美国地区可比销售额表现 - 截至2025年10月31日的三个月和九个月，公司美国可比销售额（含燃料）分别增长4.5%和4.0%[75] - 截至2025年10月31日的三个月和九个月，沃尔玛美国部门可比销售额分别增长4.8%和4.2%，其中电子商务净销售额分别贡献约4.4%和3.9%的增长[75] - 截至2025年10月31日的三个月和九个月，山姆会员店美国部门可比销售额分别增长2.8%和3.0%，其中电子商务净销售额分别贡献约3.0%和3.3%的增长[76] 公司整体收入和利润 - 截至2025年10月31日的三个月，公司净销售额为1777.69亿美元，同比增长5.8%；九个月净销售额为5175亿美元，同比增长4.4%[78] - 截至2025年10月31日的九个月，公司净销售额为5175亿美元，同比增长4.4%；总营收为5225.07亿美元，同比增长4.4%[92] - 截至2025年10月31日的三个月，公司营业利润为66.96亿美元，同比下降0.2%；九个月营业利润为211.17亿美元，同比下降1.7%[78] - 截至2025年10月31日的九个月，公司净利润为178.78亿美元，较上年同期的147.32亿美元增长21.3%[92] 成本和费用 - 截至2025年10月31日的三个月和九个月，营业费用占净销售额的比例分别上升28和33个基点，部分原因是与PhonePe子公司基于股份的薪酬安排修改相关的7亿美元费用[79] - 截至2025年10月31日的九个月，美国自保一般责任索赔费用增加约8亿美元，影响了营业费用[79] - 运营费用占净销售额的比例在截至2025年10月31日的九个月为21.2%，较上年同期上升33个基点，部分原因是与PhonePe相关的7亿美元股权激励费用[92][94] 各业务部门表现 - 美国沃尔玛部门在截至2025年10月31日的九个月净销售额为3537.52亿美元，同比增长4.4%，其中可比销售额增长4.2%[98] - 美国沃尔玛部门在截至2025年10月31日的九个月运营收入为182.05亿美元，同比增长4.9%[98] - 沃尔玛国际部门第三季度净销售额335.41亿美元，同比增长10.8%，前九个月净销售额944.96亿美元，同比增长5.4%[103] - 沃尔玛国际部门第三季度运营收入7.02亿美元，同比下降5.02亿美元，运营利润率为2.1%，同比下降190个基点[103][106] - 山姆会员店美国部门（不含燃油）第三季度净销售额211.48亿美元，同比增长4.4%，前九个月净销售额620.72亿美元，同比增长5.3%[108] - 山姆会员店美国部门会员及其他收入第三季度增长13.1%，前九个月增长9.3%，主要得益于会员基数增长和Plus会员渗透率提升[108][109] 利润率和投资收益 - 公司毛利率在截至2025年10月31日的九个月为24.3%，较上年同期增长6个基点[92][93] - 沃尔玛国际部门毛利率第三季度为20.9%，同比下降68个基点，前九个月为21.2%，同比下降72个基点[103][104] - 在截至2025年10月31日的九个月，其他损益项为净收益41.92亿美元，主要受股权投资公允价值变动影响，而去年同期为净损失5亿美元[92][95] 现金流和资本支出 - 截至2025年10月31日的九个月，公司总资本支出为186.27亿美元，较上年同期的166.96亿美元增长11.6%[86][91] - 公司自由现金流在截至2025年10月31日的九个月达到88.25亿美元，较上年同期的62.22亿美元增长41.9%[91] - 公司前九个月经营活动产生的现金流量净额为274.52亿美元，同比增加45亿美元[114] - 公司前九个月用于投资活动的现金流量净额为190.3亿美元，同比增加64亿美元[117] 股东回报和股息政策 - 截至2025年10月31日的九个月内，公司回购了75.3百万股普通股，平均价格为每股93.04美元，总支出为70.08亿美元[123] - 与2024年同期相比，2025年股票回购总额增加约40亿美元，增幅达130%[123] - 公司预计持续的股票回购计划将主要由其自由现金流提供资金[123] - 公司批准2026财年每股年度股息0.94美元，较2025财年增长13%[121] 资产、债务和财务指标 - 截至2025年10月31日的过去12个月，公司资产回报率为8.4%，高于去年同期的7.8%[84][85] - 截至2025年10月31日的过去12个月，公司投资回报率为14.8%，低于去年同期的15.1%[84][85] - 公司总资产从2024年10月31日的2633.99亿美元增至2025年10月31日的2886.55亿美元[84] - 公司长期债务总额截至2025年10月31日为379.68亿美元，较2025年2月1日增加19.69亿美元[120] - 截至2025年10月31日，公司现金及现金 equivalents 为106亿美元，营运资本赤字为228亿美元，同比增加72亿美元[115] 税率和信用评级 - 截至2025年10月31日的九个月，公司有效所得税率为23.9%，较上年同期的23.8%有所上升[96] - 截至2025年10月31日，公司商业票据评级为标准普尔A-1+、穆迪P-1、惠誉F1+[126] - 截至2025年10月31日，公司长期债务评级为标准普尔AA、穆迪Aa2、惠誉AA[126] 流动性、现金需求和市场风险 - 公司认为其经营活动现金流、现有现金状况、短期借款和资本市场准入足以满足预期的现金需求和合同义务[125] - 公司的主要现金需求包括存货采购、员工相关成本、税收、利息及其他一般运营费用[124] - 市场风险主要来自利率、汇率变动以及某些权益投资的公允价值变动[128]

公司概况 * 公司为沃尔玛（Walmart, NYSE: WMT）[1] * 发言人为沃尔玛执行副总裁兼首席增长官 Seth Dallaire 负责零售媒体、数据货币化和会员制等业务 [2] 核心战略与竞争优势 * 公司的核心原则是每日低价（Everyday Low Price）和便利性 这些是其在技术投资中的天然优势 [6] * 公司拥有超过每周1亿次的顾客访问量 这是其作为技术赋能公司的显著优势 [10] * 公司的战略是无论顾客在何处 公司都希望出现在顾客所在的地方 包括新兴的AI代理领域 [20][25] * 公司相信其在价格定位和分销网络（门店作为快速履约节点）方面具有优势 [25] 技术转型与投资 * 公司在过去五年经历了技术革命 从传统大卖场实体零售商转变为技术领导者 [5][7] * 公司的技术投资服务于为顾客提供更好的服务 并增强实体业务的优势 [7] * 技术投资涵盖内部运营（如供应链）和面向顾客的数字化体验 [6][8] * 公司对与OpenAI等大型语言模型合作持开放态度 目的是学习、观察消费者行为并确保自身出现在顾客的考虑范围内 [20][25][28] 商务体验的演变与AI代理商务 * 顾客的核心期望未变 即找到所需产品、合适的价格和预期的交付方式 [12] * 不同类型的购物场景（如单件商品搜索与20件商品的每周囤货）需要不同的技术支持 [16][17] * 公司正在积极投入AI代理商务领域 以理解顾客行为的变化 并提供实用性的回应 [19][20] * 与AI代理的合作有助于公司理解更复杂的、研究驱动的自然语言查询 例如高考虑度商品（如电视机）的购买 [27] 零售媒体与广告业务 * 零售媒体业务增长良好 但仍有很大的增长空间 公司对该业务前景非常乐观 [42] * 公司致力于在提升顾客体验（如帮助构建购物篮、发现新品牌）的同时发展广告业务 [42] * 通过收购Vizio 公司将零售媒体拓展至电视屏幕领域 这为品牌广告商提供了强大的、互补性的渠道 [46][47][48] * 广告业务被视为与顾客建立关系的开端 可能通过CRM等方式发展为更深层的关系 [30] 运营效率与后端技术应用 * AI技术的影响分为内部运营（提升效率）和外部顾客互动两个方面 [41] * 公司通过数据产品（如Luminate）向供应商提供高频的SKU级别库存信息 帮助其优化库存配置和减少缺货 [35][36][38] * 提升库存准确性可以减少线上订单的"零拣选"（nil-pick）和替代品情况 从而改善顾客体验和关联工作效率 [36][38][39] * 后端运营的改善最终会体现在前端交付给顾客的订单质量上 [39] 会员制与增长飞轮 * 公司观察到 良好的首次数字化购物体验（如快速交付、少替代品）会促使顾客再次光临 并进而转化为会员 [50] * 成为会员后 顾客的购买行为会发生显著变化 公司与顾客的关系加深 购物篮规模也得以增长 [50] * 零售媒体、数据货币化和会员制等业务共同作用 推动一个增长飞轮的运转 这些业务的利润增长依赖于电商增长等基础投资 [51] 其他重要内容 * 公司强调将零售商的思维模式带入技术体验中非常重要 并且能够在此方面协助和教育技术合作伙伴 [12][32] * 公司承认在代理商务环境下 零售媒体货币化的具体形式尚不明确 但看到了服务新客户带来的增量机会 [29][30][31] * 公司认为当前在AI代理领域的参与和实验对于塑造未来的体验至关重要 因为未来的能力将与今天大不相同 [32]

公司战略调整 - 沃尔玛考虑在城市地区开设不向公众开放的“暗店”格式门店，以更贴近高收入客户群的方式完成电商订单[1] - 公司首席财务官表示，传统的门店模式在城市中效果不佳，因此正在权衡“有节制且负责任”的方式进入城市市场[1] - 这种新型门店格式的早期回报令人鼓舞，旨在通过电子商务服务新涌入的更高端客户群[1] 客户结构变化 - 拥有六位数年薪的富裕消费者开始大规模在沃尔玛购物，推动了公司近期的增长[1] - 黑色星期五期间，公司最畅销的商品之一是苹果AirPods，这反映了客户基础正在向更高收入群体转变[1] - 公司高管将近期增长很大程度上归功于这一更高收入人群的涌入[1] 城市扩张挑战与机遇 - 沃尔玛最高调的城市扩张尝试是在2012年，当时试图进入布鲁克林的一个房地产开发项目，但最终该空间被ShopRite获得[1] - 此前城市扩张计划曾因市长候选人对公司工资、非工会化劳动力以及可能挤压超市的担忧而缩减[1] - 目前城市环境中在线杂货订购已变得普遍，亚马逊和塔吉特等竞争对手已在城市街道建立业务，塔吉特在纽约市设有多家门店，甚至包含自动扶梯[1]

文章核心观点 - 文章对零售业巨头沃尔玛和好市多进行比较分析，认为尽管两家公司均表现出色且业务稳健，但沃尔玛因其更合理的估值而更具投资吸引力 [12][14] 公司历史表现与业务韧性 - 过去十年间，沃尔玛和好市多的股价累计涨幅超过460% [1] - 过去五年，两家公司的股票价值均翻倍以上 [2] - 两家公司业务具有韧性，在经济环境挑战下依然表现稳健，提供日常必需品和多样化非必需品 [1] 公司增长前景与战略 - 好市多近年增长强劲，特别是在消费者支出旺盛时期，但其近期收入增长率已回落至个位数，与沃尔玛增长水平相近 [2] - 好市多未来增长动力在于向中国及全球其他市场的扩张，其业务目前高度集中于北美 [4] - 沃尔玛计划在未来五年内在美国新开或扩建多达150家门店，并通过收购电视制造商Vizio来拓展广告业务机会 [5] 公司财务与估值比较 - 沃尔玛当前股价为113.49美元，市值达8960亿美元，毛利率为25.87%，股息收益率为0.81% [6] - 好市多当前股价为916.75美元，市值为4090亿美元，毛利率为12.84%，股息收益率为0.55% [10][11] - 好市多的市盈率估值历来高于沃尔玛，且近期差距扩大，其市盈率约为50倍，显著高于标普500成分股约25倍的平均水平 [9][11] - 沃尔玛的估值相对更为合理，为投资者提供了更好的安全边际 [12][14] 投资考量总结 - 好市多品牌强大、在非必需消费旺盛时表现突出且增长机会多，但高估值意味着其股价已反映了较高的增长预期，未来表现需持续优异以支撑估值 [9][13] - 沃尔玛的增长率与好市多处于同一区间，增长机会同样令人鼓舞，且因其较低的市盈率而具备优势 [14]

公司获奖与行业认可 - 公司荣获IMPACT协会颁发的年度大型木结构项目奖，表彰其在沃尔玛全球总部园区项目上的卓越工艺 [1] - IMPACT协会由超过4,000家承包商和130,000名钢铁工人组成，该奖项提升了公司在行业内的声誉 [1] - 该项目是北美迄今为止最大型的大型木结构项目之一，标志着公司在大型木结构建筑领域的领导地位 [1][2] 项目技术与执行创新 - 项目安装了包括CLT面板、胶合木梁柱以及一些迄今最大的大型木结构剪力墙在内的组件 [3] - 公司采用了双起重机、双吊装班组的方法，这是一种积极但受控的策略，确保了项目按时完成且不牺牲质量或安全 [3] - 公司将结构钢的核心能力（如精度、顺序、安全和吊装专业知识）成功应用于大型木结构系统 [2] - 通过将大型木结构与结构钢集成，公司突破了大型项目可能性的边界 [4] 安全与团队管理 - 安全是公司绩效的核心支柱，具体措施包括每日安全会议、详细的前期任务规划以及完全授权的停工权限 [4] - 项目执行期间，团队在高空作业、执行复杂的多起重机吊装并处理大量大型木构件，每位成员都对安全负责 [4] - 公司团队整合了创新方法，从复合工会贸易到先进的顺序策略，同时保持了最高的安全标准 [4] 公司定位与行业影响 - 公司是第四代钢铁工人拥有的企业，专门从事大型结构钢和大型木结构的安装 [5] - 作为混合建筑和大型木结构安装领域的行业领导者，公司以精准执行、先进顺序策略以及植根于安全、专业和工艺的劳动力而闻名 [5] - 该项目为美国大型木结构建筑树立了新标准，展示了工会钢铁工人满足新兴市场技术需求的独特能力 [2][4]

生成式AI在电商领域的崛起 - 以ChatGPT为代表的生成式AI正改变消费者购物习惯，成为电商流量新引擎，在感恩节至“黑五”周末期间为零售商移动应用带来的推荐量同比增长28% [2][3] - 更广泛的AI工具在零售领域影响力激增，Adobe数据显示“黑五”当天美国零售网站的AI流量同比激增805%，“网络星期一”增幅达670%，整个假日购物季（11月1日至12月1日）整体AI流量增长760% [4][6] AI流量的高价值特性 - 来自AI聊天机器人的流量用户转化率更高，通过AI进入零售网站的用户最终完成购买的可能性比普通用户高出38%，表明该流量具备可观商业价值 [7] 市场格局高度集中 - AI流量红利呈现高度集中态势，亚马逊在ChatGPT推荐流量中的份额从去年的40.5%大幅提升至54%，沃尔玛份额从2.7%飙升至14.9% [3][6] - 亚马逊与沃尔玛两大巨头合计占据了ChatGPT推荐流量的近七成，进一步巩固了其市场主导地位，中小零售商并未普遍受益 [2][6] AI推荐流量的当前规模 - 尽管增长显著，但AI推荐在整个流量市场中占比仍微不足道，ChatGPT对电商应用的推荐会话量占其总会话量的比例从去年“黑五”的0.64%仅温和增长至今年的0.82% [9]

公司FY26 Q3财务业绩 - 沃尔玛全球第三季度总营收1795亿美元，同比增长5.84%（剔除汇率影响后为1797亿美元，增长6%），调整后营业利润72亿美元，同比增长8% [4] - 沃尔玛中国第三季度净销售额61亿美元，同比增长21.8%，可比销售额增长13.8%，连续多季度保持两位数增长 [4] - 沃尔玛中国电商业务净销售额增长32%，电商销售额占比超50%，较去年同期提升超过390个基点 [4] 中国业务表现 - 山姆会员店交易单量呈双位数增长，过去12个月新增8家新店（含本季度1家） [4] - 中国电商渗透率达50%，近80%的数字订单在1小时内送达 [5] - 沃尔玛中国前三季度净销售额合计186亿美元，已达到2025财年全年203亿美元的91.6% [5] 全球管理层变动 - 约翰·弗纳（John Furner）将于2026年2月1日接替董明伦（Doug McMillon）担任沃尔玛全球总裁兼首席执行官 [8] - 董明伦担任CEO期间，公司营收从2015财年的4827亿美元增长至2025财年的6809.85亿美元 [8] 战略转向与上市地变更 - 沃尔玛将股票上市地从纽约证券交易所转移至纳斯达克，预计2025年12月9日开始交易，代码仍为"WMT" [9] - 公司称此举体现了其"以科技为导向的发展策略"，管理层多次强调人工智能驱动转型的重要性 [9] 山姆中国管理层调整 - 刘鹏被任命为山姆会员店业态总裁，拥有阿里巴巴集团及多家实体零售领导职务经验 [12][14] - 此次任命是山姆中国13年来首次换帅，并由中国人担任一号位 [13] - 2025年山姆计划新开10家门店，目前已开业8家，包含四家"新城首店" [14]

文章核心观点 - 山姆会员商店在中国市场面临会员制模式被“破解”的挑战，主要表现为“次卡”共享会员和代购产业的兴起，这对公司的会员费收入、消费数据精准性和品牌专属感构成冲击，但也带来了市场渗透和品牌宣传的益处 [1][5][7][8] - 公司需要在中国独特的消费文化背景下，在保持会员制纯粹性与适应市场现实之间寻找平衡，未来可能考虑推出更灵活的会员选项 [9][10] 次卡与代购现象 - 一种被称为“次卡”的共享会员模式兴起，在电商平台以10-20元价格提供单次购物机会，源于会员有偿共享或专业租赁服务 [5] - 代购产业在抖音、微信等平台规模化发展，代购作为会员批量采购热门商品后加价10%-30%销售给非会员，部分大代购月流水能超过百万元 [5] - 代购青睐麻薯面包、瑞士卷等“网红商品”，这些商品因高性价比和独特口感在社交媒体走红 [5] 对商业模式的积极影响 - 次卡用户可能转化为正式会员，代购在社交媒体上的推广为山姆进行了免费且高效的宣传，强化了品牌形象 [6] - 代购充当“渠道下沉”角色，将商品销售至无山姆门店的三四线城市，帮助公司触达原本无法触及的客户群体 [7] 对商业模式的冲击 - 大量次卡用户和代购导致潜在会员费流失，如果10%的进店消费者使用次卡或依赖代购，公司年收入可能减少数亿元会员费 [7] - 次卡和代购使实际消费数据与会员身份脱钩，影响公司对消费者行为分析的准确性 [7] - 加剧网红商品抢购现象，真正会员可能买不到热门商品，部分门店已对烤鸡等商品实施限购 [7] - 大量代购削弱会员制原本创造的专属感，公司面临从“会员专属”向“大众高端超市”的潜在转变 [8] 中国市场特性与公司现状 - 中国消费者更倾向于“先体验后付费”，与美国市场广泛接受预付会员费的模式不同，共享会员卡在中国更为盛行 [9] - 公司在中国市场增长依然强劲，截至2025年10月已开设55家门店，较年初新增7家，覆盖全国27个城市 [9] 未来挑战与潜在调整 - 公司面临完全禁止次卡和代购可能损失市场渗透机会，但过度放任则会侵蚀商业模式根本的挑战 [9] - 行业观察者建议公司考虑推出更灵活的会员选项，如季度卡或更低门槛的体验会员，以官方渠道满足不愿承诺年度会员费的消费者需求 [10] - 在消费升级与消费分级并存的中国市场，如何定义“会员价值”将成为公司必须解答的问题 [10]

公司业绩与财务表现 - Truist Securities于11月21日将沃尔玛目标价从109美元上调至119美元 并维持买入评级[1] - 公司第三季度美国可比销售额增长4.5% 山姆会员店增长3.8% 按固定汇率计算国际销售额增长11%[1] - 公司在美国的广告业务收入大幅增长33%[3] - 公司杂货类可比销售额增长为低个位数 低于中个位数的预期 主要原因是去年同期鸡蛋通胀的高基数效应[2] 公司战略与运营 - 公司是全球最大的实体零售商 拥有超过10万家门店[3] - 公司业务部门包括沃尔玛美国、沃尔玛国际和山姆会员店 销售品类涵盖服装、电子产品及家居用品等[3] - 针对人工智能投资 公司表示可以利用超大规模云服务提供商的资本支出 而非启动自身独立的AI投资周期[2]

山姆会员店在中国的核心价值基础 - 公司在中国市场销售的核心不是商品或价格，而是一种高度稀缺的“信任场景”和消费体验 [2] - 公司为消费者提供了一个从不确定市场中抽离出来的“可靠空间”，其核心是信任，使消费者能够以极低的决策成本完成购物 [2][3] - 在中国食品安全和渠道透明度不足的大环境下，这种“无需怀疑”的确定性体验本身就是一种奢侈，是公司成功的根本原因 [2][4] 当前面临的挑战与消费者感知变化 - 近期国产品牌批量涌现和高复购进口商品下架等变化，引发了消费者对品牌“筛选机制是否仍然稳固”的深层疑问 [1][5] - 这种变化导致消费者感知发生结构性松动，过去“闭眼随便买”的低决策成本购物体验优势正在消退 [1][13] - 消费者开始需要“重新判断”商品，一旦比较机制被激活，公司赖以生存的信任基础就被动摇，这种变化是长期且不易逆转的 [5][6][13] 选品逻辑改变对品牌独特性的侵蚀 - 公司选品结构的变化打破了货架过去罕见的秩序感和统一的审美风格，连续性被大众化、包装复杂的国产品牌打破 [10][11] - 进口商品减少与自有品牌扩张，使消费者感受到独特性被削弱，即使质量合格，自有品牌也无法承担过去的象征意义和稀缺感 [11] - 选品逻辑从“宁缺毋滥”转向“能卖则卖”，直接削弱了消费者对筛选机制的信任，导致品牌体系出现退化 [11][14] 扩张战略与核心用户需求的根本性矛盾 - 为打入下沉市场与扩张产能，公司必然需要引入更多大众品牌、扩大自有品牌，这与早期核心高线城市中产用户的需求发生冲突 [16][19] - 高线用户需要的是经过编辑的生活方式、稳定的筛选结构和可信赖的审美秩序，而非更多选择或更低价格 [16] - 公司的独特性和扩张性相互排斥，选择规模必然牺牲风格，选择供应链成本必然削弱审美一致性，存在零和冲突 [19] - 品牌势能在中国自上而下扩散，失去高线核心用户的信任将引发整个品牌体系的滑落，吸引力将从“品质代理人”降为“大型综合卖场” [17][18] 品牌定位的战略十字路口 - 公司在美国本土的定位是大众化、下沉的消费群体，中国中产将其视为“生活方式符号”是市场早期的阶段性结果 [21] - 当前变化更像是品牌突破规模临界点后，沿全球惯性回到“大众化”轨道的自然过程 [21][22] - 公司未来面临的关键战略选择是继续作为高标准的“品质代理人”，还是转向大众化的“规模零售商”，这将决定其未来十年的增长上限和在中国市场的不可替代性 [22]