股份回购与员工持股计划股份受让 - 2022年回购股份10,000,054股，占披露日总股本0.87%[2] - 2025年员工持股计划受让股份10,000,054股，占2025年2月28日总股本0.87%[2] 员工持股计划情况 - 2025年实际参与人数57人，出资总额6,440.0348万元，认购份额6,440.0348万份[3][4] - 2025年3月17日，10,000,054股非交易过户至账户，价格6.44元/股[4] - 全部有效员工持股计划持股不超股本总额10%，单个员工不超1%[4] - 存续期60个月[5] - 标的股票分两期解锁，比例60%、40%[5] 关联关系与会计处理 - 部分董事和高管与计划有关联关系[6] - 与实际控制人等不构成一致行动关系[6] - 依据会计准则进行会计处理[8]

员工持股计划会议情况 - 2025年员工持股计划第一次持有人会议3月17日召开，57人出席，代表份额6440.0348万份占100%[2] - 参与计划的董高代表份额1932万份，未参与表决，有效表决份额4508.0348万份[2] 会议审议结果 - 审议通过设立管理委员会议案，同意4508.0348万份占100%[3] - 审议通过选举委员议案，同意3999.24万份占100%[5] - 审议通过授权管理委员会办理相关事宜议案，同意4508.0348万份占100%[7] 管理委员会情况 - 管理委员会由3人组成，设主任1人，任期为计划存续期[3] - 选举张睿、周利娟、唐佳华为委员，张睿为主任[5] - 授权自会议批准至计划终止[6]

资金管理 - 2024年4月25日获批用不超5亿闲置募集资金现金管理，期限不超12个月[1] - 2023 - 2025年多笔中国银行（四川）对公结构性存款到期[2] - 2025年购买两款理财产品，规模共4000万元[5][6] 资金现状 - 截至公告日，闲置募集资金现金管理未到期余额4000万元，未超授权额度[6] 收益情况 - 202340679金额3000万元，收益447460.27元[2] - 预期年化收益率为0.6500%或2.3000%[9]

调研基本情况 - 调研对象为雅化集团，所属行业是化学制品，接待时间为2025年3月12日，上市公司接待人员有董事会秘书郑璐和证券事务代表张龙艳 [13] 详细调研机构 - 接待对象包含天弘基金、Macquarie Capital、Perpetual等多家机构，涉及基金管理公司、证券公司等不同类型，各机构有对应相关人员 [14] 公司基本情况 - 公司自1952年成立后收购多家民爆及锂业公司，旗下有70余家全资和控股子公司，产业分布在中国多地及新西兰、澳大利亚等国家，形成民爆和锂业双主业格局 [17] - 锂产业方面，2013年参股国理公司进入，拥有四川李家沟锂矿和津巴布韦卡玛蒂维锂矿，三个锂盐产品生产基地，与多个矿产资源签署包销协议，高品质锂盐产品获众多头部企业青睐 [17] - 民爆产业方面，拥有工业炸药许可产能26余万吨、工业雷管许可产能近9000万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能1亿余米，产能规模前列，品种规格齐全，积极参与行业并购整合，延伸产业链，提升综合服务能力 [17][18] 雅安锂业三期锂盐生产线建设情况 - 2024年已建成投产3万吨碳酸锂产线，预计2025年建成一条3万吨氢氧化锂产线，建成后综合锂盐产能将达近13万吨 [18] 锂资源布局情况 - 津巴布韦自控锂资源方面，2022年并购卡玛蒂维锂矿，2024年11月矿山二阶段建设完成并全线投产，2025年将达年处理锂矿石230万吨采选规模，未来计划扩展至330万吨/年 [18] - 其他锂资源布局方面，在国内参股四川李家沟锂矿获优先供应权，在澳洲、非洲和巴西等国家通过参股或长协方式获锂矿包销权 [19] 锂盐客户长单情况 - 锂盐客户以签长期协议为主，包括TESLA、LGES等头部企业，产线建设匹配长单客户未来需求，有助于产能释放，目前海外客户订单占比大，支撑锂盐产品价格 [19] 海外矿服业务发展情况 - 2013年收购新西兰红牛公司开启跨国产业布局，已具备并购整合和海外扩张能力，搭建起相关平台，未来将依托优势加大在非洲和澳洲区域民爆业务拓展力度，为公司民爆业务带来新增长点 [19]

公司概况 - 公司自1952年成立，旗下有70余家全资和控股子公司，产业分布在中国多地及新西兰、澳大利亚、津巴布韦等国家，形成民爆和锂业双主业格局 [2] 锂产业情况 产业布局 - 2013年参股国理公司进入锂产业，拥有四川李家沟锂矿和津巴布韦卡玛蒂维锂矿，三个锂盐产品生产基地，与多个矿产资源签署包销协议 [3] 生产线建设 - 2024年雅安锂业建成投产3万吨碳酸锂产线，预计2025年建成3万吨氢氧化锂产线，建成后综合锂盐产能达近13万吨 [5] 资源布局 - 2022年并购津巴布韦卡玛蒂维锂矿，2024年11月二阶段建设完成并全线投产，2025年达到年处理锂矿石230万吨采选规模，未来扩展至330万吨/年 [6][7] - 在国内参股四川李家沟锂矿获优先供应权，在澳洲、非洲和巴西等国家通过参股或长协方式获锂矿包销权 [8] 客户长单 - 锂盐客户以签订长期协议为主，包括TESLA、LGES等头部企业，海外客户订单占比大，支撑锂盐产品价格 [9] 民爆产业情况 产能规模 - 拥有工业炸药许可产能26余万吨、工业雷管许可产能近9000万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能1亿余米，产能规模处于行业前列 [4] 产业发展 - 顺应行业重组整合政策，利用并购整合优势扩大产业规模，延伸产业链，拓展重点工程和矿山业务，提升综合服务能力 [4] 海外矿服业务情况 - 2013年收购新西兰红牛公司开启跨国产业布局，未来依托民爆领域优势，加大在非洲和澳洲区域民爆业务拓展力度 [10]

员工持股计划进展 - 2025年1月16日、2月13日会议审议通过2025年员工持股计划相关议案[1] - 2025年3月3日，2025年员工持股计划专用证券账户完成开立[2] - 截至公告日，2025年员工持股计划未受让公司回购股票[2]

公司业务概况 - 锂产业：2013 年参股国理公司进入，从事锂矿山开采等业务，拥有四川李家沟和津巴布韦卡玛蒂维两个锂矿山，三个锂盐产品生产基地，与多家矿产资源签长单包销协议，是国内外头部企业重要长单供应商 [1][2] - 民爆产业：炸药生产许可产能 26 余万吨、工业雷管许可产能近 9000 万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能 1 亿余米，将参与行业并购整合，延伸产业链，提升综合服务能力 [2] 锂资源布局 - 自控锂资源：2022 年并购津巴布韦卡玛蒂维锂矿，2024 年 11 月二阶段建设全线建成投产，2025 年达年处理锂矿石 230 万吨采选规模，还将扩展至 330 万吨/年 [3] - 其他锂资源：国内参股四川李家沟锂矿获优先权，国外通过参股或长协获锂矿包销权，还将继续海外布局 [3] 锂盐客户情况 - 客户类型：主要为正极材料企业、电池厂商和整车企业，包括特斯拉等国内外知名企业，与客户合作良好，海外客户占比大，支撑锂盐产品售价 [4] 海外矿服业务规划 - 战略决策：2025 年 1 月 17 日董事会审议通过打造“雅化海外矿服业务板块”议案，依托区位优势拓展非洲和澳洲海外民爆业务 [6] 4 季度业绩情况 - 改善原因：2024 年第四季度锂盐产品销量增加，头部客户订单稳定，加强生产运营管控，民爆业务盈利能力稳健，经营业绩环比改善 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内民爆行业和锂产业领军企业之一，锂盐产能逐步落地以及锂精矿自给率提升将抬升盈利中枢，锂盐板块业绩存在较大向上弹性；公司或将充分受益于民爆行业供给格局优化趋势，西部大开发与民爆出海布局有望持续贡献需求增量，业绩有望实现高速增长 [5] 根据相关目录分别进行总结 锂产业+民爆产业“双主业”并行，看好公司利润向上弹性 - 报告研究的具体公司构建了锂产业和民爆产业“双主业”模式，民爆板块通过并购整合提升市场占有率，2023年组建雅化民爆集团；锂板块2014年进军锂行业，2022年构建稳定的锂资源供应保障体系 [15] - 目前锂板块是主要收入来源，民爆业务增长稳定；2021 - 2022年锂盐价格上涨带动锂板块营收大增，2023年锂盐价格回落，民爆业务营收增长；高成本原料库存完成资产减值计提，未来伴随自有矿山采选规模扩大和锂盐产能释放，利润向上弹性大 [20][28] - 公司实际控制人为郑戎女士，旗下控股子公司众多且技术实力强；2025年1月发布2025 - 2026年员工持股计划，彰显业绩增长信心，有望推动公司发展 [35][38] 民爆：公司为国内民爆行业领军企业之一，海外市场开拓有望贡献长期增量 - 民爆行业产业链上游为基础化工原料，中游为民爆器材生产销售及爆破工程服务，下游广泛应用于采矿和基础设施建设；工业炸药以胶状乳化炸药为主，电子雷管占工业雷管比例超90% [40][42] - 我国对民爆物品全链条强监管，《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》约束产能，鼓励企业兼并重组；实施雷管产能置换政策，压缩工业雷管产能及供给量 [46][56] - 采矿业固定资产投资与民爆需求高度相关，2024年采矿业投资增长，未来重大工程项目建设或拉动工业炸药需求；民爆市场区域性强，西部省份市场潜力大；“一带一路”政策带动矿企、基建企业出海，有望打开海外民爆市场需求 [59][70] - 报告研究的具体公司民爆产品产能规模处于行业前列，将参与行业并购整合；国内业务覆盖20余个省市区，着重布局西部，为川藏铁路四川段提供约70%产品服务；海外业务2013年率先出海，在津巴布韦建设全资工程爆破子公司；电子雷管连续四年全国销量第一 [76][80] 锂盐：锂价或将逐步筑底，减值损失拖累因素消退+锂矿自给率提升助力公司锂板块业绩释放 - 报告研究的具体公司锂盐加工业务产品包括氢氧化锂、碳酸锂及锂盐副产品；截至2024年底，锂盐综合产能10.3万吨/年，另有在建 + 规划产能7万吨/年；是国内外头部企业的重要长单供应商 [83][87] - 公司拥有李家沟锂辉石矿、津巴布韦卡玛蒂维锂矿与纳米比亚达马拉兰矿区；自有矿山扩产计划稳步推进，锂精矿自给率有望持续提升，降低锂盐产品成本，提升盈利中枢 [90][98] - 伴随锂盐下游需求稳定增长和供给出清，锂价或将逐步筑底，锂盐跌价拖累业绩的消极因素有望消退 [7] 盈利预测与投资建议 - 预计报告研究的具体公司2024 - 2026年归母净利润为3.04、9.27、15.61亿元，EPS为0.26、0.80、1.35元，当前股价对应PE分别为46.9、15.4、9.1倍；首次覆盖，给予“买入”评级 [5]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内民爆行业和锂产业领军企业之一，锂盐产能逐步落地以及锂精矿自给率提升将抬升盈利中枢，锂盐板块业绩有较大向上弹性 [5] - 公司将受益于民爆行业供给格局优化，西部大开发与民爆出海布局贡献需求增量，业绩有望高速增长 [5] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润为3.04、9.27、15.61亿元，EPS为0.26、0.80、1.35元，当前股价对应PE分别为46.9、15.4、9.1倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 锂产业+民爆产业“双主业”并行，看好公司利润向上弹性 - 公司构建锂产业和民爆产业“双主业”模式，民爆板块通过并购整合提升市场占有率，2023年组建雅化民爆集团；锂板块2014年进军锂行业，2022年构建稳定锂资源供应保障体系 [15] - 截至2024年底，公司锂盐综合产能10.3万吨/年，另有在建+规划产能7万吨/年；民爆板块产能规模处于行业前列，涉足危化运输业务 [18][19] - 目前锂板块是主要收入来源，民爆业务增长稳定。2022年锂板块营收大增，2023年锂盐价格回落，民爆业务营收增长 [20] - 公司民爆板块毛利稳定增长，锂板块受价格回落和资产减值影响，未来自有矿山采选规模扩大和锂盐产能释放，利润有向上弹性 [29] - 公司实际控制人为郑戎女士，旗下控股子公司技术实力强。2025年发布员工持股计划，彰显业绩增长信心 [36][39] 民爆：公司为国内民爆行业领军企业之一，海外市场开拓有望贡献长期增量 - 民爆行业产业链上游为基础化工原料，中游为民爆器材生产销售和爆破工程服务，下游应用于采矿和基础设施建设，受宏观经济影响大 [41] - 工业炸药以胶状乳化炸药为主，电子雷管占工业雷管比例超90% [43] - 民爆行业受强监管，产能受政策约束，政府鼓励兼并重组，雷管产能置换政策压缩供给 [47][50][57] - 采矿业固定资产投资与民爆需求高度相关，2024年采矿业投资增长，未来重大工程项目建设或拉动工业炸药需求 [60][61] - 民爆企业区域性强，西部省份市场潜力大，“一带一路”政策带动矿企和基建企业出海，有望打开海外民爆市场需求 [65][71][76] - 公司民爆产品产能居行业前列，国内布局西部地区，海外率先出海，电子雷管销量全国第一，有望在行业洗牌中扩张规模 [77][79][81] 锂盐：锂价或将逐步筑底，减值损失拖累因素消退+锂矿自给率提升助力公司锂板块业绩释放 - 公司锂盐加工业务产品包括氢氧化锂、碳酸锂等，截至2024年底产能10.3万吨/年，另有在建+规划产能7万吨/年，是多家头部企业长单供应商 [84][88] - 公司拥有李家沟锂辉石矿、津巴布韦卡玛蒂维锂矿与纳米比亚达马拉兰矿区，自有矿山扩产计划推进，锂矿自给率有望提升 [92][95][98] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为72.88、97.37、134.18亿元，归母净利润分别为3.04、9.27、15.61亿元 [5][8]

报告公司投资评级 - 华福证券首次覆盖雅化集团，给予“买入”评级 [5][6][123] 报告的核心观点 - 雅化集团锂+民爆业务双轮驱动，民爆业务稳定增长提供现金流，锂业务提供增长弹性；锂业务上游资源丰富且自给率将提升，下游绑定大客户；民爆业务市占率高，通过并购和开拓矿服打造增长点；预计2024 - 2026年收入和归母净利润有较高增速，具备估值性价比 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 雅化集团：锂+民爆业务双轮驱动，稳健与弹性并存 - 民爆业务起家，通过收并购进军锂行业：雅化集团创立于1952年，2010年上市，以民爆业务起家，通过多次收购扩大规模和市场；2014年参股四川国理进入锂行业，后续持续布局上游资源 [15] - 财务表现：锂行业景气度下行，公司业绩承压：2022年锂行业爆发，公司营收和利润高速增长；2023 - 2024年锂价下降，公司业绩承压，营收和归母净利润下滑；毛利率受锂行业影响波动大，2024前三季度有所回升；期间费用率呈下降趋势，2024Q1 - Q3有所抬升 [22][24][27] - 业务结构：民爆业务稳定增长，锂业务提供弹性：2010 - 2023年民爆业务收入CAGR = 12.3%，2024H1收入14亿元，占比36%，毛利5.0亿元，占比89%；2014 - 2023年锂业务收入CAGR = 116%，2024H1收入24亿元，占比61%，毛利0.3亿元，占比5.9%；民爆业务毛利稳定，锂业务毛利率波动大 [29][34] 锂行业：动力电池与储能电池需求不减 - 动力电池及储能电池拉动锂需求高成长：锂终端应用中新能源车和储能是重要下游领域；2024年中国新能源车产量和销量同比增长，带动动力电池锂需求强劲；2024年中国动力电池产量、装车量和锂盐需求同比增长 [39][42][43] - 2024中国锂供给大于需求，长期看预计锂供需增量基本平衡：2024年中国锂供给大于需求，累计过剩7.1万吨；12月碳酸锂价格震荡下滑，库存小幅累库；预计2025 - 2026年继续出清矿山产能和去锂盐库存，供需将平衡，锂价有望回暖 [51][55][60] 民爆行业：硝酸铵价格下降，民爆生产企业盈利能力提升 - 民爆行业主要包括民用爆破器材的生产、销售和爆破工程服务，产业链上游为基础化工原料，中游为民爆器材生产和销售及爆破工程服务，下游为矿产资源开采和基础设施建设 [68][69] - 2024年民爆行业总值总量缩量下行，但因原材料价格下降，整体盈利能力稳定增长；硝酸铵价格持续下降，工业炸药和雷管产销量减少 [70][74][76] 公司优势：上游多渠道拓展保障资源供应，下游签约长协绑定大客户 - 锂资源：自有矿产量爬坡，锂矿自给率有望超过60%：公司锂精矿资源丰富，参股和控股多个锂矿项目；李家沟锂辉石矿和津巴布韦Kamativi矿是重要项目，建成后将提高锂精矿自给率 [87][91][95] - 锂盐客户：锂盐产品长协绑定下游大客户：公司是国内外头部企业的重要长单供应商，与LGC、特斯拉、宁德时代、爱思开等签订长协 [102][103] - 民爆业务：横向并购整合，纵向开拓矿业服务打造新增长点：公司民爆业务区域性市占率高，持续开展行业并购整合，产能规模处于行业前列；延伸产业链，开拓矿服业务，为国内外矿山提供服务 [104][111][113] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预测2024 - 2026年公司锂盐销量为5.6/8.4/11.2万吨，工业炸药销量为18/19.7/21万吨，雷管 + 起爆器材销量为0.90/0.94/0.97亿米（亿发）；氢氧化锂产品含税价格为8.76/8.06/8.83万元/吨，工业炸药销售均价为0.54/0.56/0.58万元/吨，雷管 + 起爆器材均价为9.2/9.9/10.4万元/万发（万米）；锂业务毛利率为1.4%/5.1%/9.6%，民爆业务毛利率为35%/35.5%/36% [119][120] - 投资建议：选取可比公司，截至2025年2月21日，可比公司2024 - 2026年预测PE均值分别为22/19/15倍，公司24 - 26年预测PE为45/15/11倍，具备估值性价比，首次覆盖给予“买入”评级 [123]