公司核心战略与产品定位 - 深海鳀鱼是公司的核心大单品，在细分品类占据领导地位 [2] - 公司围绕深海鳀鱼的进一步发展投入资源，致力于将其打造为“超级大单品” [2] - 公司将继续保持战略定力，进一步提升深海鳀鱼的市场规模和品牌形象 [2] 产品与品牌发展举措 - 公司对深海鳀鱼产品进行不断创新升级，品牌势能不断提升 [2] - 公司积极创新，计划开发更具市场竞争力的产品 [2] 渠道与市场策略 - 公司在渠道变革环境中坚持全渠道发展战略，积极布局并深耕细分渠道 [2] - 公司加大陈列投入以支持核心单品发展 [2] 行业前景与市场空间 - 深海鳀鱼目前在休闲鱼制品中占比不高，还有广阔的发展空间 [2] - 公司的发展举措旨在带动休闲鱼制品行业整体发展 [2]

业务规模与模式 - 公司以“零食很忙”和“赵一鸣零食”双品牌运营，截至2025年6月30日门店总数达16,783家，其中加盟店16,759家，占比99.9%，直营店仅24家，占比0.1% [1] - 2023年11月通过收购赵一鸣零食，门店数从6,585家激增至1.68万家，覆盖全国28个省份，58%的门店位于县域及乡镇市场 [1] - 16,759家加盟店由8,378家加盟商运营，平均每家加盟商经营2家门店 [9] 财务表现与增长 - 集团收入从2022年的42.86亿元飙升至2024年的393.44亿元，三年复合增长率达203%，2025年上半年收入281.24亿元，同比增长86.5% [2] - 2023年收购的赵一鸣零食在2024年贡献收入217.56亿元，占总营收的55.3%，高增长严重依赖收购 [2] - 经调整净利润从2022年的0.81亿元增至2024年的9.13亿元，三年复合增长率234.6%，2025年上半年达10.34亿元，同比激增265.5% [2] - 2024年净利率为2.1%，2025年上半年提升至3.1%，但仍显著低于休闲食品行业约5%-8%的平均水平 [2][8] 盈利能力与成本结构 - 集团毛利率长期维持在7%-9%区间，2024年整体毛利率为7.6%，显著低于超市渠道15%-20%的平均水平 [3][8] - 2024年销售成本占收入比重高达92.4%，其中运输费用1.17亿元，较2022年增长1156.6% [3] - 收入构成极度集中，2024年向加盟商销售商品收入388.88亿元，占总营收98.8%，加盟服务费仅4.56亿元，占比1.2% [4] 现金流与财务状况 - 2024年经营活动现金流净额为-2.30亿元，主要因向供应商预付账款增加18.27亿元，年末预付款项达23.16亿元，同比增加388% [7] - 2024年投资活动现金流净额为-1.59亿元，用于仓储物流建设，依赖融资活动现金流净额6.04亿元支撑扩张 [7] - 截至2025年6月30日，现金及等价物为23.94亿元，但短期借款达4.91亿元 [7] 资产与收购相关风险 - 2023年收购赵一鸣零食形成商誉22.50亿元，占2024年末总资产的22.1% [5] - 2024年赵一鸣零食贡献GMV 293.24亿元，占总GMV的52.8% [5] - 2023年前十一个月来自主要管理人员控制的门店销售额达3.37亿元，占总收入5%，应收关联方款项3,556.5万元，占贸易应收款总额8.44% [6] 运营指标与趋势 - 单店日均订单达458单，依赖高频次采购支撑收入 [1][9] - 2024年关闭加盟店273家，2025年上半年关闭128家，关店率从2024年的1.6%升至2025年上半年的1.5%（年化） [9] - 2023年存货规模达3.12亿元，较2022年增长69.9%，存货周转率从2022年的4.37次降至2023年的20.9次（年化） [16] 公司治理与股权结构 - 实控人通过一致行动协议控制62.6%股权，决策缺乏制衡 [10] - 董事长同时兼任总经理，违反相关企业管治守则关于角色分离的规定 [10] - 2025年上半年董事薪酬达8,020万元，占同期净利润（8.77亿元）的9.1%，实控人晏周以股权质押融资4.35亿元 [10] 行业竞争与市场策略 - 公司以“低价策略”著称，产品均价较超市低25% [15] - 面临来自沃尔玛、永辉及零食量贩竞品（如零食优选、戴永红）的价格战挤压 [15]

股东情况 - 截至10月20日公司股东总数为30181户 [1]

投资评级 - 维持"买入"投资评级 [8] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩稳健，盈利能力加速释放，魔芋大单品引领增长，渠道与产品结构优化驱动毛利率提升和费用率下降 [4][5][6] - 公司借助供应链优势，通过定量流通渠道快速扩张、零食渠道稳定增长以及山姆会员店等新渠道合作深化，未来增长动力充足 [6][7] - 东南亚供应链落地将带动海外业务扩张，电商渠道调整后经营质量有望优化，盈利预测显示未来几年业绩将持续增长 [6][7] 财务业绩总结 - 2025年前三季度总营业收入44.27亿元，同比增长15%，归母净利润6.05亿元，同比增长23% [4] - 2025年第三季度单季营业收入14.86亿元，同比增长6%，归母净利润2.32亿元，同比增长34%，扣非净利润2.20亿元，同比增长45% [4] - 2025年第三季度毛利率同比提升1个百分点至31.63%，净利率同比提升3个百分点至15.57% [5] - 2025年第三季度销售费用率同比下降4个百分点至8.59%，管理费用率同比微增0.1个百分点至3.26% [5] 产品与渠道分析 - 魔芋品类作为高势能大单品强势放量，并带动辣味事业部豆干、鱼豆腐等产品销售增长 [6] - 定量流通渠道快速增长，公司通过梳理渠道品类、提升校园店铺设实现销售突破，未来计划进一步提升经销商和售点数量 [6] - 零食渠道在头部品牌开店带动及SKU持续导入下保持稳定增长，10月在山姆会员店上新溏心鹌鹑蛋并登上新品热卖榜，预计后续合作深化 [6] - 电商渠道三季度延续出清，月度情况环比企稳，未来以打造大单品为核心，持续优化渠道定位 [6] 盈利预测与估值 - 调整2025-2027年每股收益预测分别为2.98元、3.47元、4.02元 [7] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为24倍、20倍、18倍 [7] - 预测2025-2027年主营收入分别为60.96亿元、70.25亿元、80.69亿元，增长率分别为14.9%、15.2%、14.9% [10] - 预测2025-2027年归母净利润分别为8.12亿元、9.47亿元、10.98亿元，增长率分别为26.8%、16.7%、15.9% [10]

投资评级 - 报告对洽洽食品的投资评级为“增持”，且为维持该评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点为“盈利能力承压，关注后续成本走势”，指出公司当前盈利受原料成本拖累，但已呈现环比改善趋势，后续成本下降有望带动盈利能力回升 [2][6] 财务表现总结 - 2025年前三季度公司实现营收45.01亿元，同比下降5.38%；归母净利润1.68亿元，同比下降73.17% [4] - 2025年第三季度公司实现营收17.49亿元，同比下降5.91%；归母净利润0.79亿元，同比下降72.58% [4] - 2025年第三季度毛利率为24.52%，同比下降8.59个百分点；归母净利率为4.5%，同比下降11.03个百分点，但环比上升3.6个百分点 [6] - 盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为68.50亿元、73.43亿元、77.75亿元，同比增长-4%、7%、6%；归母净利润分别为3.20亿元、6.98亿元、8.17亿元，同比增长-62%、118%、17% [6][8] 盈利能力分析 - 2025年第三季度销售费用率为10.2%，同比提升2.3个百分点，主要系公司加大新品投入所致；管理费用率为4.5%，同比提升0.6个百分点 [6] - 盈利能力承压主要系葵花籽、坚果等原材料价格仍处于高位 [6] - 当前葵花籽原料采购价格较上一采购季有所下降，有望带动未来盈利能力回升 [6] 渠道与产品表现 - 第三季度营收同比下滑预计系公司主动控制销售节奏，考虑原料品质不佳及高成本 [6] - 量贩和会员店等新渠道表现亮眼，零食量贩渠道9月份销售额突破9000万元；山姆上架新品琥珀核桃仁，与盒马进行产品定制化，第三季度动销表现较好 [6] - 公司新品全坚果、花生果表现较好，并持续推进鲜切薯条、魔芋、冰淇淋等产品铺市，以减轻单一产品收入波动影响 [6] 公司前景与估值 - 公司是休闲零食领军企业，在瓜子行业市占率高，坚果作为第二增长曲线具有成长性，并积极拓展其他品类 [6] - 基于盈利预测，2025-2027年每股收益（EPS）预计分别为0.63元、1.38元、1.61元，对应市盈率（P/E）分别为35倍、16倍、14倍 [6][8]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收18.1亿元，同比增长2.1%，归母净利润1.7亿元，同比下滑19.5% [1] - 2025年第三季度公司实现营收6.8亿元，同比增长6.5%，归母净利润0.61亿元，同比下滑14.8% [1] - 公司预计2025-2027年营业收入分别为24.9亿元、28.0亿元、31.8亿元，同比增速分别为3.2%、12.6%、13.5% [1] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为2.5亿元、3.1亿元、3.6亿元，同比变化分别为-14.9%、+24.0%、+17.3% [1] 盈利能力与费用 - 2025年第三季度公司毛利率为28.9%，同比下降1.1个百分点，主要受小鱼原材料和魔芋原料价格高位影响 [2] - 2025年第三季度销售费用率为13.8%，同比提升1.6个百分点，管理费用率为3.8%，同比提升1.4个百分点，但环比均有所好转 [2] - 短期费用投入和成本波动对利润影响较大，导致利润承压 [1] 产品表现 - 2025年第三季度鱼制品预计保持双位数左右增长，蛋类产品因基数较高有所承压，豆制品表现相对稳健 [2] - 公司布局的高景气魔芋京门爆肚产品表现较好 [2] - 公司持续拓展产品矩阵，包括溏心鹌鹑蛋、短保豆干等新产品 [2] 渠道发展 - 零食量贩渠道增速较好，会员店布局产品开发有望后续放量，传统流通渠道相对稳健 [2] - 公司正完善全渠道覆盖，期待在新兴渠道的销售表现 [2] 市场定位与估值 - 公司作为辣卤零食细分头部企业，当前股价对应2025-2027年市盈率分别为21.5倍、17.4倍、14.8倍 [1] - 公司通过费用投入营销，期待在旺季发力 [1]

投资评级 - 报告对盐津铺子维持"买入"评级 [4] 核心观点与业绩表现 - 公司25Q3实现营收14.9亿元，同比增长6.1%，归母净利润为2.3亿元，同比增长33.6%，扣非归母净利润为2.2亿元，同比增长45.0% [1] - 25Q3公司扣非归母净利率同比提升4.0个百分点至14.8%，毛利率同比提升1.0个百分点至31.6% [4] - 25Q3销售费用率为8.6%，同比下降3.5个百分点，管理费用率为3.3%，同比微增0.1个百分点，盈利能力创近年新高 [4] - 公司战略着眼长远，主动调整电商渠道以优化渠道和品类结构，预计内生经营质量将更高 [4] 业务与渠道分析 - 魔芋品类持续高景气度，预计25Q3持续爬坡，带动定量流通、零食量贩渠道保持不错增速 [4] - 山姆渠道于10月新进溏心鹌鹑蛋产品，电商渠道则延续调整态势 [4] - 魔芋品类的快速放量初步验证公司打造大单品的能力 [4] 财务预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为59.1亿元、66.1亿元、74.4亿元，同比增长11.5%、11.8%、12.6% [3][4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.2亿元、9.7亿元、11.5亿元，同比增长28.5%、18.3%、18.7% [3][4] - 预计公司2025-2027年毛利率分别为30.0%、30.5%、31.2%，净资产收益率分别为37.8%、36.9%、36.5% [3] - 预计公司2025-2027年每股收益分别为3.01元、3.57元、4.23元 [3]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司营收约15.33亿元，同比减少4.53% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润约1.56亿元，同比减少43.66% [1] - 2025年前三季度基本每股收益1.72元，同比减少43.61% [1] 公司市值信息 - 截至发稿时公司市值约为51亿元 [2] 行业市场动态 - A股市场突破4000点，科技主线被提及为重塑市场的关键因素 [2] - 市场在经历十年沉寂后迎来爆发，被描述为开启“慢牛”新格局 [2]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [1][4] 核心观点 - 公司发布2025年三季报，前三季度实现营收18.1亿元，同比增长2.1%，归母净利润1.7亿元，同比下滑19.5% [4] - 2025年第三季度单季实现营收6.8亿元，同比增长6.5%，收入环比二季度下滑情况有所改善，归母净利润0.61亿元，同比下滑14.8% [4][5] - 公司短期费用投入和成本波动对利润影响较大，导致利润承压，因此下调盈利预测 [4] - 预计公司2025-2027年营收分别为24.9亿元、28.0亿元、31.8亿元，同比增速分别为3.2%、12.6%、13.5% [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.5亿元、3.1亿元、3.6亿元，同比变化分别为-14.9%、+24.0%、+17.3% [4] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为21.5倍、17.4倍、14.8倍 [4] - 公司作为辣卤零食细分头部企业，正通过费用投入进行营销，并期待在旺季发力 [4] 财务表现分析 - 2025年第三季度毛利率为28.9%，同比下降1.1个百分点，主要受小鱼原材料及魔芋原料价格高位影响 [6] - 2025年第三季度销售费用率为13.8%，同比提升1.6个百分点，管理费用率为3.8%，同比提升1.4个百分点，但环比均有所好转 [6] - 2023年至2027年预测毛利率分别为28.2%、30.5%、29.6%、30.3%、30.5% [7] - 2023年至2027年预测净利率分别为10.3%、12.2%、9.9%、11.0%、11.4% [7] - 2023年至2027年预测净资产收益率分别为16.2%、20.5%、16.0%、17.6%、18.3% [7] 产品与渠道表现 - 产品端，鱼制品预计保持双位数左右增长，蛋类产品因基数较高有所承压，豆制品相对稳健 [5] - 公司布局的高景气魔芋京门爆肚产品表现较好 [5] - 渠道端，零食量贩渠道增速较好，会员店布局产品开发有望后续放量，传统流通渠道相对稳健 [5] - 公司持续拓展产品矩阵，完善全渠道覆盖，后续重点关注溏心鹌鹑蛋、短保豆干等新产品及零食量贩、山姆会员店等新兴渠道的销售表现 [6] 估值与市场表现 - 当前股价为11.84元，总市值为53.39亿元，流通市值为35.56亿元 [1] - 近一年股价最高最低分别为16.15元/11.39元，近3个月换手率为149.19% [1] - 财务预测显示2025-2027年每股收益分别为0.55元、0.68元、0.80元 [7]

财务业绩 - 2025年前三季度实现营收18.08亿元，第三季度营收6.85亿元创单季度历史新高，同比增长6.55% [2] - 2025年前三季度实现净利润1.73亿元，扣非净利润1.42亿元 [2] 产品表现 - 主要产品鱼制品、肉制品均实现稳健增长，豆制品整体基本持平 [2] - 鹌鹑蛋产品受行业需求波动、渠道变革等因素影响阶段性承压 [2] - 深海鳀鱼作为核心大单品在细分品类占据领导地位，产品不断创新升级，品牌势能提升 [3] - 积极推进产品研发，推出"京门爆肚"等新品，并根据渠道需求开发定制化产品丰富SKU [2] 渠道发展 - 线下渠道整体稳定增长，其中零食渠道同比增长50%以上 [2] - 线上渠道受新媒体渠道及社区团购影响略有下滑 [2] - 加强与零食渠道合作，针对渠道需求提供定制化产品，销售体量快速增长 [4] - 在原有小包装基础上开发盒装产品，在重点客户终端进行货架陈列，提升品牌曝光和客单价 [4] 成本与毛利率 - 毛利率略有降低主要受渠道结构变化影响：新媒体渠道高毛利产品费效比下降占比降低，线下零食渠道产品毛利率略低但运营成本较低占比提升 [4] - 主要原材料鳀鱼的重点采购周期尚未结束，整体成本存在不确定性 [5] - 其他原材料如大豆、油、鹌鹑蛋等基本稳定，魔芋原材料处于相对高位但体量较小影响有限 [5] 费用与战略投入 - 销售费用增长主要是品牌推广费用及部分人员费用增加所致 [6] - 以渠道建设为核心，加强终端陈列打造，触达消费者，提升品牌势能 [6] - 继续保持市场费用投入节奏，加强渠道建设，打造百万终端，通过市场规模提升盈利能力 [6]