国债市场表现 - 9月10日银行间10年期国债活跃券收益率上行1.5BP至1.81% 时隔五个月重回1.8%上方 [1] - 30年期国债收益率上行逾2BP创上市以来新高 主力合约一度大跌0.82%至114.81元创3月24日新低 [1] - 中国国债市场规模达12.4万亿元年度发行量 约占债券市场总托管余额177万亿元的7% [1] 下跌驱动因素 - 8月PPI同比下降2.9% 降幅较上月收窄0.7个百分点 为今年3月以来首次收窄 [3] - 通胀数据走强利空债市 国内市场竞争秩序优化/新动能成长/升级类消费需求等因素推动价格积极变化 [3] - A股市场7月初以来持续走强 风险偏好提升导致资金从国债流向权益市场 [3] 市场交易特征 - 国债期货呈现震荡下行走势 收益率曲线普遍上行反映配置意愿减弱 [4] - 资金面整体均衡偏松 DR007稳定于1.44% 央行通过1万亿元买断式逆回购对冲到期量 [4] - 机构做多情绪谨慎 现券市场呈现显著V形震荡走势且逢高止盈特征明显 [4] 政策调控预期 - 财政部与央行联合工作组研讨政府债券发行管理/央行国债买卖操作等议题 [4] - 央行表内国债规模下降导致被动回笼流动性近6000亿元 国债买卖操作具备重启条件 [5] - 四季度可能重启国债买卖操作 旨在稳定债券价格调节利率曲线防范理财资金赎回负反馈 [5]

估值水平分析 - 当前转债定位接近2022年估值高点水平，也与2015年1月接近 [3][4] - 转债中位数价格达127.63元，偏债转债估值处于历史极高点，偏股转债与2022年高点仍有小幅差距 [16] - 期权定价偏离度处于高位区域，明显超过3月高点 [12][17] - 新券定价普遍在130元以上/30%溢价率以上，恒帅转债出现小盘品种极强定价状态 [22] 历史表现对比 - 2007、2009、2015年全面牛市中转债定位远高于当前水平，但当时牛市强度和转债稀缺性非当前可比 [3][4] - 2015年1月转债普遍涨到130元以上，5月行情加速时普遍涨至200元以上，溢价率普遍20%以上 [28] - 2007年强势行情下中位数定价远超130元，晨鸣转债等品种价格快速突破 [54][55] - 2009年高点转债价格均高于150元，转股溢价率普遍处于高位 [60][63] 市场资金状况 - 7月权益市场延续突破态势，资金回补是主要原因 [72] - 融资规模抬升成为重要资金补充，融资余额达19500亿元 [71][74] - 固收+产品转债仓位显著下降但申购持续，一级债基转债仓位回落至年内低点 [103][106] - 转债申购依然偏强，ETF份额保持高位，7月获利了结资金规模较大 [100][101] 短期风险因素 - 美就业数据大幅下调引发衰退风险担忧，9月联储降息预期增强 [77][80] - 市场对政策端预期转弱可能带来中期担忧，PMI新出口订单处于荣枯线以下 [81][84] - 白宫发言人言论引发中美贸易担忧抬升，出海方向近期出现调整 [89][88] - 权益市场出现拥挤度偏高状况，小微盘拥挤度达到0.9 [73][75] 投资策略建议 - 低价转债策略空间明显收窄，偏股品种占优 [110][115] - 稀缺性定价成为重要方向，包括强势方向稀缺性定价、新券偏高"底部"、资金推动的底仓修复 [116][122] - 关注AI算力、创新药、军工、反内卷、人形机器人等赛道催化机会 [124][132][136][142][144] - 推荐十大转债组合精选优质标的，注重弹性，每月调换一次 [9][153] 行业配置方向 - 科技方向关注国产算力（烽火转债）、先进封装（甬矽转债） [154][157] - 创新药方向关注乐普转2，军工关注核电模块（利柏转债） [154][141] - 周期品种关注华友转债（镍产能释放）、温氏转债（供给改善） [157][158] - 光伏方向关注隆22转债、双良转债等逆境反转品种 [158]