鞍山市工业经济表现 - 一季度规上工业增加值同比增长11.3% 高于全省7.7个百分点 位列全省第二[1] - 辽宁雨森卫生用品二期项目投产后年产能达18.5万吨 年产值突破30亿元[1] - 工业振兴战略推动形成"传统+特色+新兴"多元产业矩阵[1] 传统产业升级举措 - 钢铁产业高端产品占比提升至16.3% 规上增加值同比增长9.2%[2] - 西鞍山铁矿等重点项目推动产业链高端延伸[2] - 菱镁产业实现绿色智能转型 从原料输出转向全产业链发展[2] - 循环经济建成东北最大废钢加工集群 资源综合利用年产值超百亿元[2] 特色产业发展 - 先进装备制造 特色消费品和精细化工三大产业向智能化 绿色化 高端化发展[2] - 实施技术改造专项行动推动产业升级[2] 新兴产业突破 - 钠离子电池示范电站建成 多项技术达国际先进水平[2] - 氢能产业园 智能算力中心等重点项目加速推进[2] 未来发展规划 - 紧盯"双过半"目标实施技术 数字 节能 环保 安全改造工程[2] - 通过防减量 做增量 抓变量策略稳定工业大盘[2]

交易结构 - 中国旭阳集团及其附属公司、深创投、农银资产将出售所持沧州旭阳化工合计100%股权，换取滨海能源发行的对价股份[1] - 出售股权比例分别为旭阳集团80.4765%、旭阳煤化工0.0080%、深创投14.1931%、农银资产5.3224%[1] - 对价股份发行价为每股7.55元人民币，发行数量根据最终对价除以发行价确定[1] - 交易完成后沧州旭阳化工将成为滨海能源附属公司，滨海能源将成为中国旭阳集团附属公司[1] 标的公司业务 - 沧州旭阳化工主营尼龙新材料研发生产销售，产品包括己内酰胺、尼龙6及尼龙弹性体[2] - 滨海能源主营锂电池负极材料研发生产销售，为深交所上市公司(代码000695)[2] - 沧州旭阳化工2024年向中国旭阳集团精细化工分部贡献收入47.1%、除税前溢利50.1%[4] 政策背景 - 2024年起中国监管部门出台多项政策支持上市公司并购重组及资本市场高质量发展[3] - 工信部等十部门2024年7月印发《精细化工产业创新发展实施方案》，推动产业链高端化延伸[3] - 尼龙新材料产业获政策支持向高端产品方向扩展[3] 战略协同效应 - 交易将整合尼龙新材料与锂电池负极材料业务，形成碳材料完整产业链[4] - 中国旭阳集团碳材料研究团队可提升研发资源利用效率[4] - 滨海能源2024年9月建立电气实验室，已开发出耐温性提升的尼龙基锂电池隔膜材料[6] - 尼龙新材料在锂电池铝塑膜应用前景广阔，2024年中国需求达4.2亿平方米[5] - 业务整合有助于公司在汽车等消费品市场建立更强地位，提升估值[6]

报告行业投资评级 - 首次覆盖三维化学，给予“优于大市”评级 [2][4][9] 报告的核心观点 - 三维化学是国内硫磺回收领域龙头，通过“工程服务 + 化工实业”双轮驱动形成独特竞争优势，构建“设计 - 施工 - 生产 - 研发”的闭环价值链 [1] - 现代煤化工建设浪潮带来工程业务新机遇，正丙醇供需紧平衡，纤维素打开成长空间，公司在手订单充足、资产质量健康、现金流充沛、分红优厚 [2] 根据相关目录分别进行总结 三维化学：科技为核，“工程 + 实业”携手并进 - 三维化学是集化工石化技术和产品研发、工程技术服务、催化剂及基础化工原材料生产销售于一体的科技型特色化学集团公司，是国内设计、总承包硫磺回收装置最多的公司，也是国内最大的正丙醇生产企业等 [14] - 公司前身为 1969 年成立的齐鲁石化胜利炼油厂设计室，2004 年改制为民营企业，2020 年收购诺奥化工拓展化工实业业务，实际控制人为曲思秋先生，股权结构稳定 [15][19] - 公司形成工程服务、化工实业两大业务板块，工程业务依托硫磺回收技术提供全生命周期工程技术服务，化工实业聚焦高附加值产品，二者协同发展，2024 年工程收入 5.7 亿元，化工品及催化剂销售收入 18.1 亿元 [21] 硫磺回收专家，煤化工建设提速助力订单收入增长 三维化学：硫磺回收技术国产化先锋，自研核心工艺 - 硫磺回收是将工业废气中有毒硫化氢转化为高纯度硫磺的环保技术，克劳斯法经改良后实现工业化，通过克劳斯反应和尾气处理提升回收率 [24] - 中国硫磺回收工艺曾长期受制于海外技术垄断，三维化学自主研发“无在线炉硫磺回收工艺技术”，降低系统能耗和排放，简化工艺流程，2001 年设计的装置建成，结束中国大型硫磺回收工艺技术及主要设备依赖进口的局面 [28][29] - 截至 2024 年末，三维化学累计完成各类硫磺回收装置设计、总承包合计 240 套，装置总规模 1283 万吨/年，是国内设计、总承包硫磺回收装置最多的公司 [32] 石油炼化产能结构持续优化，硫磺回收技改需求稳定 - 硫磺回收是炼化产能建设的标配，相关政策对二氧化硫排放限值和硫回收率有严格要求 [36] - 石油炼化行业仍处于产能消化期，盈利能力持续磨底，供给侧结构性改革持续推进，产能出清机制从市场化引导转向政策强制约束 [37][44] - 中国原油进口量逐年增加，进口原油整体含硫量上升，推动硫磺回收装置需求增加，借鉴钢铁行业发展历程，产能出清阶段的技改需求足以支撑工程需求持续增长 [45][49] 现代煤化工发展空间广阔，创造增量工程需求 - 煤化工是以煤炭为原料转化为燃料及化学品的技术体系，发展现代煤化工是保障国家能源安全的重要举措，政策严控能源用煤，鼓励煤炭原料化，推动煤炭企业加快发展现代煤化工 [52][56] - 新疆煤炭资源丰富，煤种高度适配煤化工需求，疆煤价格长期维持在较低水平，国内大型煤企加速布局西北煤化工项目，新疆在建及拟建煤化工项目投资规模估算已达 6000 - 7000 亿元，“十五五”期间总投资规模可能攀升至万亿级别 [61][67][69] - 煤化工与石油炼化硫磺回收工艺原理基本相通，但存在特殊性，三维化学布局煤化工领域二十余载，工艺技术适配煤化工需求 [70][72] 煤化工建设提速有望助力工程收入快速增长 - 2024 年公司工程业务新签合同额 4.7 亿元，同比 - 69.9%，2025Q1 新签工程订单 3.0 亿元，大部分订单来源于新增煤化工项目建设需求，截至 2025 年 3 月末，在手订单 16.7 亿元 [73] - 预计未来石油炼化行业新建规模有限，但技改需求将支撑投资规模，煤化工领域增速较高，将贡献主要增量，三维化学在煤化工硫回收领域优势明显，收入规模有望快速增长，预计 2025 - 2027 年公司煤化工工程收入将达 3.6/5.5/7.6 亿元 [2][79][80] 聚焦“小而美”产品，技术研发赋能实业投资 正丙醇：供给偏紧，预计盈利稳健 - 2020 年公司收购诺奥化工进军精细化工实业业务，2024 年化工实业业务实现营业收入 18.1 亿元，占公司总收入的 71%，醇醛酯类/残液加工类/纤维素及衍生物分别实现收入 14.1/3.8/0.1 亿元 [85] - 公司主要化工产品品类包括 C3、C4、C5、C8 醇（醛、酸）等，醇类产品是主要对外销售品类，公司具备灵活生产调节能力 [88] - 公司是国内产能规模最大的正丙醇生产企业，正丙醇 65%用于生产醋酸正丙酯，需求端印刷油墨行业环保标准趋严推动醋酸正丙酯扩产，进而推动正丙醇需求，供给端供给结构集中，反倾销政策持续限制美国产品进口 [91][93][96] - 2025 年国内正丙酯产能将从 86 万吨增至 116 万吨，正丙醇产能从 27 万吨增至 44 万吨，预计仍存在 4.1 万吨供给缺口，正丙醇生产成本相对稳定，价格预计维持在 8000 - 9000 元/吨水平，单吨毛利大约为 500 - 1500 元/吨 [107][108] 残液回收：市场空间有限，收入和利润稳定 - 丁辛醇残液回收是对羰基合成法生产丁辛醇过程中产生的残液进行资源化处理的过程，公司残液回收业务主要生产混合丁醇、辛醇、碳十二等残液回收产品，具备成本和环保优势 [115] - 公司掌握丁辛醇残液回收技术自主知识产权，拥有 1.5 万吨/年丁辛醇残液回收装置和 6 万吨/年丁辛醇残液分离装置，每年丁辛醇残液最大处理产能为 7.5 万吨，近几年公司残液回收规模稳定 [117] 纤维素：高附加值产品，有望引领国产工艺突破 - 专业工程企业在技术研发和工程实现上具有独特优势，公司自主研发醋酸纤维素工艺，拟投建 1.5 万吨醋酸纤维素产能，项目预计 2026 年建成投产 [122] - 醋酸纤维素进口依赖度高，公司投建纤维素项目若能顺利投产运营，将有机会抢占国产纤维素的关键生态位，有效增厚公司利润 [123] 财务分析：现金充足资产质量高，分红优厚 - 2021 年公司正式并表诺奥化工后收入总体维持稳定，2022 年后受正丙醇价格下跌影响，利润有所下滑，2025 年一季度利润阶段性小幅下滑 [125] - 2024 年公司整体毛利率 21.57%，较上年 + 3.47pct，毛利率较 2020 年高峰有明显下滑，2024 年公司管理/研发/销售费用率分别为 4.62%/4.39%/0.90% [129] - 公司现金、理财、债权投资资产占总资产的一半以上，2024 年末应收账款和合同资产 3.6 亿元，工程业务应收账款及合同资产周转率 1.58 次，显著高于同业，2024 年末总负债仅 7.6 亿元，资产负债率 20.9% [131] - 公司收款及时，现金流充沛，连续三年归母净利润现金含量高于 100%，同时收现比高于 100%，2024 年公司实现经营活动产生的现金流量净额 2.9 亿元，同比 - 43.7% [141] 盈利预测 - 预计未来三年收入 31/34/38 亿元，同比 + 22%/+10%/+10%，未来三年整体毛利率为 22%/23%/26%，各项费用逐年小幅增长，费用率稳中有降，未来 3 年归母净利增速 + 51%/+22%/+27% [9] 估值与投资建议 - 采用 FCFF 和相对估值法，公司合理估值区间为 10.35 - 12.80 元，较当前股价有 17% - 44%空间，首次覆盖，给予“优于大市”评级 [2]

公司股权变动 - 山东朗晖通过增资取得蓝帆投资52.0395%股权，导致蓝帆医疗间接控股股东变更为山东朗晖 [1][15][17] - 增资方式为债权转股权，山东朗晖以109,096.0961万元债权作价出资，其中97,220.4058万元进入注册资本，11,875.6903万元计入资本公积 [18][20][21] - 本次权益变动后，山东朗晖间接控制蓝帆医疗23.31%股份，对应234,781,123股 [36] 公司基本情况 - 山东朗晖成立于2011年，注册资本15,000万元，主要从事精细化学品研发生产，主要产品为增塑剂和PVC糊树脂系列 [4][5][8] - 公司控股股东为上海朗晖（持股41.2533%），实际控制人为李振平 [4][6] - 2024年公司资产总额49.47亿元，负债33.68亿元，净资产15.79亿元，营业收入134.15亿元，净利润2.13亿元 [10][30] 行业与业务 - 山东朗晖是国内领先的增塑剂和PVC糊树脂生产企业，产品应用于食品包装、儿童玩具、医用材料等领域 [8][27] - 蓝帆医疗主营业务包括心脑血管器械、健康防护手套和应急救护三大板块，与山东朗晖不存在同业竞争 [27][28] - 2023-2024年上市公司向山东朗晖采购原材料金额分别为1.39亿元和1.21亿元 [28] 财务数据 - 山东朗晖2022-2024年营业收入分别为121.54亿元、126.93亿元和134.15亿元，呈现稳定增长 [30][32] - 同期净利润分别为0.95亿元、4.77亿元和2.13亿元，2023年出现显著增长后2024年回落 [10][32] - 公司2024年资产负债率68.09%，较2023年的72.47%有所改善 [10]

公司经营状况与战略 - 2024年度公司实现营业收入67,481.33万元，归属于上市公司股东的净利润为-4,953.16万元，处于亏损状态[1] - 公司主营业务为精细化学品研发、生产和销售，产品包括新材料产品（显示材料、新能源电池材料、电子化学品、有机硅材料）和CDMO产品（医药和农药领域）[1] - 2025年公司将聚焦主业，降本增效，扭转2024年亏损状况，加强市场开拓力度，深化市场需求挖掘，丰富管线产品[1] 新材料板块发展计划 - 液晶产业主要生产已国产化，公司将抓住日韩企业出售液晶面板工厂的契机，积极拓宽国内液晶客户并发展OLED显示材料[2] - 新能源电池材料需继续降低成本，提升竞争力，增加市场份额[2] - 有机硅产品将继续开发新产品，丰富产品结构，扩展成长空间[2] - 推动其他电子化学品业务建设[2] CDMO板块发展计划 - 由小分子领域向大分子领域拓展，开展多肽原料药业务[2] - 加强对既有生产项目的改进和提升[2] - 推进重点项目建设：兰州康鹏新能源2.55万吨/年电池材料项目（一期）一阶段、衢州康鹏化学新型材料项目、上海万溯药业医用多肽制造能力提升项目[2] 研发与技术创新 - 加大研发领域设施投入和团队建设，提升自主创新和科技创新实力[3] - 聚焦现有优势产品进行横纵向、深度化、系列化开发[3] - 优化和丰富产品结构，培育在国内外市场具有领先优势的科研成果[3] 公司治理与ESG - 2025年修订《公司章程》及相关议事制度，建立舆情应对工作机制[3] - 自愿披露2024年度环境、社会和公司治理(ESG)报告[3] - 持续优化公司治理架构及制度体系，提升治理效能，坚持可持续发展道路[3] 人才激励与投资者关系 - 2024年6月实施限制性股票激励计划，设置公司层面及个人层面考核要求[5] - 2025年将继续严格执行限制性股票激励计划后续安排[5] - 采用业绩说明会、图文或视频等可视化形式解读定期报告，启动股东会"一键通"服务便利投资者参与[5] 股东回报与未来规划 - 2024年度利润分配预案为不进行利润分配，不进行资本公积金转增股本，不送红股[6] - 将研究中期分红、多次分红的可行性，实现业绩增长与股东回报的平衡[6] - 每半年度评估"提质增效重回报"行动方案执行情况，听取投资者意见并改进[6]

产品情况 - HAP产品应用于中高端面霜、面膜类产品，2024年化妆品原料销量因新客户开拓和渗透率提升大幅增长，生产及市场拓展正常推进 [2] - HDO产品可作化妆品原料，生产线预计2025年12月前投产 [3] - DFBP是合成PEEK的重要中间体，公司新增2500吨产能已获验证并批量供货 [3] 市场与行业 - 短期光引发剂行业竞争格局不会显著变化 [3] - 2025年第一季度各大类产品销量较上年同期增加超30% [3] - 2024年公司出口收入营收占比30%左右，对美出口业务营收占比约7%，美国加征关税有不利影响，公司将开拓新市场并减少出口风险 [4] - 新材料在新兴应用场景拓展有周期和不确定性，DFBP下游PEEK应用进展以下游客户公开信息为准 [4] - 环保政策对光引发剂行业有积极影响，推动公司规范生产和业务发展 [4][5] 公司运营与规划 - 公司投资计划需经谨慎程序，重大投资会按规则披露 [3] - 芳香酮项目二期工程三车间新增HDO产能单位价值更高 [4] - 高端化妆品精制提纯技术研发项目瞄准国内外市场需求 [5] - 未来三年营收关键驱动因素包括行业需求、技术进步、公司运营基础和经营目标等 [6] - 2025年公司授权开展外汇套期保值业务，规避汇率风险 [7] - 公司分红方案需股东大会审议，实施时间关注后续公告 [7][8] - 公司采取与供应商建立长期合作、制定采购管理程序、委托加工核心原材料等策略应对原材料价格波动 [8] - 化妆品原料面临市场竞争，公司会开拓新产品、提升品质和采用灵活策略满足需求 [8]

公司基本信息 - 证券代码为 301212，证券简称为联盛化学 [1] - 2025 年 5 月 16 日 15:00 - 16:00 召开 2024 年度暨 2025 年第一季度业绩说明会，地点为价值在线网络互动 [2] - 接待人员包括董事长牟建宇、董事兼董事会秘书周正英、财务负责人黄清辉、独立董事金礼才、保荐代表人聂敏 [2] 股价与股票解禁问题 - 二级市场股价受宏观经济、行业政策、市场形势等多种因素影响，公司将做好生产经营回报投资者 [2] - 2025 年 4 月 21 日解禁的股票不存在被质押、冻结的情形 [3] 业绩情况 - 2024 年营收同比下降 4.47%，归母净利润大幅下滑 75.73%，原因是产品销售价格降幅大于原材料价格降幅，毛利率大幅下降 [3] 研发与项目情况 - 公司立足研发创新，将推进新产品研发，打造高附加值产品技术迭代和攻克，近三年研发投入占总营业收入总体稳定 [3] - 超纯电子化学品及生物可降解新材料等新建项目（一期）还在建设中，具体产能和预期收益详见 2024 年年度报告 [3] 市场情况 - 结合一季度情况，部分产品海外需求同比上升，个体产品需求有差异，2024 年电子化学品类收入同比增幅超过 110% [4] - 公司主要客户多为知名及领先的大型企业，如拜耳集团、劳伦斯科研、海利尔等 [4] 环保与政策情况 - 2024 年公司环保投入 673 万元，严格执行国家环保法律法规，通过重点行业大气污染防治绩效评级 B 级评定以及第三次清洁生产审核，环保体系正常运行 [4] 公司战略与举措 - 公司围绕“差异化竞争思路”，从技术、生产和市场等方面协同发力，为客户提供定制化解决方案，详见 2024 年年度报告 [4] - 公司致力于绿色、低碳、数字化转型，2024 年围绕工艺技改、自动化提升改造以及生产流程优化等开展节能减排行动，将节能低碳宣传培训融入日常生产活动 [5] 分红政策 - 公司将坚持做好主业以实现健康稳定发展，努力回报投资者 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“优于大市”评级 [2][4][9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内硫磺回收领域龙头，通过“工程服务 + 化工实业”双轮驱动形成独特竞争优势，构建“设计 - 施工 - 生产 - 研发”的闭环价值链 [1] - 现代煤化工建设浪潮带来工程业务新机遇，公司深耕煤化工硫回收领域 20 余年，技术适配需求特点，在手订单充足，工程业务有望保持快速增长 [2] - 正丙醇供需紧平衡，价格有望维持盈利区间，公司正在建设的醋酸纤维素项目潜力大，投产后有望成为重要利润增长点，残液回收业务盈利稳定 [2] - 公司在细分领域建立技术护城河，市场份额领先，在手订单充足、资产质量健康、现金流充沛、分红优厚，合理估值区间较当前股价有 17%-44%空间 [2] 根据相关目录分别进行总结 科技为核，“工程 + 实业”携手并进 - 报告研究的具体公司是集化工石化技术和产品研发、工程技术服务、催化剂及基础化工原材料生产销售于一体的科技型特色化学集团公司，是国内设计、总承包硫磺回收装置最多和最大的正丙醇生产企业 [14] - 公司前身为齐鲁石化胜利炼油厂设计室，2004 年改制为民营企业，自主研发的“无在线炉硫磺回收工艺”打破国外垄断，2020 年收购诺奥化工拓展化工实业业务 [15] - 公司实际控制人为曲思秋先生，合计持股 12.66%，自 1985 年起即在公司任职，2004 年改制后至今任董事长 [19] - 公司形成工程服务、化工实业两大业务板块，通过工程业务导流客户资源促进化工实业产品销售，将化工实业收益反哺技术研发，2024 年工程收入 5.7 亿元，化工品及催化剂销售收入 18.1 亿元 [21] 硫磺回收专家，煤化工建设提速助力订单收入增长 三维化学：硫磺回收技术国产化先锋，自研核心工艺 - 硫磺回收是将工业废气中的有毒硫化氢转化为高纯度硫磺的环保技术，克劳斯法经改良后实现工业化，通过克劳斯反应和尾气处理环节提升回收率 [24] - 中国硫磺回收工艺曾长期受制于海外技术垄断，三维化学自主研发“无在线炉硫磺回收工艺技术”，降低系统能耗和排放，简化工艺流程，2001 年设计的装置建成，结束依赖进口局面 [28] - 截至 2024 年末，公司累计完成各类硫磺回收装置设计、总承包合计 240 套，装置总规模 1283 万吨/年，是国内设计、总承包硫磺回收装置最多的公司 [32] 石油炼化产能结构持续优化，硫磺回收技改需求稳定 - 硫磺回收是炼化产能建设的标配，相关政策对二氧化硫排放限值和硫回收率有严格要求 [36] - 石油炼化行业仍处于产能消化期，盈利能力持续磨底，加权毛利率由 2016 年高峰的 22.9%下滑至 2022 年最低点的 17.3% [37] - 炼化行业供给侧结构性改革持续推进，产能出清机制从市场化引导转向政策强制约束，推动行业向集约化、低碳化深度转型 [44] - 中国原油进口依赖度高，进口原油整体含硫量上升，推动硫磺回收装置需求增加 [45] - 借鉴钢铁行业发展历程，产能出清阶段的技改需求足以支撑工程需求持续增长，石化行业具备技术优势的工程企业有望复制增长路径 [49] 现代煤化工发展空间广阔，创造增量工程需求 - 煤化工是以煤炭为原料转化为燃料及化学品的技术体系，现代煤化工可提升煤炭转化效率，替代传统石油基原料 [52] - 发展煤化工是保障国家能源安全的重要举措，中国能源结构“富煤、贫油、少气”，政策严控能源用煤，鼓励煤炭原料化，推动煤炭企业发展现代煤化工 [52][56] - 新疆煤炭资源丰富，煤种适配煤化工需求，价格长期维持在较低水平，国内大型煤企加速布局西北煤化工项目，预计总投资规模可能攀升至万亿级别 [61][67][69] - 煤化工与石油炼化硫磺回收工艺原理基本相通，但存在特殊性，三维化学布局煤化工领域二十余载，工艺技术适配煤化工需求 [70][72] 煤化工建设提速有望助力工程收入快速增长 - 2024 年公司工程业务新签合同额同比下滑，2025Q1 新签工程订单大幅增长，大部分订单来源于新增煤化工项目建设需求，截至 2025 年 3 月末，在手订单 16.7 亿元 [73] - 预计未来石油炼化行业新建规模有限，但技改需求将支撑投资规模，煤化工领域增速较高，将贡献主要增量，公司市场份额有望扩大，收入规模将快速增长 [79] - 预测 2025 - 2027 年公司煤化工工程收入将达 3.6/5.5/7.6 亿元，工程业务收入将达 8.5/10.1/12.0 亿元 [2][80] 聚焦“小而美”产品，技术研发赋能实业投资 正丙醇：供给偏紧，预计盈利稳健 - 2020 年公司收购诺奥化工进军精细化工实业业务，2024 年化工实业业务营业收入 18.1 亿元，占公司总收入的 71% [85] - 公司主要化工产品品类包括醇、醛、酸、酯等，醇类产品是主要对外销售品类，公司具备灵活生产调节能力 [88] - 公司是国内产能规模最大的正丙醇生产企业，正丙醇主要用于生产醋酸正丙酯，醋酸正丙酯应用于多个行业 [91] - 需求端，印刷油墨行业环保标准趋严，推动醋酸正丙酯扩产，进而推动正丙醇需求，2024 年国内醋酸正丙酯产能和产量均增加 [93] - 供给端，供给结构集中，反倾销政策持续限制美国产品进口，国内产能快速扩张，进口依赖度下降 [96] - 2025 年国内正丙酯和正丙醇产能均将增加，但总体供给仍然偏紧，预计存在 4.1 万吨供给缺口 [107] - 正丙醇生产成本相对稳定，价格预计维持在 8000 - 9000 元/吨水平，单吨毛利大约为 500 - 1500 元/吨 [108] 残液回收：市场空间有限，收入和利润稳定 - 丁辛醇残液回收是对羰基合成法生产丁辛醇过程中产生的残液进行资源化处理的过程，公司残液回收业务生产混合丁醇、辛醇、碳十二等产品，具备成本和环保优势 [115] - 公司掌握丁辛醇残液回收技术自主知识产权，是国内规模领先的丁辛醇残液回收企业，近几年残液回收规模稳定 [117] 纤维素：高附加值产品，有望引领国产工艺突破 - 专业工程企业在技术研发和工程实现上具有独特优势，能更敏锐地捕捉技术趋势并实现技术突破 [122] - 公司自主研发醋酸纤维素工艺，拟投建 1.5 万吨醋酸纤维素产能，项目预计 2026 年建成投产 [122] - 醋酸纤维素进口依赖度高，公司投建项目若顺利投产运营，将有机会抢占国产纤维素的关键生态位，增厚公司利润 [123] 财务分析：现金充足资产质量高，分红优厚 - 2021 年公司并表诺奥化工后收入总体维持稳定，2022 年后受正丙醇价格下跌影响，利润有所下滑，2025 年一季度利润阶段性小幅下滑 [125] - 2024 年公司整体毛利率 21.57%，较上年上升，较 2020 年高峰有明显下滑，费用率稳定 [129] - 公司现金、理财、债权投资资产占总资产的一半以上，应收账款及合同资产周转率显著高于同业，2024 年末资产负债率 20.9%，基本没有带息负债 [131] - 公司收款及时，现金流充沛，连续三年归母净利润现金含量高于 100%，收现比高于 100%，2024 年经营活动现金流量净额同比下降 [141] 盈利预测 - 预测 2025 - 2027 年公司营业收入分别为 31.24/34.36/37.84 亿元，同比增长 22.3%/10.0%/10.1% [3] - 预测 2025 - 2027 年公司归母净利润分别为 3.96/4.82/6.14 亿元，同比增长 50.8%/21.7%/27.3% [3] - 预测未来三年整体毛利率为 22%/23%/26%，各项费用逐年小幅增长，费用率稳中有降 [9] 估值与投资建议 - 采用 FCFF 和相对估值法，公司合理估值区间为 10.35 - 12.80 元，较当前股价有 17% - 44%空间 [2] - 首次覆盖，给予“优于大市”评级 [2][4][9]

公司基本信息 - 投资者关系活动为 2025 年山东辖区上市公司投资者网上集体接待日活动，于 2025 年 5 月 15 日 15:00 - 16:30 通过网络远程形式开展，参与人员为广大投资者，接待人员有董事长黄以武、财务负责人高斌、董事会秘书于书敏 [1] 光刻胶业务 - 已销售的半导体光刻胶材料包括光刻胶单体、树脂、光酸，属上游材料，国内外均有销售，客户为生产成品半导体材料的企业 [1][6] - 树脂方面拥有 65 吨理论产能的专线，电子领域单体材料多数可用柔性生产线，可按需调整产品，后续可能增加专用产能 [1][6] 项目进展与产能规划 在建项目 - “中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目”预计 2025 年 6 月底前陆续投入使用，PEI 产品理论产能 1,500 吨的量产线在此项目中，预计年内投入使用 [2][7][8] - 万润工业园一期 C01 车间产能 500 吨，控股子公司九目化学生产基地 A04 项目产能 70 吨、A05 项目产能 70 吨，三月科技综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目产能 30 吨，均在推进中 [2] 其他产品 - PEEK 材料完成中试，正在下游推广验证，量产产能将根据市场需求规划，目前未产生收入 [4][8][9] - 聚酰亚胺材料现有产能可满足下游需求，PEI 产品理论产能 1,500 吨的量产线预计上半年投入使用，TPI、PI - 5218 使用现有通用产能生产 [7] 盈利与业绩相关 盈利项目 - “中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目”等多个项目在推进，未来业绩关注定期报告 [2][3] 业绩下降原因 - 2024 年业绩变动因沸石系列环保材料订单减少致营收和毛利率下降、计提减值准备 15,369.61 万元、研发投入增加 [3] 应对措施 - 开发下一代沸石系列环保材料，与中石化等合作推广沸石分子筛产品，优化产品工艺与产能结构，加强两金管理，压降存货和清收货款 [3] 合作与市场情况 与京东方合作 - 与北京京东方材料科技有限公司等设立烟台京东方材料科技有限公司，年内可能提供产品或服务，达关联交易披露标准将披露 [3] 与中石化合作 - 力争 2025 年实现与中石化催化剂有限公司在石油化工催化领域的模板剂与沸石分子筛等产品业务合作，暂无需新建分子筛产能，业务往来达标准将披露 [3][6] 市场份额 - 2024 年 OLED 材料业务发展良好，控股子公司九目化学的 OLED 升华前材料覆盖下游终端材料，入选第八批制造业单项冠军企业 [5] 业务发展与研发 生命科学与医药业务 - 2024 年营收同比下降 29%，2025 年一季度 MP 公司经营改善，其他医药产品收入稳中有增，未来将增强产业竞争力，推动 MP 公司相关工作 [4] 研发项目 - 在半导体制造、OLED、聚酰亚胺、高性能聚合物、新能源等材料方面持续研发，多个项目取得成效或有产品供应 [7][8] 其他事项 股份转让 - 中国节能环保集团有限公司与中国石化集团资本有限公司股份协议转让事项在办理中，公司将披露进展 [8] 并购计划 - 目前无并购半导体制造材料上下游产业计划，有计划将披露 [5][9] 股价问题 - 公司希望股价反映价值，将完善经营管理，加强市场开拓，提高竞争力 [8]

行业动态 - 全国首笔国产高硫燃料油期货业务在上海期货交易所完成交割，近5000吨国产保税高硫燃油期货交割标志着国内企业首次直接参与保税燃料油期货供应 [1] - 保税燃料油供应是国际航运中心的核心功能之一，也是衡量港口国际化水平和配套服务能力的重要指标，长三角地区是我国保税油品消费最集中的区域 [3] - 燃料油期货市场有助于为国内生产商、贸易商和终端用户提供公开透明的定价机制和避险工具，实现"以融促产、以产带融"的生态环境 [4] 公司业务突破 - 博汇股份作为生产商，成功生产符合保税燃料油期货交割品级的高硫燃料油，是国内首家涉足该领域的民营企业 [1][6] - 公司配备近60人的技术团队对原有装置和工艺进行调整，通过两个月调试实现高品质交付，并向规模化生产迈进 [6] - 公司位于宁波石化经济技术开发区，依托便利的港口交通和上下游聚集优势，建立了完整的产业链 [6] 战略意义 - 国产高硫燃油首次注册为期货仓单，打破进口依赖，有利于稳定优质船燃供应环境 [3] - 保税燃料油期货合约有望形成反映中国燃料油市场供需状况的"价格"，建立"中国标准" [5] - 公司以此次交割为契机，持续对标国际标准，争取在国际市场赢得更多话语权和自主性 [7] 市场前景 - 燃料油成本跃升为航运业最大成本，燃烧重油是航运企业节省开支的必然选择 [3] - 舟山自贸试验区供油牌照企业已形成国有、民营、外资多元发展的开放型市场 [3] - 公司表示已有不少客户主动寻求合作，对未来发展充满信心 [7]