公司背景与业务发展 - 公司创始人鲍春健为腾讯前T4技术专家 2015年离开腾讯创业 初期项目失败后转向技术外包 2016年通过为吴晓波频道开发音频付费系统奠定业务基础[4] - 公司定位从知识付费SaaS工具起步 2020年客户数量突破百万 业务扩展至零售、健身、建筑等多行业 转型为一站式私域运营解决方案平台[5] - 2021年提出"SaaS界海底捞式服务"目标 2022年启动加速器训练营 2023年推出行业数字化教练并引入AI技术[7] 财务表现与运营数据 - 2024年营收突破5.21亿元 经调整净利润达6600万元 2022-2024年复合年增长率32%[7] - 2025年上半年营收3.06亿元 同比增长26.4% 关键客户数量达1838家 净收入留存率持续高于115%[7] - 根据灼识咨询报告 以2024年收益计算成为行业最大供应商 市场占有率约10% 且为2022-2024年前五大供应商中增长最快企业[7] 市场地位与行业前景 - 中国交互型私域运营解决方案市场规模预计从2024年52亿元增至2029年138亿元 复合年增长率21.6%[10] - 2024年市场渗透率仅3.5% 若达到全部潜能 2029年潜在市场规模可达1813亿元[10] - 公司2024年促成百亿元GMV 产品形成"电商+营销+CRM"三位一体协同效应[11] 腾讯生态关联 - 腾讯持股比例达16.82% 为重要股东[7] - 2022-2025年6月向腾讯采购云端资源占比分别为47.6%/41.7%/39.2%/42.8% 腾讯同时为公司客户[8] 业务挑战与风险因素 - 平台合规性问题突出 2023年因"未尽平台义务"被处罚 保健品/健康领域商户存在虚假宣传风险[11][12] - 面临微乐播/倍效直播/星炎云直播/微赞/保利威/知博云等垂直SaaS竞品竞争[13] - 对第三方云供应商依赖度高（前五大供应商采购占比超60%）成本议价能力弱[13] - 数据安全法规趋严可能增加合规成本 宏观经济波动可能抑制企业数字化投入[13]

公司背景与创始人经历 - 创始人鲍春健为腾讯前T4技术专家 拥有9年大数据技术研发与管理经验[3] - 2015年离开腾讯创业 首个项目"工作帮"7个月耗尽500万积蓄后失败[5] - 2016年通过为吴晓波频道开发付费系统抓住知识付费风口 形成小鹅通产品雏形[5] 业务发展历程 - 2016年定位知识付费SaaS工具 两个月上线初代产品[5] - 2020年客户数量突破百万 业务延伸至零售/健身/建筑/出版/旅游等多行业[6] - 2021年提出打造SaaS界"海底捞式服务" 2022年启动加速器训练营 2023年推出行业数字化教练并引入AI技术[6] - 转型为一站式私域运营解决方案平台 覆盖公域引流/私域沉淀/直播营销/客户管理/交易转化全链路[6] 市场地位与财务表现 - 2024年以收益计成为中国最大交互型私域运营解决方案供应商 市场份额约10%[6] - 2022-2024年营收分别为2.99亿元/4.15亿元/5.21亿元 复合年增长率32%[7] - 2025年上半年营收3.06亿元 同比增长26.4% 2024年经调整净利润6600万元实现扭亏[7] - 关键客户达1838家 净收入留存率持续高于115%[7] - 2024年平台促成GMV达百亿元级别[11] 腾讯深度绑定关系 - 腾讯持股比例达16.82%[8] - 腾讯集团关联实体为最大供应商 2022-2025年6月云端资源采购占比分别为47.6%/41.7%/39.2%/42.8%[8][9] - 腾讯集团若干联属实体同时向小鹅通购买一站式解决方案[9] 行业市场前景 - 中国交互型私域运营解决方案市场规模预计从2024年52亿元增至2029年138亿元 复合年增长率21.6%[11] - 2024年市场渗透率仅3.5% 若达全部潜能2029年潜在市场规模可达1813亿元[11] - 企业将因互动营销兴起和AI技术普及加大交互型私域运营投资[11] 面临挑战与风险 - 平台合规性问题突出 2023年因"未尽到平台义务"被处罚[12] - 保健品/健康领域商户存在虚假宣传/诱导消费问题 合规管理未跟上业务重心转向私域直播的变化[12] - 面临微乐播/倍效直播/星炎云直播/微赞/保利威/知博云等垂直SaaS竞品市场竞争[12] - 过度依赖第三方云计算供应商 前五大供应商采购占比超60% 成本议价能力弱[12] - 数据安全/隐私保护法规趋严可能增加合规成本[13] - 客户获取成本上升 需通过AI工具和数据分析服务创新维持ARPU增长[12][13] 发展战略与IPO规划 - 深化PaaS层建设/拓展多平台兼容性/以行业解决方案构建差异化壁垒[13] - IPO募集资金将用于研发能力提升/销售和市场推广能力加强/全球扩张/战略投资及收购/运营资金[13]

公司发展历程 - 创始人鲍春健2006年毕业于中国科技大学计算机专业 后入职腾讯 任职九年期间晋升至数据平台部数据中心总监并成为T4专家工程师 [2] - 2015年离开腾讯创业 首个项目蓝领招聘平台"工作帮"运营七个月后失败 耗尽500万积蓄 [3] - 2016年承接吴晓波频道音频付费系统开发项目 形成小鹅通产品雏形 同年定位知识付费SaaS工具 初代产品两个月后上线 [3] - 2020年客户数量突破百万 业务延伸至零售 健身 建筑 出版 旅游等多行业 转型一站式私域运营解决方案平台 [4] - 2021年提出打造SaaS界"海底捞式服务" 2022年启动加速器训练营 2023年推出"行业数字化教练"并引入AI技术 [4] - 以2024年收益计成为中国最大交互型私域运营解决方案供应商 市场份额约10% 且为2022-2024年前五大供应商中增长最快企业 [4] 财务与运营数据 - 2022-2024年营收分别为2.99亿元 4.15亿元和5.21亿元 三年复合年增长率达32% [5] - 2025年上半年营收同比提升26.4%达3.06亿元 2024年实现扭亏为盈 经调整净利润6600万元 [5] - 截至2025年6月30日拥有1838家关键客户 净收入留存率持续高于115% [5] - 2024年平台促成百亿元GMV [9] 腾讯关联与依赖 - 腾讯持股比例达16.82% [6] - 2022年至2025年6月30日向腾讯采购云端资源占比分别为47.6% 41.7% 39.2%及42.8% 腾讯为最大供应商 [6] - 腾讯集团关联实体同期向小鹅通购买一站式解决方案 [7] 行业市场前景 - 中国交互型私域运营解决方案市场规模预计从2024年52亿元增至2029年138亿元 复合年增长率21.6% [8] - 2024年市场渗透率仅3.5% 若达全部潜能2029年潜在市场规模可达1813亿元 [8] - 企业将因互动营销兴起和AI技术普及加大交互型私域运营投资 [8] 竞争与挑战 - 面临垂直SaaS竞品微乐播 倍效直播 星炎云直播 微赞 保利威 知博云等通过品牌延伸抢占市场 [11] - 过度依赖第三方云计算供应商 前五大供应商采购占比超60% 成本议价能力弱 [11] - 客户获取成本上升 市场饱和背景下新客户获取难度增加 [11] 合规性风险 - 平台存在保健品 健康领域商户虚假宣传 诱导消费问题 2023年因"未尽到平台义务"被处罚 [9] - 业务重心转向私域直播后 入驻商家集中保健品 健康课程领域 需加强"蓝帽子"认证等资质审核 [10] - 数据安全 隐私保护法规趋严可能增加合规成本 [11] 战略方向 - IPO募集资金将用于提升研发能力 加强销售和市场推广 全球扩张 战略投资及收购 运营资金 [12] - 需通过深化PaaS层建设 拓展多平台兼容性 行业解决方案构建差异化壁垒 [12] - 通过AI工具 数据分析服务创新维持ARPU增长 并拓展金融 零售行业实现客户结构多元化 [11][12]

报告核心观点 - 2025年上半年漱玉平民营收增速放缓但利润增长，盈利能力回升，未来将通过并购、加盟、门店优化等提升山东省内市占率，在多元化布局、线上业务等方面持续推进，行业集中度将提升 [24][25][29] 调研基本情况 - 调研对象为漱玉平民，所属行业是医药商业，接待时间为2025年8月29日，上市公司接待人员有董事长李文杰等 [16] 详细调研机构 - 参与调研的机构有东北证券、中信证券、招商证券等多家证券公司及摩根大通等金融公司，各机构有相关人员参与 [17][18] 主要内容资料 公司2025年上半年业绩情况 - 1 - 6月累计完成营业收入48.81亿元，同比增长1.30%；归属母公司股东的净利润3,625.09万元，同比增长49.83% [24] - 受行业政策及监管环境变化影响，营业收入增速放缓，毛利率同比下滑1.56%，但费销比同比优化1.16% [24] - 毛利率环比2024年下半年提升3.45%，整体盈利能力有所回升 [25] - 截至6月底，在多地共拥有门店9,042家，其中直营门店5,072家，加盟门店3,970家 [25] 投资者问答环节 处方外配政策收严影响及应对 - 山东省门诊统筹政策执行较紧，国家政策收紧对整体影响有限，公司在山东的统筹业务实现小幅增长 [25] 提升山东省内市占率措施 - 通过并购扩容（上半年落地3起并购项目，并购门店754家）、加盟升级（推动部分加盟店转型）、门店优化提质（关停亏损门店、试点药诊店）提升市占率 [26] 多元化方向布局 - 传统非药品类涵盖多种产品，通过创新和运营取得销售成效；非传统品类中健康美丽板块进入成长期，生活便利品持续迭代；产业协同和运营渠道、产品科研领域均有布局 [26] 山东省外并购扩张规划 - 省外并购节奏适度放缓，山东省内并购按原有规划推进，加盟业务持续开展 [27] 自有产品销售情况 - 2025年上半年自有商品销售占比约14%，同比增长4%左右，预计后续占比将进一步提升 [27] 中长期线上业务战略布局 - 涵盖B2C、O2O及私域运营三大方向，B2C保持稳定盈利，O2O稳步发展，私域运营是重点推进方向，下半年扩大试点覆盖范围 [27][28][29] 行业出清节奏展望 - 药店数量将逐步精简优化，行业集中度提升，资源向头部连锁品牌聚集，服务差、成本高的药店将被淘汰 [29]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入48.81亿元，同比增长1.30% [3] - 归属母公司股东的净利润3,625.09万元，同比增长49.83% [3] - 毛利率同比下滑1.56%，但环比2024年下半年提升3.45% [3] - 费销比同比优化1.16% [3] 门店网络 - 截至2025年6月底门店总数9,042家，其中直营5,072家，加盟3,970家 [3] - 2025年上半年在山东通过并购新增门店754家 [5] - 试点4家"门店+门诊部"模式药诊店 [5] 业务战略 - 山东省外并购扩张节奏放缓，重点深耕山东市场 [7] - 自有商品销售占比约14%，同比增长4% [8] - 线上业务聚焦私域运营（含小程序/直播/社区），B2C保持盈利，O2O区域盈利 [9] 行业环境 - 医保政策调整导致线下客流量下降，行业竞争加剧 [3] - 山东门诊统筹政策收紧对公司影响有限，业务实现小幅增长 [3][4] - 行业集中度提升趋势明确，同质化药店将逐步出清 [10][11] 多元化布局 - 非药品类涵盖保健食品/医疗器械/中药养生花茶 [6] - 健康美丽板块销售占比稳步提升，生活便利品与伊利等品牌合作 [6] - 通过互联网医院处方流转和跨境业务实现产业协同 [6]

公司业务与市场地位 - 公司专注于私域运营领域 提供包括电商 数字化营销及CRM三大模块的一站式解决方案 [1][2] - 以2024年营业收入计算 公司位列中国交互型私域运营解决方案供应商第一名 私域运营解决方案供应商前三名 [2] - 公司客户主要包括互联网原生电商商家 传统线下零售商及其他商家 前五大客户收入占比最高仅2.7% [3] 财务表现 - 2022年至2025年上半年营业收入分别为2.99亿元 4.15亿元 5.21亿元及3.06亿元 [2] - 同期净利润持续亏损 分别为-3400万元 -3704.8万元 -1508.3万元及-582.4万元 [2] - 2024年亏损额较2023年收窄59% [2] 供应链关系 - 公司最大供应商为腾讯集团关联实体 主要向其采购云端资源 [1][4] - 2022年至2025年上半年向最大供应商采购额占比分别为47.6% 41.7% 39.2%及42.8% [3] - 腾讯关联实体同时向公司采购一站式解决方案 [1][4] 行业前景 - 中国私域运营解决方案市场规模预计从2024年119亿元增至2029年258亿元 复合年增长率16.7% [3] - 交互型私域运营解决方案子市场增速更快 预计从2024年52亿元增至2029年138亿元 复合年增长率21.6% [3] 发展战略 - 公司计划通过优化解决方案 丰富用户场景 推动技术创新来发展业务 [4] - 战略包括提升客户黏度 扩大关键客户群 扩展全球足迹 寻求战略合作及收购 [4] - 创始人鲍春健曾于2006-2015年在腾讯担任数据中心总监 [4]

上市申请与募资计划 - 公司于8月22日向港交所提交IPO申请 拟主板上市 独家保荐人为中金公司[1] - 未披露具体募资总额 资金拟用于研发能力提升 销售与市场推广加强 全球扩张（重点为新加坡及东南亚、北美） 战略合作与收购 以及运营资金[1] 业务定位与市场地位 - 公司为私域运营SaaS解决方案供应商 提供电商、数字化营销及CRM一站式服务[2] - 以2024年营收计 位列中国交互型私域运营解决方案供应商第一名 私域运营解决方案供应商第三名 市场份额4.4%[2] - 2022-2024年及2025年上半年 为中国前五大私域运营解决方案供应商中增长最快企业[2] 经营业绩表现 - 报告期内营收分别为2.99亿元、4.15亿元、5.21亿元及3.06亿元 2025年上半年同比增长26.4%[3] - 同期亏损分别为3400万元、3705万元、1508万元及582.4万元 累计亏损近9200万元 2025年上半年亏损同比收窄[3] - 经营活动现金流量净额分别为-1.76亿元、3018.3万元、1.08亿元及715.9万元 2023年后出现较大波动[3] 平台交易与客户数据 - 报告期内促成商品交易总额分别为101.18亿元、152.32亿元、209.74亿元及104.41亿元 2025年上半年同比增长9.3%[2] - 截至2025年6月30日拥有1838名关键客户[2] - 每名关键客户平均收入分别为7.77万元、10.26万元、11.16万元及12.82万元 收入占比从7.1%提升至38.1%[3] 财务风险状况 - 流动资产总值报告期内为4.29亿元、3.56亿元、5.3亿元及5.8亿元[4] - 流动负债总额同期为22.6亿元、23.13亿元、24.48亿元及24.18亿元[4] - 流动资产净额持续为负值 分别为-18.3亿元、-19.56亿元、-19.18亿元及-18.38亿元[4] - 流动比率分别为0.19、0.15、0.22及0.24 显示短期偿债能力不足[4] 供应商集中度问题 - 前五大供应商采购额占比分别为61.8%、62.6%、64.7%及66.9%[5] - 最大单一供应商采购额占比分别为47.6%、41.7%、39.2%及42.8%[5] 腾讯多重合作关系 - 最大单一供应商为腾讯关联实体 主要采购云端资源[6] - 腾讯关联实体（含腾讯音乐）同期向公司采购SaaS解决方案 费用均为约16万元（2025年上半年为8万元）[6] - 腾讯为公司股东 持股16.82%[8] - 创始人鲍春健曾任职腾讯数据中心总监 为T4专家工程师[8] 股权结构 - 创始人鲍春健通过Bagbao Holding(19.60%)及Xiaoe Tech Holding(25.32%)合计控制44.92%投票权[8] - 其他主要股东包括高成投资(10.47%+2.74%)、喜马拉雅(7.01%)、IDG资本(3.85%)[8] - 公司2021年7月完成第六轮融资 估值51亿港元[7]

港股SaaS板块表现 - 港股SaaS板块开年表现强劲 金蝶国际 易鑫集团 汇量科技等公司股价实现大涨[2] - 私域运营SaaS解决方案提供商小鹅通已向港交所递交上市申请 中金公司担任独家保荐人[2] 公司业务概况 - 公司成立于2015年 2016年正式进军SaaS行业 是私域运营领域领先的产品驱动型SaaS解决方案供应商[3] - 提供基于云端的一站式解决方案 包含电商 数字化营销及CRM三大模块 帮助企业构建去中心化电商基础设施[3] - 电商模块提供高度可配置的SaaS平台 支持客户完成全链路交易闭环 包括订单生成 支付处理 物流配送及售后服务[3] - 数字化营销模块提供实时互动营销工具 帮助商家激活和维持用户参与度[3] - CRM系统作为核心模块 助力客户实现全销售周期的线索获取 管理和转化 支持与微信视频号 抖音 快手等公域平台无缝对接[4] 市场地位与投资背景 - 以2024年收入计算 公司位列中国交互型私域运营解决方案供应商第一名 私域运营解决方案供应商前三名[6] - 2022年至2024年及2025年上半年 公司是中国前五大私域运营解决方案供应商中增长最快的[6] - 已完成多轮融资 投资方包括腾讯 喜马拉雅 IDG资本 好未来等知名机构[6] - 腾讯持有公司16.82%股份 是最大外部投资方 公司创办人兼首席执行官曾担任腾讯数据中心总监[6] - 2021年D轮融资后估值达6.5亿美元（约50.95亿港元）[6] 财务表现 - 通过一站式解决方案促成的商品交易总额持续增长 2025年上半年达到104.41亿元人民币[7] - 2022年至2024年及2025年上半年收入分别为3亿元 4.15亿元 5.21亿元 3.06亿元人民币[8] - 同期毛利分别为1.62亿元 3亿元 3.89亿元 2.31亿元人民币 毛利率从54.3%持续提升至75.5%[8] - 非国际财务报告准则下 经调整净利润从2022年亏损2.73亿元改善至2024年盈利6631万元 2025年上半年盈利5883.3万元 实现扭亏为盈[9] - 2024年经营活动净现金流入1.08亿元 但2025年上半年骤降至715.9万元[11] 运营指标 - 关键客户数量从2022年266家增长至2025年上半年1838家[8] - 每名关键客户平均收入从2022年77,700元提升至2025年上半年128,200元[8] - 关键客户收益贡献从2022年7.1%大幅提升至2025年上半年38.1%[8] - 净收入留存率保持在115.9%至128.4%的较高水平[8] 供应商集中度 - 前五大供应商采购额占比从2022年61.8%上升至2025年上半年66.9%[11] - 最大供应商采购额占比在39.2%至47.6%之间 存在对少数供应商依赖较重的情况[11] 募资用途 - 计划将IPO募资金额用于提升研发能力 优化SaaS解决方案[12] - 加强直接销售及市场推广能力 推进全球扩张（特别是新加坡 东南亚及北美市场）[12] - 用于战略合作 投资及收购 以及运营资金和一般企业用途[12]

公司业务与市场地位 - 公司是产品驱动SaaS解决方案供应商 专注于私域运营领域 赋能企业构建去中心化电商基础设施 [2] - 一站式解决方案包含电商 数字化营销及CRM三大模块 整合私域运营全生命周期环节 [2] - 以2024年收益计算 公司位列中国交互型私域运营解决方案供应商第一名 私域运营解决方案供应商前三名 [3] - 公司是中国前五大私域运营解决方案供应商中增长最快的企业 [3] 技术能力与认证 - 智能资源调度系统支持高达每秒270,000个请求的峰值流量 采用分布式架构确保高可用性 [3] - 平台已通过ISO27001及中国信息安全等级保护三级认证 [3] - 在产品中嵌入AI技术 以提高运营效率 降低成本并改善用户体验 [3] 财务表现 - 2022年收益2.99亿元人民币 2023年收益4.15亿元人民币 同比增长38.8% [4] - 2024年收益5.21亿元人民币 同比增长25.5% [4] - 2025年上半年收益3.06亿元人民币 [4] - 2022年亏损3399.9万元人民币 2023年亏损3704.8万元人民币 [4] - 2024年亏损1508.3万元人民币 同比收窄59.3% [4] - 2025年上半年亏损582.4万元人民币 [4] 行业市场规模 - 中国私域运营解决方案市场规模预计从2024年119亿元人民币增至2029年258亿元人民币 复合年增长率16.7% [3] - 交互型私域运营解决方案子市场预计从2024年52亿元人民币增至2029年138亿元人民币 复合年增长率21.6% [3]

上市申请与公司架构 - 公司于2024年8月22日向港交所递交上市申请，中金公司担任独家保荐人 [1] - 公司历史可追溯至2015年2月，2021年在开曼群岛成立上市主体，2024年进行重组以筹备IPO [1] - 境内主要经营实体为深圳小鹅网络技术有限公司 [1] 股权结构与股东信息 - 创始人鲍春健通过Bagbao Holding持股19.60%，通过控制Xiaoe Tech持股25.32%，合计持股44.92% [3] - 腾讯通过意象架构持股16.82%，其他股东包括喜马拉雅、IDG资本、启明创投 [3] - 2016年天使轮融资2025万元人民币，投后估值3375万元人民币 [5][6] - 2016年Pre-A轮融资1500万元人民币，投后估值5000万元人民币 [6] - 2017年A轮融资2700万元人民币，投后估值2.7亿元人民币 [6][9] - 2019年B轮融资8800万元人民币，投后估值9.5亿元人民币 [6][9] - 2020年C轮融资1.875亿元人民币，投后估值19.5亿元人民币 [6][9] - 2021年D轮融资7278万美元（D-1轮）和500万美元（D-2轮），投后估值6.5亿美元 [6][11] 财务表现 - 2022年收入2.99亿元人民币，2023年4.15亿元人民币，2024年5.21亿元人民币，2025年上半年3.06亿元人民币 [14][16] - 2022年净亏损3399.9万元人民币，2023年净亏损3704.8万元人民币，2024年净亏损1508.3万元人民币，2025年上半年净亏损582.4万元人民币 [14][16] - 按非国际财务报告准则计量，2022年经调整净亏损2.73亿元人民币，2023年经调整净亏损3147.5万元人民币，2024年经调整净利润6631.0万元人民币，2025年上半年经调整净利润5883.3万元人民币 [16] - 2023年营收增长率38.8%，2024年降至25.5%，2025年上半年同比增长26.3% [18] - SaaS解决方案收入占比持续超过99%，2022年2.98亿元人民币，2023年4.12亿元人民币，2024年5.16亿元人民币，2025年上半年3.04亿元人民币 [17] 行业地位与市场前景 - 公司是中国私域运营领域SaaS解决方案供应商，按2024年收入计位列中国交互型私域运营解决方案供应商第一名 [13] - 中国私域运营解决方案市场规模预计从2024年119亿元人民币增至2029年258亿元人民币，复合年增长率16.7% [13] - 中国交互型私域运营解决方案市场规模预计从2024年52亿元人民币增至2029年138亿元人民币，复合年增长率21.6% [13] - 2024年市场渗透率仅3.5%，潜在市场规模可达1813亿元人民币 [13] 管理层薪酬 - 2022年CEO鲍春健薪酬总计188.4万元人民币，CTO王铁波187.1万元人民币，首席人才官胡雅蓓215.7万元人民币，CFO周世坤1191.7万元人民币 [18][19] - 2023年周世坤薪酬1926.2万元人民币，2024年2021.6万元人民币 [20] - 周世坤薪酬中股份为基础付款开支占比高，2022年1019.1万元人民币，2023年1748.3万元人民币，2024年1753.1万元人民币 [21] - 2025年上半年周世坤薪酬994.7万元人民币，其中股份为基础付款开支911.9万元人民币 [22] 行政处罚记录 - 关联主体深圳小鹅通技术有限公司因违反电子商务法，2023年11月被深圳市市场监督管理局处以5万元罚款 [3][4]