赴港上市进展 - 恒瑞医药和宁德时代分别于5月5日和6日更新港交所聆讯后资料集 已通过聆讯 预计很快挂牌上市 可能刷新年内港股募资记录 [2] 恒瑞医药业务转型与创新 - 早期以仿制药为主 2008年起向创新药研发转型 2011年首个创新药艾瑞昔布上市 [3] - 创新药覆盖肿瘤 代谢和心血管疾病 免疫和呼吸系统疾病等领域 这些领域占2023年全球制药市场规模57.4% 达8458亿美元 预计2023-2028年复合年增长率6.4% 超过全球市场5.7%的增长率 [3] - 截至2025年4月23日 拥有19款已上市新分子实体创新药和逾90款处于临床及更后期阶段在研创新药 [4] 恒瑞医药财务表现 - 2024年营收280亿元 2014-2024年复合年增长率约14% 远超全球制药市场约4%的增长率 [6] - 创新药销售收入占比从2022年38%增至2024年46% 仿制药销售收入占比从2022年60%减至2024年42% [6] - 2022-2024年年内利润分别为38亿元 43亿元 63亿元 净利润率分别为17.9% 18.7% 22.6% [6] - 2022-2024年毛利率分别为83.6% 84.6% 86.2% 股本回报率分别为10.3% 10.8% 14.5% 资产回报率分别为9.3% 9.9% 13.5% [7] - 流动比率2022-2024年分别为8.5 12.3 9.7 速动比率分别为7.8 11.3 9.1 [7] - A股上市以来累计现金分红约80.29亿元 相当于A股募集资金的16.8倍 [8] 恒瑞医药上市目的与筹资 - 赴港上市为推进科技创新和国际化战略 国际化业务收入占比不足5% [8] - 此次赴港集资至少20亿美元 相当于156亿港元 [8] 宁德时代业务概况 - 主要从事动力电池和储能电池研发生产销售 截至2024年末动力电池累计装车超1700万辆 全球平均每三辆新能源车有一辆装载其电池 储能电池应用超1700个项目 [9] - 动力电池市占率连续8年全球第一 储能电池市占率连续4年全球第一 [9] 宁德时代财务表现 - 2022-2024年营收分别为3286亿元 4009亿元 3620亿元 2024年营收下降因原材料价格下降导致销售均价下调 [11] - 2022-2024年年度利润分别为335亿元 473亿元 553亿元 2023和2024年分别同比增长41.5%和16.8% [11] - 2022-2024年净利率分别为10.2% 11.8% 15.3% [11] - 2024年向股东每10股派发现金分红45.53元 2025年拟回购40-80亿元 [11] - 2023年中期股息约15.93亿元 2023年末期及特别股息约61.55亿元 2024年末期及特别股息约274.58亿元 [12] 宁德时代国际化进展 - 2023年海外收入首次突破千亿元 占营收比重近33% 2024年为30% [12] - 截至2024年末在全球设立超770个售后服务站 其中海外169个 [12] - 战略从出口转向本地化生产 拥有德国和匈牙利两大海外生产基地 推进西班牙合资工厂和印尼电池产业链项目 [12] - 截至2024年末银行余额 存款及现金为2982亿元 [12] 宁德时代上市目的与筹资 - 匈牙利基地计划分三期投建年产100GWh电池生产线 总投资不超过73亿欧元 总建设期不超过64个月 截至2024年末已投入约7亿欧元 一期及二期总投资约49亿欧元 [13] - 赴港IPO募集资金用于推进匈牙利项目第一期及第二期建设和营运资金 [13] - 此次在港上市预计集资至少50亿美元 相当于390亿港元 可能成为2021年后港股最大规模IPO [13]

财务表现 - 2024年公司营业总收入20.06亿元，同比+23.27%，归母净利润0.78亿元，同比-27.70%，扣非归母净利润0.71亿元，同比-23.62% [1] - 4Q24营业总收入5.59亿元，同比+20.52%，环比+10.44%，归母净利润0.11亿元，同比-61.08%，环比+16.04%，扣非归母净利润0.11亿元，同比-59.58%，环比+54.26% [1] - 1Q25营业总收入5.03亿元，同比+4.80%，环比-9.88%，归母净利润0.36亿元，同比+13.62%，环比+218.29%，扣非归母净利润0.34亿元，同比+16.69%，环比+217.86% [1] 业绩驱动因素 - 2024年业绩下滑主因原材料价格及国际海运费大幅上涨、海外团队投入增加、股权激励计划股份支付费用 [2] - 1Q25业绩改善因国际海运费下调（中国出口集装箱运价指数较年初-27.48%），毛利率环比+5.52PCT，同比+1.09PCT [2] 战略布局 - 持续推动全球产能布局，海外销售收入占比提升至58.12%，同比增长30.03% [3] - 加强技术研发与产品迭代，扩大海外专业团队及市场推广力度 [3] 行业地位与展望 - 公司为全球四大卫材热熔胶主要供应商之一，已进入国际国内卫生用品龙头企业供应链 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.44/2.05/2.46亿元，同比增速+84.68%/+41.94%/+20.21% [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，2025Q1季报在高基数下好于预期，考虑到公司CGM有望带来第二曲线，维持“买入”评级 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027年营业总收入分别为79.72亿、75.66亿、87.60亿、101.34亿、117.11亿元，同比分别为12.25%、-5.09%、15.78%、15.69%、15.56% [1] - 2023 - 2027年归母净利润分别为23.96亿、18.06亿、19.54亿、22.11亿、25.40亿元，同比分别为50.21%、-24.63%、8.19%、13.15%、14.91% [1] - 2024 - 2027年预测资产总计分别为156.46亿、181.69亿、208.63亿、239.44亿元，负债合计分别为29.92亿、35.95亿、40.58亿、45.79亿元 [8] - 2024 - 2027年预测经营活动现金流分别为18.16亿、21.92亿、22.15亿、26.42亿元，投资活动现金流分别为 - 2500万、 - 1.10亿、 - 1.10亿、 - 2.02亿元，筹资活动现金流分别为 - 23.99亿、 - 5700万、500万、500万元 [8] 业务情况 - 2024年呼吸治疗解决方案收入25.97亿，制氧机等产品因高基数同比下降，家用呼吸机、雾化器同比增长 [7] - 2024年临床器械及康复解决方案收入20.93亿，针灸针等产品增长良好，感染控制产品同比下降 [7] - 2024年家用健康检测解决方案收入15.64亿，电子血压计双位数增长，部分产品营收回落 [7] - 2024年血糖管理及POCT解决方案收入10.30亿，CGM实现翻倍以上增长 [7] - 2024年急救解决方案及其他收入2.39亿，同比高速增长 [7] 海外市场 - 2024年外销收入9.49亿元，同比增长30.42%，新款CGM产品正在MDR注册，2025年Q1拟认购Inogen9.9%普通股加码出海布局 [7] 2025Q1业绩 - 单季度收入24.36亿元，同比增长9.17%，归母净利润6.25亿元，同比下降5.26%，销售毛利率50.30%，销售净利率25.58%，环比24Q4分别提升0.13pct、7.97pct，同比24Q1分别提升0.36pct、 - 4.05pct [7] 盈利预测调整 - 将2025 - 2026年公司归母净利润预期由23.05/26.09亿元调整至19.54/22.11亿元，预期2027年为25.40亿元，对应当前市值的PE分别为17/15/13倍 [7]

财务表现 - 24年公司实现营收28.3亿元，同比减少11.7%，归母净利润3.5亿元，同比减少14.4% [1] - 单Q4营收7.2亿元，同比增长2.1%，归母净利润0.8亿元，同比增长42.6% [1] - 25Q1营收9.1亿元，同比增长6.7%，归母净利润1.0亿元，同比减少9.2% [1] - 24年毛利率同比下降1.9个百分点至27.8%，净利率同比下降0.4个百分点至12.5% [3] - 25Q1毛利率同比下降2.1个百分点至25.4%，净利率同比下降2.2个百分点至11.4% [3] 产品结构 - 24年冷冻柜收入15.1亿元，同比减少27.7%，表现偏弱主要系下游行业整体需求不足 [2] - 24年冷藏柜收入7.2亿元，同比增长26.0%，商超柜收入2.8亿元，同比增长25.3% [2] - 24年智能柜收入1.7亿元，同比减少0.8% [2] - 25Q1冷藏柜开拓客户陆续放量带来较高增长，冷冻柜业务内需偏弱表现仍承压 [2] 海外市场 - 印尼进口配额限制解除带动Q4收入增速转正 [2] - 海外生产基地预计于25Q4部分生产线试生产，有利于加速国际客户开拓 [4] - 外销占比提升对盈利能力有正向拉动 [4] 经营展望 - 公司承诺25年分红率不低于50% [4] - 25年营收有望实现双位数增长 [4] - 25/26年EPS预测为0.98/1.09元，新增27年EPS预测为1.22元 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，2025Q1季报在高基数下好于预期，考虑到公司CGM有望带来第二曲线，维持“买入”评级 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027年营业总收入分别为79.72亿、75.66亿、87.60亿、101.34亿、117.11亿元，同比分别为12.25%、-5.09%、15.78%、15.69%、15.56% [1] - 2023 - 2027年归母净利润分别为23.96亿、18.06亿、19.54亿、22.11亿、25.40亿元，同比分别为50.21%、-24.63%、8.19%、13.15%、14.91% [1] - 2024 - 2027年预测资产总计分别为156.46亿、181.69亿、208.63亿、239.44亿元，负债合计分别为29.92亿、35.95亿、40.58亿、45.79亿元 [9] - 2024 - 2027年预测经营活动现金流分别为18.16亿、21.92亿、22.15亿、26.42亿元 [9] 业务表现 - 2024年呼吸治疗解决方案收入25.97亿，部分产品因高基数同比下降，家用呼吸机等同比增长 [8] - 2024年临床器械及康复解决方案收入20.93亿，针灸针等产品增长良好，感染控制产品同比下降 [8] - 2024年家用健康检测解决方案收入15.64亿，电子血压计双位数增长，部分产品营收回落 [8] - 2024年血糖管理及POCT解决方案收入10.30亿，CGM翻倍以上增长 [8] - 2024年急救解决方案及其他收入2.39亿，同比高速增长 [8] 海外市场 - 2024年外销收入9.49亿元，同比增长30.42%，新款CGM产品正在MDR注册，2025Q1拟认购Inogen9.9%普通股加码出海布局 [8] 2025Q1业绩 - 单季度收入24.36亿元，同比增长9.17%，归母净利润6.25亿元，同比下降5.26%，销售毛利率50.30%，销售净利率25.58% [8] 盈利预测调整 - 将2025 - 2026年公司归母净利润预期由23.05/26.09亿元调整至19.54/22.11亿元，预期2027年为25.40亿元 [8]

行业与公司 - 公司主营集装箱涂料和风电涂料，其中集装箱涂料占据主导地位，风电涂料具有龙头地位但增速较慢[1] - 公司业务多元化布局，包括集装箱涂料、风电涂料、船舶涂料等[1][9] - 公司正在拓展海外市场，已设立香港子公司覆盖亚太地区，并计划在欧洲设立子公司辐射欧洲、非洲、南美业务[5] 核心观点与论据 业绩与营收 - 2024年集装箱涂料需求释放带动公司营收大幅增长，集装箱涂料订单同比大增200%，营收占比从50%提升至80%[2] - 风电涂料销量增速仅为个位数，且价格同比下滑，2023年同比承压，但季度价格呈现回升趋势[2][3] - 集装箱涂料价格从2024年Q1的1.48万元/吨逐步修复至Q4的1.56万元/吨，Q3和Q4价格基本持平[3] - 风电涂料价格在2024年Q2跌至最低2.93万元/吨，Q3和Q4分别回升至2.96万元/吨和2.98万元/吨，毛利率维持在37%左右[3] 市场与客户 - 2024年公司集装箱涂料市占率超过25%，并突破两大国际客户[4] - 船舶涂料有望在2024年下半年实现订单从零到一的突破，对估值提升有积极影响[1][8] 产能与扩张 - 公司产能从2024年初的9万吨提升至年底的23.6万吨，实现成倍增长[6] - 南通新增4.6万吨产能，进一步支持业务发展[6] 财务与分红 - 2024年现金流改善明显，分红政策有所优化[6] 其他重要内容 短期与中长期发展 - 短期看点：风电涂料需求释放带动营收增长，利润占比提升（风电涂料毛利率远高于其他业务）[7] - 中长期看点：公司从2023年上市以来经历周期底部，未来将围绕主业多元化布局，创造多个业绩支撑点[9][10] - 多元化业务具备技术或客户端协同性，并非完全无关[10] 风险与挑战 - 风电涂料行业需求放缓，价格压力仍存[3] - 公司业绩受集装箱和风电涂料周期波动影响较大[9] 数据引用 - 集装箱涂料价格：Q1 1.48万元/吨 → Q4 1.56万元/吨[3] - 风电涂料价格：Q2 2.93万元/吨 → Q4 2.98万元/吨[3] - 风电涂料毛利率：37%[3] - 集装箱涂料营收占比：50% → 80%[2] - 产能增长：9万吨 → 23.6万吨[6]

公司上市及背景 - 正力新能于4月14日在港交所上市，股票代码HK03677，发行价8.27港元，共发行1.22亿股股份，首日收盘价8.39港元，微涨1.45% [1][4] - 公司是江苏省常熟市独角兽第一股，市值210.46亿港元，董事长曹芳为福耀玻璃创始人曹德旺胞妹，总经理陈继程也曾长期效力于福耀玻璃 [1] - 曹德旺通过福建耀华有限投资公司间接持有正力新能股份，并给予资金支持 [1] 业务及市场表现 - 公司业务涵盖动力电池、储能电池、船舶电池、航空电池等多个领域，成立于2019年 [6] - 2024年扭亏为盈，净利润9101.4万元，此前2021-2023年分别亏损4.02亿元、17.20亿元、5.90亿元 [7] - 2021-2024年收入分别为14.99亿元、32.90亿元、41.62亿元及51.30亿元 [7] - 在中国动力电池制造商中市占率1.8%，行业前十制造商占总装机量95.3% [8] 产能及技术 - 公司产能供不应求，产线从去年第四季度至今持续运转，已获得定点项目需求远高于现有产能 [7] - 前期亏损主要因大量技术研发投入、产能扩张支出、历史产品组合和定价策略等因素 [7] 国际化战略 - 计划开拓国际市场，目前95%业务在国内，出口占比仍低 [5] - 通过与国内主机厂合作将电池搭载到出口车型实现海外拓展，已向德国主机厂直接供货电池极片，向法国公司出口钠离子电池 [5] - 通过上汽通用五菱部分车型出口印度尼西亚和印度，通过零跑汽车出口欧盟市场 [5] - 海外建厂将基于市场驱动和订单驱动原则，暂不考虑主动建厂 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年公司营收483.02亿元，同比+9.51%，归母净利润31.37亿元，同比+4.11%，扣非归母净利润32.29亿元，同比+11.43%；2024Q4营收146.40亿元，同比+0.27%，归母净利润6.92亿元，同比-6.43%，扣非归母净利润7.53亿元，同比+9.20% [1] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为41.83/50.68/57.11亿元，同比+33.35%/+21.15%/+12.69%，对应PE为16.60X/13.70X/12.16X [3] 各业务情况总结 钻井服务 - 2024年钻井平台作业日数17,502天，同比-1.3%，平台可用天使用率83.4%，同比-1.8pct；全年钻井业务营收132.1亿元，同比+9.4% [2] - 积极开拓海外项目，推进“海洋装备设计建造中心”建设；“COSL Prospector”平台启动挪威高日费作业，“南海八号”平台中标南美洲长期高价值项目，“AE1”平台签订东南亚长期作业合同，“COSL SEEKER”平台中标东南亚某项目 [2] 油田技术服务 - 2024年实现油气开发领域多项关键技术突破，发布“璇玥”品牌，“璇玑”系统规模化应用能力增强，“海弘”完井系统国内海上油田应用超8000井次；全年营收276.6亿元，同比+7.4% [3] - 推进自研技术产品市场化，签订东南亚钻完井液、电缆测井等项目服务合同，构建“产品+服务”“产品+销售”营销模式 [3] 财务数据总结 财务摘要（百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|44,109|48,302|52,921|57,603|62,256| |(+/-)%|23.70%|9.51%|9.56%|8.85%|8.08%| |归属母公司净利润|3,013|3,137|4,183|5,068|5,711| |(+/-)%|27.75%|4.11%|33.35%|21.15%|12.69%| |每股收益（元）|0.63|0.66|0.88|1.06|1.20| |市盈率|23.15|23.20|16.60|13.70|12.16| |市净率|1.68|1.66|1.49|1.39|1.30| |净资产收益率(%)|7.45%|7.36%|9.00%|10.18%|10.68%| |股息收益率(%)|1.44%|1.58%|2.11%|2.56%|2.89%| |总股本 (百万股)|4,772|4,772|4,772|4,772|4,772| [4] 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|5,974|7,035|10,933|14,339| |交易性金融资产|5,501|5,501|5,501|5,501| |应收款项|14,114|14,919|15,265|17,276| |存货|2,296|3,263|3,515|3,824| |其他流动资产|268|268|268|268| |流动资产合计|28,666|31,633|36,201|41,976| |长期投资净额|1,194|1,164|1,154|1,134| |固定资产|44,075|45,538|46,562|46,908| |无形资产|594|742|870|999| |非流动资产合计|54,281|56,226|57,652|58,325| |资产总计|82,948|87,859|93,853|100,301| |短期借款|2,516|3,449|4,155|4,980| |应付款项|15,415|15,637|16,968|18,238| |一年内到期的非流动负债|7,814|7,814|7,814|7,814| |流动负债合计|29,603|31,596|34,033|36,472| |长期借款|1,675|1,675|1,675|1,675| |其他长期负债|7,245|7,245|7,245|7,245| |长期负债合计|8,920|8,920|8,920|8,920| |负债合计|38,523|40,516|42,953|45,392| |归属于母公司股东权益合计|43,797|46,495|49,786|53,493| |少数股东权益|627|848|1,114|1,415| |负债和股东权益总计|82,948|87,859|93,853|100,301| [12] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|3,399|4,403|5,335|6,012| |资产减值准备|-25|35|21|0| |折旧及摊销|6,335|4,532|5,024|5,691| |公允价值变动损失|-43|0|0|0| |财务费用|599|354|399|442| |投资损失|-220|-220|-212|0| |运营资本变动|972|-872|1,041|-756| |其他|0|-2|-5|-4| |经营活动净现金流量|11,017|8,232|11,604|11,385| |投资活动净现金流量|-5,077|-6,265|-6,234|-6,360| |融资活动净现金流量|-6,465|-889|-1,472|-1,619| |企业自由现金流|14,295|2,010|5,191|4,790| [12] 财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益（元）|0.66|0.88|1.06|1.20| |每股净资产（元）|9.18|9.74|10.43|11.21| |每股经营性现金流量（元）|2.31|1.73|2.43|2.39| |营业收入增长率|9.5%|9.6%|8.8%|8.1%| |净利润增长率|4.1%|33.4%|21.2%|12.7%| |毛利率|15.7%|16.3%|16.7%|17.1%| |净利润率|6.5%|7.9%|8.8%|9.2%| |应收账款周转天数|105.04|98.24|93.67|93.43| |存货周转天数|20.63|22.60|25.43|25.59| |资产负债率|46.4%|46.1%|45.8%|45.3%| |流动比率|0.97|1.00|1.06|1.15| |速动比率|0.87|0.88|0.95|1.03| |销售费用率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |管理费用率|2.3%|2.3%|2.2%|2.0%| |财务费用率|1.3%|1.1%|0.5%|0.4%| |股息收益率|1.6%|2.1%|2.6%|2.9%| |P/E（倍）|23.20|16.60|13.70|12.16| |P/B（倍）|1.66|1.49|1.39|1.30| |P/S（倍）|1.51|1.31|1.21|1.12| |净资产收益率|7.4%|9.0%|10.2%|10.7%| [13] 股票数据 |项目|2025/03/27| |----|----| |6个月目标价（元）|/| |收盘价（元）|14.55| |12个月股价区间（元）|13.17~19.84| |总市值（百万元）|69,426.66| |总股本（百万股）|4,772| |A股（百万股）|2,960| |B股/H股（百万股）|0/1,811| |日均成交量（百万股）|22| [5] 涨跌幅情况 |涨跌幅（%）|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|5%|1%|-7%| |相对收益|6%|3%|-17%| [8]