券商融资类业务规模调整 - 浙商证券将融资类业务规模从400亿元提高至500亿元 增幅至少25% [5] - 华林证券将信用业务总规模从62亿元上调至80亿元 增幅近30% 为年内第二次调整额度 [5] - 兴业证券4月底审议通过调整信用业务总规模上限议案 但未披露具体细节 [6] 两融业务市场表现 - 截至9月24日两融余额达2.43万亿元 其中融资余额2.41万亿元 融券余额169.75亿元 [8] - 较6月23日1.8万亿元增加约6000亿元 8月初突破2万亿元大关 [8] - 9月单日增加规模显著：9月1日增加356亿元 9月8日和16日均增逾200亿元 [8] 券商业务发展策略 - 浙商证券加强信用业务人才队伍建设 拓展客户渠道 深化存量客户运营 [5] - 华林证券上半年信用业务收入8.35亿元 较期初增长约20% 融资余额46.36亿元 [6] - 行业佣金费率下行背景下 资本中介业务成为券商转型着力点 [3] 投资者参与情况 - 截至9月24日融资融券个人投资者768.05万名 机构投资者5.01万家 参与交易投资者50.07万名 [8] - 较7月初个人投资者增加约20万名 参与交易投资者增长超10万名 [8] - 两融新开户同比增速远高于上交所新开户增速 [9] 行业收入格局 - 上半年近40家上市券商两融利息收入均实现同比增长 [6] - 收入前三：国泰海通38.27亿元 中信证券36.86亿元 华泰证券35.09亿元 [6] - 券商通过风险预警机制和持仓集中度控制强化风险管理 [9][10]

券商融资类业务规模调整 - 浙商证券将融资类业务规模从400亿元提高至500亿元 增幅至少25% [2][3] - 华林证券将信用业务总规模从62亿元上调至80亿元 增幅近30% [2][3] - 兴业证券调整信用业务总规模上限但未披露具体细节 [4] 两融业务市场表现 - 截至9月24日两融余额达2.43万亿元 其中融资余额2.41万亿元 融券余额169.75亿元 [2][5] - 较6月23日1.8万亿元增加约6000亿元 8月初突破2万亿元 [5] - 9月单日增加规模最高达356亿元（9月1日） 另有2个交易日增加逾200亿元 [5] 券商业务发展策略 - 拓展两融客户和抢占市场份额成为券商发力点 [2] - 浙商证券加强信用业务人才队伍建设并深化存量客户精细化运营 [3] - 华林证券上半年信用业务收入8.35亿元 同比增长约20% [4] 行业整体情况 - 近40家上市券商上半年两融利息收入均实现同比增长 [4] - 收入前三为国泰海通38.27亿元 中信证券36.86亿元 华泰证券35.09亿元 [4] - 融资融券业务风险可控 券商对客户持仓集中度有严格规定 [2][6] 投资者参与度变化 - 截至9月24日融资融券个人投资者768.05万名 较7月初增加约20万名 [5] - 参与交易投资者数量约50.07万名 较7月初增长超10万名 [5] - 机构投资者约5.01万家 较7月初略有减少 [5] 风险控制措施 - 券商执行严格的风险客户与风险资产监控措施 [7] - 建立市场系统性风险监测及应对机制 [7] - 对高比例持有单只股票的融资行为进行限制 [6]

行业与公司 * 券商行业[1] * 头部券商[2][20] * 国泰海通非银金融团队[21][22] 核心观点与论据 业务模式转变 * 券商盈利模式从手续费业务转向资本中介业务 传统收费业务被资本中介业务取代[3] 资本中介业务占比增加[1] * 券商主要盈利来源是自营业务 提供资本中介服务以及收益率较为确定的固收类投资[12] * 券商组合呈现固收加对冲策略特征[9][12] 客户需求与服务模式 * 零售客户投融资需求主要体现在投资端 证券公司通过轻资产模式提供服务 包括经纪业务 财富管理代销业务以及两融等信用类业务[4] * 机构客户更依赖重资本服务 券商通过重资本业务作为收入来源[4] 机构业务呈现爆发趋势[8] * 企业客户主要需要融资服务 券商提供投行业务手续费以及股权质押利息收入[4] 部门价值贡献 * 研究和投行部门直接创收比例不高 但对券商整体价值贡献巨大 能形成影响力并促进重资本业务发展[5] 政策影响 * 资管新规打破刚兑 推动居民增配权益类资产 券商零售业务显著增长[6] * 资管新规后居民通过金融产品入市 推动资管机构规模增长 提升机构服务需求[8][11] * 企业服务收入受IPO政策等外部因素影响较大[13] 财富管理转型 * 券商将经纪业务部门转型为财富管理部[6] * 中国客户对于增值服务付费意愿较低 更愿意支付佣金而非服务费[7] * 代销模式下客户收益往往低于产品收益[7] 业绩表现与竞争格局 * 券商业绩弹性下降 自营固收资产占比提升 通过衍生品进行对冲[9][10] * 头部券商ROE较高 具备持续超越行业平均水平的潜力[2][20] * 行业竞争格局向头部集中 第10名与第15名 第15名与第20名之间盈利差距扩大[15] * 头部券商业绩集中度提升 市场份额集中度提升是明确发展方向[15][20] 市场表现与投资逻辑 * 券商被称为牛市旗手 牛市带来基本面变化和市场风险偏好提升[19] * 2025年下半年投资推荐逻辑为"A股优于H股 券商优于保险"[22] * 居民配置权益资产方式从自己入市投资股票转向通过金融产品投资股票[16] 其他重要内容 * 场外衍生品蓬勃发展 能提供类似保险的保护功能[8] * 券商资产负债表快速扩张 整体收益率趋于平稳[8] * 财富管理产业链收入包括代销收入和资管业务收入[6] * 许多证券公司选择并购重组以提升综合服务能力[15]

行业业绩表现 - 19家上市券商2021年营收和净利润全部实现同比双增长 [1] - 中信证券、国泰君安、招商证券、中国银河4家头部券商净利润跻身百亿元俱乐部 [1] 券商再融资动态 - 近半月内东方证券H股配股、国金证券定增、中国银河证券可转债及东方证券A股配股等3家券商再融资事项获证监会审核通过 合计拟募资不超过306亿元 [2] - 中信证券H股配股已实施完成 超六成资金用于发展资本中介业务 [3] - 目前共有8家券商再融资计划在进行中 拟募资额合计不超过765.64亿元 [5] 资本中介业务布局 - 中国银河证券可转债拟募资不超过78亿元 其中38%（不超过30亿元）用于资本中介业务 [2] - 国金证券定增拟募资不超过60亿元 其中33%（不超过20亿元）用于资本中介业务 [2] - 东方证券A股H股配股拟募资不超过168亿元 其中60亿元用于财富管理和证券金融业务 重点投向资本中介业务 [2] - 国海证券29%募资投向资本中介业务 重点做优融资融券业务 [5] - 长城证券59%募资投向用于资本中介业务 发力两融资本消耗型业务 [5] - 兴业证券配股拟募资不超过140亿元 其中不超过70亿元直接投向融资融券业务 [5] - 财通证券25%募资投向用于资本中介业务 [5] - 浙商证券43%募资投向用于资本中介业务 [5] 业务战略方向 - 资本中介业务主要包括融资融券和股票质押回购业务 通过提供流动性和风险管理服务赚取流动性溢价和风险溢价 [4] - 券商资本中介业务收入占比持续增长 融券业务有望成为资本中介业务新突破口 [4] - 融资融券业务可实现全覆盖风险控制 收益确定性高且风险较低 [5] - 股票质押回购业务在市场波动时可能因个股大幅下跌导致券商利益受损 [5]

兴业证券配股计划 - 兴业证券拟通过配股募集资金总额不超过140亿元人民币 配股价格为5.20元/股 按每10股配售3股比例进行 现有总股本66.97亿股 [1] - 配股采用网上定价发行方式 缴款截止日期为8月24日 福建省财政厅作为第一大股东承诺全额现金认购可获配股份 [1] - 募集资金扣除发行费用后全部用于增加资本金和补充营运资金 重点发展融资融券业务（不超过70亿元）以及投行业务、投资交易业务、信息系统与合规风控等领域 [1][3] 券商行业再融资动态 - 年内已有8家上市券商完成再融资 总规模累计超过800亿元人民币 包括中信证券(223.96亿元)、东方证券(127.15亿元)、财通证券(71.72亿元)配股 国金证券(58.17亿元)和长城证券(76.16亿元)定增 中国银河(78亿元)和浙商证券(70亿元)可转债 [2] - 后续融资计划中 中原证券拟定增募资70亿元 国海证券拟定增募资85亿元 两家方案均处于股东大会通过阶段 [2] - 中信证券通过A+H股配股合计募资273.3亿元人民币 其中190亿元计划投向资本中介业务 [3] 业务发展与行业趋势 - 券商行业通过再融资补充资本金 重点发展资本中介业务等重资本业务 以提升市场竞争力和抗风险能力 [2][3] - 兴业证券自营业务权益类资产占比较高 一季度受此影响自营收益率低于行业水平 两融业务因资本金不足导致头部客户受限 [3] - 财富管理转型和资本中介业务被视作券商业绩重要增长点 多家券商在融资计划中明确相关投入比例（长城证券50亿元、国金证券20亿元、财通证券20亿元） [3]

报告行业投资评级 - 证券行业评级为增持（维持）[7] 报告的核心观点 - 1Q25上市券商归母净利润合计同比+83%，投资、经纪业务是核心驱动；10家大型券商归母净利润同比+92%，好于上市券商整体；财富管理或仍是业绩修复的驱动器；板块低估低配，关注资产负债表运用能力强、业绩稳健的头部券商，把握结构性机会 [13][14][15] 根据相关目录分别进行总结 整体经营：交易活跃驱动业绩修复 - 1Q25股债市场表现分化，A股市场结构性行情季末回调，港股市场表现更佳，债券市场波动较大 [17] - 交易活跃度保持较高水平，1Q25A股日均股基成交额17465亿元、日均融资余额18641亿元，同比分别+71%、+25% [18] - 券商债券承销规模同比稳步增长，再融资规模显著修复，IPO规模仍处于相对较低水平；1Q25股权融资业务规模合计1548亿元，同比+41%，证券公司债券承销金额3.26万亿元，同比+18% [19] - 上市券商1Q25归母净利润合计同比+83%，投资、经纪业务是核心驱动；10家大型券商1Q25归母净利润同比+92%，好于上市券商整体，国泰海通合并贡献增长 [20][21] - 大型券商收入结构较均衡，投资和经纪为主要贡献，1Q25投资、经纪、利息净收入均显著增长，投行净收入同比+5%，资管保持平稳 [22] 资产负债：金融投资驱动的扩表趋势延续 - 1Q25末大型券商总资产合计8.98万亿元，同比+9%，中信总资产稳居第一，国泰海通归母净资产跃居第一 [30] - 金融投资是扩表的核心驱动力，广发、建投、中信扩表幅度较大，招商、申万缩表 [33] - 杠杆率分化，广发、建投上行较多，申万、招商下降较多 [35] 业务解析：投资弹性延续，经纪贡献增长 投资业务：债市波动不改业绩向好底色 - 大券商投资类收入普遍增长，合计同比+52%，是业绩增长的核心驱动之一；除招商外，其余大券商投资类收入均实现增长 [37] - 金融投资扩表延续，交易性金融资产贡献核心增量，部分券商出售其他债权投资释放利润 [38] 财富管理：交易活跃驱动经纪同比增长 - 一季度股市交易活跃，大券商经纪净收入同比均实现较大增长；除国泰海通外，国信增速较高，增速大于市场 [50] 生息业务：利息收入下滑，净收入分化 - 一季度杠杆资金活跃，大券商融出资金余额均较年初增长；中信增长较快，国泰海通合并后规模排名第1 [55] - 大型券商利息收入、利息支出普遍下滑，但利息净收入分化加剧；大券商分化较大，中信录得利息净支出 [58] 投资银行：净收入改善，债券承销提量 - 大型券商债券承销业务普遍提量，股权融资业务分化，投行净收入整体改善；中信、国泰海通投行净收入同比分别+10%、+12% [62] 资产管理：净收入分化，公募规模下滑 - 资管净收入多数同比增长但增速分化，参股/控股基金公司管理资产净值较年初多有下滑；招商资管净收入同比+43%，增幅较大 [74] 成本费用：管理费率同比延续下降趋势 - 管理费用随营业收入同比普遍增长，费率延续下降趋势；华泰、国信、广发、建投管理费率同比下滑较多 [78] 未来展望：财富管理或仍是业绩修复的驱动器 - 二季度以来全球市场波动加大，国内权益市场调整后逐步修复，债市震荡，交易活跃度仍较高 [81] - 财富管理和资本中介业务有望受益于较高的交易活跃度，经纪净收入或继续成为驱动业绩增长的核心因素 [81] - 固收投资仍有压力，权益投资波动或加大，去方向性领先的头部券商可能整体表现更佳 [83] - 板块低估低配，稳定和活跃资本市场仍为主线，关注结构性机会；个股推荐中国银河H、中金公司H、中信证券H、国泰海通H [84]