报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩稳健增长，毛利率和费用率基本持平，订单高增为2025年业绩奠定基础；2025Q1收入利润增速较高，现金流情况显著改善；高管连续增持彰显信心；下调盈利预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年报和2025年一季报，2024年实现营业收入133.55亿元，同比下滑4.00%；归母净利润26.27亿元，同比增长7.03%；扣非归母净利润24.02亿元，同比增长0.65%。2025年一季度实现营业收入26.87亿元，同比增长26.07%；归母净利润4.66亿元，同比增长24.04%；扣非归母净利润4.62亿元，同比增长28.37%，业绩符合预期 [4] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|13,355|2,687|15,256|17,284|19,643| |同比增长率（%）|-4.0|26.1|14.2|13.3|13.6| |归母净利润（百万元）|2,627|466|2,993|3,357|3,816| |同比增长率（%）|7.0|24.0|13.9|12.2|13.7| |每股收益（元/股）|2.59|0.46|2.92|3.28|3.73| |毛利率（%）|33.7|31.4|34.4|34.3|34.1| |ROE（%）|12.4|2.1|12.7|12.4|12.4| |市盈率|12|/|11|9|8| [6] 点评 - 2024年业绩稳健增长，毛利率和费用率基本持平。收入端下滑主要因23年同期KOC项目交付确认大额收入，存量订单减少致油气工程及技术服务业务收入下滑；毛利端24年毛利率33.70%，同比增加0.65pct；费用端销售、管理、研发、财务费用率合计10.66%，基本持平；其他投资收益4.04亿元、信用减值损失 -2.77亿元、其他收益1.03亿元 [7] - 2024年订单高增，获取新订单182.32亿元，同比增长30.64%，期末存量订单101.55亿元，同比增长34.52%，为2025年业绩奠定基础 [7] - 2025Q1收入和利润端分别实现26.07%和28.37%的高速增长，经营活动现金流增加409.68%，毛利率为31.43%，同比减少4.29pct，费用率合计10.75%，同比减少2.74pct [7] - 高管连续增持，24年9月19日起6个月内，董事长等累计增持股票20.36万股，合计金额716.83万元；控股股东计划自2025年4月9日起6个月内增持合计5000 - 7000万元 [7] - 下调盈利预测，维持“买入”评级，预计2025 - 2027年归母净利润为29.93、33.57、38.16亿元，对应PE为11、9、8X [7] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|13,912|13,355|15,256|17,284|19,643| |营业成本|9,356|8,855|10,002|11,364|12,951| |税金及附加|76|71|81|92|105| |主营业务利润|4,480|4,429|5,173|5,828|6,587| |销售费用|495|539|610|674|746| |管理费用|461|478|534|605|687| |研发费用|511|506|564|640|727| |财务费用|-9|-100|-7|-59|-139| |经营性利润|3,022|3,006|3,472|3,968|4,566| |信用减值损失|-246|-277|-139|-148|-172| |资产减值损失|-44|-39|0|0|0| |投资收益及其他|208|507|253|253|253| |营业利润|2,932|3,213|3,592|4,080|4,652| |营业外净收入|-2|-55|-7|-21|-28| |利润总额|2,930|3,158|3,585|4,058|4,624| |所得税|436|472|526|626|723| |净利润|2,493|2,686|3,059|3,432|3,901| |少数股东损益|39|59|67|75|85| |归属于母公司所有者的净利润|2,454|2,627|2,993|3,357|3,816| [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024 年收入、归母利润分别同增 12.8%、17.3%，24Q4 收入、归母利润分别同降 10.2%、11.3%；25Q1 收入、归母利润分别同增 7.7%、6.2%，Q1 销售费率上升致利润增速略慢于收入 [7] - 24FY 腰部、青花均有较快增长，结构推升毛利率表现超预期，税金比率同比回落；25Q1 结构持续抬升，费率略有波动 [7] - 考虑宏观需求复苏进程缓和，调整 2025 - 26 年归母净利润预测至 135、154 亿元，更新 2027 年归母净利润预测为 181 亿元，当前市值对应 2025 - 27 年 PE 为 18/16/14X [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|31,928|36,011|40,058|44,968|51,964| |同比（%）|21.80|12.79|11.24|12.26|15.56| |归母净利润（百万元）|10,438|12,243|13,470|15,355|18,102| |同比（%）|28.93|17.29|10.02|14.00|17.89| |EPS - 最新摊薄（元/股）|8.56|10.04|11.04|12.59|14.84| |P/E（现价&最新摊薄）|23.72|20.23|18.39|16.13|13.68| [1] 市场数据 - 收盘价 202.99 元，一年最低/最高价 147.01/273.68 元，市净率 6.45 倍，流通 A 股市值 247,640.54 百万元，总市值 247,640.54 百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产 31.47 元，资产负债率 30.75%，总股本 1,219.96 百万股，流通 A 股 1,219.96 百万股 [6] 相关研究 2024 年情况 - 分产品：酒类收入同增 13.0%，青花同增约 15%，复兴版同比回落，青 20/25 增速快于青花整体；腰部产品同增近 20%，老白汾增速快于巴拿马；玻汾全年增速降至持平左右 [7] - 分区域：省内省外齐头并进，分别同增 11.7%、13.8%；省内玻汾减量，消费结构升级，收入占比略降 0.4pct 至 37.6%；省外 24Q4 控货，全年增速下移 [7] - 财务指标：销售净利率同比 +1.3pct 至 34.0%；毛利率同比 +0.9pct 至 76.2%，24Q4 毛利率同比高增 5.3pct；税金及附加比率同比 -1.8pct 至 16.5%；销售、管理(含研发)费率同比 +15.8%、+23.6%，费率同比 +0.3、0.4pct [7] 2025Q1 情况 - 收入端：酒类收入同增 7.7%，青花增速与整体基本一致，青 26 带动高价位青花增长修复，青 20 高单增长；腰部产品双位数增长；玻汾开年同比略增；省内、省外收入同增 8.7%、7.2% [7] - 收现端：收现比回落 9.1pct 至 83.5%，24Q4 + 25Q1 公司收入 +△预收同增 2.7%（略慢于收入增速 3.2%） [7] - 利润端：销售净利率同比 -0.6pct；毛利率同增 +1.3pct；销售费用同比 +33.1%，费率同比 +1.8pct，全年预计销售费率回归至持平附近 [7] 盈利预测与投资评级 - 2024 年度公司分红率提升至 60%，对应 24 股息率达 3.0%；调整 2025 - 26 年归母净利润预测至 135、154 亿元，更新 2027 年归母净利润预测为 181 亿元，同比 +10%、14%、18%，当前市值对应 2025 - 27 年 PE 为 18/16/14X，维持“买入”评级 [7] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）| | | | | |流动资产|44,034|50,769|56,193|62,575| |非流动资产|9,461|10,904|12,309|14,409| |资产总计|53,495|61,673|68,502|76,985| |流动负债|17,963|19,645|19,185|18,761| |非流动负债|328|688|688|688| |负债合计|18,291|20,332|19,873|19,448| |归属母公司股东权益|34,754|40,877|48,150|57,039| |少数股东权益|451|464|480|498| |所有者权益合计|35,204|41,341|48,630|57,537| |负债和股东权益|53,495|61,673|68,502|76,985| |利润表（百万元）| | | | | |营业总收入|36,011|40,058|44,968|51,964| |营业成本(含金融类)|8,570|9,564|10,610|11,837| |税金及附加|5,933|6,810|7,645|8,834| |销售费用|3,726|4,141|4,575|5,078| |管理费用|1,447|1,589|1,718|1,859| |研发费用|148|177|204|235| |财务费用|(10)|(22)|(7)|(12)| |加:其他收益|11|7|5|5| |投资净收益|324|310|350|220| |公允价值变动|0|0|0|0| |减值损失|7|30|8|10| |资产处置收益|0|0|0|0| |营业利润|16,539|18,147|20,586|24,369| |营业外净收支|(10)|0|(10)|(6)| |利润总额|16,529|18,147|20,576|24,362| |减:所得税|4,276|4,664|5,206|6,242| |净利润|12,253|13,483|15,370|18,120| |减:少数股东损益|10|13|15|18| |归属母公司净利润|12,243|13,470|15,355|18,102| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|10.04|11.04|12.59|14.84| |EBIT|16,205|17,755|20,212|24,117| |EBITDA|16,789|18,135|20,689|24,674| |毛利率(%)|76.20|76.13|76.40|77.22| |归母净利率(%)|34.00|33.62|34.15|34.84| |收入增长率(%)|12.79|11.24|12.26|15.56| |归母净利润增长率(%)|17.29|10.02|14.00|17.89| |现金流量表（百万元）| | | | | |经营活动现金流|12,172|9,907|10,494|12,086| |投资活动现金流|(3,929)|(3,461)|(1,490)|(2,390)| |筹资活动现金流|(5,734)|(7,356)|(8,101)|(9,233)| |现金净增加额|2,510|(911)|903|463| |折旧和摊销|584|380|477|557| |资本开支|(635)|(1,864)|(1,839)|(2,609)| |营运资本变动|(347)|(3,575)|(4,973)|(6,333)| |重要财务与估值指标| | | | | |每股净资产(元)|28.49|33.51|39.47|46.75| |最新发行在外股份（百万股）|1,220|1,220|1,220|1,220| |ROIC(%)|37.02|33.98|33.16|33.45| |ROE - 摊薄(%)|35.23|32.95|31.89|31.74| |资产负债率(%)|34.19|32.97|29.01|25.26| |P/E（现价&最新股本摊薄）|20.23|18.39|16.13|13.68| |P/B（现价）|7.13|6.06|5.14|4.34| [12]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 2024年公司归母净利润同比增长64%至73.22百万元，主要因碳酸锂价格回落带动毛利率提升及政府补助贡献[7] - 2025年盈利预测下调，预计归母净利润同比下降20%至58.59百万元，主因美国关税不确定性及价格传导滞后影响[7] - 公司境外销售稳健增长（同比+7%），对冲境内销售下滑（同比-8%），境外毛利率达35.68%[7] - 2024年期间费用率同比上升2.3个百分点至14.7%，主要因管理费用增加[7] 财务表现 - 2024年营业总收入381.62百万元，同比基本持平（-0.08%）[1][7] - 2024年毛利率32.91%，同比显著提升（境内/境外毛利率分别+9.9/+6.6个百分点）[7][8] - 2025-2027年营收预测年均增长10%，归母净利润预计逐年恢复至73.35百万元[1][7] - 2024年经营活动现金流92百万元，投资活动现金流-78百万元[8] 盈利预测与估值 - 2025-2027年EPS预测分别为0.88/0.98/1.10元/股[1][8] - 当前股价对应2025年PE为35.17倍，PB为3.66倍[1][8] - ROE预计从2024年14.57%逐步调整至2027年10.39%[8] - 总市值1,933.87百万元，流通市值1,901.05百万元[5] 业务与运营 - 公司为锂锰扣式电池细分领域领先企业，下游需求旺盛[7] - 2024Q4营收环比+2%，2025Q1营收环比-15%[7] - 2024年存货59百万元，预计2025年小幅上升至61百万元[8] - 资产负债率维持在25%左右，财务结构稳健[6][8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价9.31元/股，对应2025年PB 0.70倍，现价空间29% [5][6] 报告的核心观点 - 中信银行2025Q1资产扩表提速，息差环比下行，其他非息拖累；营收同比下降3.7%，增速由正转负；归母净利润同比增长1.7%，增速较24A放缓0.7pc；2025Q1末不良率环比持平于1.16%；2025Q1末拨备覆盖率207%，较24A末下降2.3pc [1] 根据相关目录分别进行总结 营收增速下降 - 2025Q1营收同比下降3.7%，增速较24A放缓7.5pc；归母净利润同比增长1.7%，增速较24A放缓0.7pc [2] - 规模扩张和拨备反哺为主要支撑项，息差下行和交易收入波动为主要拖累项 [2] - 25Q1末总资产同比增长8.7%，增速较24A末提升3.4pc；贷款同比增长5.1%，增速较24A末提升1.1pc；债券投资同比增长9.4%，增速较24A末提升8.3pc [2] - 25Q1中信银行息差为1.61%，环比下降10bp，息差拖累持续 [2] - 25Q1其他非息收入环比下降3.3%，同比下降26.6%，增速较24A末放缓46.3pc，其他非息收入是营收最大拖累项 [2] - 25Q1减值损失同比下降14.4%，降幅较24A末扩大12.6pc，信用成本对利润支撑加强 [2] - 中信银行全年营收可能保持小幅负增，主要考虑息差下行以及债市波动 [2] 息差环比下行 - 25Q1中信银行息差环比24Q4下降10bp至1.61%，资产端下行幅度大于负债端下行幅度 [3] - 25Q1资产收益率环比下降25bp至3.31%，受市场利率下行和资产结构变化影响，债券增配可能对息差产生负面影响 [3] - 25Q1负债成本率环比下降15bp至1.74%，得益于存款利率调整 [3] - 中信银行息差仍面临收窄压力，主要考虑市场利率下行和债券票息利差收窄 [3] 资产质量波动 - 25Q1末中信银行不良率环比持平于1.16%，关注率较24Q4末上升5bp至1.68%，风险指标小幅承压 [4] - 25Q1中信银行真实不良TTM生成率1.28%，环比上升2bp [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增长0.6%/3.0%/4.9%，对应BPS 13.27/14.12/15.00元 [5] - 现价对应PB 0.54/0.51/0.48倍 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 鲁阳节能2024年年报及2025年一季报显示业绩略有承压，期待经营改善，虽下游需求疲软、盈利承压，但控股股东奇耐技术赋能，叠加公司治理层面改善，新业务有望驱动公司成长 [1][4] 各部分总结 业绩情况 - 2024年实现营收35.3亿元、归母净利4.8亿元、扣非归母净利4.9亿元，同比+0.4%、-2.4%、-7.1%，经营性净现金5.6亿元，同比+70.6%；2025Q1实现营收5.4亿元、归母净利0.6亿元、扣非归母净利0.6亿元，同比-22.6%、-27.2%、-28.3%，经营性净现金流-0.4亿元，同比-1.2亿元；公司拟每股派发0.8元（含税），对应公告日股息率6.2% [1] 产品与销售情况 - 分产品，陶纤、汽车衬垫、工业过滤产品收入32.1亿、1.4亿、1.6亿元，同比+2.9%、-35.6%、+13.0%；陶纤棉、毯及组件，陶纤湿法制品，轻质莫来石砖及浇注料产品销量46.1、4.8、2.8万吨，同比-1.1%、+1.9%、+19.8%，产量利用率约93%、88%、61% [2] - 分地区，国内、国外收入32.7亿、2.6亿元，同比+1.2%、-9.0% [2] - 分销售模式，经销、直销、其他收入7.1亿、28.0亿、0.2亿元，同比+10.6%、-1.6%、-35.6% [2] 盈利指标情况 - 2024年毛利率30.6%，同比-0.4pcts，陶纤、汽车衬垫、工业过滤产品毛利率32.1%、17.2%、10.9%，同比-2.0、+9.1、+4.2pcts；期间费用率12.9%，同比-2.0pcts，销售、管理、财务、研发费用率6.7%、4.3%、-0.2%、2.1%，同比-0.1、-0.6、持平、-1.3pcts，研发费率下行因研发项目变动；销售净利率13.6%，同比-0.3pcts [3] - 2025Q1毛利率25.6%，同比-3.5pcts；期间费用率12.3%，同比-3.0pcts，销售、管理、财务、研发费用率6.5%、5.4%、-0.4%、0.8%，同比-0.6、+1.0、-0.3、-3.0pcts；销售净利率11.1%，同比-0.7pcts [3] 盈利预测调整 - 下调2025 - 2026年归母净利润预测为5.34亿、5.58亿元（较上次-20%、-23%），新增2027年预测为5.91亿元 [4] 市场数据 - 总股本5.13亿股，总市值62.34亿元，一年最低/最高9.55/14.19元，近3月换手率32.20% [5] 收益表现 - 1M相对收益-0.54%、绝对收益-3.95%；3M相对收益3.32%、绝对收益2.97%；1Y相对收益-7.64%、绝对收益-3.29% [7] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,519|3,532|3,601|3,640|3,684| |营业收入增长率|4.41%|0.38%|1.95%|1.09%|1.21%| |归母净利润（百万元）|492|480|534|558|591| |归母净利润增长率|-15.51%|-2.42%|11.26%|4.55%|5.74%| |EPS（元）|0.97|0.94|1.04|1.09|1.15| |ROE（归属母公司)（摊薄）|17.53%|16.59%|17.70%|17.90%|18.25%| |P/E|13|13|12|11|11| |P/B|2.2|2.1|2.1|2.0|1.9| [8] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年相关财务指标进行了列示 [9][10] 盈利能力与偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|31.0%|30.6%|29.8%|30.6%|31.4%| |EBITDA率|18.9%|20.4%|19.8%|21.7%|22.5%| |EBIT率|16.1%|17.6%|16.7%|18.5%|19.3%| |税前净利润率|15.8%|16.4%|18.1%|18.7%|19.5%| |归母净利润率|14.0%|13.6%|14.8%|15.3%|16.0%| |ROA|12.8%|12.2%|13.1%|13.3%|13.6%| |ROE（摊薄）|17.5%|16.6%|17.7%|17.9%|18.3%| |经营性ROIC|17.3%|17.6%|16.9%|19.1%|20.3%| |资产负债率|27%|27%|26%|26%|25%| |流动比率|2.86|2.90|3.03|3.10|3.21| |速动比率|2.56|2.62|2.75|2.83|2.94| |归母权益/有息债务|233.43|306.74|-|-|-| |有形资产/有息债务|304.46|399.47|-|-|-| [11] 费用率、每股指标与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|6.83%|6.70%|6.70%|5.70%|5.70%| |管理费用率|4.84%|4.28%|4.28%|4.28%|4.28%| |财务费用率|-0.18%|-0.18%|-0.06%|-0.19%|-0.29%| |研发费用率|3.44%|2.10%|2.10%|2.10%|2.10%| |所得税率|12%|17%|18%|18%|18%| |每股红利|0.80|0.80|0.89|0.93|0.98| |每股经营现金流|0.65|1.10|1.27|1.27|1.35| |每股净资产|5.54|5.65|5.90|6.10|6.32| |每股销售收入|6.95|6.90|7.03|7.11|7.20| |PE|13|13|12|11|11| |PB|2.2|2.1|2.1|2.0|1.9| |EV/EBITDA|9.4|8.7|8.6|7.6|7.1| |股息率|6.6%|6.6%|7.3%|7.7%|8.1%| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 6.89 元 [4][7] 报告的核心观点 - 2024 年营收 880.03 亿元同比 -8.31%，归母净利润 77.53 亿元同比 +18.92%；1Q25 营收同比 -12.09%至 176.02 亿元，归母净利润同比 -40.81%至 10.74 亿元 [1] - 2024 年公司 DPS 为 0.29 元/股（含税），分红比例达 50.15%，对应股息率 4.97% [1] - 考虑 2025 年浙江省年度长协电价同比降幅较大，下调公司 2025 - 26 年平均上网电价 11.0%/11.3%，下调 2025 - 26 年归母净利 12.0%/13.3%至 71.05/71.99 亿元，预计 2027 年归母净利润为 73.73 亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 2024/1Q25 公司控股火电情况 - 2024 年公司控、参股火电归母净利合计约 60 亿元同比 +45%，控股火电归母净利润同比 +94%至约 38 亿元 [2] - 2024 年公司实现火电上网电量 1642.85 亿千瓦时同比 +7%，1Q25 火电上网电量为 364 亿千瓦时同比 +0.2% [2] - 测算 2024 年/1Q25 公司控股火电度电净利润达 3.5/1.2 分，同比 +1.7/-1.2 分，1Q25 度电净利润同比下降因 2025 年浙江省年度长协电价同比降幅较大 [2] 对联营合营企业投资收益情况 - 2024 年公司对联营合营企业投资收益为 37.66 亿元同比 -11%，其中核电/燃机/煤机的贡献同比 -29%/+671%/-4%至 12.10/1.07/20.57 亿元 [3] - 1Q25 公司对联营合营企业投资收益同比 -32%至 8.41 亿元，因部分参股电厂利用小时数和电价暂承压，入炉标煤单价同比降幅相对有限 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|95,975|88,003|81,363|84,238|84,205| |+/-%|19.68|(8.31)|(7.54)|3.53|(0.04)| |归属母公司净利润 (人民币百万)|6,520|7,753|7,105|7,199|7,373| |+/-%|456.55|18.92|(8.36)|1.32|2.42| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.49|0.58|0.53|0.54|0.55| |ROE (%)|10.14|11.02|9.48|9.19|8.99| |PE (倍)|12.01|10.10|11.02|10.88|10.62| |P/B (倍)|1.16|1.07|1.02|0.98|0.93| |EV/EBITDA (倍)|7.22|6.82|6.92|6.78|6.74|[6] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|股价（元/股）（2025/4/28）|市值(mn)（2025/4/28）|市盈率(x)（25E）|市盈率(x)（26E）|市净率(x)（25E）|市净率(x)（26E）|ROE(%)（25E）|ROE(%)（26E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |皖能电力|000543 CH|7.61|17,251|8|7|0.9|0.9|13%|12%| |申能股份|600642 CH|9.4|46,004|11|10|1.2|1.2|11%|11%| |上海电力|600021 CH|9.08|25,576|10|9|0.8|0.8|9%|9%| |平均值||| |9|9|1.0|0.9|11%|11%| |浙能电力|600023 CH|5.84|78,307|11|11|1.0|1.0|9%|9%|[14] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了 2023 - 2027E 各会计年度的相关财务数据，如流动资产、营业收入、经营活动现金等 [20] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在 2023 - 2027E 的情况 [20] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等在 2023 - 2027E 的数据，以及估值比率 PE、PB、EV/EBITDA 等 [20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价16.44元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 24年公司净利增长，全球竞争力持续提升，虽25Q1净利略低于预期，但长期伴随增量产能投放和全球同等加税，公司有望凭借性价比优势提升在美份额 [1] - 24年产销再创新高，业绩稳健增长，25Q1逆势增长，成本改善叠加产能释放有望助力业绩进一步增长 [2][3] - 美国关税短期或存不确定性，但对公司业绩影响相对有限，长期公司有望凭借性价比优势与多基地布局逆势扩张 [4] - 考虑美国关税短期影响，下调25 - 26年盈利预测，预测27年归母净利为63亿元，25 - 27年同比增速分别为+11%/+10%/+27% [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24年全年实现营收318亿元，yoy+22%，归母净利41亿元（扣非后40亿元），yoy+31%（扣非后yoy+27%）；Q4营收82亿元，同环比+17%/-4%，归母净利8亿元，同环比-23%/-25%；25Q1实现营收84亿元，同环比+15%/+3%，归母净利润10亿元，同环比+0.5%/+27% [1] - 24年轮胎销量7216万条，同比增长29%，单胎价格同比-4%至423元，全年毛利率为27.58%，同比基本持平，期间费用率同比-0.7pct至12.3% [2] - 25Q1轮胎销量1937万条，同环比+17%/+6%，综合毛利率为24.7%，同环比-2.9/-0.5pct [3] 盈利预测与估值 - 下调25 - 26年盈利预测-14%/-16%至45/50亿元，预测27年归母净利为63亿元，25 - 27年同比增速分别为+11%/+10%/+27%，对应EPS为1.37/1.51/1.92元 [5] - 可比公司25年Wind一致预期平均8xPE估值，给予公司25年12xPE（前值13x），目标价16.44元（前值20.67元） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|25,978|31,802|38,974|44,562|53,338| |+/-%|18.61|22.42|22.55|14.34|19.69| |归属母公司净利润(人民币百万)|3,091|4,063|4,504|4,967|6,327| |+/-%|132.12|31.42|10.86|10.30|27.38| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.94|1.24|1.37|1.51|1.92| |ROE(%)|20.74|20.04|19.14|17.94|19.11| |PE(倍)|12.84|9.77|8.81|7.99|6.27| |PB(倍)|2.67|2.03|1.74|1.47|1.23| |EV EBITDA(倍)|8.62|7.12|6.20|5.63|4.00| [7] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|股价（元/股）（2025/4/28）|市值（亿元）（2025/4/28）|EPS（元）（2025E）|EPS（元）（2026E）|EPS（元）（2027E）|P/E（x）（2025E）|P/E（x）（2026E）|P/E（x）（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |玲珑轮胎|601966 CH|14.26|209|1.70|1.99|2.03|8|7|7| |森麒麟|002984 CH|18.33|190|2.21|2.63|2.65|8|7|7| |贵州轮胎|000589 CH|4.41|69|0.57|0.72|-|8|6|-| |平均| - | - | - | - | - | - |8|7|7| [13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，以及经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目在2023 - 2027E的预测数据 [28] - 还给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率，以及每股指标和估值比率在2023 - 2027E的预测数据 [28]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 6.89 元 [4][7] 报告的核心观点 - 2024 年营收 880.03 亿元，同比 -8.31%；归母净利润 77.53 亿元，同比 +18.92%；4Q24 归母净利润 10.53 亿元，低于预期，因资产减值损失金额高于预期 [1] - 1Q25 营收同比 -12.09%至 176.02 亿元，归母净利润同比 -40.81%至 10.74 亿元，低于预期，因对联营合营企业投资收益同比降幅高于预期 [1] - 2024 年公司 DPS 为 0.29 元/股（含税），分红比例达 50.15%，对应股息率 4.97%，分红能力强，股息率水平较高 [1] - 考虑 2025 年浙江省年度长协电价同比降幅较大，下调公司 2025 - 26 年平均上网电价 11.0%/11.3%，下调 2025 - 26 年归母净利 12.0%/13.3%至 71.05/71.99 亿元，预计 2027 年归母净利润为 73.73 亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 2024/1Q25 公司控股火电情况 - 2024 年公司控、参股火电归母净利合计约 60 亿元，同比 +45%，控股火电归母净利润同比 +94%至约 38 亿元，凸显煤炭成本控制能力 [2] - 2024 年火电上网电量 1642.85 亿千瓦时，同比 +7%；1Q25 火电上网电量为 364 亿千瓦时，同比 +0.2% [2] - 2024 年/1Q25 公司控股火电度电净利润达 3.5/1.2 分，同比 +1.7/-1.2 分，1Q25 度电净利润同比下降因 2025 年浙江省年度长协电价同比降幅较大 [2] - 随着迎峰度夏来临，用电需求攀升带来火电利用小时修复；考虑库存煤影响下后续入炉标煤单价有望较 1Q25 下降，公司控股火电度电盈利有望较 1Q25 提升 [2] 对联营合营企业投资收益情况 - 2024 年，公司对联营合营企业投资收益为 37.66 亿元，同比 -11%，其中核电/燃机/煤机的贡献同比 -29%/+671%/-4%至 12.10/1.07/20.57 亿元，分别占公司对联营合营企业投资收益的 32%/3%/55%，占公司归母净利润的 16%/1%/27% [3] - 1Q25 公司对联营合营企业投资收益同比 -32%至 8.41 亿元，主要系部分参股电厂利用小时数和电价暂承压，但入炉标煤单价同比降幅相对有限 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|95,975|88,003|81,363|84,238|84,205| |+/-%|19.68|(8.31)|(7.54)|3.53|(0.04)| |归属母公司净利润 (人民币百万)|6,520|7,753|7,105|7,199|7,373| |+/-%|456.55|18.92|(8.36)|1.32|2.42| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.49|0.58|0.53|0.54|0.55| |ROE (%)|10.14|11.02|9.48|9.19|8.99| |PE (倍)|12.01|10.10|11.02|10.88|10.62| |PB (倍)|1.16|1.07|1.02|0.98|0.93| |EV EBITDA (倍)|7.22|6.82|6.92|6.78|6.74|[6] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|股价（元/股）（2025/4/28）|市值(mn)（2025/4/28）|市盈率(x)（25E）|市盈率(x)（26E）|市净率(x)（25E）|市净率(x)（26E）|ROE(%)（25E）|ROE(%)（26E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |皖能电力|000543 CH|7.61|17,251|8|7|0.9|0.9|13%|12%| |申能股份|600642 CH|9.4|46,004|11|10|1.2|1.2|11%|11%| |上海电力|600021 CH|9.08|25,576|10|9|0.8|0.8|9%|9%| |平均值|||9|9|1.0|0.9|11%|11%| |浙能电力|600023 CH|5.84|78,307|11|11|1.0|1.0|9%|9%|[16] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了 2023 - 2027E 各会计年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、应收账款、营业收入、营业成本等多项指标及变化情况 [22] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，如营业收入、营业利润、归属母公司净利润的增速，毛利率、净利率、ROE 等指标 [22] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等；估值比率有 PE、PB、EV EBITDA 等 [22]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入298.59亿元，同比增长11.23% [1] - 归属于上市公司股东净利润53.42亿元，同比增长17.15% [1] - 扣非后归属于上市公司股东净利润50.98亿元，同比增长17.5% [1] - 基本每股收益2.38元/股，同比增长12.8% [1] - 加权平均ROE 16.36%，同比提升0.12个百分点 [1] 煤炭业务 - 2024年煤炭产量4800万吨，同比增长3%，销量4776万吨，同比增长3% [2] - 煤炭单位售价213.5元/吨，同比提升9% [2] - 吨煤销售成本89.3元/吨，基本持平 [2] - 吨煤毛利124元/吨，同比增长16% [2] 铝行业 - 2024年铝产销90万吨，同比增长约3% [2] - 铝单位售价17402元/吨，同比增长7% [2] - 铝单位成本14326元/吨，同比增长0.4% [2] - 吨铝毛利3076元/吨，同比增长21.6% [2] 电力业务 - 煤电销量50亿千瓦时，同比下降1%，单位营业收入0.34元/度，同比下降3% [3] - 煤电单位营业成本0.27元/度，同比上升2%，单位毛利0.07元/度，同比下降17% [3] - 新能源发电售电量60亿千瓦时，同比增长95%，单位价格0.27元/度，同比下降13% [3] - 新能源发电单位营业成本0.15元/度，同比上升4%，单位毛利0.12元/度，同比下降29% [3] 股息与分红 - 2024年公司股息率4.5% [3] - 拟派发现金红利1,793,258,794.40元（含税），每10股派8元人民币现金 [3] - 2024年现金分红总额1,905,337,469.05元，占归属于上市公司股东净利润的35.67% [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为299亿元、350亿元、366亿元，同比增长0%、17%、5% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为55.6亿元、61.4亿元、65.4亿元，同比增长4%、11%、6% [4] - 预计2025-2027年EPS分别为2.5元、2.7元、2.9元，对应PE为7.6倍、6.9倍、6.5倍 [4]

财务表现 - 2024年公司实现营收165 42亿元同比增长7%归母净利润8 06亿元同比增长32%扣非归母净利润7 16亿元同比增长48% [1] - 2024Q4单季度营收63 16亿元同比增长27%归母净利润1 91亿元同比增长2178%扣非归母净利润1 85亿元同比增长584% [1] - 2025Q1营收38 58亿元同比增长11%归母净利润4 75亿元同比增长59%扣非归母净利润3 56亿元同比增长24% [1] - 公司拟每股派发现金红利0 45元合计2 59亿元占年度归母净利润的32 12%并承诺未来三年现金分红比例不低于可分配利润的30% [1] 业务发展 - 科沃斯品牌2024年收入80 82亿元同比增长5 22%占总收入49%添可品牌收入80 61亿元同比增长10 87%占比49% [2] - 科沃斯T30/T50/X8系列新品推动24Q4出货量同比增长47 5%其中T50/X8系列分别销售29 4/20 6万台 [2] - 海外业务收入68 08亿元同比增长12 6%占品牌业务42 2%欧洲市场科沃斯/添可收入分别增长51 6%/64 0% [2] - 公司在法国意大利等市场通过提升门店覆盖率和突破核心线下渠道实现高增长 [2] 经营效率 - 2024年销售费用率同比下降3 84个百分点2025Q1研发和财务费用率均有所收窄 [2] - 公司下调2025-2026年盈利预测至13 1/15 6亿元新增2027年预测17 8亿元对应PE分别为23/20/17倍 [3]