报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][11] 报告的核心观点 - 公司客户结构优质订单饱满，2024年业绩好于同行，2025年产能受限接单情况下中双位数增长确定，且长期现金回报价值高，当前是布局时机 [3] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 2025年3月12日公司公布2024年业绩快报及分红预案，营收同比增19.4%至240.1亿元，归母净利润同比增20.0%至38.4亿元，扣非归母净利润同比增18.9%至37.8亿元，拟每10股派发20元，分红率达60.8% [2] 国信纺服观点 - 公司客户结构优质订单饱满，2024年业绩好于同行，销售运动鞋2.23亿双，同比增17.5%，人民币口径单价约+1.8%至107.5元，单四季度收入同比增11.9%至64.9亿元，归母净利润同比增9.2%至10.0亿元 [3] - 2025年产能限制接单情况下，实现中双位数增长具有确定性，订单增量来自新纳入大客户和高增长客户，单价增长有望提速 [8] - 高度重视公司长期现金回报价值，此次分红预案将分红比例提升至60.8%，未来仍有提升能力，规划内新厂投产后分红资金规模将增长 [9] - 考虑新工厂投产短期对利润率有小幅负面影响，小幅下调盈利预测，预计2024 - 2026年净利润分别为38.4/43.0/50.0亿元，同比增长20.0%/12.1%/16.2%，看好布局时机，维持73.1 - 79.5元合理估值区间，对应2025年20 - 22xPE，维持“优于大市”评级 [3][11] 评论 - 公司主要客户为国际知名运动休闲品牌，优质客户资源和良好客户结构是业务稳健成长基础，2024年与Adidas合作并9月量产出货，2024年越南3家新工厂投产，印尼新建工厂2024年上半年投产，中国新设工厂及印尼另一厂区2025年2月投产 [4] - 2021 - 2024年公司收入增速分别为25.4%/17.7%/-2.2%/19.4%，净利率分别为15.8%/15.7%/15.9%/16.0%，相比头部同行有显著份额增长和出色盈利水平，2024年销售运动鞋2.23亿双，同比增17.5%，人民币口径单价约+1.8%至107.5元 [5] - 单四季度收入同比增长11.9%至64.9亿元，归母净利润同比增长9.2%至10.0亿元，收入增长降速受2023年四季度高基数影响，净利率15.4%环比下滑受四季度两个新工厂投产、前期产能爬坡、产效较低影响 [5][6] 财务预测与估值 - 给出2022 - 2026年资产负债表、利润表、现金流量表预测数据，以及关键财务与估值指标，如每股收益、每股红利、ROE、毛利率等 [16]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4][5] 报告的核心观点 - 公司在大客户中份额稳健、新客户逐步放量、产能储备充足，收入增长确定性较强；精细化管理能力强，随着新厂效率爬升，盈利能力有望尽快修复并保持稳健，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年实现营业收入 240.06 亿元（同比+19.35%），归母净利润 38.41 亿元（同比+20.01%），扣非后归母净利润 37.82 亿元（同比+18.87%）；24Q4 单季度实现营业收入 64.95 亿元（同比+11.9%），归母净利润 9.97 亿元（同比+9.2%），扣非后归母净利润 9.79 亿元（同比+5.3%） [1] - 2024 年拟派发现金红利 23.34 亿元，分红率 60.7%，较 22/23 年的 43%/44%提升明显 [1] 量价及净利率情况 - 2024 年公司运动鞋销量 2.23 亿双（同比+17.53%），单 Q4 销量约 0.60 亿双（同比+10.5%），Q4 由于基数上升，较前三季度有所降速，全年增长符合预期 [2] - 2024 年人民币 ASP 约 107 元/双（同比+2%左右），单 Q4 人民币 ASP 约 108 元/双（同比+1%左右），全年各季度 ASP 均较稳定 [2] - 2024 年净利率 16.0%（同比+0.1pp），单 Q4 净利率 15.4%（同比-0.4pp，环比-0.6pp），Q4 下降预计主要由于 24 年密集投产 4 家新工厂，生产效率需要一定周期爬坡 [2] 客户及工厂情况 - Adidas 作为新晋客户，已于 2024 年 9 月开始量产出货 [3] - 2024 年公司在越南投产 3 家新工厂、印尼投产 1 家新工厂，2025 年 2 月中国新工厂及印尼第 2 家新工厂也已开始投产；未来 3 - 5 年，公司在越南、印尼还将新建多个工厂，储备产能充足 [3] 盈利预测 - 预计 24 - 26 年实现收入 240/276/317 亿元，同比+19%/15%/15%，归母净利润 38.4/43.4/49.9 亿元，同比+20%/13%/15%，对应 PE 20/17/15 倍 [4] 财务摘要 |指标|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|20113.7|24006.1|27618.0|31705.4| |(+/-) (%)|-2.2%|19.4%|15.0%|14.8%| |归母净利润（百万元）|3200.2|3843.6|4340.3|4987.1| |(+/-) (%)|-0.9%|20.1%|12.9%|14.9%| |每股收益(元)|2.74|3.29|3.72|4.27| |P/E|23.6|19.6|17.4|15.1| [4] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对 2023 - 2026E 年的相关财务指标进行了预测，如流动资产、现金、营业成本、经营活动现金流等 [9] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，对 2023 - 2026E 年的相关指标进行了预测，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [9] - 每股指标和估值比率对 2023 - 2026E 年的每股收益、每股经营现金、P/E、P/B 等指标进行了预测 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司收入同比增长19%、归母净利润同比增长20%，符合预期；2025年新客户合作推进顺利、产能预计加速扩张，有望带动公司收入/业绩同比增长15%左右，成长性持续领先行业 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 全年实现营业总收入240.1亿元，同比+19%；归母净利润38.4亿元，同比+20%；销售运动鞋2.23亿双，同增18%，销售单价同比略有增长 [1] - 2024Q4营业总收入65.0亿元，同比+12%；归母净利润10.0亿，同比+9%；销售运动鞋0.60亿双，同增+12%，销售单价同比持平 [1] - 2024年度拟派发23.34亿元，每股2.0元，股利支付率为61%，以2025/3/12收盘价计算的股息率约3.1% [1] 客户合作情况 - 与Nike、Deckers等核心品牌保持深度合作，2023年5大客户销售占比分别为38%/20%/12%/7%/6%，其他客户销售占比为18% [2] - 2025年新客户拓展+老客户份额提升有望带动订单销售增长15%左右，新合作Adidas预计快速放量，On、New Balance订单增速强劲，Deckers订单健康增长，Nike订单稳健 [2] 产能情况 - 目前产能利用率饱和，2024年新投产工厂4家（越南3家+印尼1家），2025年2月另有2家新工厂投产，未来投产进度有望加速，2025 - 2026年产量CAGR有望达15%左右 [3] - 积极拓展越南之外产能，在印尼等地建厂，分散国际贸易风险 [3] - 以可持续大规模订单为主，员工成熟度高，生产管理效率领先，2024Q1 - Q3毛利率同比提升2.5pct至27.8%，2025年盈利质量有望基本保持较好水平 [3] 投资建议及财务预测 - 略调整盈利预测，估计2025 - 2026年归母净利润分别为43.8/50.5亿元，对应2025年PE为17倍，维持“买入”评级 [4] - 提供了2022A - 2026E的财务指标，包括营业收入、归母净利润、EPS、净资产收益率、P/E、P/B等数据 [5] - 给出了资产负债表、利润表、现金流量表等财务报表及主要财务比率数据 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，2025年新客户合作推进顺利、产能预计加速扩张，有望带动收入和业绩同比增长15%左右，成长性持续领先行业 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 全年实现营业总收入240.1亿元，同比+19%；归母净利润38.4亿元，同比+20%；销售运动鞋2.23亿双，同增18%，销售单价同比略有增长 [1] - Q4营业总收入65.0亿元，同比+12%；归母净利润10.0亿，同比+9%；销售运动鞋0.60亿双，同增+12%，销售单价同比持平 [1] - 全年累计拟派发23.34亿元，每股2.0元，股利支付率为61%，以2025/3/12收盘价计算的股息率约3.1% [1] 客户情况 - 与Nike、Deckers等核心品牌保持深度合作，2023年5大客户销售占比分别为38%/20%/12%/7%/6%，其他客户销售占比为18% [2] - 2025年新客户拓展+老客户份额提升有望带动订单销售增长15%左右，新客户Adidas预计快速放量，On、New Balance等核心客户继续成长 [2] 产能情况 - 目前产能利用率饱和，新工厂建设、次新工厂爬坡进度顺利，2024年新投产工厂4家，2025年2月另有2家新工厂投产，未来投产进度有望加速，2025 - 2026年产量CAGR有望达15%左右 [3] - 增强国际化产能布局，拓展越南之外的产能，分散国际贸易风险 [3] - 以可持续大规模订单为主，员工成熟度高，生产管理效率领先，盈利质量卓越，2024Q1 - Q3毛利率同比提升2.5pct至27.8%，2025年盈利质量有望基本保持较好水平 [3] 投资建议 - 略调整盈利预测，估计2025 - 2026年归母净利润分别为43.8/50.5亿元，对应2025年PE为17倍，维持“买入”评级 [4] 财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|20,569|20,114|24,006|27,865|32,196| |增长率yoy（%）|17.7|-2.2|19.4|16.1|15.5| |归母净利润（百万元）|3,228|3,200|3,841|4,382|5,053| |增长率yoy（%）|16.6|-0.9|20.0|14.1|15.3| |EPS最新摊薄（元/股）|2.77|2.74|3.29|3.76|4.33| |净资产收益率（%）|24.5|21.2|21.9|21.3|20.8| |P/E（倍）|23.4|23.6|19.6|17.2|14.9| |P/B（倍）|5.7|5.0|4.3|3.7|3.1| [5]

行业投资评级 - 轻工制造行业评级为中性 [1] - 纺织服饰行业评级为中性 [1] - 子行业评级：家居用品中性、造纸中性、包装印刷中性、文娱用品中性、纺织制造中性、服装家纺中性、饰品中性 [1] 核心观点 - 国家安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新 全方位扩大国内需求 [1][3] - 2024年家装厨卫"焕新"带动销售相关产品近6000万件 销售额约1200亿元 [3] - 2024年10-12月社会消费品零售总额家具类同比分别增长7.40%、10.50%、8.80% [25] - 大力发展银发经济和冰雪经济 推进全民健身活动 [2][26] - 房地产市场企稳预期强化 有利于家装、家居等后周期产业预期企稳回升 [25] 行业要闻 - 纸厂出现千元涨价函 冠豪高新等四家特种纸企业3月1日起提价 为2023年以来首次 [7] - 阿迪达斯2024财年第四季度销售额59.7亿欧元（约467.3亿人民币） 同比增长19% 超出预期 [7] - 阿迪达斯大中华区2024年销售额增长10% 各渠道均衡发展 [7] 行业高频数据 - TDI均价1.19万元/吨 周环比下降486.67元/吨 [8] - MDI均价1.88万元/吨 周环比下降350.00元/吨 [8] - 国内针叶浆均价6432.80元/吨 周环比下降95.20元/吨 [8] - 国内阔叶浆均价4702.80元/吨 周环比下降88.56元/吨 [8] - 国际针叶浆价格808.33美元/吨 周环比持平 [10] - 国际阔叶浆价格590.00美元/吨 周环比持平 [10] - 瓦楞纸均价2980.00元/吨 箱板纸均价5220.00元/吨 白板纸均价4250.00元/吨 周环比均持平 [12] - 白卡纸均价4610.00元/吨 铜版纸均价6800.00元/吨 周环比持平 [12] - 胶版纸均价5783.33元/吨 周环比上涨16.66元/吨 [12] - 长绒棉均价2.16万元/吨 周环比上涨50.00元/吨 [16] 公司重要公告 - 棒杰股份子公司为减亏预计停产不超过3个月 受光伏行业竞争加剧影响 [18][19] - 合兴包装第四期回购计划累计回购2841.01万股 占总股本2.32% 成交总金额7739.12万元 [19] 行情回顾 - 3月3日至7日SW轻工制造指数上涨1.34% 跑输沪深300指数0.05个百分点 [20] - 轻工制造子行业表现：包装印刷0.99%、家居用品1.24%、造纸0.95%、文娱用品3.02% [20] - 轻工制造周涨幅前五：皮阿诺20.35%、茶花股份17.95%、松霖科技14.79%、金运激光13.10%、康力源12.63% [20] - 3月3日至7日SW纺织服饰指数上涨1.42% 跑赢沪深300指数0.03个百分点 [24] - 纺织服饰子行业表现：纺织制造1.58%、服装家纺1.06%、饰品2.17% [24] - 纺织服饰周涨幅前五：聚杰微纤42.80%、酷特智能34.05%、潮宏基14.52%、华孚时尚13.43%、万里马10.79% [24] 重点品种推荐 - 维持增持评级：欧派家居、索菲亚、探路者、森马服饰、乖宝宠物 [2][4][26] - 推荐组合：欧派家居(603833)、索菲亚(002572)、探路者(300005)、森马服饰(002563)、乖宝宠物(301498) [2]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/纺织制造，6个月评级为买入（维持评级），当前价格67.64元 [5] 报告的核心观点 - 阿迪、昂跑财报乐观，华利集团多客户优势显现，阿迪中国重拾增长势头，昂跑快速成长，基于二者2025年指引，乐观预期其对供应链订单的贡献 [1][2][3] - 华利集团是行业内优质制造商，积极拓展新客户，产能有弹性，预计24 - 26年EPS分别为3.3/3.8/4.2元，对应PE为20x、18x、16x，维持“买入”评级 [4] 相关目录总结 阿迪财报情况 - FY24Q4收入60亿欧元，同比+19%，鞋/服收入分别同比+26%/+11%，北美和大中华区恢复两位数收入增长，本季OP0.57亿欧元，上年同期亏损3.8亿欧元 [1] - FY2024全年收入237亿欧元，同比+12%，鞋/服收入分别同比+17%/+6%，净利8亿欧元，OP13亿欧元，同比增长10亿欧元，出售剩余Yeezy库存贡献约2亿欧元，OPM5.6%，同比+4.4pct，截至2024年12月底，库存同比+10%至50亿欧元 [1] - 公司预计FY25收入增长高单，北美和大中华区双位数增长，预计OP将进一步增长至17 - 18亿欧元 [1] 昂跑财报情况 - FY24Q4收入6亿瑞士法郎，同比+41%，鞋/服收入分别6/0.3亿瑞士法郎，同比+39%/+83%，本季净利8950万瑞士法郎，同比+435% [2] - FY2024收入23亿瑞士法郎，同比+33%，鞋/服收入分别22/1亿瑞士法郎，同比+32%/+51%，全年净利2亿瑞士法郎，同比+205%，净利润率10.4%，同比+6pct，库存截至24年底为4亿，同比+18% [2] - 公司指引FY2025收入29亿瑞士法郎，同比+27%，预计受益于cloud6等新品带动，25H2增长更快，预计全年调后EBITDA利润率17 - 17.5% [2] 华利集团情况 - 实行多客户模式，掌握市场动态，满足多元化需求，拥有全面制鞋工艺技术和流程，开发和量产能力有优势，在客户评价中表现好，吸引新客户合作，销售收入高于行业增长，市场份额不断提升 [3] - 未来几年保持积极产能扩张，将在印尼及越南新建工厂，加快自动化改造，2021 - 2023年资本开支每年约11 - 17亿人民币，预计未来几年保持在区间平均或偏高水平 [3] - 2024年有新客户开始量产出货，已有3个成品鞋工厂和1个鞋材工厂投产，未来3 - 5年将在印尼及越南新建工厂并尽快投产，产能可通过多种方式提升并保持弹性，根据订单情况调整 [4] 财务数据和估值 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,569.27|20,113.74|24,007.76|27,632.93|31,031.78| |增长率(%)|17.74| - 2.21|19.36|15.10|12.30| |EBITDA(百万元)|5,349.58|5,241.11|5,848.12|6,614.59|7,333.01| |归属母公司净利润(百万元)|3,228.02|3,200.21|3,887.52|4,434.43|4,950.49| |增长率(%)|16.63| - 0.86|21.48|14.07|11.64| |EPS(元/股)|2.77|2.74|3.33|3.80|4.24| |市盈率(P/E)|24.45|24.67|20.30|17.80|15.95| |市净率(P/B)|5.98|5.22|4.61|4.01|3.51| |市销率(P/S)|3.84|3.92|3.29|2.86|2.54| |EV/EBITDA|11.37|10.52|11.89|10.67|8.93| [9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现了2022 - 2026E各项目数据，如货币资金、应收票据及应收账款、营业收入、营业成本等 [11][12] - 主要财务比率方面，成长能力体现为营业收入、营业利润、归属于母公司净利润的增长率变化；获利能力包括毛利率、净利率、ROE、ROIC；偿债能力有资产负债率、净负债率、流动比率、速动比率；营运能力涉及应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率；每股指标有每股收益、每股经营现金流、每股净资产；估值比率包含市盈率、市净率、EV/EBITDA、EV/EBIT [12]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/纺织制造，6个月评级为买入（维持评级），当前价格67.64元 [5] 报告的核心观点 - 阿迪、昂跑财报乐观，华利集团多客户优势显现，基于阿迪大中华区及昂跑的FY25指引，乐观预期其对供应链订单的贡献 [1][3] - 华利集团是行业内优质制造商，积极拓展新客户，产能有弹性，预计24 - 26年EPS分别为3.3/3.8/4.2元，对应PE为20x、18x、16x，维持“买入”评级 [4] 相关目录总结 阿迪财报情况 - FY24Q4收入60亿欧元，同比+19%，鞋/服收入分别同比+26%/+11%，北美和大中华区恢复两位数收入增长，本季OP0.57亿欧元，上年同期亏损3.8亿欧元 [1] - FY2024全年收入237亿欧元，同比+12%，鞋/服收入分别同比+17%/+6%，净利8亿欧元，OP13亿欧元，同比增长10亿欧元，出售剩余Yeezy库存贡献约2亿欧元，OPM5.6%，同比+4.4pct，截至2024年12月底，库存同比+10%至50亿欧元 [1] - 公司预计FY25收入增长高单，北美和大中华区双位数增长，预计OP将进一步增长至17 - 18亿欧元 [1] 昂跑财报情况 - FY24Q4收入6亿瑞士法郎，同比+41%，鞋/服收入分别6/0.3亿瑞士法郎，同比+39%/+83%，本季净利8950万瑞士法郎，同比+435% [2] - FY2024收入23亿瑞士法郎，同比+33%，鞋/服收入分别22/1亿瑞士法郎，同比+32%/+51%，全年净利2亿瑞士法郎，同比+205%，净利润率10.4%，同比+6pct，库存截至24年底为4亿，同比+18% [2] - 公司指引FY2025收入29亿瑞士法郎，同比+27%，预计受益于cloud6等新品带动，25H2增长更快，预计全年调后EBITDA利润率17 - 17.5% [2] 华利集团情况 - 实行多客户模式，掌握市场动态，满足多元化需求，拥有全面制鞋工艺技术和流程，开发和量产能力有优势，在客户评价中表现好，吸引新客户合作，销售收入高于行业增长，市场份额不断提升 [3] - 未来几年保持积极产能扩张，将在印尼及越南新建工厂，加快自动化改造，2021 - 2023年资本开支每年约11 - 17亿人民币，预计未来几年保持在区间平均或偏高水平 [3] - 2024年有新客户开始量产出货，已有3个成品鞋工厂和1个鞋材工厂投产，未来3 - 5年将在印尼及越南新建工厂并尽快投产，产能可通过多种方式保持弹性，根据订单情况调整 [4] 财务数据和估值 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,569.27|20,113.74|24,007.76|27,632.93|31,031.78| |增长率(%)|17.74| - 2.21|19.36|15.10|12.30| |EBITDA(百万元)|5,349.58|5,241.11|5,848.12|6,614.59|7,333.01| |归属母公司净利润(百万元)|3,228.02|3,200.21|3,887.52|4,434.43|4,950.49| |增长率(%)|16.63| - 0.86|21.48|14.07|11.64| |EPS(元/股)|2.77|2.74|3.33|3.80|4.24| |市盈率(P/E)|24.45|24.67|20.30|17.80|15.95| |市净率(P/B)|5.98|5.22|4.61|4.01|3.51| |市销率(P/S)|3.84|3.92|3.29|2.86|2.54| |EV/EBITDA|11.37|10.52|11.89|10.67|8.93| [9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现了2022 - 2026E各年情况，如货币资金、应收票据及应收账款、营业收入、营业成本等项目的金额及变化 [11][12] - 主要财务比率方面，成长能力体现为营业收入、营业利润、归属于母公司净利润等的增长率；获利能力包括毛利率、净利率、ROE、ROIC等指标；偿债能力有资产负债率、净负债率、流动比率、速动比率等；营运能力涉及应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率；还有每股指标和估值比率等数据 [11][12]

行业投资评级 - 维持轻工制造与纺织服饰行业"中性"评级 [7] - 子行业评级：家居用品（中性）、造纸（中性）、包装印刷（中性）、文娱用品（中性）、服装家纺（中性）、饰品（中性）、纺织制造（中性） [3] - 重点品种推荐：欧派家居（增持）、索菲亚（增持）、探路者（增持）、森马服饰（增持）、乖宝宠物（增持） [3][7] 核心观点 - AI赋能家居企业：居然智家、海尔集团、海信视像、趣睡科技等企业接入DeepSeek模型，提升个性化定制、设计与生产、营销与运营效率 [6][29] - AI眼镜投资机会：中国信通院联合S-Dream Lab对RayBan-Meta Wayfarer智能眼镜开展专项测试，产业规范化进度加快，建议关注镜片产业链相关企业 [7][29] - 政策支持：国家推动家居、家装以旧换新政策，释放居民消费需求，家居头部企业市场份额有望提升 [6][29] 行业要闻 - 欧盟对中国产装饰纸作出反倾销初裁，临时税率为31 0%-34 9%，涉及杭州华旺新材料、浙江夏王纸业等企业 [4][12] - 阿迪达斯与清华大学合作，在科技创新、校园体育、人才培养和文化推广四大领域深化合作 [12] 行业高频数据 - TDI与MDI价格下跌：TDI均价1 34万元/吨（周环比降1,026 67元/吨），MDI均价1 94万元/吨（周环比降280元/吨） [13] - 纸浆价格分化：国内针叶浆6,581元/吨（周环比降4 90元/吨），阔叶浆4,806 80元/吨（周环比降103 60元/吨）；国际针叶浆808 33美元/吨（周环比涨5 33美元/吨） [15] - 纸制品价格：瓦楞纸3,030元/吨（周环比降100元/吨），箱板纸5,235元/吨（持平），白板纸4,250元/吨（持平） [16] - 长绒棉价格：2 14万元/吨（周环比持平） [19] 公司重要公告 - 瑞尔特2024年业绩：营收23 64亿元（同比+8 23%），净利润1 88亿元（同比-13 81%） [5][23] - 珠江钢琴与乐海乐器合作，打造民族乐器行业标杆企业 [6][23] 行情回顾 - 轻工制造行业：跑输沪深300指数1 42个百分点（SW轻工制造-0 42% vs 沪深300 1 00%） [6][23] - 纺织服饰行业：跑输沪深300指数1 91个百分点（SW纺织服饰-0 91% vs 沪深300 1 00%） [6][25] - 个股表现：轻工制造涨幅前五为盛通股份（32 00%）、趣睡科技（25 83%）、明月镜片（25 36%） [24]；纺织服饰涨幅前五为南山智尚（32 56%）、云中马（20 66%） [25]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 报告公司基本面情况良好 2025 年业绩有望持续释放 2024 全年收入及归母净利润均有望同比增长 20%左右 产量有望达 2.2 亿双 同增 10% - 20%高段 2025 年新客户合作推进顺利 产能预计加速扩张 有望带动收入/业绩同比增长 15%左右 成长性预计持续领先行业 [1] 根据相关目录分别进行总结 客户合作情况 - 与 Nike、Deckers、VF、On、Puma 等核心品牌保持深度合作 已形成可复制的客户拓展及管理体系 新合作客户 Adidas 结合老客户份额提升 预计 2025 - 2026 年收入 CAGR 达 15%左右 [2] - Adidas 2024 年营收同比增长 12% Q4 增长 19% 毛利率同比提升 3.3pcts 至 50.8% 经营利润大幅增长 预计品牌份额有望提升 华利集团与其合作 2025 年有望快速放量 [6] - On 2024Q3 收入同比增长 32% Bloomberg 预期 2025 - 2026 年收入增长 28%/24% 华利集团作为其重要供应商 2025 年相关合作订单预计同比快速增长 [6] - New Balance 2023 年全球业务销售 65 亿美元 较 2022 年增长 20% + 华利占其份额有望持续提升 2025 年相关合作订单同比快速增长 [6] - Nike FY2025Q2 营收同比 - 8% 指引 FY2025Q3 营收同比下降低双位数 华利集团在 Nike 中份额仍在提升 当下订单有望平稳 [6] - Deckers FY2025Q3 营收同增 17% 上调 FY2025 营收指引为增加约 15%至 49 亿美元 华利集团作为其重要供应商 2025 年相关订单有望稳健快速增长 [6][7] 产能情况 - 2024 年以来下游品牌商库存管理趋于正常 公司迅速打满产能 2024H1 产能利用率同比增加 11.3pct 至 97.3% 2024Q3 以来延续饱和趋势 [10] - 2023 年产能超 2 亿双 2024 年上半年 3 个新工厂投产 预计 2024 全年新投产约 4 个工厂 2025 年新建工厂速度有望加快 2025 - 2026 年产量 CAGR 有望达 15%左右 [10] - 目前产能绝大部分布局在越南北部省市 未来计划在越南 + 印尼新建生产基地 以匹配客户需求并降低政策风险 [10] - 以可持续大规模订单为主 员工成熟度高 生产管理效率领先行业 盈利质量卓越 2024Q1 - Q3 毛利率同比提升 2.5pct 至 27.8% 2025 年以来毛利率预计保持较好水平 [10] 财务情况 - 维持盈利预测 预计 2024 - 2026 年公司收入分别为 240.0/275.7/314.9 亿元 同比分别增长 19%/15%/14% 归母净利润分别为 39.0/45.3/52.2 亿元 对应 2025 年 PE 为 18 倍 [8] - 给出 2022A - 2026E 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等详细财务数据 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 报告公司基本面良好，2024年Q4收入及利润同比有望稳健增长，全年收入及归母净利润均有望同比增长20%左右，产量有望达2.2亿双，同增10%-20%高段；2025年新客户合作推进顺利，产能预计加速扩张，有望带动收入/业绩同比增长15%左右，成长性持续领先行业 [1] - 新客户合作推进顺利，2025年公司订单有望增长15%左右，与核心品牌保持深度合作，新合作客户Adidas结合老客户份额提升，有望带动2025-2026年收入CAGR达15%左右 [2] - 产能成长性领先行业，未来预计加速扩张，在越南、印尼新建工厂，增强国际化基地布局 [7] 根据相关目录分别进行总结 客户合作情况 - Adidas：2024年营收同比增长12%，毛利率同比提升3.3pcts，经营利润大幅增长；预计品牌份额有望提升，与报告公司合作顺利推进，2025年有望快速放量 [6] - On：2024Q3收入同比增长32%，据Bloomberg预期2025-2026年收入增长28%/24%；报告公司作为重要供应商，2025年相关合作订单预计同比快速增长 [6] - New Balance：2023年全球业务销售增长20%+，报告公司占其份额有望持续提升，带动2025年相关合作订单同比快速增长 [6] - Nike：FY2025Q2营收同比-8%，FY2025Q3营收预计同比下降低双位数；报告公司在Nike中份额仍在提升，当下订单有望表现平稳 [6] - Deckers：FY2025Q3营收同增17%，上调FY2025营收指引；报告公司作为重要供应商，2025年相关订单有望稳健快速增长 [6][7] 产能情况 - 产能利用率：2024年以来下游品牌商库存管理趋于正常，报告公司2024H1产能利用率同比增加11.3pct至97.3%，2024Q3以来延续饱和趋势 [10] - 产能规模：2023年产能超2亿双，2024年上半年3个新工厂投产，预计全年新投产约4个工厂；2025年新建工厂速度有望加快，2025-2026年产量CAGR有望达15%左右 [10] - 产能布局：目前产能绝大部分在越南北部省市，未来计划在越南和印尼新建生产基地 [10] - 产能优势：以可持续大规模订单为主，员工成熟度高，生产管理效率领先行业，盈利质量卓越；2024Q1-Q3毛利率同比提升2.5pct至27.8%，2025年毛利率预计基本保持较好水平 [10] 财务情况 - 预计2024-2026年公司收入分别为240.0/275.7/314.9亿元，同比分别增长19%/15%/14%；归母净利润分别为39.0/45.3/52.2亿元，对应2025年PE为18倍 [8] - 2022-2026年公司多项财务指标呈现一定变化趋势，如营业收入增长率、归母净利润增长率等 [10][11]