核心观点 - 美国7月CPI环比+0.2% 核心环比+0.32% 均符合预期 核心CPI环比终结连续5个月不及预期 [1][2] - 同比口径预期差主要来自季调与四舍五入等技术问题 CPI同比预期+2.8%实际+2.7% 核心CPI同比预期+3.0%实际+3.06% [1][2] - 关税对商品通胀传导仍在进行 服务通胀保持黏性 下行仍有阻力 [1][3] - 市场交易"通胀温和→降息预期升温→增长预期改善"逻辑 美股与长债利率上涨 黄金下跌 [1][4] - 当前市场计价全年2.4次/61bps降息预期至少存在11bps回调空间 美元指数与短债利率存在上行风险 [1][5] 通胀数据表现 - 7月CPI环比+0.2% 核心环比+0.32% 均符合预期 [2] - 核心商品CPI环比由+0.20%微升至+0.21% 交运商品环比由-0.38%提升至+0.22% [3] - 居住服务环比由+0.18%抬升至+0.23% 自住房折算OER与租金RPR环比分别为+0.28%和+0.26% [3] - 超核心CPI环比由+0.21%大幅反弹至+0.48% 医疗保险拉动+0.197% 交通运输拉动+0.182% [3] 通胀结构分析 - 关税相关商品出现分化 家具服装休闲商品环比回落 而新车与二手车价格反弹 [3] - 二手车价格如期反弹 环比+0.48% 较前值-0.67%显著改善 [3][10] - 服务通胀保持黏性 居住通胀回到疫情前中枢水平 但同比增速仍处于回落过程中 [3] - 高波动项目贡献显著 机票大涨4.04% 酒店价格跌幅收窄至-1.02% [3][14] 市场反应 - 2年美债利率下行至3.72% 10年美债利率一度上行至4.31% 10年实际利率预期一度上行至1.93% [4] - 美元指数跌破98 黄金下跌 美股和白银上涨 [4] - 市场交易逻辑从"就业数据太差→降息预期升温"转变为"通胀温和→降息预期升温→增长预期改善" [4] 政策预期与交易策略 - 当前市场预期全年降息2.4次/61bps 但乐观情景仅2次(9月/12月) 悲观情景1次(10月) [5] - 降息预期存在11bps回调空间 美元指数与短债利率面临上行风险 [5] - 未来黄金上涨可能来自"通胀超预期→降息延后→经济压力增大→增长预期下修"的传导路径 [5] - 下月非农和CPI数据质量或仍较差 建议把握长期脉络如美联储降息和央行购金趋势 [5]

核心观点 - 小微盘占优行情特征或将延续，主要依据包括资本市场无系统性风险、A股风险偏好回升、工业品价格收缩、流动性宽裕等 [6] - LPR迎来年内首降，1年期降至3%，5年期以上降至3.5%，均下降10个基点，六大行同步调降存款利率5-25bp [3] - 特朗普政策不确定性仍是大类资产配置主线，黄金仍是最具确定性资产，美股胜率偏低 [5] - 港股短期或缺少上攻催化剂，情绪修复至去年10月高点但缺乏基本面支撑 [7] - 存款利率下移为债券等资产端利率下行腾挪空间，短端利率债配置价值突出 [22] 焦点锐评 - 5月20日LPR下调10个基点至1年期3%、5年期3.5%，为去年10月以来首次下调 [3] - 六大行同步下调人民币存款利率5-25bp，整存整取1年/2年/3年/5年期利率分别降至0.95%/1.05%/1.25%/1.3% [3] - 北京、上海跟随下调房贷利率10个基点，本轮降息对银行息差改善幅度预计有限 [3] 权益市场 - 特朗普政策不确定性下，美债或维持4%-5%区间震荡，黄金确定性最高，美股胜率偏低 [5] - 小微盘占优行情延续的判断依据：A股风险偏好回升、工业品价格收缩、流动性宽裕、新质生产力发展 [6] - 港股情绪修复至高位但缺乏催化剂，南向资金流入放缓，外资持续流出 [7] - 万得全A周涨2.47%，上证指数周涨1.47%，深证成指周跌0.46%，创业板指周涨4.83% [9][10] - 恒生指数周涨1.10%，恒生科技周涨7.10%，标普500周跌2.61%，纳斯达克周跌2.47% [10] 行业研究 - 航天航空板块景气向好，中国军贸占比仅5.8%但技术优势凸显，国际军贸中飞机导弹占比达60% [13] - 美股核能板块暴涨或映射国内核电板块，核电在能源转型中具清洁安全高效优势 [14] - 医药生物周涨1.78%、有色金属周涨1.26%、汽车周涨1.24%涨幅居前，计算机周跌3.02%、机械周跌2.48%、通信周跌2.31%跌幅居前 [15][16][18][19] - 医药生物PE历史分位30.82%偏低估，有色金属12.47%低估，汽车61.90%偏高估，国防军工74.39%偏高估 [16][18][19] 宏观与固收 - 存款利率调降对资金出表扰动有限，债市通常提前抢跑预期但实际影响有限 [21] - 存款利率下移为债券利率下行腾挪空间，短端利率补降可能延续 [22] - 黄金配置应避免短期预测，适当比例可分散风险，但今年已积累较大涨幅或延续高波动 [23] 资产配置 - 建议从反弹幅度较大的科技成长板块切换至大金融、中字头、红利板块以平滑净值曲线 [25] - 推荐关注沪深300红利低波动ETF和国企红利指数增强基金 [25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计2025年5月资金有3853亿元流动性缺口，主要因政府债务净融资环比大幅上升，大量发行政府债虹吸流动性，但考虑央行积极呵护，5月资金利率将维持宽松态势，货币政策配合下资金面宽松、DR007中枢下行带动短债利率下降 [6][21][26] 根据相关目录分别进行总结 5月流动性缺口预测分析 因素一：政府债务发行与资金下拨 - 5月政府债务净融资规模较4月或明显提升，国债净融资规模预计上行，5月发行规模或达1.19万亿元，净融资规模或为6093亿元，高于2021 - 2023年同期且较4月环比上升3436亿元，超长国债发行比重将上升；新增地方债估算为5167亿元，环比4月上行2633亿元；5月政府债务供给规模或达1.13万亿元，环比4月上行6069亿元，虹吸相应流动性 [8][10] 因素二：常规财政收支 - 5月多数为财政净支出月，但规模不大影响有限，剔除2022年“留抵退税”影响，2020 - 2021年、2023 - 2024年5月公共财政平均净支出1157亿元，可用于估算2025年5月财政净收入强度，该笔收入补充资金面 [14] 因素三：信贷投放 - 历史上5月非信贷投放大月，对流动性消耗影响小；4月下旬半年国股银票转贴现利率上升，预示信贷投放形势改善；假设5月“需缴准存款”增速下行至6.5%，法定存款准备金规模环比增加722亿元，补充相应流动性 [17][18] 因素四：M0、外汇占款变动 - 五一假期后居民现金回流银行，往年5月M0规模环比下行，参考2020 - 2024年5月环比下行976亿元，假设2025年5月获相应流动性补充；2025年1 - 3月外汇占款环比下行，假设5月环比变动为前3个月均值，近期资本外流压力对资金面影响有限 [20] 总结 - 综合四个因素，2025年5月资金面预计有3853亿元流动性缺口，主要因政府债务净融资环比大幅上升虹吸流动性 [21] 短债怎么看 - 5月资金面缺口较大，但央行呵护态度积极，4月临近月末资金利率下行、跨月压力小，4月MLF净投放量为5000亿元明显上行；4月25日政治局会议提出相关表述，预计货币政策配合，5月资金面宽松、DR007中枢下行带动短债利率下降 [22][24][26]