募管理人 [8][16] 市场现象与案例分析 - Two Sigma国内子公司腾胜投资发行的“指增+CTA”复合策略产品 在三大渠道同步开售 20亿额度几乎上架即空 甚至有高净值客户当场下单1000万 [3] - 类似现象在今年三季度桥水的全天候策略产品上也出现过 门槛提至千万级且额度难求 例如一个亿的账户可能只分到200万额度 [5] - 产品被疯抢的两大核心原因：一是额度稀缺 二是业绩优秀 [5] - 以Two Sigma相关产品为例 其80%指增+20% CTA产品在2023年4月28日至2025年11月28日期间 拟合年化收益15.11% 最大回撤16.35% 而75%指增+25% CTA产品年化收益达17.9% 最大回撤14.85% 显示增加CTA比例可提升收益并降低回撤 [6] 复合策略的优势分析 - “CTA+量化股多/指增”复合策略能提高资金使用效率 CTA策略自带杠杆 仅占用部分保证金 剩余资金可配置其他策略 使整体仓位有机会突破100% [8] - 量化股多策略主要从股票市场获取收益（Beta与Alpha） 而CTA策略从期货市场获利（无论涨跌、趋势或波动） 两者收益来源不同 相关性低 互补性极强 [9][10] - 该组合使收益来源更丰富 在面对复杂行情时抗波动能力更强 这也是海外大型量化机构偏爱此类策略结构的原因 [10][11] - Two Sigma的核心产品线即为量化多策略和宏观对冲 [12] 对海外量化巨头的客观评估 - 必须承认Two Sigma具备核心量化能力和工业化的量化体系 [13] - 但其管理规模庞大 可能导致服务响应不够快 投资者持有体验可能一般 [13] - 作为海外机构 其策略未必完全适应本土市场 可参考桥水进入中国初期表现并不理想的历史 [14] 国内可替代的管理人案例 - 国内存在不输于海外巨头的同类策略产品 投资者可关注国内量化管理人 [16][17] - **案例一：老牌百亿量化私募（CTA出身）** - 在CTA与量化股多的复合策略上实践多年 策略包括：1) 量化选股+CTA（80-90%量选 + 30%-50% CTA） 2) 指数增强+CTA（80%中证500指增 + 30%-40% CTA + 15%股指多头） [18] - 量化股多策略采用多因子模型中频交易 CTA策略以趋势为主 覆盖商品、股指、国债期货等多类资产 保证金占比约6-10% [18] - **案例二：小而美的私募管理人（成立于2013年）** - 策略组合为70%左右的复合CTA + 30%的量化选股 [19] - 复合CTA策略底层交易商品、股指和国债期货 包含15-20个子策略共同决策 保证金占比约20%-30% [19] - 量化选股采用多因子模型中低频交易 CTA策略占比较高 配置性价比较好 [19]

全天候策略产品业绩表现 - 某头部私募旗下全天候策略产品年内回报率在-2%至+2%区间徘徊，远逊于2024年主流私募全天候策略普遍超过20%的回报率 [1][2] - 第三方平台数据显示，20只全天候策略产品中业绩排名靠前的年内回报率达26.17%，但超过六成产品回报率不足5%，部分出现亏损 [2] - 全天候策略私募产品回报率中位数约7%，显著落后于全市场私募策略中位数水平 [3] 业绩承压原因分析 - 债券类资产贡献为正，股票类资产负贡献，商品类资产产生显著负收益，7月末市场情绪复杂多变导致组合波动 [2] - 股债再平衡机制普遍失效，A股行业板块严重分化，长期国债价格显著波动 [4] - 黄金资产表现分化，重仓黄金的管理人业绩领先，配置偏差导致产品间回报率差距最高达20个百分点 [4] 投资者认知偏差 - 投资者常将全天候策略等同于高波动CTA策略，对中低风险全天候策略关注不足 [5] - 渠道销售需花费大量精力解释中低风险全天候策略与高风险商品策略的区别 [5] - 客户反馈产品实际波动幅度超出预期，对策略有效性产生质疑 [6] 本土化改造与能力建设 - 思晔投资结合本土市场特征构建风险评价体系，动态调整资产权重，产品业绩保持平稳 [6] - 量化私募以"永久组合"策略为基底进行量化改造，聚焦指数增强和期货合约配置，提升组合效率 [6] - 银叶投资强调需开发适应中国经济独特规律的动态配置模型 [7] 未来发展方向 - 提升宏观研判与动态资产配置能力，强化市场研究 [7] - 严控极端情景风险，应对衍生品交易及跨境投资合规要求 [7] - 策略透明化，清晰阐释收益来源与逻辑，加强投资者教育 [7] - 资管新规释放银行理财替代需求，低波动多资产配置策略受关注 [7] - 衍生品市场发展与机构合作探索有望拓展渠道与客群覆盖 [8]

全天候策略产品业绩表现 - 某头部私募旗下全天候策略产品年内回报率在-2%至+2%区间，远逊于主流私募全天候策略2024年普遍超过20%的回报率 [1] - 第三方平台数据显示，20只全天候策略产品中业绩排名靠前的年内回报率达26.17%，但超过六成产品回报率不足5%，部分产品出现亏损 [2] - 全天候策略产品回报率中位数约7%，显著落后于全市场私募策略中位数水平 [2] 业绩承压原因 - 债券类资产贡献为正，股票类资产带来负贡献，商品类资产产生显著负收益 [1] - 股债再平衡机制普遍失效，A股行业板块严重分化，长期国债价格出现显著波动 [2] - 黄金资产表现分化，重仓黄金的管理人业绩显著领先，配置偏差导致产品间回报率差距最高达20个百分点 [3] 投资者认知偏差 - 投资者将全天候策略产品等同于高风险的CTA策略产品，对中低风险全天候策略关注不足 [3] - 渠道宣传强调全天候策略为低波动策略，但实际波动幅度超出预期，导致客户困惑 [4] 本土化改造与策略优化 - 思晔投资结合本土市场特征构建风险评价体系，动态调整资产权重，产品业绩保持平稳 [4] - 量化私募以"永久组合"策略为基底进行量化改造，聚焦指数增强领域，通过期货合约配置黄金、国债等资产 [5] 核心竞争力构建方向 - 提升宏观研判与动态资产配置能力，开发适应中国经济运行独特规律的动态配置模型 [5] - 严控极端情景风险，应对衍生品交易、杠杆运用及跨境投资的合规要求 [5] - 策略透明化，清晰阐释收益来源与策略逻辑，通过投资者教育帮助客户理解波动本质 [5] 市场机遇 - 资管新规净值化转型释放银行理财替代需求，投资者对低波动、高夏普比率的多资产配置策略兴趣浓厚 [5] - 国内衍生品市场发展，私募与银行、券商合作开发定制低风险全天候策略产品，渠道拓展与客群覆盖有望打开新局面 [6]

桥水基金管理层更迭 - 创始人瑞·达利欧彻底退出桥水基金，公司回购其所有剩余股份 [1] - 文莱投资局通过数十亿美元交易获得桥水近20%股权 [1] - 联席首席投资官鲍勃·普林斯将拥有更大话语权 [1] - 新一代领导团队包括鲍勃·普林斯、格雷格·詹森等核心合伙人 [4] - 达利欧将以"客户和导师"身份继续关注桥水发展 [4] 桥水基金全球业务表现 - 全球管理资产规模从2019年末1680亿美元降至2024年末921亿美元 [2][11] - 旗舰基金Pure Alpha 2024年收益11.3%，2025年上半年收益17% [11] - 公司采用"联席"高管制度，过去十年高层变动频繁 [10] 桥水中国业务发展 - 中国私募管理规模2024年突破400亿元，成为唯一百亿外资私募 [2] - 2022年设立的主力私募产品3年累计净值涨幅76% [2] - 2025年"全天候"策略产品收益率达18.55% [12] - 过去五年年化回报接近15%，2022-2023年逆势实现10%回报 [11] - 产品通过头部银行券商渠道分销，常现"秒杀"现象 [12] 桥水中国管理层变动 - 原中国总经理孙悦升任桥水全组合策略主管 [14] - 孙悦拥有哈佛商学院背景，2018年主导组建中国业务 [16] - 总部暂未任命中国新总经理，显示对中国团队信任 [14] 投资策略与市场布局 - 中国业务主要布局境内股、债、商品市场 [11] - 近年业绩受益于黄金和债券配置 [13] - 采用"理念择优"文化，强调从错误中学习 [16]