行业展望 - 新能源锂离子电池行业2025年将保持较好增速 供求关系逐渐趋于平衡 细分领域价格相对稳定 [1] - 行业持续整合和洗牌环境下 具有竞争优势的龙头企业有望脱颖而出 重新步入盈利增长轨道 [2] - 硅基负极是未来锂电池重要技术方向 消费电子、电动工具、无人机、低空经济及固态电池需求加快硅碳负极投产节奏 [3] 公司业绩 - 2024年公司营收134.48亿元(同比下降12.33%) 净利润11.91亿元(同比下降37.72%) [1] - 2025年一季度营收32.15亿元(同比增长5.96%) 净利润4.88亿元(同比增长9.64%) 业绩重回增长 [1] - 膜材料与涂覆事业部贡献主要利润 负极材料业务受海外需求偏弱影响仍面临挑战 [2] 业务进展 - 负极材料业务通过消纳高价库存 石墨化及碳化工艺降本显著 高容量/长循环/超快充人造石墨获客户认可 CVD硅碳负极获量产订单 [2] - 四川一体化负极工厂逐步投产 对成本改善和抢占市场形成支撑 [2] - 涂覆隔膜业务2025年目标为90亿㎡涂覆加工出货量+12亿㎡基膜出货量 [3] 产能规划 - 2025年底实现25万吨负极材料有效产能(四川紫宸项目) [3] - 安徽芜湖硅碳负极一期项目力争2025年上半年形成批量销售 [3] - 持续推进四川卓勤涂覆隔膜二期项目建设 补齐基膜产能短板 [3] - 探索东南亚布局负极材料/基膜/涂覆加工产能 满足海外客户多元化需求 [4] 技术应用 - 硅碳负极将率先在消费电子/无人机/电动工具领域批量使用 动力电池领域应用相对滞后但会逐步跟进 [4] - 公司持续推进硅碳负极在动力电池领域的产品认证 协同上下游落实市场推广 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - Q1业绩符合预期，降本增效成果显现，消费端侧迎换机周期及AI浪潮催化，公司出货及营收有望保持高增，结合公司战略客户优势和聚焦行业前沿研发，业务广度持续拓展，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月28日收盘价49.53元，一年内最高/最低68.86/31.45元，市净率1.9，股息率0.97%，流通A股市值2866百万元，上证指数/深证成指3288.41/9855.20 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产26.38元，资产负债率73.01%，总股本/流通A股82/58百万，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|5108|12.5|91|81.4|1.16|18.2|3.8|45| |2025Q1|1225|23.3|32|903.9|0.40|16.3|1.3|-| |2025E|6218|21.7|240|162.9|2.93|18.8|10.0|17| |2026E|7166|15.2|353|47.2|4.31|19.2|13.1|11| |2027E|7974|11.3|449|27.0|5.47|19.1|13.7|9| [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|4541|5108|6218|7166|7974| |其中：营业收入|4541|5108|6218|7166|7974| |减：营业成本|3667|4177|5051|5790|6453| |减：税金及附加|31|37|37|43|40| |主营业务利润|843|894|1130|1333|1481| |减：销售费用|132|125|124|129|128| |减：管理费用|299|324|361|401|439| |减：研发费用|333|301|336|380|407| |减：财务费用|17|51|62|58|47| |经营性利润|62|93|247|365|460| |加：信用减值损失（损失以“-”填列）|-4|-1|-4|-2|-2| |加：资产减值损失（损失以“-”填列）|0|-45|-28|-30|-30| |加：投资收益及其他|-48|22|30|30|30| |营业利润|23|66|244|359|457| |加：营业外净收入|-3|1|1|1|1| |利润总额|20|67|245|360|458| |减：所得税|-30|-25|5|7|9| |净利润|50|91|240|353|449| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|50|91|240|353|449| [9] 公司研究/公司点评 - 1Q25公司营收12.25亿元，同比+23.3%，归母净利0.32亿元，同比+903.9%，毛利率16.3%，同比-2.9pct，归母净利率2.6%，同比+2.3pct，费用端控费降本成果显著 [7] - 传统消费锂电迎换机周期复苏，新兴场景需求爆发，24年全球小型锂电池出货量129.5GWh，同比增长12%，预计25年突破145GWh，同比+10 - 12%，公司24年电池销售5.14亿只，同比+18%，25年产能利用率及运营效率有望提升 [7] - 24年公司研发围绕细分需求布局多种电池，融入核心战略客户产品生态，拓展全球科技头部企业 [7] - 考虑24年国际贸易不确定性，小幅下调25年盈利预测，考虑产品导入及新兴应用突破，降本增效持续发力，小幅上调26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利润分别为2.40/3.53/4.49亿元，对应PE为17/11/9倍 [7]