公司背景与投资策略 - Baillie Gifford是一家位于苏格兰爱丁堡的百年投资公司，以价值投资闻名，被称为"全球成长股捕手" [1] - 核心投资策略是全球长期成长策略（LTGG），即在全球范围内发掘并长期投资最具竞争力、创新性和成长效率的优质企业 [1] - 公司是多家科技巨头的早期投资者，包括2004年投资Amazon、2011年投资Illumina、2013年投资Tesla、2014年投资阿里巴巴 [1] - 2013年以8900万美元建立230万股特斯拉头寸，平均持股成本38.7美元，2017年持股量达1400万股，稳居特斯拉二股东席位 [1] 经典投资案例 - 特斯拉投资：持续7年重仓陪跑，高位减持约4成仓位并获利约170亿美元 [1] - 美团投资：2016年参与首轮融资，2018年美团上市获配5800万股占全球发售12.08%，在疫情和反垄断危机中抄底 [2] - 字节跳动投资：2019年入场，预计即使在TikTok被美国封停情况下仍有5倍回报率 [28][32][33] - 亚马逊投资：2004年开始投资，见证其从非盈利状态成长为巨头 [24] 投资方法论 - 采用"10个问题框架"评估企业，分为4个维度：未来增长机会、竞争优势、组织文化、财务分析 [9][10] - 基准模型预设5倍上行空间，核心验证在于达成该回报的概率和假设是否成立 [7] - 投资组合中位数企业特征：约2亿美元营收规模、70%年同比增长、EBITDA利润率-14% [18] - 倾向创始人领导的企业，十大持仓中有九家是创始人领导 [5][13] 行业观点与趋势 - 对AI大语言模型公司保持观望，认为其持续竞争优势尚不清晰，已投资DataBricks和Tenstorrent等AI基础设施公司 [3][25] - 认为Google是当前严重被低估的公司，看好其在AI领域的布局和消费者分发终端 [58] - 最看好Bending Spoons的商业模式，认为其并购方法论和工具链具有独特优势 [52][62] - 认为去全球化是当前投资圈最大风险，强调全球化投资布局的重要性 [44] 中国市场观点 - 认为中国依然存在投资机会，当前市场恐惧情绪反而创造投资窗口 [45][46] - 遵循"别人恐惧我贪婪"原则，计划夏季实地考察中国市场 [46] - 字节跳动在中国的商业模式极为优秀，头条和抖音是广告平台佼佼者，电商平台排名第三 [30][31] 投资失误与反思 - 未投资Coinbase是一项失误，因对比特币市场资金量级和流动性估计错误 [47][48] - Northvolt投资失败源于对团队执行力判断失误 [14][15] - 生物科技公司Intarcia是首个破产的投资标的，因FDA否决其疗法 [14] - 反思过去低估了成长期公司的特定需求，如上市流程和董事会建设 [59]

报告行业投资评级 - 优于大势 [1] 报告的核心观点 金 - 关税情绪缓和压制金价，伦敦金突破前高区域阻力大，但去全球化大方向不变；FOMC会议联储强调耐心等待，会后市场降息预期收窄，短期带动美债利率及美元上行，对金价有压力，但后续仍对金价有利；今年金价走势与去年相似，需时间调整冷却；关税情绪、印巴地缘为短期波动项，滞胀风险+利率缓慢下移构成中期利多方向，全球资产组合再平衡以及美元体系弱化为长期资金流入因素；相关标的有紫金矿业、山东黄金等 [4][9] 铜 - 宏观情绪缓和及延续去库支撑铜价，本周LME铜价涨0.8%至9439美元/吨；短期市场向关税趋缓交易，基本面去库提供支撑，但上方空间受关税谈判不确定性及衰退预期限制，长期前景乐观，铜矿权益具备低位布局性价比；相关标的有紫金矿业、洛阳钼业等 [4][10] 铝 - 铝土矿价格降低，氧化铝短期偏强运行但过剩格局预期未改，电解铝震荡偏弱，需观察需求韧性；中长期国内电解铝产能天花板限制供给弹性，需求长期向好，行业有望维持高景气度；相关标的有中国铝业、天山铝业等 [11][12] 根据相关目录分别进行总结 本周研究观点 金 - 关税情绪缓和压制金价，美英贸易协定未取消10%对等关税，美中谈判结果不确定，去全球化方向不变；FOMC会议联储强调耐心等待，会后市场降息预期收窄，短期带动美债利率及美元上行，对金价有压力，但后续仍对金价有利；今年金价走势与去年相似，需时间调整冷却；相关标的有紫金矿业、山东黄金等 [9] 铜 - 宏观情绪缓和及延续去库支撑铜价，本周LME铜价涨0.8%至9439美元/吨；短期市场向关税趋缓交易，基本面去库提供支撑，但上方空间受关税谈判不确定性及衰退预期限制，长期前景乐观，铜矿权益具备低位布局性价比；相关标的有紫金矿业、洛阳钼业等 [10] 铝 - 铝土矿价格降低，氧化铝短期偏强运行但过剩格局预期未改，电解铝震荡偏弱，需观察需求韧性；中长期国内电解铝产能天花板限制供给弹性，需求长期向好，行业有望维持高景气度；相关标的有中国铝业、天山铝业等 [11][12] 板块表现 - 本周上证指数涨幅1.92%，有色金属指数涨幅2.01%，跑赢大盘0.09%，在30个子行业中排名16；细分板块中钨涨幅8.81%、稀土及磁性材料涨幅5.77%、其他稀有金属涨幅3.15%表现前三；个股涨幅前三为豪美新材（19.26%）、章源钨业（19.16%）、翔鹭钨业（18.81%），跌幅前三为鹏欣资源（-4.16%）、中孚实业（-4.58%）、嘉元科技（-8.76%） [13] 金属价格及库存 新能源金属 - 钴：MB钴标准级均价持平在15.85美元/磅，合金级均价-1.12%至19.88美元/磅；国内电钴价格持平在24.20万元/吨，钴盐中硫酸钴-0.10%至4.94万元/吨，四氧化三钴-0.36%至20.90万元/吨，氯化钴-0.08%至6.04万元/吨 [22] - 锂：锂精矿价格-6.2%至725美元/吨，工业级碳酸锂价格-3.9%至6.36万元/吨，电池级碳酸锂价格-4.0%至6.53万元/吨，氢氧化锂价格-1.9%至6.63万元/吨 [25] - 稀土：轻稀土氧化镨钕价格+2.9%至42.30万元/吨，中重稀土氧化铽价格+5.0%至707.5万元/吨，氧化镝价格+2.8%至164.5万元/吨 [30] 基本金属 - 国内：SHFE铜上涨0.14%至7.77万元/吨，SHFE铝下跌2.00%至1.96万元/吨，SHFE锌下跌1.13%至2.23万元/吨，SHFE铅下跌0.39%至1.68万元/吨，SHFE镍下跌0.30%至12.40万元/吨，SHFE锡下跌0.35%至26.10万元/吨 [32] - 国外：LME铜上涨3.51%至9446美元/吨，LME铝上涨0.75%至2418美元/吨，LME锌上涨2.35%至2653.5美元/吨，LME铅上涨1.23%至1981.5美元/吨，LME镍上涨2.50%至15804美元/吨，LME锡上涨1.71%至31885美元/吨 [32] - 库存：LME铜库存-4.2%，SHFE铜库存-9.6%；LME铝库存-2.9%，SHFE铝库存-3.5%；LME锌库存-2.8%，SHFE锌库存-2.8%；LME铅库存-4.6%，SHFE铅库存+5.8%；LME锡库存-1.8%，SHFE锡库存-2.1%；LME镍库存-1.8%，SHFE镍库存-3.0% [37][43][44] 贵金属 - 本周COMEX金价+0.8%至3344美元/盎司，COMEX银价+0.3%至32.91美元/盎司；截止2025/5/9金银比为101.6；SPDR/iShares黄金ETF持有量持平/+0.44%，SLV/PSLV白银ETF持有量+0.45%/持平 [45][46][53]

美股市场表现 - 美股三大股指集体高开后跳水，纳指涨幅较高但随后回落 [2] - 特斯拉股价涨近7%，马斯克的AI初创公司XAI正洽谈融资，估值或达1200亿美元 [4] 中概股表现 - 纳斯达克中国金龙指数开盘涨约1%后转跌，斗鱼、金山云等下跌，名创优品涨超8%，盛大科技涨逾3% [7] 欧洲市场及大宗商品 - 英法德三国股指集体拉涨 [9] - 现货黄金涨近1% [9] 美联储动态 - 美联储理事巴尔称关税可能导致经济放缓、失业率上升，并对通胀施加上行压力 [11] - 美联储理事库格勒指出通胀和失业均面临上行风险 [11] - 纽约联储主席威廉姆斯强调当前不确定性高，央行独立性有助于改善政策结果 [11] 美国总统特朗普表态 - 特朗普称"成本下降，没有通货膨胀"，并批评美联储和媒体 [12] - 特朗普再次呼吁美联储降息，称此举将大幅提振经济，但质疑鲍威尔因个人原因拒绝降息 [12]

美联储威廉姆斯讲话核心观点 - 目前全球经济面临高度不确定性 且这种状态将持续较长时间 [1] - 不确定性将成为未来货币政策格局的决定性特征 源于全球经济结构性变化 [1] - 结构性变化包括人工智能技术发展 去全球化趋势 金融体系创新三大驱动因素 [1] - 央行独立性对政策效果具有积极影响 [1] 货币政策环境特征 - 美联储明确拒绝评论具体经济前景或货币政策路径 [1] - 政策制定框架需适应由技术变革引发的结构性转型 [1]

全球化双轨格局 - 美国关税政策导致全球贸易前景恶化，预计2025年全球货物贸易量下降0.2% [1] - 全球化进程被划分为两条轨道：高速增长轨道（覆盖75%全球GDP）和去全球化轨道（覆盖25%全球GDP，涉及半导体、能源、军事技术等关键行业） [3] - 高速增长轨道商品（如家用电子产品）仍受经济因素驱动，效率和低成本占主导 [3] 中国科技进步 - 中国在半导体和电动汽车领域取得显著进步，技术已成为其他地区追赶对象 [1][5] - 中国电动汽车不仅是全球最大消费市场，也是最大生产国，并在东南亚、拉丁美洲和中东地区具有增长机会 [8] 投资机会与策略 - 半导体、电动汽车、矿产采矿等行业蕴含丰富投资机会，结构性优势值得关注 [2][8] - 先进芯片行业具有"赢者通吃"特征，龙头企业可通过跨领域客户群和多元化布局降低风险 [8] - 铜、镍、锂等金属在能源转型中需求旺盛，部分矿石生产商和综合生产商有望实现稳健增长 [9] 全球化新特征 - 全球约80%贸易发生在美国以外地区，企业仍追求自由贸易与竞争优势 [7] - 印度、哥斯达黎加、摩洛哥等具备制造业能力的国家可能成为全球化新时代赢家 [7] - 澳大利亚、智利等拥有金属和矿产储备的国家将受益于大宗商品关键作用 [7] 供应链与贸易动态 - 工业国家难以迅速将海外生产撤回并重建，经济因素仍占上风 [4] - 美墨加协定（USMCA）商品豁免显示完全切断贸易的困难 [4]

全球化演变历程 - 全球化1.0由美国主导，以关贸总协定为框架，推动战后经济重建，1950-1973年世界贸易年均增长率达7.8% [7][8] - 全球化2.0以WTO为核心，中美形成"消费国-生产国"循环，全球关税税率从1991年6.2%降至2006年3.2% [11][12] - 全球化3.0由数字技术和新兴经济体推动，呈现区域化、双边化特征，RCEP和CPTPP成为新合作平台 [25][26] 全球化2.0崩溃原因 - 美国内部贫富分化加剧，铁锈地带产业空心化，资本外流导致本土就业恶化 [17][20] - MAGA主义推行贸易保护政策，中美贸易战使全球出口/GDP占比从2008年25.9%降至2018年22.9% [14][25] - 全球FDI/GDP占比从2007年3.8%降至2018年1.2%，多边贸易体系被区域协定替代 [14][15] 产业格局变化 - 美国制造业回流政策推动半导体、新能源等行业补贴，重构供应链 [25] - 中国高附加值出口份额2016年超14%居全球首位，新兴经济体改变全球分工 [15] - 数字技术催生跨境电商、远程办公等新业态，打破地理限制 [26] 经济影响数据 - 美国1948-1952年通过马歇尔计划向欧洲提供131.5亿美元援助 [8] - 美国对外投资从1960年662亿美元增至1970年1486亿美元 [8] - 全球矿产勘查投资1991-1997年年均增长14.6% [12] 未来趋势 - 贸易成本上升可能引发战争风险，大国博弈已延伸至科技战、金融战 [27] - "一带一路"倡议促进基础设施互联互通，形成替代性贸易网络 [26] - 数字经济将重构全球支付、信用体系，形成去中心化贸易生态 [27]

全球贸易格局变化 - 许多对美出口商和与美国有贸易往来的进口商正大幅减少与美国的贸易往来，认为无论关税如何变化，问题都不会消失，且必须提前规划降低相互依存度[2] - 在中国的美国生产商和投资者、与中国企业有业务往来的美国生产商等各方现在都必须制定替代方案，以减少美中之间的相互依存[2] - 大多数国家的大多数人正越来越接受需要尽量减少与美国的贸易关系、资本市场关系、地缘政治关系和军事关系等问题的观点[2] 美国经济地位与失衡问题 - 美国作为世界上最大的制成品消费国和最大的债务资产生产国的地位不可持续，假设可以继续用未贬值的美元偿还债务是天真的想法[3] - 巨大的贸易和资本失衡正在创造不可持续的条件和被切断的巨大风险，必须降低这种失衡，即过度失衡+去全球化=较小的贸易和资本失衡[3] 全球秩序与挑战 - 当前全球正处于货币秩序、国内政治和国际秩序崩溃的边缘，这些崩溃是由于不可持续的、糟糕的基本面造成的[4] - 美国面临越来越大的风险，即越来越多的国家将适应与美国的分离，并围绕美国建立新的联系[4] - 最佳处理方式是冷静、分析、协调一致地规划和实施，将失衡和自给自足的需求视为共同的挑战，实现必要的"完美"去杠杆和再平衡[5] 投资者与决策者应对策略 - 投资者和政策制定者需要停止根据日常市场走势和政策声明改变观点，而应冷静、明智地应对世界秩序的重大根本性变化[5] - 目前尚未看到更好的方法，反而出现令人不安的争斗和动荡，导致不可逆转的不良后果[5]

特朗普政策对资本市场的影响 - 特朗普在关税和解雇美联储主席鲍威尔问题上摇摆不定 导致资本市场短期震荡 但十年期国债利率回落20点 恐慌指数VIX下滑至25以下 流动性危机有惊无险度过 [1] - 全球股市全面上涨 纳斯达克表现领先 外汇市场对美元抛售舒缓 但美元指数仍低于100 [1] - IMF大幅下调全球经济增长预测 警告明年破坏力更大 能源价格下行 黄金获利回吐 [1] 美元汇率与信用危机 - 关税战启动四周内美元指数贬值4.4% 市场对美元避险属性产生质疑 美债风险上升 exit America成为共识交易 [2] - 特朗普政策摧毁美国建立的贸易秩序 玷污国际信用 短期双边谈判利益损害美国软实力 尤其是美元地位 [2] - 美元在全球外汇交易占比88% 外债发行占比70% 外汇储备占比59% 外贸报价占比54% 银行同业拆借占比47% 但特朗普政策削弱美元软实力 信用遭质疑 [3] 去全球化与美元长期风险 - 特朗普推动"去全球化"和"再工业化" 但产业链重建需数年 物价压力和衰退风险以月计算 市场反应以日计算 [2] - 美元失去全球化支撑的贸易和信用之锚 导致美元资产近期极度动荡 [2] - 长期看"去全球化"将带来"去美元化" 海外投资者持有约22万亿美元美元资产 年增持1.1万亿美元 若经常项目逆差消失 资本项目顺差也将消失 [3] 美债市场动荡与对冲基金策略 - 美债市场经历罕见抛售 恐慌程度接近2008年金融海啸和2020年熔断危机 资产价格需重新定价 显露系统性风险迹象 [4] - 对冲基金通过高杠杆基差交易锁定债券现货与期货价差 正常市况稳健 但市场大跌时易触发补仓和连锁反应 [4] - 约9040亿美元参与固定收益类杠杆交易 比十年前翻倍 特朗普关税突袭导致对冲基金策略失效 引发连环抛售 [5] 本周市场关注焦点 - 美国与日韩印双边关税谈判及市场反应 [5] - 美国非农就业数据预测16万 第一季度GDP预计0.4% 核心PCE预计0.1% [5] - 欧元区及德法GDP数据 日本银行例会预计利率不变 [5]

全球货币、政治与地缘秩序的系统性瓦解 - 当前市场过度关注关税问题，但忽视了推动关税出台的深层背景和更大规模的冲击 [1][2] - 全球正在经历货币、政治与地缘秩序的典型崩解，这类崩解每一代人只会遇到一次，但在历史上类似不可持续条件下已多次上演 [2][3] 货币/经济秩序的崩溃 - 现有债务规模过大且新增债务速度过快，资本市场与经济体系严重依赖这一不可持续的债务结构 [4] - 严重失衡体现在债务方（如美国）过度借贷维持消费，债权方（如中国）持有过多债务但仍依赖出口维持增长 [4][5] - 去全球化背景下，巨额贸易与资本失衡必须通过某种方式收缩，过去中美债务与贸易模式将不可避免被打破 [5][6] - 美国政府债务水平及其增长速度不可持续，货币秩序将以极具破坏性的方式改变 [7] 国内政治秩序的崩解 - 教育水平、机会、生产力、收入与财富、价值观的巨大分裂导致现有政治体系无法有效修复 [7] - 左翼与右翼民粹主义者以"赢者通吃"为目标对抗，导致民主制度依赖的妥协与法治崩溃 [7] - 历史表明民主与法治失效后，强人型威权领导人往往会崛起填补权力真空 [7] 国际地缘政治秩序的瓦解 - 由美国主导的多边合作型全球体系正被以力量为主导的单边主义体系取代 [8] - 美国策略转向"美国优先"，通过贸易战、地缘博弈、科技对抗乃至局部军事冲突展现 [8] 自然力量与技术革命的影响 - 干旱、洪水、疫情等自然力量破坏性增强，技术革命（尤其是AI）对货币/债务/经济体系、政治秩序、国际格局产生深远影响 [8] 五股关键力量及其相互作用 - 货币/经济秩序、国内政治秩序、国际地缘政治秩序、自然力量、技术革命五股力量及其相互作用是"总周期"变化的根本驱动 [9] - 关注这些力量比关注表面新闻（如关税）更重要，因为它们决定了宏观条件、动态机制及总周期演进 [10][11] 历史类似情形的启示 - 当前发生的一切是历史上类似情形的当代表达，建议研究以往政策制定者在类似局面下的应对方式 [14][15] - 货币、政治与地缘秩序的瓦解通常以经济大萧条、内战、世界大战等形式表现，并最终催生新秩序 [15][16]

文章核心观点 - 美国特朗普政府实施“对等关税”政策对华新增收34%关税，中国发布反制措施对原产于美国的进口商品加征34%关税，这是对美国不合理行为的抗议，短期会对中国经济有一定影响，长期部分行业将受益，市场表现反映出对后续冲突升级和经济的担忧，后续应扩内需支撑股市 [1][2][3] 分组1：关税政策情况 - 美国总统特朗普“对等关税”政策计划4月9日起对华新增收34%关税，4月4日中方宣布4月10日起对原产美国进口商品加征34%关税 [1] - 加上此前关税调查等，中国对美出口实际税率可能达68% [1] 分组2：反制措施影响 - 短期来看反制措施对中国进出口、产业链成本和经济增长有一定影响，极端情形下美国关税全部加码至54%，预计使出口拖累八到九个百分点，对GDP影响约1个百分点 [2] - 长期来看一些行业会受到国产替代加速或政策支持，如芯片领域国产化替代是确定趋势，新能源车、低空经济、算力、AI等领域有明显替代空间 [2] - 此次影响主要是中国出口企业可能损失订单，若美国有更多“卡脖子”领域或实体清单制裁，中国会有相应反制措施 [2] 分组3：市场表现与趋势 - 近期海外市场尤其是美国下跌带动全球下调，越南因关税增加多且经济承受风险能力小下跌明显，清明节后美国、欧洲大跌，中国也出现较大下跌，反映出市场对后续冲突升级和经济的担忧 [3] - 热战风险低，贸易战是特朗普政府既定策略，中国有预期和准备，后续应扩内需支撑股市 [3]