上半年美国通胀表现疲弱的原因 - 尽管市场通胀预期和进口价格指数在关税冲击下显著上行，例如密歇根大学1年通胀预期一度飙升至6.6%，10年期美债隐含通胀预期自4月11日以来上升13个基点，4月和5月进口价格指数环比分别达到0.5%和0.4%，但5月CPI环比仅为0.1%，持续弱于预期 [2][6] - 从结构上看，通胀拖累主要来自三方面：2025年1-5月油价走弱拖累整体通胀，WTI油价回落约11美元/桶；占CPI权重三分之一的房租分项及超级核心服务通胀稳定降温；关税对商品通胀的推升效果自3月已显现，但幅度不及预期 [2][14][20][26] - 具体数据显示，5月核心商品通胀同比仅为0.27%，能源通胀同比为-3.12%，而核心服务通胀同比为3.53%，反映出商品和能源是主要拖累项 [27] 关税通胀效应低于预期的解构 - 关税实际征收存在滞后性，美国4月关税收入为156亿美元，实际关税税率由前月的2.4%升至5.7%，但仍低于理论上的14%-16%水平，部分原因是4月5日前已出港的“在途商品”免于征税 [33] - 企业通过“抢进口”和库存缓冲延迟涨价，在截至2025年4月的8个月内，“超额”消费品进口规模约为单月PCE商品消费的0.9-1.4倍，结合稳定的1.3-1.4个月库销比，企业最多可推迟涨价约3个月 [39] - 进口来源地转移缓解了冲击，从2024年11月至2025年4月，美国自中国进口占比从13.8%下降至9.2；同时，企业虽可能吸收成本，测算显示关税对零售企业利润率的冲击约为2.5个百分点，但调查表明75%的美国企业愿意将成本转嫁给消费者 [46][47] 未来美国通胀趋势演绎 - 多项领先指标显示通胀压力正在积聚，自6月以来高频零售价格加速上涨，各联储制造业价格指数也指向通胀上行，纽约联储调查显示多数企业会在成本压力显现后1-3个月内涨价 [57][64][65] - 根据彭博一致预期，通胀反弹的高点或出现在2025年四季度，预计核心PCE通胀将达到3.3%，PCE通胀达到3.1%，较前期反弹近1个百分点，随后在2026年重新开启回落 [70][74] - 通胀路径面临双向风险，若美元贬值、关税升级或油价持续走高（6月以来WTI油价大幅反弹），通胀可能强于预期；若经济超预期走弱（失业率已稳步升至4.2%），则通胀可能弱于预期 [77][83]

美国通胀趋势分析 核心观点 - 美国通胀下半年或步入上行区间 2026年重新开启回落 关税的通胀效应可能"迟到"但不会"缺席" [1][4] - 当前通胀弱于预期与关税传导滞后、企业"抢进口"等暂时性因素有关 [1][3] - 未来通胀路径存在双向风险 美元贬值、关税升级、油价走高可能推高通胀 经济超预期走弱则可能压制通胀 [1][4] 上半年通胀表现 - 1-5月油价走弱拖累整体通胀 但6月油价大幅反弹 [2] - 房租和超级核心服务通胀稳定降温 可持续性较强 [2] - 关税已推升商品通胀但幅度不及预期 5月CPI环比仅0.1% [1][2] - 密歇根大学1年通胀预期一度飙升至6.6% 10Y美债隐含通胀预期上行13BP [1] 关税传导机制 - 实际征收税率低于理论水平 因关税征收流程滞后（如4月5日前出港商品免征） [3] - 企业通过"超额"进口和库存缓冲延迟涨价 测算显示可推迟约3个月 [3] - 零售企业早期吸收成本冲击 关税对利润率冲击为2.5个百分点 但75%企业有意转嫁成本 [3] 未来通胀驱动因素 - 进口价格已进入上行区间 联储制造业价格指数和高频零售价格佐证 [4] - "超额"消费品进口达单月PCE商品消费的0.9-1.4倍 库销比稳定在1.3-1.4个月 [3] - 关税对零售企业营业利润率(5%)的冲击接近可承受阈值 [3]

美国通胀与关税影响 - 对等关税落地后美国通胀持续弱于预期，与美联储鹰派立场形成反差[2] - 上半年通胀疲软主因油价回落、服务通胀降温及关税传导滞后[100] - 关税实际征收进度较慢，部分在途商品免征关税导致通胀推升效果延迟[100] - 企业通过"抢进口"和库存缓冲推迟涨价约3个月，超额消费品进口达单月PCE商品消费的0.9-1.4倍[101] - 75%美国企业表示愿意将关税成本转嫁给消费者，当前关税冲击零售企业利润率2.5个百分点[101] 大类资产表现 - 当周标普500下跌0.2%，日经225上涨1.5%，美元指数上涨0.6%至98.76[2] - WTI原油上涨1.2%至73.8美元/桶，COMEX黄金下跌2.0%至3363.2美元/盎司[2] - 美国10年期国债实际收益率下行至2.1%，发达国家10年期国债收益率涨跌互现[21] - 新兴市场10年期国债收益率走势分化，土耳其下行57bp至30.1%，巴西下行19.2bp至13.9%[27] 国际贸易与资本流动 - 4月海外持有美债规模下降360亿美元至9.01万亿美元，日本持仓连续第四个月增加40亿美元[2][73] - 英国美债持仓环比增长284亿美元至8077亿美元，中国大陆持仓减少82亿美元至7572亿美元[73] - 美日贸易谈判因农业与数字服务分歧推迟至7月中下旬，中美第二轮谈判成果待批准[66][67] - 美越启动线上磋商，越方首次提出分阶段调整46%高关税诉求[67] 美国经济数据 - 5月零售销售环比-0.9%弱于预期(-0.6%)，但控制组表现稳健[3][79] - 新屋开工环比-9.8%大幅弱于预期(-0.8%)，营建许可环比-2%[81] - 当周首次申领失业金人数24.5万符合预期，持续申领人数194.5万高于预期[86] - 20年期美债拍卖中标收益率4.94%低于上月5.05%，投标倍数2.68显示需求稳健[68] 央行政策动向 - 日央行维持利率0.5%不变，宣布2026年4月起将QT规模从4000亿日元/季降至2000亿日元[84] - 美联储官员立场分化，沃勒支持7月降息而巴尔金认为无需急于行动[75][77] - 美联储6月会议维持观望态度，鲍威尔强调通胀走高风险[75]

美国通胀表现与关税影响分析 上半年美国通胀表现较弱的原因 - 能源价格拖累：2025年1-5月WTI油价回落11美元/桶，导致能源通胀走弱，但6月因地缘政治因素油价大幅反弹 [14][16] - 服务通胀降温：房租分项（占CPI权重1/3）滞后于房价及新租约租金，领先指标显示降温具有持续性；核心非房租服务通胀反映就业市场降温，失业率稳定在4.2% [20][22] - 关税传导不及预期：商品通胀虽受关税推升（3月已显现），但幅度弱于预期，5月核心商品通胀同比仅0.27%，环比-0.04% [26][27][30] 关税通胀效应低于预期的机制 - 征收滞后：4月实际关税税率5.7%，低于理论水平（14%-16%），因流程滞后（如4月5日前出港的"在途商品"免税） [33][35] - 企业库存缓冲：2025年3月消费品进口同比增速达31.4%，"超额"进口规模为单月PCE商品消费的0.9-1.4倍，叠加库销比1.3-1.4个月，可推迟涨价约3个月 [39][41] - 进口结构调整：中国占美国进口比例从2024年11月的13.8%降至2025年4月的9.2%，通过新兴经济体转口降低关税冲击 [46][47] - 利润吸收与转嫁：关税冲击零售业利润率2.5个百分点（接近5%的营业利润率），但75%企业表示愿转嫁成本 [47][54] 未来通胀趋势展望 - 下半年上行压力：高频零售价格6月加速上涨，联储制造业价格指数显示商品通胀压力，企业或于1-3个月内涨价 [57][59][65] - 阶段性特征：彭博预期核心PCE通胀高点在2025Q4（3.3%），2026年重新回落；关税影响持续性约2-4个季度 [70][74] - 风险因素：美元贬值、关税升级或油价走高可能强化通胀；经济超预期走弱（失业率上升）则可能弱化通胀 [77][79][83]

美国通胀情况 - 上半年通胀较弱，5月CPI环比仅0.1%，拖累来自能源、核心服务、核心商品[2][16][21] - 关税对商品通胀有推升效果但幅度不及预期，四大机制阻碍传导，企业最多可推迟涨价3个月[26][30][33] - 下半年通胀或步入上行区间，2026年重新回落，彭博预期2025年4季度核心PCE通胀3.3%、PCE通胀3.1%[47][51] 海外大类资产表现 - 当周发达市场股指多数下跌、新兴市场涨跌互现，美元指数涨0.6%至98.76，大宗商品多数上涨[63][78][84] 海外重要事件 - 美英6月16日签署贸易协定，美日贸易谈判或推迟至7月中下旬甚至8月初[93] - 6月16日美国20年期国债拍卖强于预期，投标倍数2.68，中标收益率4.94%[96] - 《美丽大法案》参议院审议受阻，白宫力争7月4日前完成立法[100] - 4月海外持有美债规模降360亿美元至9.01万亿美元，日本、英国持仓增加，中国大陆持仓降至7572亿美元[102]

据央视新闻报道，当地时间6月20日，美国总统特朗普再次呼吁美联储主席鲍威尔降息。特朗普表示，也许得改变主意，不解雇鲍威尔。 特朗普在社交平台上再次将鲍威尔称作"太迟先生"，并严厉抨击其对通胀成本的抱怨源于"拜登政府造成的经济问题"。他表示，鲍威尔应通过降息来为美 国做出"最大、最好的贡献"。 特朗普写道："如果他把利率降到应有的水平——1%至2%，这个'笨蛋'每年能为美国节省多达1万亿美元。"他还说，目前美国"几乎没有通胀"，经济表现 良好。特朗普称，若鲍威尔确实担心通胀或其他风险，应该"现在降息"，若未来情况变化，再行加息。 此外，特朗普还暗示可能重新考虑是否解除鲍威尔职务一事。特朗普说，"也许，只是也许，我得改变主意不解雇他了？但不管怎样，他的任期很快就要 结束了"。 特朗普今年以来多次批评鲍威尔并威胁解除他的美联储主席职务。美联储6月18日结束议息会议，维持当前政策利率不变。会前，特朗普再度炮轰美联储 主席鲍威尔，斥其为 "不太聪明的政客"，不满其拒绝降息。 鲍威尔接受记者采访时回应称，美联储工作核心是确保经济稳固、物价稳定，未对特朗普的指责正面回应。 美联储主席鲍威尔18日表示，当前美国政府的各项政策 ...

中经记者 谭志娟 北京报道 北京时间6月19日，美国联邦储备委员会结束为期两天的货币政策会议，宣布将联邦基金利率目标区间 维持在4.25%—4.50%之间不变。这一决定符合市场预期，也是美联储连续第4次决定维持利率不变。 相较5月会议内容，本次会议声明的主要变化集中在美联储对于未来不确定性和风险的判断有所减弱， 但依然不容乐观。美联储对经济前景不确定性的表述从"进一步增加"修改为"已经减弱，但仍然偏高"； 声明也删除了有关"失业率上升和通胀上升的风险已经增加"的表述。 尽管美联储本次会议决定维持利率不变，但市场对未来降息的预期却有所升温。 工银国际首席经济学家程实对《中国经营报》记者表示，若通胀水平尤其是核心通胀保持在合理区间 内，美联储可能会在2025年下半年或2026年年初加速采取降息措施以支持经济复苏，预计2025年全年降 息幅度为75—100个基点。 2024年，美联储连续三次降息，分别为2024年9月降息50个基点，2024年11月和12月议息会议上各降息 25个基点。而2025年截至目前，美联储利率政策再次转为观望姿态。 对于未来美联储降息影响，机构人士认为，这将利好资本市场与黄金。 前海开源基金 ...

美联储利率决策 - 美联储将联邦基金利率目标区间维持在4 25%至4 5%不变 这是今年以来连续第四次暂停降息 符合市场预期 [1] - 美联储声明删除5月份关于"失业率和通胀上升风险均已上升"的表述 转而强调"经济前景不确定性有所降低但仍处于高位" [1] - 美联储认为美国经济活动继续稳健扩张 失业率保持低位 劳动力市场稳固 但通胀率仍略高 [1] 经济前景预测 - 美联储利率点阵图显示官员仍预期2024年降息两次 与3月份预期一致 但不降息的官员人数增多 19名官员中8人支持降息两次 7人认为不降息 [2] - 美联储下调2025年GDP增速预期至1 4%(原1 7%) 维持2026-2027年1 6%和1 8%的预期 同时上调失业率和通胀预期 [2] - 点阵图预计2025年降息50个基点 但分布变化显示美联储内部对通胀问题普遍担忧 立场较3月份更"鹰派" [2] 政策展望分析 - 通胀上行风险仍是短期内制约降息的主要因素 需等待美国关税政策影响充分释放后才能评估其规模和时间 短期内降息可能性较低 [3] - 美国经济就业或在下半年加速下行 可能支撑美联储在年内实施两次降息 最早时点可能在9月份 [3] - 尽管通胀接近2%目标 但关税政策可能加大物价压力 而就业市场降温或促使预防式降息 维持年内降息两次共50个基点的基准预测 [3]

宏观：2025年6月美联储议息会议点评 - 美联储维持联邦基金利率目标区间在4 25%-4 5%不变 连续第四次按兵不动 符合市场预期 [1] - 美联储全面下调2025年和2026年经济增长预测 失业率预测上升 同时提高物价指数预测 滞胀预期进一步加剧 [1] - 关税措施对通胀的影响尚未完全体现 中东问题可能引发能源价格上涨 助推通胀 [1] - 美联储对2025年降息判断维持2次 但对2026年降息从此前2次降低为1次 认为2025年不降息的美联储官员从4位上升到7位 整体表态偏"鹰" [1] - 短期美国通胀数据尚未明显反映关税影响 预计后续通胀上行持续掣肘降息 警惕降息预期进一步收窄 [2] - 美债利率后续中枢可能进一步抬升 二季度后期若普加关税导致通胀预期上升 10年期美债利率可能阶段性破5% 下半年在4 5%-5 0%区间高位震荡 [3] - 短期美股仍有震荡 需看到提振经济政策的进一步落地 当债务上限问题解决 减税等政策落地 对美股仍有支撑 或将迎来反转时间 [3] 电新：上海超导科创板IPO及核聚变行业点评 - 上海超导科创板IPO申请获受理 主要从事高温超导材料研发 生产和销售 第二代高温超导带材国内市场占有率超过80% 是国际上唯二实现批量年产千公里级以上第二代高温超导带材的生产商之一 [4][5] - 2024年全球高温超导材料市场规模为7 9亿元 预计2030年市场将超百亿规模 达到105亿元 [5] - 上海超导2022/2023/2024年营收达到0 36/0 83/2 40亿元 2024年营收同比增长187 4% 归母净利润为-0 26/-0 04/0 73亿元 2024年实现扭亏为盈 [6] - 2022/2023/2024年公司二代高温超导带材销量分别为68 72/228 22/955 47千米 单价分别为359 77/330 31/241 08元/米 产能分别为256 67/438 67/1333 67千米 [6] - 核聚变作为未来最理想的能源类型之一 具有能量密度高 原材料充足 安全可控 环保无污染等优点 2023年国务院国资委启动实施未来产业启航行动 明确可控核聚变为未来能源的唯一方向 [7] - 上海超导所在的高温超导材料环节为核聚变产业链中游 超导磁体成本约占装置总成本的30%-40% 商业化核聚变公司较多采用的紧凑型托卡马克路径 单台装置对高温超导材料的需求在数千公里至数万公里不等 [7]

美联储议息会议决策 - 美联储维持基准利率在4 25%-4 5%目标范围 继续执行缩表[1] - 2025年目标利率预期中值为3 9% 年内或还有2次降息 但预计不降息人数较3月增加3名[1] - 会议声明删除"失业和通胀风险均有上升"表述 将经济前景不确定性从"进一步增加"修改为"已经减少但仍然很高"[1] 就业市场分析 - 5月新增非农就业人数略有回落 失业率保持平稳 但新增就业前值数据不断下修[2] - 劳动力市场状况稳定 但删除"失业率稳定在低水平"措辞[4] - 2025年失业率预期从4 4%上调至4 5%[4] - 劳动力市场新增机会不多 出现"低招聘、低解雇"现象[4] - 联邦政府削减开支可能减少对承包商、大学等工作岗位需求[5] 通胀状况 - 5月通胀略有反弹 主要受电价和核心商品通胀回升影响 但核心服务通胀仍在降温[2] - 维持"通胀仍然偏高"表述 2025年PCE通胀预期从2 7%上调至3%[4] - 商品价格持续上涨 预计夏季仍将持续 但关税成本转嫁给消费者仍需时间[4][5] - 核心CPI保持平稳 关税尚未完全显现在通胀中[5] 经济增长预期 - 2025年美国实际GDP增速预期中值从1 7%下调至1 4% 2026年下调至1 6%[6] - 第一季度GDP收缩主要由于进口波动[6] - 6月美联储褐皮书显示大多数地区经济活动略有下降 所有地区均报告政策和经济不确定性上升[6] - 所有地区出现劳动力需求下降 通胀温和但预期未来价格将更快上涨[6] 市场反应与降息预期 - 鲍威尔发布会后美股三大指数基本持平 美债收益率上升后回吐涨幅 美元指数略上涨0 1%[9] - 市场预期9月降息概率从60%上升至71%[9] - 服务带动通胀回落 但商品通胀在关税政策下存在短期上行风险[9] - 高利率环境下经济活动受抑制 美联储下调今年GDP增长预测[9]