汉服行业增长 - "卿如故"汉服品牌在购物平台汉服类目复购榜长期前三[1] - 公司产能从家庭作坊扩张至产业基地 生产线翻倍 产品从20款增至60多款[1] - 年销万件目标接近实现 线下实体合作计划已启动[1] 小微企业融资创新 - 长安银行以知识产权和商标品牌作为抵押依据 发放200万元低息贷款[1] - 邮政储蓄银行将"易企营"平台与国家"碳核算"平台对接 发放400万元绿色贷款[2] - 略阳绿洲食品获得贷款后新增生产线 产能从5000吨向万吨年产能迈进[2] 区域金融政策支持 - 汉中市实施"千企万户大走访" 建立融资"两张清单"提高投放效率[2] - 全市金融机构走访41.8万户经营主体 为15429户企业投放79.02亿元贷款[3] - 试点明示企业贷款综合融资成本 推动融资成本下降[2] 金融产品创新 - 长安银行推出"两山贷" 农行开发"产业园区贷"[3] - 建行提供"善新贷"和"陕农云担贷" 农商行推出"天汉重点项目专项贷"[3] - 村镇银行创新"流水贷"和"税金贷"产品[3]

报告行业投资评级 - 优于大市（维持） [2] 报告的核心观点 - FY2025Q4收入超出彭博一致预期和管理层指引，最差时期已过，Win Now战略及关税负面影响在FY2026有望逐季缓解 [4][5] - FY2025收入和利润小幅超出彭博一致预期，大中华区需求疲软形成拖累，部分地区库存去化效果显著，库存将于FY26H1末达到健康水平 [4] - FY2025Q4 Win Now行动最大财务冲击在四季度体现，经典系列鞋款下滑幅度加大至30%，但整体收入和利润表现好于管理层此前指引和彭博一致预期；毛利率受清库和关税影响下滑，符合管理层此前指引 [4] - 各地区电商渠道拖累明显，自有门店渠道表现较好，跑步和综训产品表现最佳，大中华区表现受客流疲软和高促销环境影响 [4] - FY2026Q1收入预计中个位数下滑，H1继续清理库存，H2虽然收入有基数压力、但盈利改善，关税影响也主要在H1体现 [4] - 看好2026财年耐克恢复良性增长，重点推荐产业链优质供应商和零售商 [4] 各部分总结 业绩和指引核心观点 - FY2025Q4收入111.0亿美元，同比-12%（不变汇率-11%），好于管理层指引和彭博一致预期，库存清理、折扣加大致盈利承压，但毛利率符合指引，净利润好于彭博一致预期 [5] - 各地区电商渠道拖累明显，自有门店渠道表现较好，跑步和综训产品表现最佳，大中华区受客流和促销影响 [5] - FY2025Q4是Win Now行动最大财务冲击，未来压力逐季递减，FY2026H1清库存，H2收入有基数压力但盈利改善，关税影响主要在H1 [5] 2025财年业绩 - 2025财年收入463.1亿美元，同比下滑10%（不变汇率口径下滑9%），小幅超出彭博一致预期与管理层指引 [8] - 分地区各地区收入均下滑，大中华区跌幅最大，不变汇率口径下，大中华区收入下滑13%，北美/EMEA/亚太拉美地区收入同比分别-8%/-10%/-3% [11] - 分品牌Nike品牌收入降幅好于彭博一致预期，Converse下滑幅度仍较大，不变汇率口径下，NIKE品牌收入下滑9%，Converse收入下滑18% [11] - 分渠道线下自有门店渠道收入持平，其他渠道均下滑，不变汇率口径下，DTC渠道下滑12%（电商渠道-20%，自有门店持平），批发渠道下滑6% [11] - 库存清理、折扣加大致盈利承压，毛利率同比收缩190bps至42.7%，SG&A费用同比下降3%至161亿美元，但费用率升至34.7%，净利润-44%至32.2亿美元，稀释每股收益2.16美元，同比-42% [11][12] - 部分地区库存去化效果显著，库存将于FY26H1末达到健康水平，截至5月末，库存金额同比持平、环比上季度末-1%至75亿美元 [12] FY2025Q4业绩 - FY2025Q4收入111.0亿美元，同比-12%（不变汇率-11%），好于管理层指引和彭博一致预期 [18] - 分地区各地区收入均下滑，大中华区拖累显著，不变汇率口径下，大中华区收入下滑20%，北美/EMEA/亚太拉美地区收入同比分别-11%/-10%/-3% [19] - 分品牌Nike品牌收入降幅好于彭博一致预期，Converse下滑幅度仍较大，不变汇率口径下，NIKE品牌收入下滑11%，Converse收入下滑26% [19] - 分渠道线下自有门店收入正向增长、好于彭博一致预期，电商渠道下滑加速，不变汇率口径下，DTC渠道下滑14%（NIKE Digital-26%，自有门店+2%），批发渠道下滑9% [19] - 分产品经典鞋款供应收缩对财务最大影响在FY25Q4体现，FY2026影响将逐季缓解，不变汇率口径下，服装下滑9%，鞋类下滑12%，经典鞋款收缩影响将在FY26H1持续，FY26H2预计只有Dunk还在收缩 [19] - 毛利率同比-440bps至40.3%，符合管理层指引，SG&A费用同比微增1%至41亿美元，费用率同比+5.0pct至37.4%，净利润-86%至2.1亿美元，稀释每股收益0.14美元，同比-86% [23] 分地区情况 - 北美FY2025Q4收入同比-11%至47.0亿美元，息税前利润同比-29%，利润率降至22.2%，DTC渠道收入下滑14%（电商-25%，自有门店+3%），批发渠道-8%，经典鞋款减少近40%，跑步和综训新产品销售转化好 [25] - EMEA FY2025Q4收入同比-9%至30.0亿美元，息税前利润同比-41%，利润率降至15.7%，DTC渠道下滑19%（电商-36%，自有门店+5%），批发渠道-4%，跑步和综训产品增长，运动服下降，库存清理略超目标 [25] - 大中华区FY2025Q4收入同比-21%至14.8亿美元，息税前利润同比-45%，利润率降至20.6%，DTC渠道下滑15%（电商-31%，自有门店-6%），批发渠道-24%，跑步产品恢复增长，运动服和乔丹系列下降，核心问题是流量疲软和高促销，库存同比降11% [26] - 亚太拉美地区FY2025Q4收入同比-8%至15.8亿美元，息税前利润同比-33%，利润率降至20.3%，DTC渠道下滑1%（电商-6%，自有门店+4%），批发渠道-5%，跑步和综训产品增长，运动服和乔丹系列下降，库存仍处高位 [26] 管理层业绩指引 - 2026财年Q1收入中个位数下降，毛利率同比降350 - 425个基点（含关税影响100个基点） [41] - 全年毛利率关税拖累75个基点，年化成本增加10亿美元，H1关税压力更大，电商渠道流量持续双位数下滑 [41] - 复苏路径FY26H1受经典款收缩、关税影响更大，H2这些因素缓解，经典款只有Dunk还有收缩，关税开始提价传导压力，H2盈利好转，但收入可能受FY25H2促销高基数压力 [41] 投资建议 - 看好2026财年耐克恢复良性增长，重点推荐与公司深度绑定、具备长期市场份额提升能力的核心供应商申洲国际、华利集团 [42] - 看好Nike经历短期调整、增长恢复后，带动核心零售商滔搏销售增长，未来新品占比增加有望带动滔搏利润率向上 [42]

股东大会召集与召开程序 - 公司第十二届董事会第十九次会议于2025年6月5日决议召开2024年年度股东大会 [2] - 会议通知发布日期早于会议召开日前二十日 符合规定 [2] - 股东大会于2025年6月27日14时在北京市丰台区南三环草桥东路新华创新产业园召开 与通知内容一致 [2] - 会议采用上海证券交易所网络投票系统 系统运行正常 [2] 会议出席情况 - 现场会议出席股东或代理人3人 代表股份73,459,538股 占总股本20.4054% [3] - 网络投票股东101人 代表股份1,987,847股 占总股本0.5522% [3] - 公司部分董事、监事及高级管理人员列席会议 [3] 议案审议与表决结果 - 会议审议议案与通知所列事项完全一致 无修改或临时提案 [4] - 表决采用记名投票方式 监票程序合规 现场公布合并统计结果 [4] - 全部议案均获与会股东所持表决权过半数同意通过 包括非关联股东表决事项 [4][5] 法律意见结论 - 股东大会召集程序、出席资格及表决程序符合《公司章程》规定 合法有效 [5] - 会议各项议案表决结果均具法律效力 [5]

产品核心卖点 - 主打产品为BANHE板禾天丝牛仔裤和梦惠妮麦穗纹针织短袖，定位夏季清凉舒适穿搭 [20][89] - 牛仔裤采用60%天丝（莱赛尔）面料，显著高于市面同类产品26%的平均含量，强调高透气性和凉感 [33][45] - 针织短袖使用冰感丝面料，设计麦穗纹纹理提升时尚度，宣称存在感低且具备视觉降温效果 [95][98] 产品设计特性 - 牛仔裤提供小个子款、常规款、加长款三种规格，适配不同身高需求 [64] - 高腰+宽松裤腿设计，宣称可修饰腿型缺陷如假胯宽、小肚腩，视觉显瘦 [54][56][59] - 针织短袖采用微宽松版型，强调遮肉效果，覆盖7种明亮色系以增强夏季穿搭活力 [91][100] 供应链与性价比 - 板禾为拉x贝尔、芬t等品牌的代工厂，突出大厂同源生产线与工艺标准 [27][72] - 牛仔裤定价79元/条，对比合作品牌店铺200+元的同类产品，强调去品牌溢价策略 [83][84] - 针织短袖促销价59元/件，买2件立减19元，主打高性价比 [104] 市场反馈与场景适配 - 牛仔裤被描述为明星及时尚博主夏季高频穿搭单品，强化潮流属性 [15] - 用户使用场景覆盖通勤、休闲等多场合，宣称"一条裤子百搭各种场景" [68][69] - 针织短袖通过37℃高温实测验证透气性，引用同事体验佐证舒适度 [161] 材料技术亮点 - 天丝面料被誉为人造纤维"最伟大发明"，突出其生物降解环保特性及透气量比棉高10%、冷感高59%的数据 [35][111] - 牛仔裤厚度类比硬币，强调"裸感不闷"的体感 [120][122] - 针织短袖面料具备快速吸汗特性，水滴测试显示瞬时吸收效果 [155]

公司概况 - 江苏苏美达伊顿纪德品牌管理有限公司（伊顿纪德）是全国近4000所中小学校的校服供应商，2024年营业规模达12.89亿元，年度交付校园服饰近1400万件 [1] - 公司秉持"引领中国校园服饰变革，推动共同教育价值重建"的使命，专注于提供舒适、安全且美观的校服 [1] 产品质量管理 - 公司严抓染料源头管控，杜绝甲醛、可分解芳香胺等有毒有害物质，全面引进瑞士和德国的进口环保染料 [2] - 对辅料如拉链进行严格测试，每条拉链需通过每秒5次频率、累计8000次循环的拉力测试，确保无齿牙脱落 [2] - 内设5重检测系统，涵盖面辅料供应商甄选、试样、生产、入仓、发货等环节，并引入国际第三方检测机构（ITS/BV/SGS）进行飞行抽检 [3] - 内控标准不仅满足国家标准，还同步对比欧洲制服品牌标准 [3] 技术创新与功能性升级 - 引入复生技术，使校服面料具备耐皱、耐洗特性 [4] - 采用3M新雪丽高效暖绒填充，减轻重量同时提高保暖性，并通过立体衍缝工艺增强保暖效果 [4] - 研发UPF50+的冰感防晒衣，采用凉感纤维与透气网眼设计，有效阻挡紫外线 [4] - 创新升级3M反光材料应用，显著提升校服在夜间和雨雪天气的安全系数 [4] 智能化与供应链管理 - 智能化仓储物流中心日处理订单校服量15万件，库容校服850万件，订单从接收至出库仅需数分钟 [5] - 2023年该园区支撑品牌营收突破12.5亿元，稳居行业首位 [5] - 自主研发SCM供应链管理平台，实现供应链全流程数字化、可视化，集成供应商评价体系、工厂产能预设与分析、面辅料库存跟踪等功能 [5] 采购流程透明化 - 首创民主公开的校服征订系统，将家长委员会纳入采购流程，鼓励家长及学生代表投票表决，实现"谁出资、谁采购、谁决策"的权利回归 [5] 行业趋势 - 家长和学校对校服的需求已从单一的"统一着装"转向"穿着舒适、安全防护、功能适配"的多维品质追求 [1]

业绩总结 - FY2022的总收入为1.434亿美元，毛利率为19.1%，净收入为790万美元，每股收益为0.67美元[16] - Q3 FY2023的收入为4300万美元，毛利率为13.5%，净收入为90万美元，每股收益为0.07美元[16] - FY2023第四季度的收入预期在2600万至2800万美元之间，毛利率目标为16%至18%[16] 用户数据 - Jerash的年生产能力约为1400万件，成功扩大生产能力以应对全球客户需求[7][19] - 截至2022年3月31日，Jerash在约旦拥有六个工厂，员工总数超过5500人，其中75%为合同工[17] 财务状况 - 2022年3月31日的总资产为91134千美元，股东权益为71070千美元[40] - 2022年3月31日的现金和受限现金为24627千美元，存货为26664千美元[40] 产品与市场 - Jerash在2022财年的产品销售中，裤子和短裤占41%，夹克占35%[31] - Jerash与全球顶级品牌的长期合作关系，正在扩大其全球客户基础[25][48] 企业责任 - Jerash致力于环境、社会和治理（ESG）责任，支持女性在供应链中的工作[28]

核心观点 - 618运动户外细分龙头排名上升，二季度业绩稳中向好，中报窗口期建议关注环比向好、具有估值性价比标的 [1] 行情回顾 - 6月以来受经济基本面及中东冲突等外部因素影响，市场避险情绪升温，纺服板块股价走弱，跑输大盘，A股、港股、台股纺织指数分别下跌3.1%/3.2%/5.7% [1] - A股正向增长标的有开润股份(4.0%)、七匹狼(3.5%)、地素时尚(2.9%)等；港股中天虹纺织(12.0%)、宝胜国际(9.5%)、江南布衣(8.3%)等多只标的领涨 [1] 品牌渠道 - 1 - 5月服装社零分别同比增长3.3%/3.6%/2.2%/4.0%，5月受电商六一八大促及端午假期前置影响增长提速 [2] - 5月电商渠道中运动、户外、家纺增长提速，均双位数以上增长；个护降速明显；休闲服饰维持同比下滑趋势 [2] - 运动户外品牌增速领先的有伯希和(267%)、凯乐石(230%)、可隆(197%)等；部分家纺品牌如亚朵星球(72%)、水星家纺(59%)增长领先；休闲服饰中雪中飞(151%)、波司登(32%)增速领先；个护品牌淘淘氧棉(54%)、奈丝公主(28%)增速领先 [2] 制造出口 - 宏观层面，5月越南纺织品/鞋类出口同比增长21.7%/7.5%，鞋类增速环比下滑；中国纺服出口未明显改善，纺织品/服装/鞋类出口分别同比 - 2.0%/+2.5%/-5.6%；印尼/越南/中国PMI环比上升，印度PMI环比下滑 [3] - 微观层面，丰泰、裕元、儒鸿、聚阳环比降速，受台币汇率和去年5月高基数影响，若对比2021年，仅儒鸿降速；志强、钰齐、广越仍维持双位数以上快速增长；零售商宝胜5月降幅收窄 [3][46] - 关税影响品牌下半年下单谨慎度和订单能见度，儒鸿订单能见度为3个月；儒鸿不到20%的客户要求分担5%关税；聚阳放缓印尼越南新厂扩展；钰齐越南印尼新厂预计三季度投产，明年放量；志强即将启用葡萄牙新厂 [3][46] 专题梳理一 - 今年天猫618销售周期从5月13日预售至6月20日结束，2024年为5月20日 - 6月20日 [4] - 服饰品牌优衣库维持第一，UR、ZARA排名升至前三，女装榜单前三不变；男装优衣库、海澜、太平鸟维持前三，哈吉斯升至第六（+4） [4] - 运动户外品牌耐克、FILA、阿迪稳居前三，Lululemon升至第四（+2）、亚瑟士升至第八（+2）；单户外品牌骆驼第一，迪卡侬升至第二（+1），始祖鸟升至第三（+2），可隆升至第五（+1） [4] - 家纺品牌亚朵星球升至第一名（+2） [4] 专题梳理二 - A股预计Q2趋势环比Q1改善的有海澜、富安娜、华利、开润、健盛；预计Q2延续Q1趋势的有森马、比音、报喜鸟、新澳、百隆、台华 [5] - 港股预计运动服饰二季度整体延续一季度增速，大众运动品牌折扣与费用竞争略微增加，高端细分品牌保持高增长景气度，各公司符合管理层全年指引；预计申洲国际上半年订单增长符合指引，单价与毛利率趋势环比改善 [5] 投资建议 - 品牌服饰方面，运动户外是高景气赛道，港股运动品牌上半年业绩预计符合全年指引，看好安踏体育、李宁、特步国际；部分品牌二季度有环比改善迹象，建议关注海澜之家和稳健医疗 [9] - 纺织制造行业4月以来受关税政策影响股价波动大，对美敞口低、净利率高和产能供不应求的公司影响小；90天暂缓令7月8日到期，关税或落地。建议关注申洲国际、华利集团、伟星股份、开润股份、健盛集团 [9]

产品定位与市场需求 - 夏季高温环境下传统男士内裤存在闷热、黏腻、细菌滋生等问题[1][2][5][6] - 紧身设计导致卡档、勒私处、磨大腿等不适感[8][11][13] - 阿罗裤通过无囊袋设计、加长裤身和深裆结构解决束缚问题[17][19][20] - 兼具内裤与短裤功能，满足居家/外出的多场景需求[29][31][32] 产品差异化设计 - 采用精梳新疆长绒棉，纤维长度达33-64毫米（普通棉23-31毫米）[66][67][70] - 精梳工艺去除短毛杂质，面料细腻度提升30%以上[70][72] - 裤长优化设计避免外穿鼓包，比传统款缩短15%[44][92][96] - 宽型松紧带适配微胖体型，腰围弹性增加20%[144][145] 供应链与品牌优势 - 母公司七好集团拥有国际品牌本土化改造经验[61] - 新疆长绒棉供应链稳定，原料成本比进口棉低40%[113][115] - 品牌历史超30年，2005年获"中国文化贡献奖"[55][58] - 线下实体店覆盖主要城市商圈，渠道渗透率行业前五[59] 市场竞争与定价策略 - 竞品单价79元，公司采用买一送二策略实现23元/条[100][103][105] - 价格仅为大品牌1/3，性价比显著[106][154] - 纯色基础款设计年轻化，8种颜色选择[50][129][134] - 环保印染技术使色牢度提升50%，水洗不掉色[152][153] 用户场景与产品体验 - 透气性测试显示水雾穿透速度比普通棉快2倍[84][86] - 无感标签设计降低皮肤摩擦系数30%[141] - 前开档纽扣设计减少走光风险90%[150] - 包边工艺使裤脚耐磨性提升40%[147]

政府服务优化 - 江苏省淮安市洪泽区推动党员干部下沉一线，建立"双交双评"机制，街道评价驻点部门履职情况，居民评价社区履职情况，提升群众满意度 [1] - 安徽省芜湖市选聘"人民城市体验官"，聚焦城市建设、物业服务等民生问题，实施178个重点项目，优化城北路段交通后早晚高峰通勤时间平均缩短10分钟 [1] - 浙江省湖州市聘用监督员参与市场监管执法，通过12345热线和社区走访收集意见，将75个项目列为城市文明建设"幸福清单" [2] 企业服务创新 - 广州市黄埔区推出"企速通"服务，设置"首席服务官"，实现疑难问题专人帮办、容缺速办，帮助企业当天完成开办登记 [2][3] - 福建省泉州市晋江市自然资源局优化工业项目设计方案，预审总平面图，解决云鹏服饰公司因建筑退让标准受限的发展问题 [3] - 晋江市采取多种措施解决工业企业发展痛点，提供土地高效利用政策支持 [3] 民生问题解决 - 江西省吉安市永新县开展"千名党员干部进网格"行动，收集1300余件群众意见，解决1260件急难愁盼问题，如修复文田村塌方灌溉水渠 [4] - 广西梧州市岑溪市专班解决不动产"登记难"，对无主项目由业委会申报，压缩"缺证照"项目审批时限，已发放1020本产权证 [4][5] - 云南省曲靖市沾益区快速响应民生诉求，仅用3天完成菱角乡损毁道路勘查与动工 [5]

服装行业科技创新 AI技术应用 - AI在服装设计领域发挥重要作用，包括智能制版、虚拟试衣和灵感生成，波司登通过AI大模型技术将头样开发时间从100天缩短至27天，样衣开发成本降低60%以上[9][10] - 全球AI时尚市场规模预计2028年达49.5亿美元，机器人走秀、AI设计工具（如DeepSeek）和3D数字化展示成为行业新趋势[8][9][10] - 波司登建立"BSD.AI美学大脑"数据库，整合设计研发与全球时尚数据，实现从设计到虚拟成衣的全流程数字化闭环[11] 功能性材料突破 - 波司登研发动态御寒科技，采用北极熊绒仓结构和南极鲨鱼腮式排湿系统，解决户外运动"一动就热，一停就冷"痛点，GORE-TEX轻量化面料使羽绒服减重同时保持零下50°C抗寒能力[12][13][14] - 智能温控服装可根据环境自动调节温度，西北工业大学开发柔性可穿戴健康监测系统，实时预警用户体能和健康风险[14][15] - "登峰系列"羽绒服使用蓬松度1000的顶级鹅绒（绒子含量95%），获中国优秀工业设计奖金奖，并通过5次珠峰/南极极限测试[14] 智能制造升级 - 波司登智能工厂实现90%关键工序自动化，GiMS平台使生产交付周期缩短至7-14天，单日峰值产能达8000件，自动充绒机精度达0.01克[17][18][19] - 安徽华律智能通过数字化改造提升效率40%，次品率降至传统工厂1/3，其3D智能试衣机器人5秒完成人体扫描，支持动态面料仿真和个性化定制[19][20][21] - 行业通过工业互联网构建"主动响应型供应链"，如波司登48小时完成50件急单生产，华律智能实现"一件起订"的规模化定制[17][19] 品牌案例：波司登 - 1998年首次助力中国登山队登顶珠峰，2023年登山运动员李生涛使用其装备完成8000米无动力滑翔伞挑战[7] - 累计拥有专利1600余项，参与60多项国际/国家/行业标准制定，2024年推出8款AI生成花型及9款成衣，首款AI设计冲锋衣市场反响优异[10][14] - 极地科考装备通过"极地八小时"实测，创新充气两栖夹克兼具浮力救援功能，带动行业供给质量提升[12][15]