报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[2] 报告核心观点 - 报告看好2026年建筑板块整体表现，并建议重视“春季躁动”行情，沿着“重大工程”轨迹进行布局 [1][3] - 报告从两个视角复盘2025年：一是板块内部分化，民营建筑企业指数涨幅超30%，建筑央企收益率为负，地方国企相对占优；二是基于“五年规划”周期“前高后稳”的历史规律，认为“十五五”期间投资节奏将延续此特征，支撑2026年板块表现 [3][10] - 展望2026年，建筑板块配置应聚焦三条核心主线：国家级重大工程、高分红低估值的建筑央国企、以及在新赛道布局的民营建筑企业 [4][13] 行业表现与数据 2025年市场回顾与2026年展望 - 截至2025年11月，SW建筑装饰指数累计上涨8.88%，表现弱于沪深300指数 [3][10] - 板块内部分化显著：民营建筑企业相关指数年内涨幅超过30%，地方国企表现与行业指数基本相当，建筑央企指数年内收益率为负 [3][10] - 基于“五年规划”周期复盘，各规划周期内基建投资增速普遍呈现“前高后稳”特征，前三年投资强度明显高于后两年 [3][10] 基建投资数据 - 2025年1–11月，狭义基建（不含电力）累计完成16.47万亿元，同比小幅下降1.10%；广义基建累计达22.41万亿元，同比增长0.13% [5][14] - 2025年11月单月，狭义基建同比下降9.72%，广义基建同比下降11.91% [5][14] - 分项数据：1-11月铁路投资累计同比增长2.70%，单月同比增长0.28%；电、热、气、水投资累计同比增长10.70%；水利、环境和公共设施投资累计同比下降6.30%，其中水利投资单月同比下降33.34% [5][14] - 前11月广义基建累计增速处于过去十年中的次低水平 [5][14] 近期市场表现 - 报告期内（2025年12月15日-12月21日），申万建筑装饰指数下滑0.10% [6][25] - 子板块中国际工程、化学工程、钢结构涨幅居前，分别为+5.83%、+2.38%、+2.23% [6][25] - 个股方面，报告期内申万建筑板块共有100只股票上涨，涨幅前五为科新发展(+23.48%)、中天精装(+12.03%)、中材国际(+10.78%)、ST柯利达(+10.30%)、华蓝集团(+7.68%) [6][25] 行业要闻与政策动态 - 安徽省“十五五”规划建议提出建设现代化基础设施体系，系统推进交通、水运、新型基础设施协同升级，包括贯通京港、沿江高铁大通道，实施高速公路扩容加密联通工程，打造“水运安徽”，以及超前布局低空智能网联等新型基础设施 [17] - 国家发展改革委发文部署“十五五”重大工程谋划，将实施一批战略性、引领性、突破性的重大标志性工程项目，并强调促进民间投资发展，支持民营企业参与铁路、核电、水电等重点领域项目建设，鼓励参与PPP新机制和发行基础设施REITs [17][18] 公司动态 订单类公告 - **中国建筑**：2025年1—11月新签建筑合同37162亿元，同比增长1.9% [20] - **华电科工**：签署风电制氢耦合绿色甲醇一体化项目合同，总金额约8.15亿元 [20] - **山东路桥**：子公司中标两项高速公路项目，预期中标价合计约48.36亿元，另在同一高速公路项目中，子公司作为第一中标候选人的预期中标金额合计约94.02亿元 [20][24] - **中国化学**：2025年1—11月新签合同3525.69亿元，同比增长6.49% [20] - **中国中冶**：2025年1-11月新签合同额9581.3亿元，同比下降8.6% [20] - **圣晖集成**：控股子公司中标泰国机电工程项目，订单总价折合人民币约4.32亿元 [20] 其他类公告 - **中国中冶**：拟以10–20亿元回购A股股份用于注销，并提交不超过5亿元的H股回购授权 [23] - **中国能建**：投资建设的吉林松原氢能产业园（绿色氢氨醇一体化）项目一期工程正式投产，项目总投资69.46亿元 [23] - **深城交**：发布定增预案，拟募资不超过18亿元，投向交通行业大模型、低空与自动驾驶设备研发等方向 [23][24] - **上海建科**：发布2025年限制性股票激励计划草案，业绩考核要求2026-2028年归母净利润较2024年分别增长不低于8%、11%、14% [24] - **东方园林**：拟现金收购海城锐海100%股权及电投瑞享80%股权，构成重大资产重组 [23] 资金与宏观数据跟踪 - **专项债**：截至2025年12月19日，当年累计发行量76,583.96亿元，同比微降0.47%；报告当周发行量为301.58亿元 [31] - **城投债**：报告当周发行量为420.15亿元，净融资额为-171.03亿元；截至12月19日累计净融资额为-5,855.58亿元 [31] - **汇率与利率**：报告期末美元兑人民币即期汇率为7.0410；十年期国债到期收益率为1.8308%；一个月SHIBOR为1.5544% [33]

文章核心观点 2025年底中央经济工作会议明确2026年“推动投资止跌回稳”，财政政策有望更加积极，在地产持续筑底背景下，基建投资仍将作为稳增长的重要手段，预计2026年基建投资增速为4.5% [1][3][18] 投资主线围绕“高股息央国企、高弹性西部基建、高景气专业工程、高需求海外市场”展开，具体看好西部基建（特别是四川省）、化债背景下估值修复的建筑央企、受益于半导体资本开支上行的洁净室工程以及建筑企业出海机会 [1][2] 政策与宏观展望 - 2026年作为“十五五”开局之年，财政政策取向为“实施更加积极有为的宏观政策”，并明确“推动投资止跌回稳” [3][53] - “中央加杠杆、地方去杠杆”趋势或将延续，截至2025年9月，地方政府和中央政府的杠杆率分别为38.7%和28.8%，未来投资任务将更多由中央政府主导 [4][54] - 2025年专项债发行节奏前置，全年新增限额4.4万亿元，截至11月末已累计发行4.4万亿元，占全年限额的95.6% [6][57] 10月底新增2000亿元专项债额度，11月单月新增专项债发行4605亿元，同比大幅增长340%，有望支撑2026年一季度实物工作量形成 [6][57] 固定资产投资分项表现与展望 - **总体情况**：2025年11月单月固定资产投资同比下降12.0%，跌幅环比收窄0.2个百分点，其中基建、地产、制造业投资同比分别下降11.9%、30.3%和4.5% [10][60] - **房地产投资**：2025年1-11月房地产开发投资同比下降15.9%，数据层面尚未看到回稳拐点，中金地产团队预期，2026年中性情景下房地产投资下跌14.9% [12][63] - **制造业投资**：2025年1-11月制造业投资累计同比增长1.9%，增速同比回落0.8个百分点，预计2026年制造业投资增速为5.3% [14][66] - **基建投资**：2025年1-11月基建投资同比微增0.1%，增速前高后低，11月单月同比下降11.9% [14][15][66] 预计2026年基建投资增速为4.5%，投资将呈现区域化、结构化特征，重点关注中西部高景气区域及水利、电力等细分赛道 [18][69][70] 投资主线一：建筑央企（化债与估值修复） - 建筑央企市净率（PB）伴随应收类资产占比提升而持续走低，当前均不足1倍 [2][22] 截至2025年三季度末，八大建筑央企应收类资产占总资产比重均在40%以上 [22][73] - 地方“三资改革”（盘活国有资源、资产、资金）推进，有助于化解地方政府隐性负债、捋顺资金链条，从而驱动建筑央企估值修复及报表质量改善 [20][22][71][73] - 建筑央企资金成本优势明显，报表层面测算的平均资金成本约为4%，其发行的信用债平均利率为2.32%，低于行业平均的2.73% [26][77] 中长期行业集中度仍有望提升，2025年前三季度以订单口径测算的市占率达48.9%，较2015年增加20.7个百分点 [26][77] 投资主线二：中西部基建（区域性高景气） - 中西部省份获得中央财政资源倾斜，2024年西部12省市接收转移支付规模达4万亿元，占中央转移支付总收入的42.2% [2][32][53] - 从长期建设潜力看，2025-2035年，西部12省市在公路、高速公路、铁路、高速铁路方面的年均所需建设里程数平均值分别为4556、401、463、212公里，显著高于其他省市 [32][33][83][84] - 四川省基建投资弹性突出，具备政策、投资、财政三维度优势 [36][37][87][88] 1) 政策维度：被定位为全国唯一战略腹地省份，有望加速承接产业转移 [36][87] 2) 投资维度：2025年前三季度交通投资同比增长1.1%，同期全国增速为-5.4%，其交通投资占全国比重达9.9% [37][88] 3) 财政维度：2024年综合财力为1.7万亿元，排名全国第五，接收中央转移支付金额达6715亿元，为全国之最 [39][90] 投资主线三：专业工程（高端制造资本开支） - **钢结构**：2024年我国钢结构加工量为10900万吨，行业集中度提升，排名前50的企业加工量占全国总量的64% [44] 中长期渗透率有望提升，根据规划，到2035年钢结构建筑占新建建筑面积比例目标达40% [44] - **洁净室工程**：有望受益于半导体资本开支景气周期回升，预计未来2-3年可能迎来新一轮上行 [2][47][53] 半导体行业资本开支呈3-4年周期性变化，2025年全球资本支出预计为1600亿美元，同比增长3% [47] 投资主线四：国际工程（出海第二增长曲线） - 2025年以来我国对外承包工程新签合同及营业收入增长显著向好，预期2026年建筑企业海外订单有望继续稳健增长 [2][50][53] - 未来1-2年有望迎来海外订单的集中转化和业绩加速兑现 [2][50][53] 部分企业境外新签合同额占比已处高位，例如2025年前三季度，中材国际该比例达69%，中钢国际达62% [50]

中金研究 2025年底中央经济工作会议[1]明确2026年"推动投资止跌回稳"，我们对明年财政政策发力持相对乐观的态度。我们认为在地产持续筑底背景下，基建 投资仍将作为稳增长的重要手段，预计2026年基建投资增速为4.5%，建议围绕"高股息央国企、高弹性西部基建、高景气专业工程、高需求海外市 场"投资主线积极布局：1）看好西部基建区域性投资机会，特别是四川省基建投资高景气度；2）看好化债+国企改革背景下估值修复空间较大的建筑 央企；3）制造业投资有望企稳回升，看好受益于半导体资本开支景气上行的洁净室工程；4）海外市场有望成为第二增长曲线，关注建筑企业出海逻 辑的加速兑现。 Abstract 化债带动建筑央企存量资产盘活及报表质量改善。 建筑央企PB伴随应收类资产占比提升而持续走低，当前均不足1倍，我们判断2026年化债工作稳步推 进，地方资金链条捋顺后有望直接驱动建筑央企估值修复及报表质量改善。中长期看，建筑央企仍有望凭借龙头优势，不断提升行业集中度。 中西部基建投资具备较高潜力。 中西部省份铁路、公路基础设施建设的潜力相对更大，且中央财政给予了较多资源倾斜，2024年西部12省市接收转移支 付规模4万亿元， ...

公司股份回购计划 - 公司董事会已审议通过关于回购公司A股股份方案及授权回购H股股份的议案 [1] - 回购股份决议前一个交易日的前十大股东及前十大无限售条件股东持股情况已按规定公告 [1] - 前十大无限售条件股东持股情况与前十大股东持股情况完全一致 [2] 2026年第一次临时股东会安排 - 股东会将于2026年1月16日14点00分在北京市朝阳区中冶大厦召开 [5][6] - 会议采用现场投票与上海证券交易所网络投票系统相结合的表决方式 [5][6] - 网络投票时间为2026年1月16日9:15至15:00 [6] 股东会议审议事项 - 会议将审议《关于回购公司A股股份方案的议案》及《关于授权回购公司H股股份的议案》 [8] - 以上两项议案为特别决议议案且需对中小投资者单独计票 [8] - 议案已由公司第三届董事会第八十一次会议审议通过并于2025年12月18日披露 [8] 股东参会与投票细则 - 股权登记日收市后登记在册的股东有权出席并表决 [15] - A股股东登记截止时间为2026年1月12日15:00前 [15] - 同一表决权重复表决时以第一次投票结果为准 [13] 其他会议信息 - 现场会议预计会期1小时 出席会议人员交通及食宿费用自理 [17] - 公司董事会办公室提供了详细的会议联系方式及地址 [17] - 公告附带了授权委托书及股东会回执的格式文件 [19][20][21]

临时股东会信息 - 2026年第一次临时股东会1月16日下午2时在北京中冶大厦举行[3] - 会议将审议批准回购公司A股股份方案的议案[5] 股份回购 - 授权董事会以自有资金回购不超已发行H股总数10%的H股[6] - H股回购“有关期间”至2026年召开2025年度股东会之日或授权被撤销变更之日止[8] 其他安排 - 2026年1月12日至16日暂停办理股东登记，股份过户文件1月9日下午4时30分前送达[11]

会议信息 - 公司2026年第一次临时股东会1月16日下午2时在北京市朝阳区曙光西里28号中冶大厦举行[1] 股票信息 - 公司A股和H股每股面值为人民币1.00元[1] 回条相关 - 回条需于2026年1月12日前交回公司董事会办公室或H股证券登记处[1] 联系方式 - 公司董事会办公室电话(8610) 5986 8666，传真(8610) 5986 8999[1] - 公司H股证券登记处香港中央证券登记有限公司电话(852) 2862 8555，传真(852) 2865 0990[1]

临时股东会信息 - 公司2026年第一次临时股东会拟于1月16日下午2点在中冶大厦举行[1] - 会议将审议回购公司A股、H股股份相关议案[2] 参会及文件要求 - 代表委任表格等文件须按时送达才有效[3] - 股东或代表出席须出示身份证明文件[4]

股权结构 - 中冶集团持有公司4.918%股份[8] - 截至最后可行日期，中国五矿及其联系人中冶集团合计持有公司49.18%A股股份[61] - 若全面行使购回A股及H股权力，中国五矿及其联系人合计持股将增至约50.88%[62] 回购计划 - A股回购资金总额10 - 20亿元，预计回购2 - 4亿股，占总股本0.98% - 1.97%[24] - A股回购价格上限4.90元/股，资金来源为自有资金[26][27] - 回购A股股份将用于注销并减少注册资本[24][33] - 拟提请临时股东会授予董事会回购H股一般授权，回购总数不超已发行H股10%，金额不超5亿[43] - 回购H股股份将全部注销并减少注册资本[43] 财务数据 - 截至2024年12月31日，公司资产总额8080.16亿元，净资产1530.43亿元，货币资金525.59亿元[30] - 回购资金总额上限占资产总额、净资产、货币资金比例分别为0.25%、1.31%、3.81%[30] 市场表现 - 2025年1 - 12月（12月为1 - 24日），A股最高成交价4.30元，最低成交价2.75元[60] - 2025年1 - 12月（12月为1 - 24日），H股最高成交价3.17港元，最低成交价1.35港元[60] 重要时间 - 最后可行日期为2025年12月24日[12] - 2026年1月16日下午2时举行第一次临时股东大会[67] - 2026年1月12 - 16日暂停办理股东登记[46][78] 其他 - 公司于2008年12月1日根据中国法律注册成立[8] - 公司A股、H股每股面值均为人民币1.00元[8][11]

股权结构 - 中国五矿集团持股9,171,859,770股，比例44.26%[5] - 香港中央结算（代理人）持股2,851,095,901股，比例13.76%[5] - 中国石油天然气集团持股1,227,760,000股，比例5.92%[5] - 中国冶金科工集团持股1,019,095,530股，比例4.92%[5] - 中国证券金融股份持股589,038,427股，比例2.84%[5] - 香港中央结算持股202,740,899股，比例0.98%[5] - 华泰柏瑞沪深300基金持股120,426,571股，比例0.58%[5] - 易方达沪深300基金持股84,829,542股，比例0.41%[5] 其他新策略 - 公司于2025年12月18日披露回购股份方案[5] 其他 - 公司前十大无限售条件股东持股情况与前十大股东一致[7]

A股回购 - 拟回购2 - 4亿股，占总股本0.98% - 1.97%，资金总额10 - 20亿元[20] - 回购价格上限4.90元/股，实施期限12个月[17][14] - 回购资金为自有资金，用于注销减资[18][11] - 议案已通过董事会，提请2026年第一次临时股东会审议[29] H股回购 - 提请股东会授予董事会回购H股一般性授权[32] - 回购数量不超已发行H股总数10%，金额不超5亿[33] - 资金来源为自筹，授权董事会处理相关事宜[34][35] - 议案已通过董事会，提请2026年第一次临时股东会审议[39] 其他 - 截至2024年12月31日，资产总额8,080.16亿等[22] - 2026年第一次临时股东会现场会议1月16日北京召开[9] - A股回购存在未审议通过等不确定性风险[28][29]