**全球宏观研究经验与思考 20250905 关键要点总结** **一、行业与公司** * 行业为全球宏观研究领域 专注于自上而下的投资方法论 涉及任何国家、货币、市场和资产类别[1][4] **二、核心观点与论据** * 全球宏观研究价值在于通过数据驱动和科学方法论提高判断准确性 从宏观趋势和全球失衡中寻找投资交易机会[2][4] * 买方有效研究需兼具广度与深度 构建"梯形"结构 横向了解多领域多资产 纵向深入特定领域 并注重实证研究和反馈[5] * 有效市场假说认为市场价格反映所有信息 难以预测获取超额收益 但通过系统化数据驱动方法仍可发现潜在机会[6][7] * 宏观经济判断最重要的是把握方向 例如2023年判断美国经济软着陆而非金融危机 2025年判断资金流向推动中国股市[15][16] * 好的研究方法论包括从好问题开始 系统性思考 严谨对待细节 扎实学术训练和不断接受反馈[17] * 广义货币超发未导致通胀 因货币流通速度下降 利率越低持有货币机会成本越低 进一步降低了流通速度抑制通胀 中国广义货币总量达320万亿但通胀未显著上升[22][23] * 市场研究需逻辑、理论与实证相结合 重视叙事和反馈机制 对自身观点保持严苛 并具备独立研究能力[28] **三、其他重要内容** * 需注意研究中的典型错误和误区 例如美联储2021年误判通胀为暂时性 澳大利亚央行2020年政策承诺不到一年就撤销[3] * 分析问题应采用外部视角（宏观共性）和内部视角（微观个性）结合的方法 先找共性再找个性[9][10] * 进行正确类比需找到最根本驱动力（如人的行为） 避免错误类比（如用1998年亚洲金融危机类比2008年次贷危机）[11] * 简单将中国与日本类比存在问题 因两国市场规模和发展水平不同 1985年日本人均GDP达美国150% 中国则利用庞大市场规模和AI技术巩固产业优势[14] * 油价下跌对中国经济影响较小 国际油价跌20%但国内油价仅下调几个百分点 消费者节省有限 对实体经济带动作用不大[21] * 分析宏观经济问题需系统性思考 包括准确把握概念 同时考虑供给与需求 进行框架性思考 明确传导渠道和细致数据处理[25] * 确保论据可靠性需价格与数量匹配 自上而下与自下而上匹配 流量与存量匹配 区分主要因素与次要因素[27] * 市场研究与学术研究不同 追求共性和深入浅出 需简化内容易于理解[30] * AI在宏观经济分析中有局限性 因数据非独立同分布 样本点少 变量相关性高 无法替代人工判断[31] * 优秀市场研究人员需具备强烈好奇心 掌握系统性思考框架 注重细节和实证 主动寻求反馈[33]

财务表现 - 上半年营收同比大增67.6%至15.67亿元，毛利率高达65.4% [2] - 产品及解决方案业务收入同比翻3.5倍至7.78亿元，出货量198万套，其中中高阶产品解决方案出货量98万套，占总出货量的49.5%，贡献超八成收入 [4] - 软件及授权服务收入7.38亿元，同比增长6.9%，为超30家车企提供算法与软件 [5] - 研发投入高达23亿元，同比增加62%，重点投向城区智驾和云服务 [6] - 运营亏损15.92亿元，净亏损13.33亿元 [6] 业务里程碑 - 征程系列硬件出货突破1000万套，正式跨入千万级芯片出货量行列 [2] - 征程6E芯片已开启量产，首批搭载车型覆盖名爵、荣威、奇瑞等多款热门车型 [6] - 累计获得近400款新车型的定点，其中具有中高阶辅助驾驶功能的车型超过100款 [6] - 上半年有超过15款搭载中高阶辅助驾驶方案的车型成功量产上市 [6] 战略方法论 - 在没有竞争的地方竞争，避开英伟达中心计算领域，聚焦边缘计算如机器人、智能汽车等自主移动设备 [9] - 聚焦芯片细分领域中最难的车规级芯片，工艺难度和严苛远超工业级、消费级 [9] - 不在悬崖边跳舞，花80%精力考虑死门并避免，非常重视现金流，即使在2019年战略聚焦汽车业务、裁撤1200人时，账上依旧保留30多亿现金 [10] 发展历程与愿景迭代 - 2015年成立初期愿景为"成为边缘人工智能芯片的全球领导者"，但缺乏商业敏感，试水智能玩具、智能电器等多领域后处处碰壁 [15][16] - 2019年战略聚焦汽车业务，明确客户为汽车产业，愿景迭代为"让每一辆车都搭载地平线的智能计算方案"，更偏向To B [17] - 2022年底进一步迭代愿景为"打造人人爱用的智能驾驶产品"，更偏向To C的品牌塑造，从功能价值转向情绪价值 [18][19] - 最终目标为"给汽车和机器人时代打造计算平台"，软硬结合，通过软件连接供给和需求 [21] 行业洞察与商业哲学 - 汽车将成为继手机后的下一代智能终端，计算平台是核心基础设施 [17] - 商业的第一原理是明确客户是谁，而非技术本身 [17] - 遵循第一性原理，逻辑上成立的事必然会发生，创业要遵循商业的本质和商业设计的第一性原理 [12] - 软硬结合，通过软件连接芯片供给和市场需求，否则商业闭环无法成立 [21]

文章核心观点 - 化石能源不仅是能源载体 更是现代工业的核心碳源 但地下碳资源不可再生且不可持续 必须寻找替代方案 [3][5][6] - 直接空气碳捕集技术通过工业级人工光合作用 利用空气中的二氧化碳和可再生能源生产有机化合物 可完全替代化石能源的碳源属性 [6][7][17] - 可持续航空燃油(SAF)成为首个商业化落地产品 因欧盟ReFuelEU法规强制混合比例(2025年2%/2030年6%/2050年70%)创造明确市场需求 [9][25][26] - 商业模式突破在于将捕集二氧化碳转化为终端产品(如航空燃油)而非碳封存 通过绿色溢价实现经济价值 最终目标是不依赖溢价实现成本优势 [23][24][33] - 技术成熟度处于中试阶段 2024年底完成千吨级试验 2026年扩建至5000吨级 需攻克不同气候条件下的能耗优化和规模化成本控制 [11][13][32] 碳源的战略价值 - 化石能源承担双重角色：70%全球发电的能源属性+化工/医药/纺织等产业的碳源属性 新能源仅解决能源替代但无法提供碳原子 [5][6] - 空气中二氧化碳是地表最大碳源(与海水碳循环联动) 年排放量达500亿吨 需实现数十亿吨级捕集才能支撑现代文明需求 [6][17] - 工业级人工光合作用原理：模仿植物光合作用 以二氧化碳/水/可再生能源为原料 通过催化剂合成淀粉/燃油/烯烃等有机分子 [7] 商业化路径设计 - 首选可持续航空燃油(ESAF技术路线)因经济价值最高：全球年消耗4亿吨(中国占1亿吨) 2%混合比例即800万吨市场规模 [9][26] - 区别于欧美碳封存模式(依赖自愿碳信用市场) 直接生产终端产品规避政策波动风险 形成可持续商业闭环 [20][21][23] - 成本核心是可再生能源电价(占主要成本)和设备折旧 需通过工艺放大降低能耗 目标使最终成本低于传统石油产品 [11][31][33] 规模化挑战与规划 - 中试阶段聚焦收率与能耗验证：2024年千吨级产线(上海临港) 2026年扩建至5000吨级(中国北部测试低温环境) [11][13][37] - 全球布局需适配不同气候：光伏资源丰富区域优先(中东/澳洲/非洲) 但需综合考虑硬件供应链成本(如美国关税影响) [13][15] - 参照特斯拉规模化逻辑：必须达到百万吨级以上产量才能改变行业格局 最终目标年处理十亿吨级二氧化碳 [17][19] 产业机遇与政策驱动 - 欧盟ReFuelEU法规具全球影响力：所有起降欧盟机场的航司均需遵守 推动跨国界碳溢价机制形成 [25][27] - 技术成熟时机已至：光伏成本过去20年下降90%+ 碳捕集技术经济性在过去1-2年达到商业化临界点 [28] - AI发展加剧能源需求：数据中心耗电激增凸显能源转型紧迫性 碳中和技术与数字经济发展形成协同效应 [35]

特斯拉企业文化 - 采用第一性原理思考方式 拒绝被行业惯例或历史概念左右 将问题追溯回最根本物理原理 [7][9] - 追求做别人认为不可能的事 设定高倍增效目标 包括十倍增长 十倍速度和十倍优越性 [10] - 建立主人翁精神文化 通过全员持股激励员工 创业公司主要以股票吸引人才 [14][15] - 强调快文化 决策速度是关键 犹豫不决会致命 信息必须沿最短路径流动 [16][17][21][44] 人才选拔标准 - 重视第一手经验 深度追问项目细节 未亲历者难以应对 [28][32] - 偏好动手能力 自费投入复杂项目 善于用有限资源解决问题 [28][32][33] - 不看重名校学历 关注特定领域卓越特质或成就 例如高中时期拆解改造汽车 [2][33] - 早期亲自审批每位新入职员工 即使在北京招聘维修工人 [33] 管理实践创新 - 跨界任用人才 苹果零售店专家负责全球销售 五角大楼幕僚长谈判政府补贴 [2][34][36] - 重用年轻人 硅谷不推崇论资排辈 26-27岁创始人占多数 工作经验重要性被高估 [37] - 制造紧迫感 凌晨召开全体会议 采用休假式裁员测试人员重要性 [39][40][43] - 实行扁平化管理 微软经理管幅从6人增至8人 减少中层管理层级 [46][47] 突破性商业实践 - 打破70年行业惯例 在中国建立首家外资独资车企 [4][26][27] - 颠覆航天业成本结构 将部件成本降至原来十分之一 [5][7] - 应用媒体头条法则鉴别创新 赛车安全带用于飞船获赞誉 [23][24][25] - 资源跟随行动 先确定方向再获取资源 不被现有条件束缚 [7][13]

特斯拉企业文化 - 第一性原理思考 拒绝被行业惯例或历史概念左右 将问题追溯回最根本的物理原理 [4][7] - 追求十倍成效 勇于设定高远目标 突破自我思维限制 不被现有资源束缚 [8] - 全员持股激励 创业公司以股票吸引人才 特斯拉工人也有股票 [13] - 主人翁精神 每个人都要像公司主人 [12] 马斯克决策与管理风格 - 决策快是速度关键 犹豫不决会致命 不做决策比错误决策更糟糕 [14][16][18] - 打破行业固化常规 用媒体头条法则鉴别创新与违法 如赛车安全带用于飞船 [21][22][23] - 坚持追求他人认为不可能目标 如打破中国70年未批外资独资车企惯例 [24][26] - 直接沟通文化 信息沿最短路径流动 任何人可跨层级直接沟通 [43] - 扁平化管理 减少信息传递损失 微软从经理管6人增至管8人 [44][45][46] 人才选拔标准 - 看重第一手经验 深度追问项目细节 未亲历者难以应对 [27][31] - 强调动手能力 偏好自费投入复杂项目者 如高中拆解改造汽车 [31][34] - 不看重名校学历 重视特定领域卓越特质或成就 [34] - 亲自审批每位新入职员工 包括北京维修工人 [34] 人才管理实践 - 跨界用人 如苹果零售店专家负责全球销售 五角大楼幕僚长谈判政府补贴 [36][38] - 重用年轻人 硅谷经验重要性被高估 YC创始人多数26-27岁 [38] - 制造紧迫感 凌晨1点开全体会议 [40] - 休假式裁员 测试人员休假期间对公司影响 [43] - 高压环境淬炼人才 赋予极具挑战性任务 [35] 核心成功要素 - 实干和真本事是关键 能上手解题有热爱才是硬通货 [47] - 管理为效率创新让路 敢用外行敢压重担敢破常规 [48] - 敢想敢做文化引擎 用登月目标点燃团队野心 [49] - 对的人在对的机制下朝疯狂但正确目标狂奔 [50]

书籍销售与市场表现 - 儿童财商启蒙绘本《会讲故事的经济学》热销25万套、500万册，登上多个电商平台国内财商绘本品类销量榜首 [1] - 该书由新华出版社出版，获林毅夫、樊登、俞敏洪、周鸿祎等联袂推荐，俞敏洪称赞其"一口气读完"，樊登认为"以寓教于乐方式解决财商教育困惑" [1][3] - 两位大V在抖音等平台荐书为书籍带来巨大流量 [1] 作者背景与创作动机 - 作者羊东为国内知名投资人，清华大学计算机系毕业，曾任职美林证券、软银赛富基金合伙人，投资案例包括知乎、樊登读书会、58同城等文化传播类项目 [1][14] - 创作动机源于观察到创业者普遍缺乏商业思维，认为商业思维能力是现代社会最需要的技能之一，传统财商教育局限于投资理财和勤俭节约，与真正的商业本质认知存在差距 [2] 书籍内容与教育理念 - 全书共20册，通过10大行业（餐饮、零售、物流等）故事体系化讲解分工合作、博弈论、品牌建设、长期主义等商业原理，并融入心理学、数学等跨学科知识 [8][9] - 采用剧本化叙事手法设计矛盾冲突，与传统儿童读物平缓情节形成差异，部分小学已将其引入课外阅读清单 [8][5] - 教育理念强调商业思维与学科知识的关联性，例如台积电的专业分工原理与芯片设计、马斯克的第一性原理与汽车制造 [6] 商业思维培养方法 - 建议家长通过生活场景启发孩子思考，如观察港口城市与金融中心的关系（贸易逻辑）、连锁经营模式（麦当劳案例）、品牌价值（购物时讨论）等 [7] - 书中用"小熊卖鱼"等故事讲解沉没成本等投资概念，认为商业思维需长期培养，如同芒格评价巴菲特"60岁后仍有进步" [12][13] 行业趋势与投资观点 - 认为AI是能力优秀的工具但无法替代人类决策，引用叔本华观点强调"天才能看到AI无法发现的目标" [13] - 分享58同城投资案例，体现从传统分类广告到互联网平台的商业敏感度 [14] - 提出希望各行业专家将专业知识转化为儿童可理解的内容，呼应查理·芒格的多元思维模型理念 [14]

创始人背景与创业动机 - 项与秋在摩根大通拥有10年IPO和并购经验，参与执行400多亿美元项目[1][5] - 因投行层级僵化限制业务发展，2017年离职创立和暄资本，定位中国顶级科技互联网公司投资[1][5] - 公司名称源自唐诗，寓意与被投企业建立温暖长久关系[2] 创业初期发展 - 凭借投行履历1年半内募集超5亿美元并快速完成投资[5] - 坚持16小时工作制，重视与LP沟通，即使面对分析员也精心准备[5] - 投资策略明确拒绝对冲基金套利，专注长期价值[5] 2019年战略转型 - 互联网监管突变及中概股打压迫使公司调整方向[6] - 双轨转型：押注中国硬科技+拓展硅谷投资[6] - 利用摩根大通全球人脉1-2个月打入硅谷科技圈[7] 关键投资案例与回报 - 腾讯音乐投资1.8亿美元，高峰市值达5-6亿美元，2021年精准清仓[9] - Airwallex从10亿估值成长至80亿美元，预测将超千亿市值[16] - 地平线投资5000万美元，2024年成千亿港元港股科技IPO[17] 投资哲学与决策框架 - "第一性原理"：深度参与被投企业，理解行业本质[16] - 失败案例总结：警惕2G依赖症、战略漂移和现金流问题[12] - 新增决策铁规：评估复购率、现金流自洽和产品力[13] 当前战略布局 - All in global AI：锁定LLM和机器人两大核心赛道[19] - 全球+本土组合：投资硅谷大模型公司及地平线等地标项目[19][20] - 管理规模超15亿美元，8年投资33家企业[22] 融合型投资策略 - 结合米尔纳的颠覆性创新、巴菲特的护城河理论和马克斯的周期把握[23][24] - 强调"大钱是等来的"，通过深度陪伴顶级创业者获取长期回报[25]

ChatGPT的成功与核心观点 - ChatGPT已成为超级应用，每周活跃用户超过7亿，企业订阅用户超过500万，ARR收入突破50亿美元 [3] - 成功源于"模型即产品"的迭代范式、对使用场景的极致开放以及追求极致的迭代速度 [4] - 从决定发布到上线仅用10天，行动力是关键，将产品推向真实世界是发现其价值的唯一途径 [6][35][37] 产品开发与迭代策略 - 采用经验主义方法，通过频繁发布产品来发现真相，最大化加速学习过程 [8][37] - 模型和产品没有界限，模型就是产品，需要像迭代产品一样迭代模型 [19][35] - 从发布非常开放的产品开始，密切观察用户行为，在核心使用场景上改进模型 [19][20] - 跨学科协作至关重要，将研究、工程、设计和产品紧密结合 [11] 用户增长与留存 - 用户留存率非常高且持续上升，形成罕见的"微笑曲线"现象 [18] - 增长驱动因素包括：在核心使用场景改进模型(1/3)、研究驱动的新功能(1/3)、常规增长策略(1/3) [21] - 不关心用户在产品中花费的时间，目标是解决用户问题 [6][18] - 免费开放和无需登录使用降低了新用户尝试门槛 [23][21] 定价策略 - 20美元Plus会员价格成为行业标准，200美元Pro会员颠覆SaaS定价逻辑 [3][30] - 定价采用范·威斯坦多普调查法，通过Google表单快速决策 [27][29] - 订阅模式最初是为疏导需求而设计，后来发展成主要商业模式 [23] 企业业务发展 - 企业版业务增长迅速，商业订阅用户从300万增至500万仅用一两个月 [31] - 财富500强公司中实现90%自然渗透，企业需求驱动产品开发 [31] - 同时发展开发者、消费者和企业业务，但需根据不同模型能力调整优先级 [32] 产品愿景与未来方向 - 目标是打造能随着时间真正了解用户的"你的AI"，而非简单的聊天界面 [49][52] - 看好自然语言交互但不看好纯粹的聊天形式，期待更多交互方式创新 [48][49] - 愿景是成为能处理任何任务的智能助手，帮助而非取代人类 [50][53][54] - 强调用户主导权，通过可视化等方式让用户保持掌控感 [54] 技术驱动与产品哲学 - 根据模型能力反向思考产品化方式，而非套用传统框架 [32] - 第一性原理思考至关重要，打破传统产品开发教条 [12] - 在AI领域，速度比打磨更重要，因为发布后才能知道该打磨什么 [13][14] - 真实世界的失败案例对模型改进至关重要 [15]

核心观点 - 在AI失业潮背景下，深度阅读是破局人生的关键途径 [1][2] - 《环球人物》作为中国人物报道标杆媒体，19年来专注提升读者思维高度 [3][5] - 杂志通过全球视野和深度内容，为不同人群提供认知升级方案 [7][11][16] 内容定位 - 商业精英：解析马斯克"第一性原理"、董明珠危机管理、任正非战略哲学等案例 [8] - 精神成长：涵盖95后女铁骑、轮椅女孩张琪慧等励志人物故事 [12][75] - 青少年教育：结合《山海经》《徐霞客游记》等传统文化进行人文启蒙 [17] 内容特色 - 每期10+位时代人物深度对话，揭示商业成败底层逻辑 [9] - 封面故事聚焦热点人物如郑钦文、林徽因、马斯克等 [24][26][28][30] - 设置科技商业、文化思想、影视娱乐等10+栏目，覆盖多领域 [37][96][97][99] 采编优势 - 依托人民日报全球网络，150+驻外记者提供独家报道 [41] - 专访对象包括10余位诺奖得主、30+两院院士、近百位世界500强CEO [43] - 创刊以来3次获中国出版政府奖，入选"中国百强报刊" [41] 用户价值 - 全年48期内容帮助建立思想坐标系，提升判断力 [47][118] - 涵盖政界、财经、社会、文化领域，解答普通人关心的就业、教育等问题 [65][66][67] - 通过历史专栏如"古代女子升迁记"，挖掘商业史中被忽视的女性力量 [99][101][102] 订阅信息 - 全年定价480元，限时优惠价360元（日均0.99元） [53][55] - 每月两期直送到家，前200名赠4本精选期刊 [53][134] - 采用锁线平铺设计+轻量铜版纸，适合移动阅读 [127][128]

地平线公司发展历程 - 公司创始人余凯2015年离开百度深度学习研究院创立地平线，专注于自主开发人工智能芯片 [5] - 2019年推出首款国产车规级AI芯片实现中国零突破，后续每年迭代产品，2024年推出算力达560TOPS的征程6系列芯片 [5] - 10年累计交付超770万套智驾方案（2024年单年交付290万套），在中国OEM ADAS市场占有率超40% [5] 关键合作与战略转折 - 2018年与长安汽车的合作及2019年与理想汽车创始人李想的相遇被视作公司重要发展契机 [5] - 李想建议公司all in智能驾驶领域，该战略在数年后显著影响公司发展轨迹 [11] - 汽车行业合作伙伴覆盖大多数主流厂商，形成广泛产业联盟 [5] 创始人特质与管理哲学 - 创始人具备跨学术界、产业界和资本界的资源整合能力，被评价为"有社会智慧的学者" [5][7] - 强调"在离悬崖50米的地方跳舞"的差异化竞争策略，主张"在没有人的地方竞争" [14] - 推崇商业第一性原理，注重理解客户真实需求和痛点 [15] 技术产品发展 - 芯片产品实现从零到行业领先的突破，单片算力提升至560TOPS [5] - 智能驾驶解决方案已渗透至中国40%的国产ADAS系统，平均每10辆配备ADAS的智能车中4辆采用地平线方案 [5] 行业地位与影响 - 地平线成为中国汽车智能驾驶芯片领域市场份额第一的企业 [5] - 通过持续产品迭代和技术创新，确立在AI芯片领域的领先地位 [5][14]