投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 公司2025年上半年营收64.4亿元同比下降4.9% 归母净利润1.8亿元同比下降39.6% [8] - 25Q2出货量490吨环比增长11% N型产品占比达97% 市占率稳中有升 [8] - BC浆料P区市占率超50% 铜浆进入头部客户测试阶段 HJT银包铜浆料实现大批量量产 [8] - 下调2025-2027年归母净利润预测至4.2/5.9/7.9亿元 同比增长0.6%/40%/35% [8] 财务表现 - 2025H1毛利率6.9%同比下降4个百分点 归母净利率2.8%同比下降1.6个百分点 [8] - 25Q2单公斤毛利约518元/公斤 环比增加88元/公斤 单吨净利保持15-20万元/吨 [8] - 经营性净现金流-11亿元同比下降108.6% 期末存货9.7亿元较年初增加4.6% [8] - 预计2025年营业总收入142.4亿元同比增长14.03% 2027年达178.54亿元 [1][9] 业务运营 - 2025年上半年银浆出货约930吨同比下降20% 全年预计出货2000吨以上 [8] - 25Q2资本开支0.5亿元同比下降9% 研发费用3.42亿元持续投入新技术 [8][9] - 铜浆二代设备将于2025年下半年推出 有望提升出货规模 [8] - 资产负债率49.82% 流通A股市值92.16亿元 总市值123.46亿元 [5][6] 盈利预测 - 2025年预计EPS 1.74元/股 对应PE 29.36倍 2027年EPS提升至3.27元/股 [1][9] - 2026年归母净利润预计58.69亿元同比增长39.58% 2027年79.24亿元同比增长35.02% [1][9] - ROE预计从2025年8.23%提升至2027年12.21% ROIC从6.11%提升至8.55% [9] - 市净率2.60倍 每股净资产19.64元 [5][6]

公司产品进展 - 铜浆产品在多轮可靠性测试中性能表现优异 已实现小批量出货 预计25Q3推出第二代铜浆产品[1] - 钙钛矿背电极浆料获宁德时代等客户认可[1] - 2025年上半年BC浆料出货量达8吨 单月超2吨 存在加工费溢价[1] 技术布局与突破 - 布局胶黏剂及高端电子浆料 打破海外垄断 进入头部客户供应链[1] - 参股绿色云图 其在浸没式液冷领域全球领先 案例客户包括英特尔、百度等[1] - 拟协同绿色云图布局液冷材料[1] 机构调研信息 - 东海基金管理有限责任公司参与公司业绩说明会[1] - 东海基金资产管理规模284.2亿元 非货币公募基金规模284.15亿元[1] - 旗下最佳基金产品近一年增长61.11%[1]

公司业务与市场地位 - 光伏浆料行业龙头 重视研发和创新 [1] - 非光伏导电浆料业务稳步发展 [1] 产品与技术进展 - 光伏铜浆实现小规模出货 [1] - 铜浆产品有望加速导入市场 [1]

投资评级 - 维持"推荐"评级 基于2025年8月27日收盘价49.99元 对应2025-2027年PE为30X、22X、18X [4][6] 核心观点 - 光伏浆料龙头企业 通过自主研发构建了覆盖TOPCon、HJT、X-BC及钙钛矿等多技术路线的产品体系 在细分领域实现多项技术突破和量产 [2] - 首创光伏电池用铜浆产品 已针对不同技术路线和客户需求定制开发 并在头部客户测试中实现小规模出货 有望加速导入市场 [3] - 非光伏导电浆料业务稳步发展 在高端电子浆料领域打破海外垄断 凭借性能和服务优势进入头部客户供应链体系 [3] 财务表现 - 2025H1实现营业收入64.35亿元 同比下降4.87% 归母净利润1.81亿元 同比下降39.58% 扣非净利润1.56亿元 同比下降52.66% [1] - 2025Q2营业收入34.41亿元 同比下降9.72% 环比增长14.94% 归母净利润0.91亿元 同比下降59.22% 环比微增1.51% [1] - 预计2025-2027年营收分别为134.11亿元、144.05亿元、153.91亿元 同比增长7.39%、7.41%、6.85% [5][10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.02亿元、5.49亿元、6.89亿元 同比增长-3.87%、36.70%、25.52% [5][10] 盈利能力 - 2025E毛利率8.15% 预计2026E提升至9.23% 2027E进一步升至9.82% [10] - 2025E净利润率3.00% 预计2026E提升至3.81% 2027E达到4.48% [10] - 净资产收益率(ROE)预计从2025E的8.09%提升至2027E的11.74% [10] 技术突破与产品进展 - TOPCon领域：实现LECO烧结银浆、密栅窄线宽背面细栅银浆、P+型Poly接触银浆系列产品量产 [2] - HJT领域：银包铜浆料银含量降至20%及以下并实现大批量量产 完成0BB技术超低银含45%主栅开发及量产 [2] - X-BC领域：完成P区和N区钢板印刷高效银浆量产 [2] - 钙钛矿领域：开发出单结钙钛矿超低温固化背电极浆料 并得到电池厂家认可 在钙/硅和钙/钙叠层方面开发出适配超低温固化浆料 [2] 业务拓展 - 德朗聚开发出新一代光伏组件封装定位胶、绝缘胶及电池保护胶等系列产品 在ECA导电胶等产品上建立性能领先优势 [3] - 切入新能源与电子行业交叉领域功能材料市场 形成覆盖射频器件、片式元器件、PDLC、EC导电胶、LTCC、高性能导热材料等多维度电子浆料产品矩阵 [3]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入64.35亿元，同比下降4.87% [1] - 归母净利润1.81亿元，同比下降39.58% [1] - 第二季度营业总收入34.41亿元，同比下降9.72%，归母净利润9100.46万元，同比下降59.22% [1] - 扣非净利润1.56亿元，同比下降52.66% [1] 盈利能力指标 - 毛利率6.89%，同比下降36.78个百分点 [1] - 净利率2.74%，同比下降37.81个百分点 [1] - 每股收益0.75元，同比下降40% [1] - 历史ROIC中位数为10.75%，2024年ROIC为5.79% [3] 现金流与资产结构 - 货币资金12.4亿元，同比增长69.39% [1] - 应收账款26.66亿元，同比下降4.73% [1] - 每股经营性现金流-4.54元，同比下降108.63% [1] - 有息负债33.64亿元，同比增长6.26% [1] 资本效率与风险指标 - 应收账款占最新年报归母净利润比例达637.83% [1][3] - 三费占营收比1.59%，同比下降18.2% [1] - 有息资产负债率35.55% [3] - 货币资金/流动负债比例为43.1% [3] 机构持仓与预期 - 国泰估值LOF持有394.29万股并增仓，规模10.83亿元 [5] - 证券研究员普遍预期2025年业绩4.71亿元，每股收益1.94元 [4] - 银华、湘财系基金均有持仓，变动以新进和持稳为主 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司2025-2027年盈利预测及当前估值水平 [5] 核心观点 - 2025年上半年业绩符合预期 营业收入64.35亿元（同比-4.87%） 归母净利润1.81亿元（同比-39.58%） 其中Q2营收环比+14.93%至34.41亿元 净利润环比+1.51%至9100.46万元 [2] - 光伏行业"反内卷"持续推进 公司经营性现金流及减值情况有望修复 Q2经营活动现金流量净额-9.79亿元（环比下降722.69%） 信用减值计提0.39亿元（环比转负） [2] - 技术研发成果显著 全年累计效率增益+0.2 30%以下银含浆料实现规模化量产 钙钛矿叠层专用浆料攻克超低温固化技术瓶颈 [3] - 非光伏业务拓展顺利 子公司匠聚电子浆料实现单月吨级量产出货 子公司德朗聚0BB封装定位胶已规模化量产 [4] 财务表现 - 2025年上半年营收64.35亿元（同比-4.87%） 归母净利润1.81亿元（同比-39.58%） [2] - 盈利预测：2025-2027年归母净利润分别为4.11/5.06/6.04亿元 对应EPS为1.70/2.09/2.50元 [5] - 估值水平：当前股价对应PE分别为31/25/21倍 [5] - 2024年营业收入124.88亿元（同比+21.35%） 归母净利润4.18亿元（同比-5.45%） [9] 业务进展 - 光伏浆料技术覆盖TOPCon/HJT/XBC/钙钛矿叠层全场景 实现"超窄线宽印刷技术"和"铜浆烧结技术" 大幅降低单片银耗量 [3] - 非光伏领域产品矩阵覆盖射频器件/片式元器件/PDLC/EC导电胶/LTCC/高性能导热材料 已在通信/电子元器件/汽车领域完成导入 [4] - 子公司德朗聚开发出新一代光伏组件封装定位胶/绝缘胶/电池保护胶系列产品 ECA导电胶建立性能领先优势 [4] 行业前景 - 下游光伏客户盈利承压导致银行承兑付款比例增加 客户回款周期拉长 [2] - 公司客户结构以头部企业为主 经营韧性较强 受益于光伏行业"反内卷"持续推进 [2]

董事会会议召开情况 - 公司第四届董事会第八次会议于2025年8月26日以现场与通讯结合方式召开 全体9名董事实际出席 高级管理人员列席会议 [1] - 会议召集和召开程序符合《公司法》《证券法》及《公司章程》规定 决议合法有效 [1] 半年度报告审议 - 董事会审议通过《2025年半年度报告及摘要》 认为报告编制程序合规且内容真实准确反映公司财务状况和经营状况 [1] - 未发现报告编制和审议人员存在违反保密规定或损害公司利益的情形 [1] 募集资金管理 - 董事会审议通过半年度募集资金存放与使用情况专项报告 确认资金使用符合科创板监管规则 [2] - 募集资金实行专户存储和专项使用 信息披露及时且使用情况与披露一致 无违规使用或改变用途情形 [2] 专项行动评估 - 公司为落实"提质增效重回报"专项行动 于2025年4月28日披露行动方案 并于半年度评估执行情况 [3] - 专项行动旨在通过业绩表现、公司治理和投资者回报履行上市公司责任 [3] 股权激励计划 - 董事会确认2024年限制性股票激励计划预留授予部分第一个归属期符合条件 可归属股票数量为4.38万股 [4] - 归属事项依据激励计划草案、考核管理办法及审计报告结果确定 无需提交股东大会审议 [4] 内部管理制度 - 董事会通过制定及修订部分内部管理制度议案 以促进规范运作和维护股东权益 [5] - 制度修订基于《公司法》《证券法》等法律法规及公司实际情况 [5]

股权激励计划执行 - 公司董事会薪酬与考核委员会对2024年限制性股票激励计划预留授予部分第一个归属期归属名单完成合规性核查 [1] - 9名激励对象符合法律法规及公司章程规定的任职资格和激励条件 [1] - 本次归属对应限制性股票数量为4.38万股 [2] 公司治理与合规 - 核查依据包括《公司法》《证券法》《上市公司股权激励管理办法》及科创板相关监管规则 [1] - 激励计划预留授予部分第一个归属期归属条件已达成 [1] - 归属事项办理符合法律法规要求且未损害公司及股东利益 [2]

财务表现 - 营业收入64.35亿元 同比下降4.87% [1] - 归属上市公司股东的净利润1.81亿元 同比下降39.58% [1] - 扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润1.56亿元 同比下降52.66% [1] - 基本每股收益0.75元 [1]

公司财务与经营 - 公司2024年营业收入构成中电子专用材料占比99.22% 其他业务占比0.78% [1] - 公司当前市值为128亿元 [1] 公司治理 - 公司于2025年8月26日召开第四届第八次董事会会议 审议了包括2025年半年度报告及摘要在内的议案 [1] 行业动态 - 宠物产业市场规模达3000亿元 行业上市公司出现普遍上涨 [1]