核心观点 白银行业正迎来金融属性凸显与工业需求爆发的双轮驱动，白银价格呈现震荡上行态势 当前白银价格在宏观情绪向好、供需缺口扩大及金银比加速修复的共振下，中长期上涨具备动能 [4][44][66] 白银基本介绍及产业链 - 白银元素符号为Ag，纯银呈现银白色，具有金属光泽，理化性质稳定，导热导电性强，延展性好，反光率极高 [12] - 白银产业链包含上游开采回收、中游冶炼加工、下游终端应用三大环节：上游通过开采有色金属矿石并冶炼制成银精矿，全球约70%白银来自铅锌等有色金属的伴生产出，同时从银饰废料、废旧电子元件回收中获取再生银；中游冶炼环节对银精矿与再生银进行冶炼提纯，产出高纯度白银，再加工制成银棒、银板、银丝、银粉等初级产品；下游终端应用包括工业领域（光伏、电子电气、化工材料）、消费领域（珠宝首饰、生活用品）及投资领域（银币银条、期货等） [4][14] 白银行业供给侧 - 2024年全球白银产量合计约25000吨，其中墨西哥、中国、秘鲁的白银产量靠前，分别生产6300吨、3300吨及3100吨；2024年全球白银储量合计约64万吨，其中秘鲁、澳大利亚、俄罗斯的储量位居前三，分别拥有14万吨、9.4万吨、9.2万吨 [17] - 2018至2024年全球白银矿产量复合增速为-1.21%，因矿石品位下降、开采及提炼难度加大、生产成本增加等因素，使得全球矿产白银产量增长受限，呈现出较强的供给刚性 [25] - 据世界白银协会预测，2025年全球白银供应约2.6万吨，需求量约3.57万吨，供不应求态势将会延续 [25] 白银行业需求端 工业需求稳步提振 - 2024年全球白银消费结构中，工业需求占比59%，珠宝首饰占18%，银币银条占16%；工业领域中光伏需求为197.6百万盎司，占总需求约17% [30] - 2024年全球白银总需求下降3%至1160百万盎司，主要因实物白银投资需求走弱，但中国工业需求增长7%，钎焊合金需求在汽车与航空航天等行业支撑下增长3% [30] - 光伏银浆是光伏电池的关键辅料，成本结构中银粉占比达到近98%，PERC电池成本结构中光伏银浆成本占比约18%；TOPCon电池因正背面均会使用银浆料，其耗银量相比PERC电池更高 [34] - 2025年上半年前五大电池片供货商（通威股份、中润光能、英发睿能、捷泰科技、爱旭股份）的全球总出货量约为87.8GW，同比增长约12.5%，其中TOPCon电池片出货量占比达到88.3% [34] 金融属性逐步凸显 - 截至8月26日，COMEX白银价格收于39.21美元/盎司，较年初上涨33.87%；上期所白银价格收于9354元/千克，较年初上涨25.22% [4][42] - 短期美联储货币政策主导银价走向，9月降息概率提升至87.5%；当前COMEX金银比收于87.89，SHFE金银比收于84.14，持续高于1975年以来60的均值，若降息落地且金银比持续修复，白银价格有进一步上行的动能 [4][44] 重点公司 兴业银锡（000426） - 白银储量位列亚洲第一、全球第八，收购宇邦矿业后白银保有储量增至24536.7吨，占国内总储量的34.56%，占全球白银储量的4.46% [51] - 2025年上半年实现营业收入24.73亿元，同比增长12.50%；实现归母净利润7.96亿元，同比下降9.93%；第二季度归母净利润4.21亿元，环比增长12.57% [53] 江西铜业（600362） - 2024年末自有矿山白银储量达8252.6吨，2024年白银产量达到1214.18吨，销量为1258.59吨；白银主要源于铜精矿伴生资源，在铜采选及冶炼过程中实现高效回收 [56][57] 盛达资源（000603） - 保有银金属量超7000吨，2025年上半年矿产银金属收入占有色金属采选收入的比重为56.26%；2025年上半年实现营业收入9.06亿元，同比增长6.34% [60][61] 投资建议 - 建议关注兴业银锡（000426）、江西铜业（600362）、盛达资源（000603） [4][67]

白银价格走势 - 上海1号银锭价格达8800元/千克，较年初上涨15 9% [1] - 沪银主力合约收盘价8792元/千克，年内涨幅14 5%，6月18日创9075元/千克历史新高 [1] - COMEX白银盘中价涨至37 405美元/盎司，为2012年以来最高 [1] 价格上涨驱动因素 - 黄金高价背景下白银补涨吸引力增强，资金流入估值洼地 [2] - 白银金融属性与工业属性共振，价格弹性大于黄金 [2] - 美联储降息预期及美元信用担忧强化金融属性支撑 [3] - 地缘政治因素促使黄金白银从伦敦向纽约转移，推升库存与价格波动 [3] 工业需求动态 - 光伏行业年用银量约6000吨，但新政策导致电价市场化或抑制装机增速 [2][3] - 新能源项目"新老划段"政策增加收益不确定性，光伏银浆备货需求可能减弱 [2] 矿企经营状况 - 盛达资源银锭产量25 32金属吨，银精粉413 15金属吨，控股7家矿业子公司 [4] - 公司查明银储量1 2万吨，金储量34吨，年采选能力近200万吨 [4] - 营收增长直接受益于金属价格上涨，采用随行就市销售策略 [4] 回收企业分化 - 浩通科技以贵金属回收为主营，银价上涨对其有正向影响 [5] - "买断制"回收企业垫资成本因银价飙升而增加，现金流承压 [5] - "代加工制"企业仅收取加工费，不受价格波动直接影响 [5]

白银价格回调原因 - 白银期货和现货价格创新高后显著回调 近两个交易日沪银跌幅达47% 伦敦银现货价格也大幅下跌 [1] - 回调主要原因包括下游买兴持续下降 上期所库存快速回升 光伏装机增速放缓 需求预期持续转弱 [1] - 短期大涨后部分资金高位止盈离场 中东地缘风险溢价下降及投机题材炒作降温 [1][3] 白银基本面特征 - 供需变动对定价影响较弱 价格波动核心因素由金融属性与工业属性主导 [1] - 金融属性方面 以色列及美国立场软化导致避险情绪不升反降 削弱白银金融避险属性 [1] - 工业属性方面 光伏单位耗银量因技术升级和"节银"政策下降 全球白银需求增速难有亮眼表现 [2] 美联储政策影响 - 美联储6月议息会议维持利率在425%~450%区间不变 但鹰派信号压制贵金属短期走势 [2] - 点阵图显示2025年降息次数维持两次 但支持年内不降息官员人数增至7位 此前为4位 [2] - 2026年利率预期中值较3月会议抬升20个基点至36% 反映货币政策转向时点延迟与降息路径收窄 [2] 白银供需格局 - 2025年全球白银矿山年产量预计同比增加19%达到83500万盎司（约25972吨） 增长主要来自墨西哥、智利和俄罗斯 [2] - 澳大利亚和秘鲁产量预计分别下降5% 矿山供给增长有限 二级银矿开采增量有限 [2] - COMEX白银期货库存相较年初增加15000万盎司 远超上期所和LME库存去化规模 [3] 白银价格展望 - 短期受避险情绪降温和资金获利了结影响 伦敦银现货价格下跌至36美元/盎司附近 [3] - 地缘政治风险与工业需求韧性构筑长期价格支撑 需重点监测355美元/盎司支撑位效力 [3] - 黄金价格逐步走强 金银比升至历史高位 白银价格即使在黄金上涨周期中被动跟涨也难以缩小与黄金价格差距 [3][4]

白银价格走势 - COMEX白银期货价格突破36美元/盎司 目前稳定在35美元/盎司以上 [1] - 过去几年银价难以攻克35美元/盎司 上次突破后六周内达到近50美元/盎司 [1] - 若本月银价收于37 5美元上方 可能进一步突破至40美元 年底或挑战50美元历史高点 [3] 白银市场供需动态 - 纽约和伦敦主要交易中心库存不平衡 伦敦白银供应极其稀缺 可供自由购买量低于日常交易量 [1] - 市场未将稀缺性纳入定价 缺乏白银回流实物交易地的激励因素 [1] 白银价格驱动因素 - 银矿股提前异动引领银价上升 跟踪全球银矿股的ETF SIL创多年收盘高点 部分银矿股达52周新高 [3] - 白银具有金融 工业 投机三重属性 不同属性驱动时金银比和银价表现分化 [3] - 金融属性：去美元化背景下全球央行配置黄金 若更多央行将白银纳入储备资产将利多银价 [4] - 工业属性：国内新型工业化带动实物需求保持韧性 [4] - 投机属性：白银价格弹性高 持仓集中 头部机构交易行为对价格影响大 [4]

白银属性 - 白银具备金融、工业、投机三重属性，总需求中工业用途占比约60%，珠宝、银器和投资需求占比约40%[3][11] - 金融属性体现为与黄金价格同步波动，2021年至今二者价格波动相关性达91.8%；工业属性是下游需求重要来源，2021 - 2023年工业需求增量占总需求增量约97.6%；投机属性因总市值小、持仓集中，截至2025年6月摩根大通持COMEX总库存43%[11][24] - 通过对比银价和金银比变化，可判断白银价格上涨动因，投机和工业属性主导时银价涨、金银比跌，金融属性主导时银价和金银比同涨[3][35] 历史牛市复盘 - 1978 - 1980年，亨特兄弟操纵市场，投机属性驱动银价从约2.9美元/盎司涨至超49美元/盎司，金银比回落[38] - 2003 - 2008年，中国加入WTO，工业属性驱动伦敦市场银价从4.7美元/盎司涨至14.9美元/盎司，涨幅约217%，金银比从72.5降至48.5[41] - 2008 - 2011年，中国4万亿刺激计划，工业属性驱动伦敦市场银价从8.88美元/盎司涨至48.7美元/盎司，金银比从82.06降至31.53[50] - 2020 - 2021年，中美新能源政策共振，新型工业化属性驱动银价上涨，金银比回落[63] - 2024年至今，去美元化交易盛行，金融属性驱动银价上涨，金银比上行，2025年4月金银比超100[70] 未来展望 - 中长期白银价格震荡上行，当前金银比处高位或均值回归，头部机构交易影响大，若类似俄罗斯央行将白银纳入储备资产事件发生，或利多白银[75] - 金融属性上，全球再通胀、美联储货币政策局限等因素使白银投资回报有望强于黄金；工业属性上，2024年白银供需缺口约5000吨，光伏产业需求增长[76][77] 风险提示 - 中美博弈超预期，特朗普政策不确定性或冲击全球治理[80] - 全球经济下行风险超预期，工业需求下滑或使白银价格承压[5][80]