港股通创新药ETF市场表现 - 港股通创新药ETF（159570）成交额迅速突破3.2亿元，近5日资金净流入近2亿元，今日净流入超700万元，连续6日获资金净流入[1] - 成分股涨跌互现：中国生物制药涨超4%，石药集团涨超2%，荣昌生物涨超1%，药明生物、康方生物微涨；远大医药跌超3%，信达生物跌超1%，百济神州、三生制药微跌[3] 美国药价政策对中国创新药影响 - 美国最新药价政策表态温和，降价执行复杂：Medicaid占比10%受影响，Medicare影响有限，商业保险不受影响[4] - 美国药品市场价与出厂价有30%缓冲空间，需全面降价30%以上才会显著影响药企利润[4] - 美国医药开支占GDP比重高，未来药价或缓慢下降，但对大药企实际利润影响较小[4] 中国创新药BD与国际化进展 - 中国创新药为全球优质资产，BD交易加速：2024年本土创新药授权首付款达57亿美元，占全球20%[5] - 2025年BD案例活跃：和铂医药与阿斯利康合作首付款1.75亿美元，联邦制药授权诺和诺德首付款2亿美元，恒瑞医药与默沙东合作首付款2亿美元[5] - 中国创新药产业链优势显著：临床前高效工程师资源、丰富患者群体及三甲医院临床资源支撑研发能力[5] 港股通创新药ETF产品特性 - 100%布局创新药产业链，前十大权重合计占比68%，龙头集中度高[7] - 行业分布：创新药占比84%（全市场最高），CXO占比10.85%[7] - 估值优势：截至5月13日，近5年市销率分位数37%，具备低估特性[7] - 交易机制：底层资产为港股，支持T+0交易[7]

港股市场表现 - 5月14日港股开盘恒指涨0 9% 恒生科技指数涨1 58% 国证港股通创新药指数盘中走强 [1] - 港股创新药ETF(159567)盘中拉升 截至发稿涨0 51% 换手率超6% 成交额突破8500万元 [1] - 成分股中荣昌生物涨超3% 中国生物制药 石药集团涨超2% 信达生物 科伦博泰生物-B等跟涨 [1] 创新药行业基本面 - 2024年创新药公司共实现营收475 3亿元 同比增长68 4% 商业化品种进入高速放量阶段 [2] - A股Biotech创新药收入加速增长 费用平缓渐增 利润端表现改善 盈利信号清晰 [2] - 出海授权成为Biotech第二增长曲线 高额首付款提供可持续研发资金支持 [2] 机构观点 - 中国创新药是全球最优质资产 产业链整合临床前工程师 患者资源 三甲医院等优势 [1] - 2015年政策改革后10年发展成果获MNC认同 美国药价政策将加速MNC创新药BD步伐 [1] - 坚定看好创新药出海前景 行业已形成完整优质资源体系 [1]

美国总统签署降低处方药价格行政令 - 美国总统特朗普签署行政令旨在制定"最惠国定价" 使美国药品价格与其他发达国家水平保持一致 [1] - 该政令利好仿制药和生物类似药 可降低准入门槛并引入竞争 [1][6] - 5月13日国内创新药板块行情修复拉升 创新药沪深港ETF涨近2% [1] 中国创新药在美发展现状 - 2007-2023年共有350种中国创新药在美进行691项临床试验 涉及177家中国药企 [2] - 截至2023年已有6款中国创新药获FDA批准 覆盖10种适应症 [2] - 2024年百济神州PD-1抑制剂替雷利珠单抗在美获批 成为第7款上市产品 [4] 重点企业案例分析 - 百济神州核心产品泽布替尼2023年全球销售额188.59亿元 其中美国市场138.90亿元(同比+107.5%) [4] - 2024年Q1泽布替尼在美销售额40.41亿元 占公司收入超50% [4] - 传奇生物CAR-T疗法西达基奥仑赛等5款创新药于2019-2023年间陆续获FDA批准 [4] 市场短期反应 - 5月12日A股/H股创新药板块重挫 百济神州三地股价齐跌 基石药业等盘中跌幅超8% [5] - 5月13日板块反弹 百济神州/复宏汉霖/康宁杰瑞等均上涨 [5] - 多数企业持观望态度 加科思董事长回应"等等看" [5] 行业影响分析 - 已实现美国商业化的中国药企可能面临药价挤压 因其海外收入结构高度依赖美国市场 [7][8] - 研发后期企业利弊参半 可能受益于跨国药企为降成本加大中国资产引进 [8] - 跨国药企受影响更大 2023年武田/诺和诺德/葛兰素史克超50%收入来自美国 [7] 政策实施前景 - 美国医疗分配体系复杂 政策实施效果和持续性存不确定性 [7] - 实际药价降幅可能低于预期 跨国药企短期或调整本土投资策略 [7] - 国际形势复杂多变 具体政策效果仍需观望 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国药价政策仅是扰动，中国创新药出海持续看好 [1] - 特朗普表态温和，美国大幅降价困难，对大药企利润影响小，后续药价或缓慢下降 [2] - 中国创新药是优质资产，在特朗普政策及专利药到期背景下，BD有望加速 [3] - 建议关注创新药管线有全球竞争力并将进行BD的公司 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年5月12日，特朗普签署行政令使美国民众处方药价格与其他类似国家一致 [1] 点评观点 - 特朗普表态较前一日推特温和，美国医药体系复杂，大幅降价困难，行政命令对Medicaid有影响（占比10%左右），对Medicare影响有限，商业保险不受影响，全面降价30%以上才影响药企利润，最惠国价格目标难执行到位，后续药价或缓慢下降，对大药企利润影响小 [2] - 特朗普政策及2028年前后大批专利药到期，使MNC有动力寻找优质创新药，中国创新药是全球优质资产，自2015年新药研发政策改革后产业链发展成果获MNC认同 [3] 投资建议 - 看好创新药出海前景，建议关注和誉 - B（2256.HK）、宜明昂科 - B（1541.HK）、远大医药（512.HK）、信达生物（1801.HK）、诺诚健华（9969.HK）、亚盛医药 - B（6855.HK）、石药集团（1093.HK）等公司 [4]

核心政策动态 - 美国总统宣布签署行政令使美国处方药价格立刻下降30%至80%并实施"最惠国政策"要求美国支付与全球最低价国家相同的药价 [1] - 行政令仅能调控针对联邦政府医疗保险和医疗补助计划的药价无法直接强制药企降低商业保险支付方价格 [2] - 政府项目与商业保险在药品开支中占比约为1:1 [2] 美国药品市场结构特征 - 仿制药占美国处方药市场90%但仅贡献20%销售额而占10%处方量的创新药贡献约80%销售额 [4] - 美国作为唯一实行创新药自主定价的大国政府不直接干预定价由药企、医师协会、商保公司等利益团体共同形成高药价体系 [4] - 美国市场贡献全球创新药企业60%以上收入和70%以上利润 [4] 中国创新药企市场表现 - 中国创新药市场仅占全球3%且面临国内IPO融资受阻与支付天花板较低困境 [4] - 2023年中国创新药公司通过项目授权交易获得首付款总额达210.21亿元首次超过IPO募资总额且为后者的近两倍 [6] - 百济神州泽布替尼2024年在美国销售额20亿美元占公司当期营收超50% [5] - 传奇生物西达基奥仑赛总销售额9.63亿美元其中美国市场贡献超90% [5] - 和黄医药呋喹替尼海外销售额2.91亿美元主要得益于美国市场快速接纳 [5] 行业影响与潜在风险 - 美国药价政策调整可能影响中国药企已达成的授权交易例如礼来2022年终止开发复星医药BCL2抑制剂FCN-338因《通胀削减法案》使管线不符合投资标准 [6] - 《通胀削减法案》作为药价调控政策已于2022年落地政府从使用量大、上市时间长且价格高的药品入手渐进式开展药价谈判 [7] - 出海美国成为国内创新药企重要趋势但药价体系变动可能冲击BD交易买方战略 [4][6]

市场关注点转变 - 5月份开始业绩真空期到来 市场关注点由业绩转变为行业与基本面 创新药进入成果兑现阶段 研发进展催化较多 受贸易战影响较小 有较大市场发展潜力 [1] 全球舞台彰显实力 - 2025年ASCO年会中国研究数量显著提升 口头汇报研究中共有73项为中国研究 其中口头摘要专场32项 摘要速递专场33项 临床科学研讨会8项 [2] - Late Breaking Abstract中中国研究达11项 数量和占比相比往年明显提升 多家国产创新药企携抗癌药参会 创新药逐步进入收获期 [2] 政策红利持续释放 - 三医联动改革措施逐步落地 医保支付方式改革建立多元复合体系 医疗领域推进薪酬制度及分级诊疗改革 [3] - CDE审批效率显著提升 2024年国产创新药NDA平均审批周期缩短至280天 北京市药监局将临床试验审批时限由60个工作日压缩至30个 试点范围扩大到医疗器械 [3] - 上海市政府计划将创新药上市入院审批周期从30个工作日压缩至15个工作日 [3] 健康消费政策支持 - 12部门印发《促进健康消费专项行动方案》提出十项主要任务 包括提升健康饮食消费 优化特殊食品供给 丰富健身运动消费场景 发展体育旅游产业 增强银发市场服务能力等 [3] - 创新药企业有望受益于健康消费场景 银发经济等新趋势 [4] 创新药投资工具 - 港股创新药ETF（159567）跟踪国证港股通创新药指数 分布在其他生物制品 化学制剂 医药研发外包 原料药及疫苗等细分行业 [4] - 创新药ETF（159992）跟踪创新药指数 布局创新药产业链龙头企业 包含全球CXO龙头和国内仿创药企龙头 [6] - 两只ETF有望把握AI赋能研发 国产创新药出海 商业健康保险完善等利好机遇 [4][6]

报告公司投资评级 - 维持“买进”的投资评级 [8] 报告的核心观点 - 公司25Q1营收72.1亿元，YOY+20.1%，归母净利润18.7亿元，YOY+36.9%，扣非后净利18.6亿元，YOY+29.4%，业绩符合预期 [6] - 出海BD交易增厚利润，Q1收到7500万美元对外许可首付款，2025年3月和4月又达成2单授权，创新药出海将成业绩增长新动力 [8] - 25Q1毛利率同比增加0.9个百分点至85.2%，期间费用率同比下降1.3个百分点至55.6% [8] - 2024年有26个自主研发创新分子进入临床，2025年ASCO年会15款创新药67项研究成果入选，国际影响力将增强 [8] - 预计2025 - 2027年净利润69.8亿元、87.5亿元、104亿元，YOY+10.2%、+25.3%、+18.9%，EPS分别为1.09元、1.37元、1.63元 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 产业别为医药生物，2025年5月7日A股价51.56元，上证指数3352.00，股价12个月高/低为57.53/37.06 [1] - 总发行股数6379百万股，均为A股，A股市值3289.01亿元 [1] - 主要股东为江苏恒瑞医药集团有限公司，持股24.11%，每股净值7.37元，股价/账面净值7.00 [1] - 一个月、三个月、一年股价涨跌分别为1.0%、16.7%、9.9%，2025年4月1日收盘价49.2元，评级为买进 [1] - 产品组合中抗肿瘤占比52.1%，神经科学占比15.3%，造影剂占比9.8% [1] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例9.1%，一般法人占比68.1% [2] 财务数据 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|4302|6337|6982|8746|10400|[10][13]| |同比增减（%）|10.14|47.28|10.18|25.26|18.92|[10]| |每股盈余（元）|0.68|1.00|1.09|1.37|1.63|[10]| |同比增减（%）|11.48|47.06|9.45|25.26|18.92|[10]| |市盈率（X）|75.82|51.56|47.11|37.61|31.62|[10]| |股利（元）|0.20|0.20|0.22|0.27|0.33|[10]| |股息率（%）|0.39|0.39|0.42|0.53|0.63|[10]| |营业收入（百万元）|22820|27985|32534|38509|45354|[13]| |经营成本（百万元）|3525|3848|4674|4674|5576|[13]| |营业税金及附加（百万元）|219|258|325|385|454|[13]| |销售费用（百万元）|7577|8336|9598|11360|13379|[13]| |管理费用（百万元）|2417|2556|2928|3466|4082|[13]| |财务费用（百万元）|-478|-573|-651|-770|-907|[13]| |资产减值损失（百万元）|15|15|15|[13]| |投资收益（百万元）|-49|4|10|10|10|[13]| |营业利润（百万元）|4910|7491|8010|10147|12016|[13]| |营业外收入（百万元）|4|10|35|35|35|[13]| |营业外支出（百万元）|247|331|200|300|300|[13]| |利润总额（百万元）|4667|7170|7845|9882|11751|[13]| |所得税（百万元）|389|833|863|1136|1351|[13]| |少数股东损益（百万元）|-25|0|0|0|0|[13]| |归母净利润（百万元）|4302|6337|6982|8746|10400|[13]| |货币资金（百万元）|20746|24816|30098|36874|44273|[13]| |存货净额（百万元）|5194|4915|5161|5677|6244|[13]| |应收帐款净额（百万元）|2314|2417|2538|2741|2960|[13]| |流动资产合计（百万元）|31287|35315|39906|46291|54160|[13]| |长期投资净额（百万元）|695|666|700|735|771|[13]| |固定资产合计（百万元）|5451|5132|5286|5445|5608|[13]| |无形资产及其他资产合计（百万元）|1101|1688|1941|2232|2567|[13]| |资产总计（百万元）|12497|14821|17488|20636|24351|[13]| |流动负债合计（百万元）|43785|50136|57394|66927|78511|[13]| |长期负债合计（百万元）|2554|3634|4360|5232|6279|[13]| |负债合计（百万元）|198|412|453|498|548|[13]| |少数股东权益（百万元）|2751|4045|4813|5731|6827|[13]| |股东权益合计（百万元）|567|570|573|576|579|[13]| |负债和股东权益总计（百万元）|40466|45520|52008|60620|71105|[13]| |经营活动所得现金净额（百万元）|7644|7423|7680|9620|10712|[13]| |投资活动所用现金净额（百万元）|1222|-1912|-1050|-1022|-1210|[13]| |融资活动所得现金净额（百万元）|-3144|-1551|-1563|-2033|-2311|[13]| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|5734|3968|5067|6565|7191|[13]|

报告公司投资评级 - 维持“买进”的投资评级 [8] 报告的核心观点 - 公司25Q1营收72.1亿元，YOY+20.1%，归母净利润18.7亿元，YOY+36.9%，扣非后净利18.6亿元，YOY+29.4%，业绩符合预期 [6] - 出海BD交易增厚利润，Q1收到7500万美元对外许可首付款，2025年3月和4月又达成2单授权，创新药出海将成业绩增长新动力 [8] - 25Q1毛利率同比增加0.9个百分点至85.2%，期间费用率同比下降1.3个百分点至55.6% [8] - 2024年有26个自主研发创新分子进入临床，2025年ASCO年会15款创新药67项研究成果入选，国际影响力将增强 [8] - 预计2025 - 2027年净利润69.8亿元、87.5亿元、104亿元，YOY+10.2%、+25.3%、+18.9%，EPS分别为1.09元、1.37元、1.63元 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 产业别为医药生物，2025年5月7日A股价51.56元，上证指数3352.00，股价12个月高/低为57.53/37.06元 [1] - 总发行股数6379百万股，均为A股，A股市值3289.01亿元 [1] - 主要股东为江苏恒瑞医药集团有限公司，持股24.11%，每股净值7.37元，股价/账面净值为7.00 [1] - 一个月、三个月、一年股价涨跌分别为1.0%、16.7%、9.9% [1] - 2025年4月1日收盘价49.2元，评级为买进 [1] - 产品组合中抗肿瘤占比52.1%，神经科学占比15.3%，造影剂占比9.8% [1] - 机构投资者中基金占流通A股比例9.1%，一般法人占比68.1% [2] 盈利预测 |年度|纯利（百万元）|同比增减（%）|每股盈余（元）|同比增减（%）|市盈率（X）|股利（元）|股息率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|4302|10.14|0.68|11.48|75.82|0.20|0.39| |2024|6337|47.28|1.00|47.06|51.56|0.20|0.39| |2025F|6982|10.18|1.09|9.45|47.11|0.22|0.42| |2026F|8746|25.26|1.37|25.26|37.61|0.27|0.53| |2027F|10400|18.92|1.63|18.92|31.62|0.33|0.63| [10] 合并报表 合并损益表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|22820|27985|32534|38509|45354| |经营成本（百万元）|3525|3848|4674|4674|5576| |营业税金及附加（百万元）|219|258|325|385|454| |销售费用（百万元）|7577|8336|9598|11360|13379| |管理费用（百万元）|2417|2556|2928|3466|4082| |财务费用（百万元）|-478|-573|-651|-770|-907| |资产减值损失（百万元）|15|15|15|/|/| |投资收益（百万元）|-49|4|10|10|10| |营业利润（百万元）|4910|7491|8010|10147|12016| |营业外收入（百万元）|4|10|35|35|35| |营业外支出（百万元）|247|331|200|300|300| |利润总额（百万元）|4667|7170|7845|9882|11751| |所得税（百万元）|389|833|863|1136|1351| |少数股东损益（百万元）|-25|0|0|0|0| |归母净利润（百万元）|4302|6337|6982|8746|10400| [13] 合并资产负债表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万元）|20746|24816|30098|36874|44273| |存货净额（百万元）|5194|4915|5161|5677|6244| |应收帐款净额（百万元）|2314|2417|2538|2741|2960| |流动资产合计（百万元）|31287|35315|39906|46291|54160| |长期投资净额（百万元）|695|666|700|735|771| |固定资产合计（百万元）|5451|5132|5286|5445|5608| |无形资产及其他资产合计（百万元）|1101|1688|1941|2232|2567| |资产总计（百万元）|12497|14821|17488|20636|24351| |流动负债合计（百万元）|43785|50136|57394|66927|78511| |长期负债合计（百万元）|2554|3634|4360|5232|6279| |负债合计（百万元）|198|412|453|498|548| |少数股东权益（百万元）|2751|4045|4813|5731|6827| |股东权益合计（百万元）|567|570|573|576|579| |负债和股东权益总计（百万元）|40466|45520|52008|60620|71105| [13] 合并现金流量表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动所得现金净额（百万元）|7644|7423|7680|9620|10712| |投资活动所用现金净额（百万元）|1222|-1912|-1050|-1022|-1210| |融资活动所得现金净额（百万元）|-3144|-1551|-1563|-2033|-2311| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|5734|3968|5067|6565|7191| [13]

恒生医疗保健指数表现 - 截至2025年5月7日13:15，恒生医疗保健指数(HSHCI)下跌3 02% [3] - 成分股涨跌互现：远大医药(00512)领涨12 52%，上海医药(02607)上涨2 23%，中国中药(00570)上涨1 96%；三生制药(01530)领跌8 40%，亚盛医药-B(06855)下跌8 13%，百济神州(06160)下跌7 70% [3] - 恒生医疗ETF(513060)下跌2 65%，报价0 48元，盘中换手10 83%，成交10 96亿元 [3] - 近1月日均成交17 01亿元，排名可比基金第一 [3] 行业基本面与投资机会 - 诊疗需求持续释放叠加国产创新产品商业化，部分板块边际改善 [3] - 供给端创新驱动需求快速增长，未来多个季度行业成长确定性高，叠加"低仓位+估值底"，当前为配置医药行业极佳时点 [3] - 创新药出海、AI、左侧资产估值修复为2025年医药投资核心主线 [4] - 创新药出海推荐恒瑞医药、贝达药业、信达生物、康方生物、科伦博泰、泽璟制药等 [4] - 医药AI推荐华大智造等具备数据、硬件和服务领域优势的公司 [4] - 左侧资产估值修复建议关注传统药企、CRO、骨科、IVD、医疗服务等赛道 [4] 恒生医疗ETF产品特征 - 最新规模102 71亿元，位居可比基金前1/3 [4] - 杠杆资金持续布局：前一交易日融资净买额347 99万元，融资余额3 79亿元 [4] - 近1年净值上涨28 71%，成立以来最高单月回报28 34%，最长连涨月数4个月，连涨涨幅38 75%，上涨月份平均收益率6 79% [5] - 近1年超越基准年化收益2 55%，夏普比率1 37 [5] - 今年以来相对基准回撤0 45%，为可比基金中最小 [5] - 管理费率0 50%，托管费率0 15% [5] - 今年以来跟踪误差0 041%，跟踪精度可比基金最高 [5] 指数估值与权重结构 - 恒生医疗保健指数最新市盈率(PE-TTM)24 9倍，处于近1年8 73%分位，估值低于历史91 27%时间 [5] - 前十大权重股合计占比57 17%，包括百济神州(06160)、药明生物(02269)、信达生物(01801)、康方生物(09926)、石药集团(01093)等 [6] - 百济神州权重4 44%，当日下跌7 70%；京东健康权重0 72%，当日上涨1 47% [8]

公司H股上市计划 - 公司计划最快本月完成H股发行并挂牌交易 这将是2000年登陆A股后的首次对外股权融资 [2] - H股上市是"创新+国际化"双轮驱动战略的重要一步 从2024年12月宣布拟上市到2025年5月通过聆讯仅用时五个月 [3] 上市战略意义 - 香港资本市场背靠中国面向全球 拥有庞大国际投资者基础和成熟医药投资生态 有助于打开海外资本和合作大门 [5] - 港股上市提供更灵活融资工具 补足"出海征战"所需资金 [5] - 上市有助于拓展海外业务和国际研发合作 增强国际布局 实现海外市场突破 [6] - 当前美元走弱背景下 中国优质巨头公司赴港上市有望承接回流资金 [7] 国际化进展 - 产品已进入超过40个国家和地区 在欧美日等高门槛市场获得20多个注册批件 [8] - 全球布局14个研发中心 开展超过20项海外临床试验 [8] - 多款ADC产品获FDA快速通道认定 [8] - 2024年与默沙东签订19 7亿美元Lp(a)抑制剂授权协议 首付款达2亿美元 刷新对外BD交易纪录 [10] 财务与研发表现 - 2024年营业收入279 85亿元 同比增长22 6% 归母净利润63 37亿元 同比增长47 3% [11] - 2025年一季度净利润同比大增近37% [11] - 累计研发支出达460亿元 持续保持高研发投入 [11] 未来战略方向 - 募资主要用于创新药研发 国际化拓展及补充营运资金 打通海外市场"最后一公里" [11] - 从"A股单平台"升级为"A+H双平台" 以更开放姿态参与全球创新药价值重塑 [11] - 战略定位从"国内创新药领跑者"向"全球制药公司"转型 [11]