公司经营情况 - 2024年公司完成销售收入104.35亿元，实现净利润12.02亿元，尽管原药产品价格损失高达15亿元 [1] - 原药销售额同比下降13%，贸易业务销售额同比增长4%，品牌制剂业务销售额下降 [1] - 原药产量9.69万吨，同比增长6.7%，江苏优科制剂产量再超万吨创历史新高 [2] - 通过技术优化和能源管理实现生产降耗及能源节支1.41亿元，采购节支2.53亿元 [3] 科技创新与投资 - 2024年获得62件发明专利授权，2个项目获中国农药协会和中国中化科技进步奖 [3] - 辽宁优创项目提前6个月完成一期一阶段建设，安装设备6000余台套、工艺管线1200千米 [4] - 公司创成工信部国家创新示范企业，通过工信部制造业单项冠军复评 [3] 财务表现 - 2024年营业收入104.35亿元，同比下降9.09%，归属于上市公司股东的净利润12.02亿元 [16] - 经营活动产生的现金流量净额下降，主要因销售账期延长及销售收入下降 [18] - 基本每股收益2.978元，加权平均净资产收益率11.91%，资产负债率40.32% [18] 关联交易与融资 - 预计2025年度日常关联交易总金额534.407亿元，其中采购产品、接受服务占比最大 [32] - 拟向银行申请不超过50.42亿元综合授信，子公司合计申请不超过212.69亿元授信 [24] - 开展外汇远期业务余额上限不超过6亿美元，以防范外币汇率风险 [25][26] 公司治理与股东回报 - 2024年拟每10股派发现金红利6.80元（含税），现金分红占净利润比例23.01% [21] - 上市23年累计现金分红24.60亿元，为募集资金总额的2.66倍 [23] - 续聘毕马威华振会计师事务所为2025年度审计机构，2024年度审计费用178万元 [48][52]

业绩数据 - 2024年原药产品价格损失15亿元，销售收入104.35亿元，净利润12.02亿元[7] - 2024年原药销售额同比降13%，贸易业务销售额同比增4%，品牌制剂业务销售额降8%[8] - 2024年原药产量9.69万吨，同比增6.7%，江苏优科制剂产量再超万吨[9] - 2024年实现生产降耗及能源节支1.41亿元，采购节支2.53亿元[10] - 2024年总资产176.65亿元，较上期增12.49%，流动资产71.82亿元，较上期降20.86%[45] - 2024年营业收入104.35亿元，较上年降9.09%，主要因产品销售价格下降[46][50] - 2024年归属于上市公司股东的净利润12.02亿元，较上年减少3.63亿元，下降23.19%[46][49] - 2024年经营活动产生的现金流量净额21.55亿元，较上年降9.99%，因销售账期延长及销售收入下降[46][50][51] - 2024年现金及现金等价物净增加额1.47亿元，较上年增加17.80亿元[50] - 2024年基本每股收益2.978元，加权平均净资产收益率11.91%[52] - 2024年资产负债率40.32%，较上年上升1.95个百分点[52] 未来展望 - 2025年扣非归母净利润复合增长率以2021年为基数，不低于对标企业75分位值水平[57] - 2025年末资产负债率不高于46.60%[57] - 2025年中期盈利且满足条件时现金分红，金额不低于净利润8%且不超净利润[62] 新产品和新技术研发 - 2024年2个项目分获中国农药协会、中国中化科技进步奖，3个项目分获中国专利优秀奖等，获发明专利授权62件[11] 市场扩张和并购 - 2024年葫芦岛项目历时13个月建成交付单体建筑52栋，安装设备6000余台套、工艺管线1200千米，提前6个月完成一期一阶段项目建设[12] 其他新策略 - 公司董事会编制2025年度财务预算报告[55] - 母公司拟申请不超50.42亿元综合授信，子公司拟申请不超212.69亿元综合授信[69] - 公司及子公司开展外汇远期业务余额上限拟不超60000万美元，授权期限至2026年6月30日[76] - 公司拟为江苏优士和辽宁优创综合授信提供单笔不超4亿元、两家年度总额不超10.17亿元、余额合计不超10.17亿元保证担保，授权期限至2026年6月30日[81] - 江苏优嘉为南通宝叶综合授信提供余额不超3000万元担保，授权期限至2026年6月30日[81] - 2025年7月 - 2026年6月采购产品、接受服务预计总金额为140464，2025年为127525，2024年实际发生额为77072.09[89] - 2025年7月 - 2026年6月销售产品、提供服务预计总金额为393943，2025年为372543，2024年实际发生额为242652.91[89] - 公司拟续聘毕马威华振为2025年度审计机构[120] - 公司拟变更注册地址，从江苏省扬州市文峰路39号变更为邗江区开发西路203号4幢，邮政编码从225009变为225127[131][134] - 公司拟增加经营范围，新增单位后勤管理服务[132] - 公司及所属子公司向财务公司申请综合授信不超29.87亿元，授权有效期至2026年6月30日[113] - 公司在不超1.37亿元范围内对财务公司开展外汇远期业务[113] - 《金融服务框架协议》及补充协议有效期三年，存款余额上限30亿元，贷款利息年度总额上限1亿元，其他金融服务费用年度总额上限1000万元[114][116]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 农化景气触底回升，葫芦岛项目放量在即 [3] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 14.1/ 15.9/ 17.6 亿元，对应 PE 分别为 15/ 13/ 12 倍 [6] 市场数据 - 2025 年 5 月 12 日收盘价 52.10 元，年内最高/最低 68.20/46.12 元，流通 A 股/总股本 4.03/4.07 亿，流通 A 股市值 209.89 亿，总市值 211.88 亿 [2] 基础数据 - 2025 年 3 月 31 日基本每股收益 1.07 元，摊薄每股收益 1.07 元，每股净资产 27.02 元，净资产收益率 3.96% [3][6] 事件描述 - 4 月 29 日公司发布《2025 年一季度报告》，实现营业收入 32.41 亿元，同比 +2.04%，环比 +33.96%，实现归母净利 4.35 亿元，同比 +1.35%，环比 +146.77% [4] 事件点评 - 原药制剂逆势增长，25Q1 原药收入 18.06 亿元，同比 +4.8%，环比 +13.1%，销量 28670 吨，同比 +14.8%，环比 +20.5%，价格 6.3 万元/吨，同比 -8.77%，相比 24 年原药销售均价仅 -2.0%；制剂收入 8.71 亿元，同比 +1.1%，环比 +451.7%，销量 15392 吨，同比 +2.8%，环比 +642.7%，售价 5.66 万元/吨，同比 -1.63%，相比 24 年制剂销售均价同比 +33.2% [5] - 葫芦岛项目陆续投产，25Q3 放量在即，截止 25 年一季度末固定资产合计 54.28 亿元，同比增加 14.69 亿元，在建工程 17.58 亿元，一阶段项目已试生产，二阶段进入机电安装状态，预计 25Q3 全面投产 [5] - 景气度修复叠加创制药，葫芦岛项目包含 5000 吨/年烯草酮、100 吨/年啶菌噁唑、2500 吨/年氟唑菌酰羟胺，截止 4 月 28 日烯草酮市场价格涨至 85500 元/吨，较年初上涨 17.1%，啶菌噁唑和氟唑菌酰羟胺为创制药，投产后可打开下游市场，公司申报的喹菌胺与四氟苯烯菊酯获临时批准，可提升竞争力 [6] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|11,478|10,435|11,726|12,882|14,181| |YoY(%)|-27.4|-9.1|12.4|9.9|10.1| |净利润(百万元)|1,565|1,202|1,408|1,592|1,755| |毛利率(%)|25.6|23.1|24.1|24.4|24.6| |EPS(摊薄/元)|3.85|2.96|3.46|3.91|4.31| |ROE(%)|16.2|11.4|11.8|12.0|11.9| |P/E(倍)|13.5|17.6|15.1|13.3|12.1| |P/B(倍)|2.2|2.0|1.8|1.6|1.4| |净利率(%)|13.6|11.5|12.0|12.4|12.4|[8][10] 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|9075|7182|9129|11275|13534| |现金|1763|1618|2146|4806|5535| |应收票据及应收账款|2548|2594|3184|3163|3824| |预付账款|201|198|250|243|300| |存货|1590|1105|1886|1387|2203| |其他流动资产|2974|1667|1663|1675|1672| |非流动资产|6628|10483|10365|10103|9845| |固定资产|4106|5612|5741|5681|5570| |无形资产|641|585|587|582|582| |其他非流动资产|1881|4286|4037|3839|3693| |资产总计|15703|17665|19495|21377|23379| |流动负债|5744|6629|7042|7613|8148| |短期借款|361|1192|1192|1192|1192| |应付票据及应付账款|3708|4463|4605|5319|5567| |其他流动负债|1676|974|1245|1102|1388| |非流动负债|281|493|501|507|511| |负债合计|6026|7122|7543|8120|8659| |少数股东权益|6|7|8|9|10| |股本|406|407|407|407|407| |资本公积|746|773|773|773|773| |留存收益|8594|9438|10629|11981|13502| |归属母公司股东权益|9672|10536|11944|13248|14709| |负债和股东权益|15703|17665|19495|21377|23379|[11] 利润表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|11478|10435|11726|12882|14181| |营业成本|8539|8023|8904|9745|10690| |营业税金及附加|47|35|37|43|50| |营业费用|230|232|255|277|303| |管理费用|517|468|527|578|637| |研发费用|418|358|392|437|490| |财务费用|-58|-65|-31|-45|-40| |资产减值损失|66|-50|-39|-30|-44| |公允价值变动收益|3|-3|-1|-2|-1| |投资净收益|-15|3|-6|-2|-4| |营业利润|1869|1413|1671|1891|2080| |营业外收入|2|5|5|4|4| |营业外支出|5|12|11|11|10| |利润总额|1866|1406|1665|1884|2074| |所得税|300|203|256|291|318| |税后利润|1566|1203|1409|1593|1756| |少数股东损益|1|1|1|1|1| |归属母公司净利润|1565|1202|1408|1592|1755| |EBITDA|2591|2136|2406|2669|2896|[11] 现金流量表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2395|2155|1092|3439|1615| |净利润|1566|1203|1409|1593|1756| |折旧摊销|755|706|725|816|904| |财务费用|-58|-65|-31|-45|-40| |投资损失|15|-3|6|2|4| |营运资金变动|178|216|-1008|1084|-998| |其他经营现金流|-62|97|-9|-11|-10| |投资活动现金流|-3545|-2193|-604|-544|-640| |筹资活动现金流|-495|172|41|-235|-248|[11] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|-27.4|-9.1|12.4|9.9|10.1| |营业利润(%)|-12.9|-24.4|18.3|13.2|10.0| |归属于母公司净利润(%)|-12.8|-23.2|17.1|13.1|10.2| |获利能力| | | | | | |毛利率(%)|25.6|23.1|24.1|24.4|24.6| |净利率(%)|13.6|11.5|12.0|12.4|12.4| |ROE(%)|16.2|11.4|11.8|12.0|11.9| |ROIC(%)|14.8|10.2|10.6|10.6|10.4| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|38.4|40.3|38.7|38.0|37.0| |流动比率|1.6|1.1|1.3|1.5|1.7| |速动比率|0.8|0.6|0.8|1.1|1.2| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.8|0.6|0.6|0.6|0.6| |应收账款周转率|3.9|4.1|4.1|4.1|4.1| |应付账款周转率|2.4|2.0|2.0|2.0|2.0| |估值比率| | | | | | |P/E|13.5|17.6|15.1|13.3|12.1| |P/B|2.2|2.0|1.8|1.6|1.4| |EV/EBITDA|7.8|9.9|8.5|6.7|5.9|[11][12] 每股指标（元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股收益(最新摊薄)|3.85|2.96|3.46|3.91|4.31| |每股经营现金流(最新摊薄)|5.89|5.30|2.69|8.46|3.97| |每股净资产(最新摊薄)|23.78|25.91|29.37|32.58|36.17|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [1] 报告的核心观点 - 农化景气触底回升，葫芦岛项目放量在即 [1] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为14.1/ 15.9/ 17.6亿元，对应PE分别为15/ 13/ 12倍 [6] 事件描述 - 4月29日公司发布《2025年一季度报告》，实现营业收入32.41亿元，同比+2.04%，环比+33.96%，实现归母净利为4.35亿元，同比+1.35%，环比+146.77% [2] 市场数据 - 2025年5月12日收盘价52.10元，年内最高/最低68.20/46.12元，流通A股/总股本4.03/4.07亿，流通A股市值209.89亿，总市值211.88亿 [4][5] 原药制剂情况 - 25Q1公司原药收入18.06亿元，同比+4.8%，环比+13.1%，销量28670吨，同比+14.8%，环比+20.5%，价格6.3万元/吨，同比-8.77%，相比24年原药销售均价仅-2.0%，价格修复持续 [4] - 25Q1制剂收入8.71亿元，同比+1.1%，环比+451.7%，销量15392吨，同比+2.8%，环比+642.7%，售价5.66万元/吨，同比-1.63%，相比24年制剂销售均价同比+33.2%，制剂端价格修复显著 [4] 葫芦岛项目情况 - 截止25年一季度末，公司固定资产合计54.28亿元，同比24年一季度末增加14.69亿元，在建工程为17.58亿元 [5] - 葫芦岛项目自23年6月开工，截止3月初一阶段项目已在试生产，二阶段已进入机电安装状态，预计25Q3全面投产 [5] 景气度与创制药情况 - 烯草酮市场价格已涨至85500元/吨，较年初上涨17.1%，系国内头部企业事故停产所致 [6] - 啶菌噁唑和氟唑菌酰羟胺分别为沈阳科创和先正达的登记的创制药，投产后可快速打开下游市场 [6] - 公司申报的两个创制品种喹菌胺与四氟苯烯菊酯，于2月和4月先后获得国际标准化组织农药通用名技术委员会(ISO/TC81)临时批准，可提升其大田农药与卫生用药双领域的竞争力 [6] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|11,478|10,435|11,726|12,882|14,181| |YoY(%)|-27.4|-9.1|12.4|9.9|10.1| |净利润(百万元)|1,565|1,202|1,408|1,592|1,755| |YoY(%)|-12.8|-23.2|17.1|13.1|10.2| |毛利率(%)|25.6|23.1|24.1|24.4|24.6| |EPS(摊薄/元)|3.85|2.96|3.46|3.91|4.31| |ROE(%)|16.2|11.4|11.8|12.0|11.9| |P/E(倍)|13.5|17.6|15.1|13.3|12.1| |P/B(倍)|2.2|2.0|1.8|1.6|1.4| |净利率(%)|13.6|11.5|12.0|12.4|12.4| [8][11]

财务表现 - 公司2025年一季度实现营业收入32.41亿元，同比增长2.04%，归属于上市公司股东的净利润4.35亿元，同比微增1.35%，摊薄每股收益1.07元 [1] - 原药业务营收18.06亿元，同比增加0.82亿元，制剂业务营收8.71亿元，同比增加0.09亿元，贸易及其他业务营收5.64亿元，同比减少0.26亿元 [1] - 原药销量2.87万吨，同比增长14.8%，制剂销量1.54万吨，同比增长2.8% [1] - 原药均价6.30万元/吨，同比下滑8.8%，制剂均价5.66万元/吨，同比下滑1.6% [1] 业务运营 - 公司期间费用同比减少475万元，其中销售费用减少165万元，财务费用减少1171万元，管理费用增加510万元，研发费用增加351万元 [2] - 信用减值损失同比增加1036万元 [2] - 辽宁优创一期第一阶段项目已建成并调试生产，功夫菊酯等多个品种已产出合格产品 [2] - 辽宁优创一期一阶段、二阶段项目将优化产品布局，形成新的业绩增长点 [2] 行业与产品 - 公司原药均价跌幅低于多数原药市场价格跌幅，高效氯氟氰菊酯、联苯菊酯、氯氰菊酯等产品价格同比变动幅度在-22.9%至+20.5%之间 [1] - 公司自主创制水平居行业领先，在我国自主创制、年销售额超过亿元的6个品种中占3个 [2] - 公司正加快创制化合物研发，推进在手研发管线化合物的研究 [2] 未来发展 - 预计公司2025~2027年归母净利润分别为14.7、17.8、20亿元 [2]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 扬农化工2025年一季报业绩符合预期 行业景气逐步企稳 一季度销量提升良好 原药业务营收增长是收入提升主要原因 维持良好控费力度 辽宁优创建设稳步进行 加快推进创制药成果产出 预计2025 - 2027年归母净利润分别为14.7、17.8、20亿元 维持“买入”投资评级 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 - 2023 - 2027E营业收入分别为114.78亿、104.35亿、128.59亿、139.47亿、147.09亿元 增长率分别为-27.41%、-9.09%、23.23%、8.47%、5.46% [5] - 2023 - 2027E归属母公司净利润分别为15.65亿、12.02亿、14.66亿、17.77亿、19.94亿元 增长率分别为-12.77%、-23.19%、21.98%、21.17%、12.20% [5] - 2023 - 2027E市盈率分别为13.53、17.62、14.44、11.92、10.62 市净率分别为2.19、2.01、1.83、1.67、1.52 市销率分别为1.85、2.03、1.65、1.52、1.44 EV/EBITDA分别为8.22、8.38、7.22、5.94、5.08 [5] 基本数据 - A股总股本4.07亿股 流通A股股本4.03亿股 A股总市值211.80亿元 流通A股市值209.81亿元 每股净资产27元 资产负债率39.21% 一年内最高/最低股价为68.20/46.12元 [7] 2025年一季报情况 - 实现营业收入32.41亿元 同比增长2.04% 归属于上市公司股东的净利润4.35亿元 同比微增1.35% 摊薄每股收益1.07元 [1] - 原药、制剂、贸易及其他业务营收分别为18.06、8.71、5.64亿元 较去年同期分别增加0.82亿元、增加0.09亿元、减少0.26亿元 原药业务营收增长是收入提升主要原因 [1] - 原药、制剂分别实现销量2.87万吨、1.54万吨 较去年同期分别提升14.8%、2.8% 原药、制剂均价分别为6.30、5.66万元 较去年同期分别下滑8.8%、1.6% [2] 费用情况 - 四项费用较去年同期减少约475万元 其中销售费用较去年同期减少约165万元 管理费用、研发费用较去年同期分别增加510、351万元 财务费用较去年同期减少约1171万元 信用减值损失同比增1036万元 [3] 辽宁优创情况 - 2024年辽宁优创一期第一阶段项目已建成 正在陆续调试生产 功夫菊酯等多个品种已拿出合格产品 一期一阶段、二阶段项目相继投产运营 将优化产品布局 形成新业绩增长点 [3] 创制药情况 - 自主创制水平居行业领先 在我国自主创制、年销售额超过亿元的6个品种中 公司占居3个 进一步推动创制化合物研发 做好在手研发管线化合物研究 加快技术成果产出 [3]

技术创新 - 公司开发的微通道连续流催化合成吡啶杂环类产品清洁生产技术入选工信部《第一批先进适用技术名单》[1] - 该技术通过微通道连续流技术合成烯胺，将反应停留时间缩短至原工艺的千分之一，单步能耗降低95%[2] - 采用高效助剂简化吡啶酮制备工序，使产品线含盐废水产生量降低10%[2] - 推出清洁氯化—协同催化耦合技术，从源头上杜绝含磷废水和废渣的产生[3] 工艺升级 - 首创吗啉丙醛法工艺制备吡虫啉、啶虫脒等产品，后持续升级为微通道连续流技术[1] - 新工艺解决了传统工艺的传质传热问题，减少副反应，提升安全性和清洁性[2] - 全线打通能耗更低、效率更优、安全性更高、产品质量更好的工艺流程[4] 商业化成果 - 2018年8月新工艺在宁夏瑞泰科技股份有限公司落地并一次性开车成功，产出高品质吡虫啉[4] - 技术通过中国石油和化学工业联合会鉴定，整体处于国际先进水平[4] - 入选2020年度绿色工艺名录和2021年度石化绿色低碳工艺名录[4] - 2023至2024年相关产品实现销售收入近9亿元，利润约4000万元[4] 行业影响 - 技术从源头解决行业痛点，为农药行业转型升级发挥示范引领作用[4] - 推动吡啶杂环类产品的绿色生产工艺升级[1]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 56.61 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 5 月 6 日商务部公布对原产于印度的进口氯氰菊酯反倾销调查最终裁定，自 5 月 7 日起实施 5 年反倾销措施，各印度公司反倾销税率 48.4%至 166.2%，氯氰菊酯价格有望提振，行业景气有望逐步复苏 [1] - 考虑公司葫芦岛项目成长性及行业景气复苏，维持盈利预测和目标价，维持“增持”评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 进口氯氰菊酯情况 - 2019 - 2023 年我国进口氯氰菊酯全部来自印度，进口数量分别为 2049/3199/3003/2065/3602 吨，国内需求量分别为 4160/4980/4310/3060/5040 吨，进口数量占比 49%/64%/70%/67%/71% [2] - 2019 - 2023 年进口价格分别为 9.0/6.8/6.8/7.0/5.2 元/吨，国内同类产品内销价格较进口产品价格削减幅度分别为 22 - 23%/26 - 28%/22 - 24%/22 - 24%/33 - 35% [2] - 最终裁定各印度公司倾销幅度：印度格达 75.7%、印度联合磷化物 166.2%、印度塔格罗斯 48.4%、印度万民利 62.0%、布拉特树农 62.0%、印度禾润保 62.0%、其他印度公司 166.2% [2] 部分菊酯品种价格及行业景气 - 2025 年 5 月 8 日，公司主产品高效氟氯氰菊酯/联苯菊酯/草甘膦/吡唑醚菌酯/丙环唑/烯草酮原药市场均价分别为 11.0/13.0/2.3/15.8/7.2/12.0 万元/吨，较 25 年初 +2%/+2%/-2%/-1%/-5%/+60% [3] - 反倾销终裁落地有望带动氯氰菊酯、联苯菊酯以及功夫菊酯等价格联动，未来伴随海外恢复补库等，农药景气有望逐步复苏 [3] 葫芦岛项目情况 - 25Q1 末公司在建工程为 17.6 亿元，24 年报显示提前 6 个月完成葫芦岛项目一期一阶段项目建设，抽调骨干员工推进生产调试，已开品种均拿出合格产品，未来或增厚公司利润 [4] 盈利预测与估值 - 维持 25 - 27 年归母净利 13.5/15.5/17.5 亿元的盈利预测，同比 +13%/+15%/+13%，EPS3.33/3.81/4.31 元 [5] - 结合可比公司 25 年平均 18 倍的 Wind 一致预期 PE，考虑公司部分在投项目处于早期阶段，给予 25 年 17 倍 PE 估值，维持目标价 56.61 元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|11,478|10,435|11,912|13,932|15,611| |+/-%|(27.41)|(9.09)|14.16|16.95|12.06| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,565|1,202|1,353|1,550|1,754| |+/-%|(12.77)|(23.19)|12.54|14.54|13.22| |EPS (人民币，最新摊薄)|3.85|2.96|3.33|3.81|4.31| |ROE (%)|17.19|11.90|12.22|12.67|12.95| |PE (倍)|13.66|17.78|15.80|13.79|12.18| |PB (倍)|2.21|2.03|1.84|1.66|1.50| |EV EBITDA (倍)|7.90|10.27|8.57|7.07|8.63|[7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|股价（元/股）（5 月 8 日）|市值（亿元）（5 月 8 日）|EPS（元）（2025E）|EPS（元）（2026E）|EPS（元）（2027E）|P/E（x）（2025E）|P/E（x）（2026E）|P/E（x）（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |联化科技|002250 CH|6.53|60|0.34|0.44|0.59|19|15|11| |利尔化学|002258 CH|10.38|83|0.52|0.68|0.85|20|15|12| |润丰股份|301035 CH|53.10|149|3.59|4.53|5.55|15|12|10| |平均| - | - | - | - | - | - |18|14|11|[13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含 2023 - 2027E 年资产负债表、利润表、现金流量表各项目数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率数据 [27]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 56.61 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 5 月 6 日商务部公布对原产于印度的进口氯氰菊酯反倾销调查最终裁定，自 2025 年 5 月 7 日起实施反倾销措施，期限 5 年，氯氰菊酯价格有望提振，行业景气有望逐步复苏 [1] - 考虑公司葫芦岛项目成长性及行业景气复苏，维持盈利预测和目标价，维持“增持”评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 进口氯氰菊酯情况 - 2019 - 2023 年我国进口氯氰菊酯全部来自印度，进口数量分别为 2049/3199/3003/2065/3602 吨，中国氯氰菊酯需求量分别为 4160/4980/4310/3060/5040 吨，进口数量占比为 49%/64%/70%/67%/71% [2] - 2019 - 2023 年进口价格分别为 9.0/6.8/6.8/7.0/5.2 元/吨，国内同类产品内销价格较进口产品价格削减幅度分别为 22 - 23%/26 - 28%/22 - 24%/22 - 24%/33 - 35% [2] - 最终裁定各印度公司倾销幅度为 48.4%至 166.2% [2] 菊酯品种价格及行业景气 - 2025 年 5 月 8 日，公司主产品高效氟氯氰菊酯/联苯菊酯/草甘膦/吡唑醚菌酯/丙环唑/烯草酮原药市场均价分别为 11.0/13.0/2.3/15.8/7.2/12.0 万元/吨，较 25 年初 +2%/+2%/-2%/-1%/-5%/+60% [3] - 反倾销终裁落地有望带动氯氰菊酯、联苯菊酯以及功夫菊酯等价格联动，未来伴随海外恢复补库等，农药景气有望逐步复苏 [3] 葫芦岛项目情况 - 25Q1 末在建工程为 17.6 亿元 [4] - 24 年报显示提前 6 个月完成葫芦岛项目一期一阶段项目建设，抽调骨干员工推进生产调试，已开品种均拿出合格产品，未来或增厚公司利润 [4] 盈利预测与估值 - 维持 25 - 27 年归母净利 13.5/15.5/17.5 亿元的盈利预测，25 - 27 年归母净利同比 +13%/+15%/+13%，EPS3.33/3.81/4.31 元 [5] - 结合可比公司 25 年平均 18 倍的 Wind 一致预期 PE，考虑公司部分在投项目处于早期阶段，给予公司 25 年 17 倍 PE 估值，维持目标价 56.61 元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|11,478|10,435|11,912|13,932|15,611| |+/-%|(27.41)|(9.09)|14.16|16.95|12.06| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,565|1,202|1,353|1,550|1,754| |+/-%|(12.77)|(23.19)|12.54|14.54|13.22| |EPS (人民币，最新摊薄)|3.85|2.96|3.33|3.81|4.31| |ROE (%)|17.19|11.90|12.22|12.67|12.95| |PE (倍)|13.66|17.78|15.80|13.79|12.18| |P/B (倍)|2.21|2.03|1.84|1.66|1.50| |EV/EBITDA (倍)|7.90|10.27|8.57|7.07|8.63|[7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|股价（元/股）（5 月 8 日）|市值（亿元）（5 月 8 日）|EPS（元）（2025E）|EPS（元）（2026E）|EPS（元）（2027E）|P/E（x）（2025E）|P/E（x）（2026E）|P/E（x）（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |联化科技|002250 CH|6.53|60|0.34|0.44|0.59|19|15|11| |利尔化学|002258 CH|10.38|83|0.52|0.68|0.85|20|15|12| |润丰股份|301035 CH|53.10|149|3.59|4.53|5.55|15|12|10| |平均| - | - | - | - | - | - |18|14|11|[13] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对 2023 - 2027 年各项财务指标进行预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金等 [27] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标预测 [27] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等预测 [27] - 估值比率包括 PE、PB、EV/EBITDA 等预测 [27]

智慧物流园区建设 - 扬州围绕物流降本增效提质目标，在智慧物流园区打造、项目建设方面持续发力，以智慧物流凝聚物流新质生产力，助力产业链供应链深度融合发展 [1] - 宝应泾河物流园充分发挥紧邻京沪高速出口交通优势，聚焦产城融合，高起点规划园区，对标"智慧物流"园区要求，科学规划商贸物流园区布局，强化创新平台、生活设施、业态空间等功能配套，推动园区"信息化+数字化"管理建设 [2] - 极兔智慧供应链产业园"云仓"项目总建筑面积15万平方米，集智慧仓储服务中心、大客户直发中心、区域分拨中心等功能于一体，运输干线直达全国各地 [2] - 产业园配置了进出港交叉带、翻盘分拣机、智能扫描机等先进智慧物流分拣设备，单日快递处理量峰值可达600万件，通过精准的智能识别与全流程自动化分拣系统，大幅度降低分拣错误率，缩短快件中转时长 [2] - 产业园配备了超过4万平方米的云仓设施，为电商客户提供包括仓库管理、一件代发、退件转运在内的一系列定制化供应链解决方案 [2] - 产业园建设了总面积达54500平方米的光伏面板设施，预计每年发电量将超过710万千瓦时，可减少二氧化碳排放量5584吨 [2] 智慧供应链发展 - 仪征超达物流围绕满足上汽大众供应链需求，积极探索高品质供应链物流体系的建设路径，以智慧物流打造高效供应链 [3] - 仪征超达物流推进智慧物流产业园项目建设，项目占地128亩，规划建设甲类仓库7800平方米、乙类仓库12000平方米、丙一类仓库16000平方米 [4] - 公司联合江苏大学汽车与交通工程学院交通大数据与车联网研究所，构建智慧物流园区方案，综合运用了北斗监控、GPS监控、GIS地理服务、ITS、ASP租赁、RFID射频扫描、无线视频传送等信息化技术 [4] - 公司积极与巴斯夫、扬农化工等制造业企业寻求合作，打通上下游产业链，构建"原料厂商—物流服务商—制造业企业—物流服务商—销售商"服务体系 [4] - 公司研发打造车辆货物实时跟踪系统、立体库窄通道三向堆垛车自动化智能存取系统、智慧物流管理系统、拣配核料无纸化运作系统等物流操作系统 [4] - 公司利用传感器、RFID和蓝牙定位等智能设备自动处理车辆、货物信息，实现实时数据收集，准确掌握货物、天气、车辆和库存等信息 [4] 物流重大项目推进 - 扬州正在推进实施壹米滴答三笑智慧物流中心等一批物流重大项目，持续提升物流覆盖范围和服务制造业能力 [5] - 预计项目建成后，可依托壹米滴答供应链，形成覆盖华东地区的物流能力，配送时间可缩短40%，运输成本可降低35%，管理运营成本可降低30% [5] - 项目年可节约成本约4.2亿元，可对区域物流基础设施能力提升、物流降本增效提质提供有力支撑 [5]