报告行业投资评级 - 行业评级：增持（维持）[2] 报告核心观点 - 疫苗行业正处于从规模扩张向创新驱动转型的时期，短期面临供需失衡与同质化竞争带来的业绩阵痛，但长期向好的逻辑不变，政策、需求和技术是行业发展的三大驱动力[9][25] - 行业2025年第三季度业绩依然承压，业绩仍处于探底过程中[8][25] - 面对行业调整，企业正积极调整管线布局，聚焦技术迭代与创新疫苗，加大竞争格局较好、多联多价品种的研发力度[8][25] - 基于创新力的产品力是企业竞争的核心，“创新+出海”是长期值得关注的方向[8][9] - 建议在行业内部分化中寻找α机会，关注高技术壁垒、布局差异化管线的公司[9][25] 国内外疫苗动态（研发进展） - **智飞生物**：其全资子公司智飞龙科马研发的改良型安卡拉痘苗病毒（MVA）猴痘减毒活疫苗临床试验申请获国家药监局受理，该产品采用减毒活疫苗技术路线，拟适用于6周岁及以上人群，国内暂无猴痘疫苗获批上市[4] - **康泰生物**：其研发的重组乙型肝炎疫苗（酿酒酵母）（60μg）新增适用人群项目获临床试验批准，用于16-64岁慢性乙肝临床治愈人群预防乙型肝炎，全球尚未有同类获批疫苗[4] - **万泰生物**：其全资子公司研发的重组呼吸道合胞病毒疫苗（CHO细胞）临床试验申请获国家药监局受理，该产品为采用CHOZN®细胞生产的重组蛋白疫苗[4] - **康希诺**：其研发的吸附无细胞百（组分）白破b型流感嗜血杆菌（结合）-ACYW135群脑膜炎球菌（结合）联合疫苗（DTcP-Hib-MCV4）启动Ⅰ期临床试验并完成首例受试者入组，该试验针对2月龄-6岁人群[4] - 上周疫苗研发进展活跃，国内疫苗企业持续通过不同技术路线推进疫苗矩阵建设，尤其在特色人群预防与联合疫苗开发方面展现出较强的创新趋势[4] 市场表现回顾 - **板块表现**：上周（2025.12.14-2025.12.20）疫苗板块报收11363.86点，下跌0.87%，在医药三级子板块中表现相对靠后[5][6] - **年度表现**：2025年以来疫苗板块累计涨幅为-10.1%[6] - **公司表现（上周）**：表现居前的公司有辽宁成大、华兰生物、康泰生物、沃森生物、成大生物；表现靠后的公司有康华生物、金迪克、华兰疫苗、欧林生物、康希诺[6] 行业估值水平 - **市盈率（PE）**：上周疫苗板块PE（ttm）为92.32倍，环比下降0.74倍，近一年PE最大值为111.89倍，最小值为31.95倍，当前PE处于2013年以来56.20%分位数[7] - **市净率（PB）**：上周疫苗板块PB（lf）为1.79倍，环比下降0.01倍，近一年PB最大值为2.15倍，最小值为1.69倍，当前PB处于2013年以来1.36%分位数[7] 投资建议与关注方向 - **行业驱动因素**： - **政策**：创新型疫苗加速审批上市、鼓励研发投入等政策将推动行业快速发展[9] - **需求**：疫苗消费意愿提升、人口老龄化助推需求增长，疫苗出海拓宽需求领域[9][26] - **技术**：技术创新是核心驱动力，技术迭代升级有望持续拓展疫苗防护边界[9][28] - **投资逻辑**：行业“品种为王”特征明显，技术为核，具有技术创新优势的企业将拥有更强产品力[9][28] - **具体建议**： - 重点关注研发创新力强、具有技术及平台优势、产品存在差异化竞争优势的企业，推荐**康希诺**[9][28] - 建议关注需求端存在一定刚性的品种及企业，推荐**康华生物**[9][28] - 短期继续关注流感疫苗、肺炎疫苗及带疱疫苗相关的机会[9][28]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[3] 报告核心观点 - 疫苗行业正处于规模扩张向创新驱动转型时期 供需失衡以及同质化竞争带来行业短期阵痛 但行业长期向好逻辑不变 政策 需求 技术是行业发展的三大驱动因素 [9] - 疫苗企业正积极调整管线布局 聚焦技术迭代及创新疫苗 加大竞争格局较好 多联多价品种的研发力度 基于创新力的产品力仍是企业竞争的核心 创新+出海值得持续关注 [9] - 近期疫苗行业动态显示 我国疫苗行业在多个技术平台与应用领域呈现协同突破的态势 国产疫苗正从跟进研发向源头创新与全球需求对接迈进 [5] 国内外疫苗动态总结 - 沃森生物：冻干带状疱疹 mRNA 疫苗获批临床 该产品基于自主研发建立的“mRNA 疫苗技术平台”开发 在抗原序列设计上与目前国际上已公布的主要带状疱疹疫苗专利相比具有多个创新 目前国内外共有 4 款带状疱疹疫苗上市 包括 3 款减毒活疫苗和 1 款重组蛋白疫苗 [5] - 远大生命科学：旗下远大赛威信自主研发的六价重组诺如病毒疫苗（1.1 类新药）Ⅱ期临床试验启动 该疫苗是目前全球临床进展最快的六价诺如疫苗 采用重组病毒样颗粒（VLP）技术 涵盖了六个全球高流行基因型别 理论覆盖范围可超全球 90%的诺如病毒流行株 [5] - 中国生物武汉生物制品研究所：研制的全球首款口服六价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero 细胞）在武汉亮相 研发到生产历时 18 年 能有效预防六种血清型导致的婴幼儿轮状病毒腹泻 首次实现对我国当前 G 型优势流行株的全覆盖 填补了此前进口疫苗对亚洲地区高发 G8 型毒株防护不足的空白 [5] 市场回顾总结 - 市场表现：上周（2025.12.07-2025.12.13）疫苗板块报收 11463.95 点 下跌 2.83% 表现相对靠后 除医疗研发外包上涨 3.69%之外 其他三级子板块均下跌 2025年以来疫苗累计涨幅为 -9.31% [6][7] - 公司表现：上周疫苗行业表现居前的公司有万泰生物 华兰生物 康希诺 成大生物 康泰生物 表现靠后的公司有金迪克 华兰疫苗 百克生物 康华生物 欧林生物 流感疫苗相关企业表现较好 [7] - 估值水平：上周疫苗板块 PE（ttm）为 93.06X 环比下降 2.6X 近一年 PE 最大值为 111.89X 最小值为 31.95X 疫苗板块 PB（lf）为 1.8 倍 环比下降 0.05 倍 近一年 PB 最大值为 2.15X 最小值为 1.69X PE处于2013年以来56.72%分位数 PB处于2013年以来1.44%分位数 [8] 投资建议总结 - 行业现状：疫苗行业2025Q3业绩依然承压 业绩仍处探底过程中 供给端 Me-too类管线占比相对较高导致部分产品同质化竞争激烈 部分品种价格大幅下降 需求端 消费疲软及市场教育不足导致需求下降 存在疫苗犹豫 [9] - 发展驱动：政策 创新型疫苗的加速审批上市 鼓励研发投入加大将推动行业快速发展 需求 疫苗消费意愿提升叠加人口老龄化助推需求增长 疫苗出海拓宽需求领域 技术 技术创新已成为行业核心驱动力 技术迭代升级有望持续拓展疫苗的防护边界 [10] - 投资策略：维持行业“增持”评级 关注高技术壁垒+布局差异化管线的公司 在行业内部分化中寻找α机会 建议重点关注研发创新力强 具有技术及平台优势 产品存在差异化竞争优势的企业 推荐康希诺 建议关注需求端存在一定刚性的品种及企业 推荐康华生物 短期重点关注流感疫苗相关企业 [9][10]

行业整体趋势 - 国产疫苗出口正在回暖，2024年中国人用疫苗出口金额为2.12亿美元，同比增长6%，为自2022年以来首次恢复增长 [1] - 行业观点认为中国疫苗出口处于爆发前夜，目前尚未放量，预计未来三年出口金额将在2024年基础上显著增长 [1] - 2024年出口增长由平均单价驱动，出口平均单价同比增长9.42%，较2019年同期水平增长34.04% [9] - 疫苗出口产品结构升级，从基础型延展至更具竞争力的创新型，价格区间同步上移，从低价疫苗推进到高附加值品类 [8] 出口市场与订单 - 2024年中国人用疫苗前三大出口市场为摩洛哥、巴基斯坦和埃及，对三者出口均取得超70%的增长，其中对巴基斯坦出口增幅达114.6% [9] - 前五大出口市场合计占比55.39%，对土耳其、巴西、泰国等市场出口金额均在千万美元以上 [9] - 科兴与巴西卫生部签署两项产品开发伙伴关系项目，将在未来10年向巴西提供总计约6000万剂水痘和狂犬疫苗，合同价值超7亿美元，为中国疫苗企业迄今最长期、金额最大的国际订单 [1][21] 主要公司出海进展 - **康希诺生物**：正推进四价脑膜炎球菌结合疫苗在东南亚、中东、北非和南美等市场的海外注册与商业化，该疫苗已获得印度尼西亚注册证书 [10] - **科兴**：甲肝疫苗已在全球40多个国家使用约1.2亿剂，季节性流感疫苗已在全球近20个国家供应超1亿剂 [10]；甲肝疫苗是多个上合组织国家免疫规划首选，已累计供应超3000万剂，在乌兹别克斯坦私人市场占有率超95% [11]；独家中标智利2025年全国公费流感疫苗项目，已在该国累计接种约830万剂 [10] - **沃森生物**：2025年上半年海外业务实现营收2.14亿元，其13价和23价肺炎球菌多糖结合疫苗是出海主力产品 [11]；公司多款产品已累计出口至24个国家和地区，累计出口数量突破6300万剂 [11]；与马来西亚Pharmaniaga Berhad公司达成13价肺炎疫苗在马的成品分销与本地化生产合作协议 [20] - **万泰生物**：2025年前三季度，双价HPV疫苗出口发运约1500万支，较2024年提升3倍，较2023年提升6倍 [12]；该疫苗已在23个海外国家获得市场准入，并在11个国家实现销售 [12] 国内市场竞争与出海动因 - 国内市场疲软，国内外疫苗价格出现倒挂，国内单价下行而出口单价小幅上涨 [13] - 2021年至2024年，中国疫苗整体批签发次数从5343次下降至4202次，其中一类疫苗从2249次降至1739次，二类疫苗从3185次降至2463次 [14] - 受经济下行、新生儿数量下降、疫苗接种意愿降低、市场竞争加剧等因素影响，国内疫苗行业进入存量博弈阶段 [14] - 非免疫规划疫苗研发管线高度密集，竞争白热化，例如流感疫苗有10款产品申报上市，HPV疫苗有10款处于临床三期 [15] - 行业研发竞争密度高，约五十家企业每家推进约五条管线，总量约二百五十个产品，平均每个核心品类约有二十五条管线在同时推进 [17] - 推动出口业务有助于企业降低供应成本和提升产能利用率，通过规模效应摊薄单位成本 [18] 出海机遇与策略 - 具有竞争力的创新疫苗是中国企业出海的结构性机会，企业正从常规仿制苗向同类最优、同类领先的改良型路线迈进 [19] - 跨国药企全球布局重点在欧美和中国市场，对余下国家市场投入有限，为中国企业留下进入空间 [19] - 成功的国际化需要建立本地化体系，包括技术支持、质量体系、供应链稳定性等，而非单次贸易 [20] - 出海模式正从单一的成品出口，向技术转移、海外建厂生产、海外临床试验、合作研发及授权等全链条合作过渡 [20] - 例如科兴与巴西合作建设项目，旨在帮助巴西提升本土疫苗生产能力，体现了全产业链合作模式 [21] 出海面临的挑战 - 全球疫苗市场高度集中且保守，90%的销售发生在政府主导的免疫规划中，并被辉瑞、赛诺菲、默沙东和葛兰素史克四家跨国药企垄断 [22] - 免疫规划疫苗多用于儿童，卫生部门倾向于选择熟悉的供应商，引入新供应商被视为高风险 [22] - 全国统一招标模式风险高，中标即可获得全国市场，不中标则意味着归零，因此各国采购时对安全与信任的权衡极为谨慎 [22]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [7][11][26] 核心观点 - 疫苗行业正处于规模扩张向创新驱动转型时期，供需失衡及同质化竞争带来短期阵痛，但行业长期向好逻辑不变，政策、需求、技术是行业发展的三大驱动因素 [11][26] - 疫苗行业2025年第三季度业绩依然承压，业绩仍处探底过程中 [10][26] - 供给端，行业Me-too类管线占比较高，导致部分产品同质化竞争激烈，部分品种价格大幅下降 [10][26] - 需求端，消费疲软及市场教育不足导致需求下降，存在疫苗犹豫，供需不平衡影响行业整体业绩 [10][26] - 面对行业现状，疫苗企业正积极调整管线布局，聚焦技术迭代及创新疫苗，加大竞争格局较好、多联多价品种的研发力度 [10][26] - 短期来看，行业库存有待进一步消化，回款有待进一步改善 [10][26] - 长期而言，基于创新力的产品力仍是企业竞争的核心，创新与出海值得持续关注 [10][26] - 建议在行业内部分化中寻找α机会，关注高技术壁垒、布局差异化管线的公司 [11][26] - 疫苗行业品种为王特征明显，技术为核，具有技术创新优势的企业将拥有更强的产品力 [11][29] - 建议重点关注研发创新力强、具有技术及平台优势、产品存在差异化竞争优势的企业，推荐康希诺 [11][29] - 建议关注需求端存在一定刚性的品种及企业，推荐康华生物 [11][29] - 短期重点关注流感疫苗相关企业 [11][29] 国内外疫苗动态 - 瑞吉生物自主研发的冻干带状疱疹mRNA疫苗（RH110）正式启动II期临床试验 [2] - 该试验旨在评价RH110在40岁及以上受试者中的免疫原性与安全性 [2] - 国家流感中心监测周报显示，2025年11月24日-11月30日，南、北方省份流感活动继续上升 [2] - 全国共报告1541起流感样病例暴发疫情，较前一周上升24.88% [2] - 其中1167起为A(H3N2)型流感 [2] - 南方省份哨点医院报告的流感样病例占门急诊病例总数百分比为10.3%，高于前一周的7.8%，并高于2022、2023、2024年同期水平 [2] - 北方省份哨点医院报告的流感样病例占门急诊病例总数百分比为9.1%，高于前一周的8.6%，并高于2022、2023、2024年同期水平 [2] 市场回顾与表现 - 上周疫苗板块报收11798.34点，下跌1.62%，在医药三级子板块中表现靠后 [3][13] - 2025年以来疫苗板块累计涨幅为-6.66% [3][13] - 上周疫苗行业表现居前的公司有：欧林生物、康华生物、辽宁成大、成大生物、华兰生物 [4] - 表现靠后的公司有：华兰疫苗、沃森生物、康希诺、金迪克、康泰生物 [4] - 流感疫苗相关企业表现较好 [4] 行业估值 - 上周疫苗板块市盈率（TTM）为95.66倍，环比上升0.25倍 [5] - 近一年市盈率最大值为111.89倍，最小值为31.95倍 [5] - 市盈率处于2013年以来58.52%分位数 [5] - 上周疫苗板块市净率（LF）为1.85倍，环比下降0.02倍 [5] - 近一年市净率最大值为2.16倍，最小值为1.69倍 [5] - 市净率处于2013年以来1.84%分位数 [5] 行业发展驱动因素 - **政策驱动**：创新型疫苗加速审批上市、鼓励研发投入等政策将推动行业快速发展 [11][27] - **需求驱动**：疫苗消费意愿提升叠加人口老龄化助推需求增长，疫苗出海拓宽需求领域 [11][27][29] - **技术驱动**：技术创新已成为行业核心驱动力，技术迭代升级有望持续拓展疫苗防护边界 [11][29]

行业动态与市场环境 - 近期国内疫苗行业新疫苗进展频繁，政策端也积极支持行业发展 [1] - 流感活动度显著升高，达到近三年同期最高水平，显示出流感及相关疫苗市场的紧迫需求 [1] 投资机会与市场关注点 - 关注流感疫苗、肺炎球菌疫苗和带疱疫苗的结构性机会 [1] - 长期来看，创新和国际化将是疫苗企业的核心竞争力 [1] 相关金融产品与指数 - 疫苗ETF（159643）跟踪的是疫苗生科指数（980015） [1] - 该指数从市场中选取涉及生物制品、生命科学工具和服务等领域的上市公司证券作为指数样本，重点关注疫苗研发、生产及相关服务的企业 [1] - 成分股具有显著的创新性和成长性特征，能够综合反映疫苗与生物科技行业的整体表现及技术发展动态 [1]

行业投资评级 - 行业评级为增持，且维持此评级 [2][9][25] 核心观点 - 流感疫苗技术指南更新，特定人群疫苗研发取得突破 [2][4] - 疫苗行业正处于规模扩张向创新驱动转型时期，短期面临供需失衡及同质化竞争带来的阵痛，但长期向好逻辑不变 [9][25] - 政策、需求、技术是行业发展的三大驱动因素，建议关注高技术壁垒及布局差异化管线的公司 [9][25][28] 市场回顾与表现 - 上周疫苗板块报收12441.78点，上涨0.04%，在医药生物13个三级子板块中表现居前 [5] - 2025年以来疫苗板块累计涨幅为-1.57% [5] - 上周疫苗板块表现居前的公司包括华兰疫苗、康华生物、智飞生物等 [6] - 近十二个月疫苗板块相对沪深300的收益为-29%，绝对收益为-11% [3][4] 行业估值 - 上周疫苗板块PE为99.07X，环比下降4.97X，近一年PE最大值为111.89X，最小值为31.95X [7] - 上周疫苗板块PB为1.94X，环比持平，近一年PB最大值为2.29X，最小值为1.69X [7] - PE处于2013年以来60.88%分位数，PB处于2013年以来2.56%分位数 [7] 行业动态与研发进展 - 康泰生物研发的四价流感病毒裂解疫苗开启针对6-35月龄人群的Ⅰ期临床试验 [4] - 中国疾控中心发布新版流感疫苗接种技术指南，更新了甲型H3N2流感病毒亚型疫苗组分，并建议所有≥6月龄且无禁忌者接种 [4] - 中惠生物针对孕妇的四价流感疫苗临床研究取得阶段性进展，有望填补国内市场空白 [4] 投资建议与行业展望 - 疫苗行业2025年第三季度业绩依然承压，主要因供给端同质化竞争激烈及需求端消费疲软 [8][25] - 企业正积极调整管线，聚焦技术迭代及创新疫苗，加大竞争格局较好的多联多价品种研发力度 [8][25] - 长期投资应关注创新与出海，推荐研发创新力强、具技术平台优势的企业如康希诺，以及需求端存在刚性的企业如康华生物 [9][28]

行业投资评级 - 行业评级为增持，且为维持 [3][10][27] 核心观点 - 二价 HPV 疫苗被纳入国家免疫规划，自2025年11月10日起为适龄女孩免费接种，国家集采采购数量为1544.65万支，预算金额约4.25亿元，单价约27.5元/支 [5] - 疫苗行业正处于规模扩张向创新驱动转型时期，短期面临供需失衡及同质化竞争带来的业绩压力，但长期向好逻辑不变，政策、需求、技术是三大驱动因素 [9][10][27] - 行业投资逻辑聚焦于“创新+出海”，建议关注高技术壁垒、布局差异化管线的公司，在行业分化中寻找α机会 [9][10][27][30] 市场回顾与表现 - 上周（2025.10.26-2025.11.01）疫苗板块上涨3.38%，在医药生物13个三级子板块中表现最好 [6] - 2025年以来疫苗板块累计涨幅为-1.6% [6] - 上周疫苗板块表现居前的公司有华兰疫苗、欧林生物、沃森生物、康华生物、康希诺 [7] 行业估值 - 上周疫苗板块PE（ttm）为104.04X，环比上升3.35X，近一年PE最大值为111.89X，最小值为31.95X，当前处于2013年以来64.32%分位数 [8][25] - 上周疫苗板块PB（lf）为1.94X，环比上升0.09X，近一年PB最大值为2.29X，最小值为1.69X，当前处于2013年以来2.56%分位数 [8][25] 行业动态与公司进展 - 欧林生物的四价流感病毒裂解疫苗（MDCK细胞）已启动Ⅲ期临床试验并完成首例受试者入组，国内尚无同类细胞基质流感疫苗上市 [5] - HPV疫苗纳入国家免疫规划是基于全球及国内加速消除宫颈癌的战略背景，将重塑市场格局 [5] 投资建议与关注方向 - 短期行业业绩仍处探底过程，原因在于供给端同质化竞争激烈导致部分产品价格大幅下降，需求端因消费疲软及疫苗犹豫导致需求下降 [9][27] - 企业正积极调整管线，聚焦技术迭代及创新疫苗，加大竞争格局好的多联多价品种研发力度 [9][27] - 建议重点关注研发创新力强、具备技术及平台优势、产品有差异化优势的企业，如康希诺；关注需求端存在刚性的品种及企业，如康华生物 [10][30]

行业投资评级 - 增持（维持）[2] 核心观点 - 秋冬季催化为流感、肺炎、带状疱疹疫苗提供了需求窗口 重点关注流感、肺炎疫苗等低渗透率品种在季节性需求下的短期业绩增长 关注以流感疫苗为核心品种的企业[4] - 疫苗行业正处于规模扩张向创新驱动转型时期 供需失衡以及同质化竞争带来行业短期阵痛 但行业长期向好逻辑不变 政策、需求、技术是行业发展的三大驱动因素[9] - 建议重点关注研发创新力强、具有技术及平台优势、产品存在差异化竞争优势的企业 推荐康希诺 建议关注需求端存在一定刚性的品种及企业 推荐康华生物[9][25] 国内外疫苗动态 - 沃森生物：冻干带状疱疹病毒 mRNA 疫苗临床试验申请获得受理 目前全球已上市带疱疫苗主要为减毒活疫苗及重组疫苗 尚无 mRNA 技术路线带疱疫苗上市[4] - 康泰生物：三价流感病毒裂解疫苗上市许可申请获受理 该疫苗适用于 3 周岁及以上人群 与公司已申请生产注册的四价流感病毒裂解疫苗、已获批临床的四价流感病毒裂解疫苗（6-35 月龄人群）、四价流感病毒裂解疫苗（MDCK 细胞）及三价流感病毒裂解疫苗（MDCK 细胞）构成覆盖全年龄段的流感疫苗系列[4] - 康乐卫士：三价 HPV 疫苗通过注册现场核查 为重组三价人乳头瘤病毒（16/18/58 型）疫苗（大肠杆菌）[4] - 世界卫生组织推荐 2026 年南半球流感疫苗组分 分为三价和四价两种类型 与 2023 年 9 月以来的前四次建议一致 不再有必要纳入 B 型/Yamagata 系抗原[4] 市场表现 - 上周疫苗报收 12092.26 点 下跌 3.07% 2025 年至今累计涨幅为 4.33%[5] - 13 个三级子板块中 除其他生物制品外 其他子板块均下跌 原料药跌幅最大（-8.22%） 医疗设备跌幅最小（-0.61%） 疫苗表现相对靠后[5][6] - 上周疫苗行业表现居前的公司有：康华生物、辽宁成大、成大生物、金迪克、华兰生物 表现靠后的公司有：智飞生物、欧林生物、康泰生物、康希诺、沃森生物[6] 估值水平 - 上周疫苗板块 PE（ttm）为 101.64X 环比下降 3.26X 近一年 PE 最大值为 111.89X 最小值为 27.17X[7] - 疫苗板块 PB（lf）为 1.87 倍 环比下降 0.06 倍 近一年 PB 最大值为 2.58X 最小值为 1.69X[7] - PE 处于 2013 年以来 62.66%分位数 PB 处于 2013 年以来 2.00%分位数[7] 投资建议 - 疫苗行业 2025Q2 业绩依然承压 业绩仍处探底过程中 供给端 Me-too 类管线占比相对较高 导致部分产品同质化竞争激烈 部分品种价格出现大幅下降 需求端 消费疲软及市场教育不足导致需求有所下降 存在疫苗犹豫 供需不平衡影响行业整体业绩[8] - 疫苗企业正积极调整管线布局 聚焦技术迭代及创新疫苗 加大竞争格局较好、多联多价品种的研发力度 短期来看 行业库存有待进一步消化 回款有待进一步改善 长期而言 基于创新力的产品力仍是企业竞争的核心 创新+出海值得持续关注[8] - 政策驱动：创新型疫苗的加速审批上市、鼓励疫苗研发投入加大等相关政策将推动疫苗行业快速发展[9] - 需求驱动：疫苗消费意愿提升叠加人口老龄化助推需求增长 疫苗出海也为疫苗行业拓宽了需求领域[9][23] - 技术驱动：技术创新已成为疫苗行业的核心驱动力 随着技术迭代升级以及更多新型疫苗陆续上市 疫苗的防护边界有望持续拓展[9][25]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - HPV疫苗有望纳入国家免疫规划 推动行业实质性扩容[1][3] - 疫苗行业2025Q2业绩承压 供需不平衡导致行业探底[8][25] - 长期看好疫苗行业 政策、需求、技术是三大驱动因素[8][25][26][28] 国内外疫苗动态 - HPV疫苗将于2025年内纳入国家免疫规划 为适龄女孩免费接种[3] - 截至2025年7月24日 全国18个省份和多个城市已将HPV疫苗接种纳入政府实事项目 覆盖约60%适龄女孩[3] - 免费接种政策从试点扩展到省级联动 覆盖面持续升级[3] 市场表现 - 上周（2025年9月7日-9月13日）疫苗板块上涨1.04% 在13个医药三级子板块中涨幅居中[4][11] - 2025年至今疫苗累计涨幅2.42%[4][11] - 上周表现居前公司：康华生物、万泰生物、金迪克、康希诺、成大生物[5][21] - 上周表现靠后公司：康泰生物、欧林生物、华兰疫苗、华兰生物、百克生物[5] 行业估值 - 上周疫苗板块PE（ttm）为108.78X 环比上升1.16X 近一年PE区间22.29X-111.89X[7][20] - 上周疫苗板块PB（lf）为2X 环比上升0.02X 近一年PB区间1.62X-2.58X[7][20] - PE处于2013年以来67.60%分位数 PB处于2013年以来3.04%分位数[7] 投资建议与行业驱动因素 - 供给端同质化竞争激烈 Me-too类管线占比高导致部分品种价格大幅下降[8][25] - 需求端消费疲软及市场教育不足 存在疫苗犹豫现象[8][25] - 企业正调整管线布局 聚焦技术迭代和创新疫苗 研发多联多价品种[8][25] - 政策驱动：创新型疫苗加速审批上市 鼓励研发投入[8][26] - 需求驱动：消费意愿提升+人口老龄化+疫苗出海拓宽需求领域[8][26] - 技术驱动：技术迭代升级 新型疫苗陆续上市拓展防护边界[8][26][28] - 推荐关注研发创新力强、具技术平台优势企业：康希诺[9][28] - 推荐关注需求端刚性品种企业：康华生物[9][28]

行业投资评级 - 行业评级为"增持"（维持）[1][7] 核心观点 - 首款疫苗产品"四价流感病毒亚单位疫苗"通过商保创新药目录审查，成为唯一通过初审的疫苗品种，有望为创新疫苗开辟新支付通道[3] - 疫苗行业2024及2025Q1业绩承压，供需不平衡导致同质化竞争加剧和价格下降，但企业正聚焦技术迭代和创新疫苗研发[7] - 长期驱动因素包括政策支持（加速审批、研发鼓励）、需求增长（老龄化、出海）和技术创新（多联多价疫苗）[8] 国内外疫苗动态 - 华兰疫苗冻干b型流感嗜血杆菌结合疫苗获临床试验批准，该疫苗针对95%侵袭性流感嗜血杆菌疾病[3] - 国家医保局2025年目录调整中，534个药品通过初审，其中商保创新药目录121个，"四价流感病毒亚单位疫苗"是唯一疫苗品种[3] 市场表现 - 上周疫苗板块上涨1.3%，2025年累计涨幅2.28%，PE（ttm）81.82X（环比+1.06X），PB（lf）1.99X（环比+0.03X）[4][6] - 医药生物板块上周涨3.08%，医疗研发外包（+7.77%）、医院（+5.59%）、医疗耗材（+4.47%）领涨[4][10] - 个股表现：欧林生物（+126.32%）、康华生物（+72.07%）涨幅居前；万泰生物（-22.42%）、金迪克（-12.17%）跌幅较大[19] 投资建议 - 推荐康希诺（技术平台优势）、康华生物（需求刚性），关注中报库存及应收账款变化[8] - 短期需消化库存，长期关注"创新+出海"战略，技术为核、品种为王的竞争逻辑将持续[7][8]