核心交易与合作协议 - 恒瑞医药与Glenmark Specialty签署瑞康曲妥珠单抗授权许可协议 获得1800万美元首付款及最高10.93亿美元里程碑付款[1] - 瑞康曲妥珠单抗为自主研发HER2靶点抗体偶联药物 已获批用于治疗HER2突变非小细胞肺癌[1] - 创新药BD收入成为恒瑞医药营收结构重要组成部分 合作有助于拓宽海外市场及提升品牌形象[1] 新药研发进展 - 天士力TSL2109胶囊获国家药监局临床试验批准 用于治疗晚期实体瘤[2] - TSL2109为具有全新结构的双靶点小分子抑制剂 通过抑制双靶点下游信号通路发挥协同抗肿瘤作用[2] - 该药物属全球首创双靶点抑制剂 目前国内外尚无同类药物进入临床试验阶段[2] 疫苗产品线拓展 - 康泰生物三价流感病毒裂解疫苗上市许可申请获国家药监局受理[3] - 疫苗适用于3周岁及以上人群 用于预防相关型别流感病毒引起的流行性感冒[3] - 国内流感疫苗市场竞争激烈 现有厂家包括长春生物制品研究所与华兰生物疫苗股份有限公司[3]

投资评级 - 医药生物行业投资评级为看好（维持）[1] 核心观点 - 原料药行业处于周期底部，部分公司积极转型创新药，拓展业务天花板[5][8] - 血制品行业处于周期底部，并购整合加速，集中度提升[6][8] - 疫苗行业受新生儿数量下降影响业绩承压，公司加速新技术新产品布局[6] - 医疗服务行业受政策影响处于出清阶段，AI技术应用有望提升效率[7][8] 原料药板块 - 行业经历近4年周期下行，沙坦类、肝素类、动保类产品价格跌至历史最低水平[5] - 2025上半年原料药板块收入及净利润呈现下降趋势[5] - 原料药公司积极转型创新药：华海药业HB0034申报上市，HB0017处于III期临床；博瑞医药BGM0504处于临床III期；昂利康ALK-N001处于I期临床；联邦制药UBT251处于临床II期[5][68] - 原料药板块毛利率基本稳定在38-39%附近[64][65] - 原料药板块估值从2024年2月18倍PE有所回升[65] 血制品板块 - 受库存水平高及院内需求受医保抑制影响，2025年血制品板块营收及净利润规模有所下降[6][73] - 血制品板块盈利能力有所下降，2025Q2毛利率43.7%，净利率23.3%[77][78] - 血制品板块估值从2020年90倍PE下跌至2025年9月25倍附近[79][80] - 行业并购整合加速，2025年天坛生物控股股东并购派林生物[8] - 2025年上半年采浆量稳健增长，派林生物采浆770吨同比增长11%[82][83] 疫苗板块 - 受新生儿数量下降及竞争格局变化影响，疫苗行业业绩持续下行[6] - 2025年疫苗板块营收及净利润快速下滑，部分公司呈现亏损状态[85][86] - 疫苗板块盈利能力持续下降，2025Q2毛利率53.2%，净利率-5.3%[88][89] - 疫苗板块估值从2020年200倍PE下跌至2024年24倍附近，2025年有所上升[90][91] - 公司加速新技术新产品布局：欧林生物金葡菌疫苗预计2026年初临床揭盲；康希诺布局肺炎系列产品及新型肿瘤疫苗；康泰生物布局针对耐药菌的创新疫苗[6][92][93] 医疗服务板块 - 受DRGs及消费环境影响，医疗服务板块业绩有所下降[7] - 2025Q2医疗服务板块毛利率37.9%，净利率9.7%，盈利能力持续修复[101][102][103] - 医疗服务板块估值从2021年100倍以上下降至2024年9月29.3倍，近期修复至40倍以上[104][105] - AI技术应用提升医疗效率，固生堂搭建AI服务平台架构，2025年6月推出首个名医AI分身，预计上线20个名医AI分身[105][107][108] 投资建议 - 推荐标的包括联邦制药、普洛药业、国邦医药、健友股份、华海药业、博瑞医药、奥锐特、固生堂、海吉亚医疗、爱博医疗、爱尔眼科、通策医疗等[8][113] - 受益标的包括天宇股份、美诺华、同和药业、派林生物、华厦眼科、司太立、仙琚制药等[8][113]

公司研发的流感病毒裂解疫苗上市许可申请获得国家药品监督管理局受理 受理号为CXSS2500100 [1] 该疫苗适用于3周岁及以上人群 可刺激机体产生抗流感病毒的免疫力 用于预防疫苗相关型别的流感病毒引起的流行性感冒 [1] 产品研发进展 - 流感病毒裂解疫苗上市许可申请获得国家药品监督管理局受理 [1] 产品适用范围及功效 - 疫苗适用于3周岁及以上人群 [1] - 可刺激机体产生抗流感病毒的免疫力 用于预防疫苗相关型别的流感病毒引起的流行性感冒 [1] 疾病背景及预防措施 - 流行性感冒是由流感病毒引起的急性呼吸道传染病 [1] - 接种流感疫苗是预防流感疾病及流感大爆发最有效和最经济的措施 [1]

公司研发进展 - 公司三价流感病毒裂解疫苗上市许可申请获得国家药监局受理 [1] - 公司已形成覆盖全年龄段的流感疫苗产品系列 包括四价流感病毒裂解疫苗(已申请生产注册) 四价流感病毒裂解疫苗(6-35月龄人群)(已获批临床) 四价流感病毒裂解疫苗(MDCK细胞)及三价流感病毒裂解疫苗(MDCK细胞) [1] 产品管线布局 - 公司流感疫苗产品组合涵盖三价和四价两种类型 [1] - 产品线覆盖从6月龄至成人的全年龄段人群 [1] - 采用包括MDCK细胞在内的多种技术平台 [1]

公司研发进展 - 公司研发的流感病毒裂解疫苗上市许可申请获得国家药监局受理[1] - 该疫苗适用于3周岁及以上人群 可刺激机体产生抗流感病毒的免疫力 用于预防疫苗相关型别的流感病毒引起的流行性感冒[1] - 若疫苗顺利获批上市 将丰富公司产品布局 增强核心竞争力 提升市场地位[1] 行业竞争格局 - 目前国内外已有多款流感疫苗上市 包括长春生物制品研究所 华兰生物疫苗股份有限公司 北京科兴生物制品有限公司等厂家的产品[1]

新产品和新技术研发 - 公司流感病毒裂解疫苗上市许可申请获国家药监局受理[1] - 该疫苗适用于3周岁及以上人群，与其他流感疫苗构成全年龄段系列[1][3] 未来展望 - 获批上市将丰富产品布局，增强核心竞争力，对业绩有积极影响[4][5] - 申请进程、结果及产品上市进度有不确定性[5]

核心财务表现 - 2025年上半年营收13.92亿元，同比增长15.81% [2][3] - 归母净利润3753.27万元，同比暴跌77.30% [2][3] - 扣非净利润0.18亿元，同比降幅达84.85% [2][3] - 销售毛利率同比下降7.83个百分点至75.95% [2][3] - 销售净利率从13.76%骤降至2.70% [2][3] - 创上市以来半年度归母净利润历史新低 [3] 股价表现 - 股价从2020年8月4日149.64元/股暴跌至2025年9月19日17.17元/股，跌幅近90% [5] - 2025年初至9月20日股价微增0.74%，同期Wind医药生物指数大涨31.5%，深证成指大涨25.51% [5] 产品结构分析 - 免疫规划疫苗（一类苗）营收5164.7万元，同比激增92%，但毛利率断崖式下滑37.5个百分点至-5.01% [10][11] - 非免疫规划疫苗（二类苗）营收13亿元，同比增长13%，毛利率同比下降5.48个百分点至80.32% [10][15] - 一类苗营收占比仅2.3%，二类苗占比96.01% [12] - 一类苗陷入"量增利亏"困境，二类苗出现"增收不增利"现象 [10][15] 成本与产能问题 - 整体营业成本同比激增71.67% [11] - 原材料（Vero细胞、培养基等）价格上涨，生产线技术改造增加固定成本 [11] - 产能利用率偏低，新增产能消化不达预期，存在募投项目收益不及预期风险 [13] - 小批量生产导致单位固定成本居高不下 [12][14] 行业竞争与政策影响 - 一类苗价格受集采政策直接影响，集采中标价同比下降约30% [11] - 新生儿出生率下降（2024年出生率6.77‰）导致潜在接种人群规模缩减 [9][11] - 新冠疫苗红利消退，需求大幅下降导致产能过剩 [9] - 13价肺炎疫苗形成辉瑞、沃森、康泰、康希诺"四强争霸"格局，康泰批签发量同比下降44.31% [17] - 四联苗产品渗透率超60%，增长乏力且面临新进入者冲击 [18] 经营管理挑战 - 部分核心产品面临市场饱和或竞争加剧问题 [7] - 存在生产流程不够优化、成本控制不力等情况 [7] - 巨额应收账款增加坏账风险，资产周转率缓慢表明资产运营效率低下 [8] - 战略决策在市场布局、产品研发方向等方面存在偏差 [7]

股价表现与资金流向 - 9月22日盘中下跌2.04%至16.82元/股 成交额1.51亿元 换手率0.99% 总市值187.87亿元 [1] - 主力资金净流出2011.86万元 特大单净卖出126.26万元 大单净卖出1885.6万元 [1] - 年内股价下跌1.41% 近5日跌7.02% 近20日跌15.90% 近60日涨10.73% [1] 经营业绩 - 2025年上半年营业收入13.92亿元 同比增长15.81% [2] - 归母净利润3753.27万元 同比大幅减少77.30% [2] 股东结构变化 - 股东户数6.15万户 较上期减少1.84% 人均流通股14634股 增加3.48% [2] - 易方达创业板ETF减持28.62万股至1541.92万股 招商国证生物医药指数A减持70.88万股至1037.57万股 [3] - 南方中证500ETF增持128.04万股至995.59万股 创新药ETF减持210.63万股至628.99万股 [3] - 香港中央结算减持110.67万股至469.49万股 天弘国证生物医药ETF退出十大股东 [3] 公司基本概况 - 主营业务为人用疫苗研发生产销售 非免疫规划疫苗占比93.70% 免疫规划疫苗占比3.71% [1] - 所属申万行业为医药生物-生物制品-疫苗 概念板块涵盖创新药/MSCI中国/融资融券等 [1] - A股上市后累计派现17.65亿元 近三年累计分红5.25亿元 [3]

行业整体表现 - 2025年上半年中国疫苗上市公司整体疫苗收入同比下降60% 净利润同比下降113% [5] - 17家疫苗上市公司中只有6家实现盈利 利润最高的成大生物仅1.22亿元 [5] - 智飞生物和万泰生物出现上市后首次半年度亏损 净利润同比分别骤降127%和155% [5] 头部企业财务数据 - 万泰生物营收8.44亿元(-38%) 净利润-1.44亿元(-155%) 市值768亿元 [6][10] - 智飞生物营收49.19亿元(-73%) 净利润-5.97亿元(-127%) 市值524亿元 [6][13] - 康泰生物营收13.92亿元(+16%) 净利润0.38亿元(-77%) 市值205亿元 [6] - 康希诺营收3.82亿元(+26%) 净利润-0.13亿元(+94%) 市值207亿元 [6] - 沃森生物营收11.54亿元(-19%) 净利润0.43亿元(-75%) 市值197亿元 [6][10] 价格战现状 - 流感疫苗价格创新低：上海生物三价流感疫苗中标单价5.5元 华兰疫苗三价流感疫苗中标单价10元 [8] - 四价流感疫苗从单支128元降至88元 [8] - 万泰生物九价HPV疫苗单针499元 全程三针不超过1500元 [9] - 智飞生物代理的九价HPV疫苗通过"打一针送一针"活动将单针价格从1300元降至900元 [9] - 二价HPV疫苗价格大幅下降：万泰生物86元/支 沃森生物27.5元/支（较2022年5月246元下降近90%） [9] - 带状疱疹疫苗从两剂3260元降至1652元 [10] 疫苗犹豫问题 - 智飞生物在半年报中8次提及"疫苗犹豫"问题 [13] - 2020-2023年中国年均流感疫苗接种率低于4% 儿童接种率12% 老年人群不足5%（发达国家约50%） [15] - 二类疫苗面临严峻的疫苗犹豫问题 特别是HPV疫苗、带状疱疹疫苗和流感疫苗 [14] - 疫苗犹豫原因包括新冠疫苗接种效果未达预期、对不同技术路线的不认可以及不实信息传播 [15] 行业竞争格局 - 疫苗重点品类产品同质化加剧 多个细分领域竞争激烈 [19] - 临床及注册阶段产品数量不断增长 供给端持续扩张 [19] - 专家认为一个疫苗种类有3-4家供应商即可 但目前企业扎堆进入导致恶性竞争 [19] 行业前景判断 - 行业处于"深寒时刻" 寒冬期预计持续5-10年 [20] - 需要行业整合形成产品线齐全的大企业 [20] - 成人疫苗体系建设滞后 需要从义务教育阶段开始科普 [16] - 出生率短期内难上升 成人疫苗认知难改变 政府采购价格持续低位 [20]

政策动向 - 上海市计划到2027年新增境内第三类医疗器械注册证超500件 海外市场获批产品超100件 培育年产值超100亿元龙头企业2家 建设产业集聚区3个 [1] - 河南省加快人工智能赋能现代医药产业 应用大模型于药物筛选、临床试验设计及中医药研究 攻克中药产品一致性难题 提升医疗器械灵敏度 [2] 药械审批 - 默沙东来特莫韦片（Ⅱ）获NMPA批准 用于异基因造血干细胞移植后巨细胞病毒感染预防 [3] - 博瑞医药GLP-1/GIP双重激动剂BGM0504片获批开展超重/肥胖临床试验 全球尚无同类口服剂型上市 [4] - 康泰生物Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗获批上市 用于预防脊髓灰质炎 [5] 资本市场 - 华龛生物完成数亿元B+轮融资 投资方包括北京市医药健康产业投资基金等多家机构 [6][7] - 上海医药控股股东上实集团计划增持5500万至7400万股H股 占总股本不超过2% 已首次增持10万股 [8] - 湃诺瓦医疗完成B轮首关融资数千万元 由集富亚洲领投 资金用于神经外科器械商业化 [9] 行业大事 - 中山医院联合华为、联影智能等发布"元医疗模拟实验室" 开展人工智能医疗应用测试 [10] - 熙软科技战略并购易策医管 打造"软件+数据+咨询"一体化医疗运营服务体系 [11] - 新型生物混合爬行机器人研究成果发表于《科学·机器人》 实现光刺激控制运动 [12] 人事变动 - 福安药业副总经理黄涛辞任 保留副董事长职务 [13]