行业格局与业绩表现 - 中药行业呈现分化态势，部分企业实现稳健增长，部分企业面临营收下滑和利润承压问题 [1] - 2024年白云山营收749.93亿元同比下滑0.69%，步长制药亏损7.02亿元，达仁堂净利润同比大增128.68%，东阿阿胶净利润增长25.57% [1][5] - 2025年一季度头部企业延续增长，白云山营收224.73亿元，云南白药、华润三九、同仁堂、片仔癀首季营收超30亿元 [6] - 云南白药2024年净利润47.67亿元增速15.63%，片仔癀净利润29.96亿元，步长制药亏损7.02亿元 [5] 企业转型与战略调整 - 达仁堂剥离商业板块聚焦医药工业，华润三九并购天士力补强产业链，马应龙从痔疮药延伸至肛肠医院 [1] - 白云山优化管理模式聚焦主责主业，华润三九通过并购整合产业链，马应龙纵向延伸至肛肠医院 [14] - 太极集团和以岭药业持续加码研发投入，以岭药业2024年研发投入9.08亿元占营收13.94% [15] - 步长制药向生物制药和疫苗领域拓展，在研产品达213个，抗胃癌药物BC001进入III期临床试验 [15] 研发与销售投入 - 天士力2024年研发投入10.39亿元占营收12.23%，华润三九、白云山、步长制药研发投入均超5亿元 [6] - 20家中药企业中有11家研发投入未超3亿元，整体研发投入占比仍有提升空间 [7] - 华润三九2024年销售费用72.20亿元最高，白云山56.20亿元次之，片仔癀和康美药业销售费用仅约5亿元 [7] - 奇正藏药销售毛利率82.11%居首，济川药业和羚锐制药分别以79.25%和75.82%紧随其后 [7] 独家品种与集采挑战 - 步长制药核心产品谷红注射液等被调出医保目录，计提商誉减值8.53亿元，心脑血管板块营收下降23.36% [9][10] - 第三批中成药集采纳入38个独家品种，部分企业选择保持独家优势而非参与集采 [10] - 济川药业核心产品蒲地蓝消炎口服液市场份额14.3%，但2024年营收下滑20.45% [11] - 片仔癀和云南白药凭借独家保密配方形成护城河，同仁堂因商标纠纷损害品牌价值 [12] 多元化与国际化布局 - 华润三九通过OTC市场稳定现金流，片仔癀拓展东南亚市场设立"片仔癀国药堂" [12][16] - 济川药业将"蒲地蓝"品牌拓展至日化领域，片仔癀推进林麝养殖确保原材料供应 [15][16] - 片仔癀化妆品和日化业务尚未形成规模效应，收购风油精项目被问询 [16] - 具备品牌优势、院外渠道布局完善及国企背景的企业更受市场青睐 [16]

股东股份变动 - 新华都实业集团解除质押云南白药股份共计350,594,000股，占其所持股份比例80.46%，占公司总股本比例19.65% [1] - 其中290,514,000股（占新华都持股66.67%）于2021年6月17日质押，2025年5月9日解除 [1] - 另有46,380,000股（占新华都持股10.64%）和13,700,000股（占3.14%）分别在2024年5月7日和2025年5月9日质押后解除 [1] 新增质押情况 - 新华都于2025年5月9日新增质押88,700,000股，占其所持股份20.36%，占公司总股本4.97%，质权人为兴业银行福州分行 [1] - 新增质押股份中13,700,000股已于2025年5月12日解除质押 [2] 累计质押状态 - 截至公告日，新华都及其一致行动人合计持有云南白药449,624,311股，持股比例19.73% [2] - 累计质押股份75,000,000股，占其持股比例16.68%，占公司总股本4.20%，全部为限售股 [2] - 未质押股份374,624,311股，占其持股比例83.32% [2] 交易结构特征 - 新华都本次解除质押与新增质押均通过兴业银行福州分行操作，质押用途为融资担保 [1][2] - 公告特别说明质押股份不涉及重大资产重组等业绩补偿义务 [2]

股份质押情况 - 本次解除质押350,594,000股，占所持股份80.46%，总股本19.65%[1] - 本次质押88,700,000股，占所持股份20.36%，总股本4.97%[5] - 解质押及再质押后，质押股份占所持股份16.68%，总股本4.20%[4] 持股情况 - 截至披露日，新华都及其一致行动人持股449,624,311股，比例25.20%[4]

活动信息 - 公司将参加2024年度云南辖区上市公司投资者网上集体接待日[2] - 活动2025年5月16日16:00 - 17:00网络远程举行[2] - 投资者可通过“全景路演”等平台参与[2] 沟通安排 - 公司部分高管将在线与投资者交流2024年度业绩等问题[2]

指数表现 - 沪深300制药与生物科技指数报7624.71点 [1] - 近一个月上涨4.46%，近三个月上涨3.56%，年至今上涨2.43% [1] 指数构成 - 沪深300指数按行业分类标准分为11个一级行业、35个二级行业、90余个三级行业及200余个四级行业 [1] - 沪深300行业指数系列以进入各行业全部证券作为样本编制指数 [1] - 指数以2004年12月31日为基日，以1000.0点为基点 [1] 权重分布 - 十大权重股：恒瑞医药（25.5%）、药明康德（15.98%）、片仔癀（6.77%）、云南白药（5.51%）、科伦药业（4.73%）、新和成（3.69%）、华东医药（3.68%）、上海莱士（3.39%）、长春高新（3.33%）、复星医药（3.23%） [1] - 上海证券交易所占比63.75%、深圳证券交易所占比36.25% [2] - 行业分布：化学药占比43.27%、制药与生物科技服务占比21.11%、中药占比19.35%、生物药品占比16.27% [2] 样本调整规则 - 指数样本每半年调整一次，实施时间为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整而调整 [2] - 遇临时调整时，当沪深300指数调整样本时，沪深300行业指数样本随之进行相应调整 [2] - 样本公司有特殊事件导致行业归属变更时进行相应调整 [2] - 样本退市时从指数样本中剔除 [2]

核心观点 - 中药行业两大龙头企业片仔癀和云南白药在2025年一季度展现出截然不同的经营策略和财务表现 [2] - 片仔癀通过提价和成本控制实现利润增长，同时拓展美妆和海外市场 [3] - 云南白药依靠工业板块高毛利和AI转型推动利润大幅提升，但面临应收账款压力 [4] - 两家公司在分红政策上差异显著，片仔癀分红率低而云南白药分红慷慨 [6] 赚钱能力 - 片仔癀一季度营收31.42亿元同比下滑0.92%，但净利润10亿元同比增长2.59%，毛利率从47%降至45% [2] - 片仔癀销售费用削减38%，每100元销售额净赚32元，同比增加0.8元 [2] - 云南白药营收108.41亿元同比增长0.62%，净利润19.35亿元同比暴涨13.67% [2] - 云南白药工业毛利率达68.34%，工业收入同比增长7.63%，销售费用下降13.23% [2] 业务结构 - 片仔癀核心肝病用药面临牛黄成本上涨154%的压力，单粒药成本达210元但售价提至760元 [3] - 片仔癀化妆品业务收入1亿元同比增长41%，复购率38%，新增32家国药堂和220名名医 [3] - 片仔癀东南亚销量增长35%，与泰国正大集团合作建厂实现本地化生产 [3] - 云南白药工业板块收入44.70亿元同比增长7.63%，商业板块收入63.71亿元但毛利率仅6.21% [4] - 云南白药接入DeepSeek大模型推出数字员工"白小柒"和"重小楼" [4] 现金流与风险 - 片仔癀经营活动现金净流入9.16亿元同比暴涨72.33%，收现30.4亿元并延长供应商账期 [5] - 片仔癀牛黄库存可满足至2030年需求 [5] - 云南白药经营性净现金流7.14亿元同比增长35.39%，但应收账款高达109.24亿元同比增长10.08% [5] 分红与估值 - 片仔癀摊薄每股收益1.66元但股息率不足1% [6] - 云南白药基本每股收益1.08元，股息率约4%，分红率达90.09% [6] 公司定位 - 片仔癀定位高端市场，依靠稀缺原料和品牌溢价，研发费用占比仅2.5% [7] - 云南白药定位规模效应，通过日化和AI转型实现增长，但商业板块利润较薄 [7]

化妆品抽检情况 - 浙江省金华市市场监督管理局公示2024年化妆品市级监督抽检情况 涉及100多种化妆品产品 [3] - 抽检结果显示所有产品均合格 未发现不合格产品 [4][5][6][7][8][9][10][11] - 抽检产品涵盖护手霜 洁面乳 润肤乳 洗发水 面膜 防晒乳等多个品类 [4][5][6] 抽检产品详情 - 曼秀雷敦水份护手霜(50克/支) 生产批号D03389 限期使用日期202709 检验合格 [4] - 旁氏水润柔嫩洁面乳(90g/支) 生产批号20270502A0 限期使用日期20270502 检验合格 [4] - 红色小象每日倍护润肤乳(400ml/瓶) 生产批号B9173401 限期使用日期20260916 检验合格 [4] - 欧诗漫珍珠净透润白淡斑面膜(25ml×5片/盒) 生产批号MU82423 限期使用日期20280611 检验合格 [4] 生产企业情况 - 抽检产品涉及曼秀雷敦 联合利华 欧诗漫 百雀羚 自然堂等知名化妆品企业 [4][5][6][7] - 部分产品由委托方生产 如仁和匠心毛囊清洁洗发水由广州天芝丽实业有限公司受委托生产 [4] - 多数产品标注了清晰的生产日期和限期使用日期 保质期多为3年 [4][5][6]

财务表现 - 2025Q1公司实现营业收入108 41亿元 同比增长0 62% 归母净利润19 35亿元 同比增长13 67% 扣非归母净利润18 87亿元 同比增长11 65% [1] - 医药工业收入44 70亿元 同比增长7 63% 工业毛利率68 34% 同比提升1 76pct 商业及其他板块收入63 71亿元 [1] - 经营活动现金流量净额7 14亿元 同比增长35 39% 销售费用率9 9% 同比下降1 6pct 管理费用率1 4% 同比下降0 3pct 研发费用率0 55% 同比持平 存货同比下降5% [1] 产品战略 - 公司深化"大单品"战略 加快重要品种二次开发 推动可持续发展 [1] - 短期布局上市品种二次创新开发 中药大品种11个 开展项目25个 气血康口服液完成109例患者数据收集 宫血宁胶囊完成269例入组 [2] - 中期推进创新中药开发 全三七片完成Ⅱ期临床试验入组578例 附杞固本膏完成Ⅲ期临床前期准备 贴膏剂4个在研品种进展顺利 [2] - 长期布局核药创新药 INR101完成I/1a期临床总结报告 INR102完成非临床研究 递交pre-IND申请 IIT临床研究入组10例 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年营收427/454/481亿元 同比增速7%/6%/6% 归母净利润52/57/62亿元 同比增速9 9%/9 4%/8 5% 对应PE为20/18/17X [3]

文章核心观点 云南白药不再热衷炒股，聚焦主业，经营质效提升，业绩逆势增长，财务状况良好且积极回报股东 [1] 经营业绩 - 2024年公司营业收入400.33亿元，同比增长2.36%，首次突破400亿创历史新高；归母净利润47.49亿元，同比增长16.02%，处于历史第二高；扣非净利润45.23亿元，同比增长20.18%也创历史新高 [3][4][5] - 2024年公司经营性现金流净额42.97亿元，较上年同期增长22.68%；加权平均净资产收益率11.99%，较上年同期提升1.48个百分点；基本每股收益2.66元/股，较上年同期增长16.16% [5] - 2024年公司销售费用48.80亿元，较上年同期减少1.12亿元，同比下降2.26%；管理费用10.38亿元，较上年同期降低1.98% [5] - 2024年公司毛利率、净利率分别为27.90%、11.91%，较上年同期上升1.39个、1.37个百分点 [6] - 2025年第一季度公司实现营业收入108.41亿元，较上年同期略有增长；归母净利润19.35亿元，同比增长13.67%，延续2024年增长势头 [1][6] - 2024年及2025年一季度公司经营现金流净额分别为42.97亿元、7.14亿元，同比增长22.68%、35.39% [2] 业务结构 - 公司主业有药品、健康品、中药资源、云南省医药公司（医药流通）四大板块，药品及医药工业以云南白药系列产品为主，涵盖多领域天然特色品牌中药，着力打造三七植物补益类产品 [8] - 2024年公司业务结构进一步优化，工业收入144.68亿元，占营业收入比重提升至36.14%，工业收入增速达5.30%；工业毛利率65.93%，较上年同期增长1.69个百分点 [8] - 2025年一季度公司工业收入44.70亿元，较上年同期增长3.17亿元，同比增速达7.63%；工业毛利率68.34%，较上年同期增长1.76个百分点 [8] 财务状况 - 截至2025年3月末公司货币资金110.62亿元，理财产品（含定期存款）约32亿元，有息负债约1亿元 [10] 股东回报 - 2022 - 2024年公司相继分红27.12亿元、37.06亿元、42.79亿元，分红率分别为90.37%、90.53%、90.09%，三年合计分红约106.97亿元，连续三年分红率逾90% [2][10][12] 行业对比 - 2024年国内中药企业经营承压，老字号同仁堂归母净利润下降，片仔癀增速放缓，白云山降幅超30%，云南白药实现快速增长 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2][5] 报告的核心观点 - 云南白药发布2025年一季报，业绩略超预期，一季度营收108.41亿元同比+0.62%，归母净利润19.35亿元同比+13.67%，扣非归母净利润18.87亿元同比+11.65% [5] - 工业板块稳健增长，提质增效成效显著，2025Q1工业板块营收44.70亿元同比+7.63%，毛利率68.34%同比+1.76pct，销售/管理费用率分别为9.87%/1.44%同比下降1.58/0.06pct，扣非归母净利率17.41%同比+1.72pct，经营性现金流净额7.14亿元同比+35.39% [5] - 增加分红次数，提高分红总额，2024年度分红预案每10股派发现金红利11.85元，年度现金分红总金额21.14亿元，与特别分红合并全年累计现金红利总额42.79亿元，占2024年归母净利润的90.09%，预计未来延续高分红态势 [5] - 强化战略导向，聚焦战略落地，2025年采用内涵和外延双轮驱动，切入高潜、高值细分赛道，拓展新兴业务平台，打造第二曲线，“内涵式”增长向好，“外延式”发展补全补强业务结构 [5] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年归母净利润53.27/59.45/65.54亿元，同比增长12.16%/11.60%/10.26%，EPS为2.99/3.33/3.67元，对应PE19.40x/17.38x/15.76x [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据预测 - 2024 - 2027E营业收入分别为40033、40691、42276、43753百万元，同比增速分别为2.36%、1.64%、3.90%、3.49% [2] - 2024 - 2027E归母净利润分别为4749、5327、5945、6554百万元，同比增速分别为16.02%、12.16%、11.60%、10.26% [2] - 2024 - 2027E每股收益分别为2.66、2.99、3.33、3.67元，P/E分别为21.76、19.40、17.38、15.76 [2] 三大报表预测值 - 资产负债表：2024 - 2027E资产总计分别为52914、52942、54056、55292百万元，负债合计分别为14048、13395、13730、13999百万元，归属母公司股东权益分别为38832、39484、40237、41171百万元 [6] - 利润表：2024 - 2027E营业收入分别为40033、40691、42276、43753百万元，营业成本分别为28865、28626、29351、29988百万元，归属母公司净利润分别为4749、5327、5945、6554百万元 [6] - 现金流量表：2024 - 2027E经营活动现金流分别为4297、4977、5608、6090百万元，投资活动现金流分别为 - 1199、 - 163、144、 - 127百万元，筹资活动现金流分别为 - 6978、 - 4547、 - 5047、 - 5471百万元 [6]