投资评级 - 报告未明确提及澳博控股的具体投资评级[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12] 核心观点 - 25Q2公司盈利能力及市场份额出现小幅下滑[1] - 25Q2经调整EBITDA同比下滑20.9%至6.9亿港元，环比下滑28.2%[1][4][11] - 市场份额从25Q1的13.7%下降至25Q2的12.5%，减少1.2个百分点[5][12] - 上葡京物业25Q2经调整EBITDA转为负值，录得-0.7亿港元，拖累整体盈利[4][11] - 公司正通过收购策略优化资产布局，包括收购横琴口岸物业和葡京酒店内前博彩区域[5][6] 财务表现 - 25H1净收益146.4亿港元，同比增长6.1%[1][8] - 25H1经调整EBITDA 16.5亿港元，同比下滑5.1%，利润率11.2%下降1.3个百分点[1][8] - 25Q2净收益71.6亿港元，同比增长4.0%，环比下滑4.3%[1][2][8][9] - 25Q2博彩收益66.8亿港元，同比增长3.8%，非博彩收益4.8亿港元，同比增长7.1%[2][9] - 25Q2博彩毛收入72.7亿港元，同比增长5.4%，但低于行业8.3%的增速，环比下滑3.7%[3][10] 业务分部表现 - VIP业务毛收入4.6亿港元，同比下滑13.9%，环比大幅下滑28.5%[3][10] - 中场业务毛收入61.0亿港元，同比增长5.6%，环比小幅下滑1.7%[3][10] - 老虎机业务毛收入7.1亿港元，同比增长20.9%，环比基本持平增长0.7%[3][10] - 上葡京总收益17.0亿港元，同比增长10.2%，但环比下滑12.2%[2][9] - 新葡京总收益18.7亿港元，同比增长1.7%，环比基本持平下滑0.7%[2][9] 战略举措 - 计划收购横琴口岸物业，总建筑面积19781平方米，作价7.24亿元人民币[5] - 拟将横琴物业改建为250间客房的三星级酒店，预计24个月内竣工[5] - 以5.29亿港元收购葡京酒店内7504平方米前博彩区域[6] - 计划2025年底前结束7间卫星娱乐场营运，已提前完成君怡娱乐场退场[6] - 正在评估收购澳门凯旋门娱乐场及十六浦娱乐场所在物业的可能性[6]

财务表现 - 1H25总收入146亿港币同比增长6%但EBITDA同比下滑5%至16.5亿港币 EBITDA率同比下降1.3个百分点至11.2% [1] - 1H25净利润亏损由1H24的1.6亿港币扩大至1.8亿港币低于预期 主要因上葡京项目业绩未达预期 [1] - 2Q25博彩毛收入同比增长5% 其中中场博彩收入增6%而贵宾博彩收入同比下滑14% [1] - 2Q25 EBITDA同比下滑21%至6.88亿港币 上葡京项目EBITDA由2Q24盈利1.04亿港币转为亏损660万港币 [1] 盈利预测与估值 - 25年每股盈利预测由0.3港币下调至0.01港币 引入26年预测0.12港币及27年预测0.17港币 [1] - 目标价由3.7港币下调至3.3港币 对应13%上涨空间 维持增持评级 [1] 资产收购与战略调整 - 计划以5.29亿港币收购葡京酒店部分物业 将葡京娱乐场运营面积扩大7504平方米 [2] - 葡京与新葡京合并后将成为澳门半岛最大综合度假村 受益于卫星娱乐场博彩设备再分配 [2] - 年底前停止运营9个卫星娱乐场中的7个 仅保留十六浦和澳门凯旋门作为自有娱乐场 [2] 行业前景 - 看好博彩行业韧性 [2]

投资评级 - 报告将澳博控股投资评级从"买入"下调至"持有" [1][10][11] - 目标价从2.6港元上调至3.0港元 [1][10][11] 核心观点 - 下调评级主要基于三个原因：EBITDA Margin同环比均下滑且上葡京EM为负、GGR环比下滑、Q2市场份额环比下跌 [6][10][11] - 公司25Q2市场份额达12.9%（其中25Q1为13.5%），对比24H1为12.5%小幅提升 [6] - 经调整EBITDA为6.9亿港元，同比-21%，环比-28%，恢复至19Q2的69% [6] - EBITDA Margin为9.6%，对比19Q2/24Q2/25Q1的11.9%/12.6%/12.8% [6] 财务表现 - 25Q2净收入71.6亿港元，同比+4%，环比-4% [6] - 25Q2 GGR为72.7亿港元，同比+5%，环比-4%，恢复至19Q2的73%（行业为83%） [7] - VIP业务为4.6亿港元，同比-14%，环比-28%，恢复至19Q2的13%（行业为47%） [7] - 中场业务为61.0亿港元，同比+6%，环比-2%，恢复至19Q2的98%（行业为118%） [7] - 老虎机业务为7.1亿港元，同比+21%，环比+1%，恢复至19Q2的250%（行业为94%） [7] - 维持25/26/27E GGR预测307/316/324亿港元和经调整EBITDA预测46/46/48亿港元 [10][11] 业务运营 - 上葡京25Q2总收入17.0亿港元，同比+87%，环比-12%；EBITDA为-6.7亿港元，EM为-4.0% [8] - 新葡京25Q2总收入18.7亿港元，同比+10%，环比-1%；EBITDA为4.2亿港元，EM为22.6% [8] - 卫星娱乐场GGR 28.0亿港元，同比+6%，环比-2%；EBITDA为0.74亿港元；EM为2.6% [8] - 公司宣布将于25年底前有序结束七间卫星娱乐场运营 [8] - 计划以5.29亿港元向控股股东收购葡京酒店内约7504平方米的前博彩区域 [8] - 以人民币7.24亿元收购位于信德口岸商务中心的物业，将改建为拥有约250间客房的三星级酒店 [8] 非博彩业务 - 积极发展非博彩业务，承办多项体育赛事包括"2025澳门国际龙舟赛"、"澳门高尔夫球公开赛"和"2025中国网球巡回赛" [9] - 上葡京新设园林厅及2900平方米的会展空间"上葡京综艺馆"均已建成 [9] - 加码星级餐厅布局，上葡京已完成七间全新餐饮项目，新葡京将新增约三间餐饮场馆 [9] 同业比较 - 港股博彩板块26E EV/EBITDA均值为8.8倍 [10][11][12] - 澳博控股26E EV/EBITDA为8.74倍，低于同业均值 [12] - 同业比较显示美高梅中国EBITDA恢复至19年水平最高（25Q2达172%），澳博控股最低（25Q2仅69%） [32][33] 市场环境 - 2025年8月澳门总博彩收入恢复至2019年同期91%水平 [14][15] - 2025年7月访澳内地游客恢复至2019年100%水平，香港游客恢复至99%水平 [24][25] - 2025年7月总访澳游客恢复至2019年98%水平 [29][30]

投资评级 - 维持增持评级 目标价3.3港币 对应13%上涨空间 [1][6] 核心财务表现 - 1H25总收入146亿港币 同比增长6% [6] - 1H25 EBITDA同比下滑5%至16.5亿港币 EBITDA率同比下降1.3个百分点至11.2% [6] - 1H25净利润亏损由1H24的1.6亿港币扩大至1.8亿港币 [6] - 2Q25博彩毛收入同比增长5% 其中中场博彩收入同比增长6% 贵宾博彩收入同比下滑14% [6] - 2Q25 EBITDA同比下滑21%至6.88亿港币 [6] 业务运营情况 - 上葡京项目业绩低于预期 2Q25 EBITDA由2Q24盈利1.04亿港币转为亏损660万港币 [6] - 计划以5.29亿港币收购葡京酒店部分物业 将扩大葡京娱乐场运营面积7,504平方米 [6] - 合并后将成为澳门半岛最大综合度假村 受益于卫星娱乐场博彩桌和老虎机的再分配 [6] - 2025年底前停止运营9个卫星娱乐场中的7个 仅保留十六浦和澳门凯旋门作为自有娱乐场 [6] 盈利预测调整 - 2025年每股盈利预测从0.3港币下调至0.01港币 [6] - 引入2026年每股盈利预测0.12港币 2027年预测0.17港币 [6] - 2025年预计归母净利润84百万港币 同比增长2512% [5] - 2026年预计归母净利润824百万港币 同比增长886% [5] - 2027年预计归母净利润1,177百万港币 同比增长43% [5]

行业表现 - 港股濠赌股普遍上涨 澳博控股涨2.4% 银河娱乐涨2.14% 金沙中国涨1.29% 美高梅中国涨0.5% 永利澳门涨0.5% 新濠国际发展涨0.33% [1] - 澳门8月幸运博彩毛收入221.6亿澳门元 环比增长0.14% 同比增长12.2% 创今年单月新高 [1] - 1-8月幸运博彩毛收入1630.5亿澳门元 同比增长7.2% [1] 客流数据 - 澳门暑期7-8月入境旅客达768万人次 日均12.3万人次 同比增长15.2% [1]

财务表现 - 第二季度EBITDA大幅下降28%至6.88亿港元 主要因VIP赢率降至2.4% [1] - 调整至理论赢率3.3%后 EBITDA按季跌幅收窄至13%达8.02亿港元 符合预行预期 [1] - 实际EBITDA显著低于市场预期的8亿至10.5亿港元区间 [1] 业绩预测与估值 - 对2025至2027年EBITDA预测进行调整 下调12%至上调2%不等 [1] - 目标价由2.7港元上调至3.1港元 [1] - 维持中性评级 [1]

股份情况 - 截至2025年8月底公司已发行股份（不含库存）7,101,805,366，库存股份0，总数7,101,805,366，本月无变动[2] - 本月内已发行股份（不含库存）和库存股份总额增减均为0[8] 股份期权 - 2017年6月行使价港币7.79元期权上月底和本月底结存1,605,000，本月无变动[4] - 2018年6月行使价港币9.59元期权上月底和本月底结存3,210,000，本月无变动[4] - 本月内因行使期权所得资金总额为HKD 0[4] - 行使所有购股权可发行股份总数不得超2009年5月13日已发行股本面值10%（500,000,000股）[10] 可换股债券 - 以港元为面额年利率2.0%的2027年到期可换股债券上月底和本月底已发行总额HKD 1,906,000,000，本月无变动[5] - 可换股债券认购价/转换价HKD 3.78，本月底可能发行或转让股份504,232,804[5] - 2022年9月21日供股完成，可换股债券兑换价由4.07港元调至3.78港元，可能发行股份增35,928,136股至504,232,804股[6] 购股权配发及调整 - 2010 - 2016年多批购股权已全部配发[11][15] - 2011年3月17日授出购股权至2020年9月30日配发1.09亿股，70万股失效[12] - 2013 - 2018年授出购股权因2022年9月21日供股完成调整行使价和未行使股份数[13][14][16][17] - 2013年10月8日授出购股权至2023年4月30日5285.106万股失效[13] - 2015年6月15日授出购股权至2024年12月31日配发1136.5万股，1.2299525亿股失效[14] - 2017年6月22日授出购股权至2025年8月31日配发150万股[16] - 2018年6月21日授出购股权至2025年8月31日未配发[17]

资产收购与空间转换 - 澳博控股以5.29亿港元向控股股东澳娱收购葡京酒店内约7504平方米楼面面积 [1] - 该空间将转换为新的游戏区 预计重新部署超过110张赌桌 [1] - 这些赌桌预计将录得更高EBITDA [1] 财务预测与目标价调整 - 花旗将澳博2026年至2027年盈利预测上调34%至50% [1] - 目标价由2.3港元上调至2.8港元 [1] 评级与负债影响 - 维持"沽售"评级 因预期市场份额难以在短期恢复 [1] - 收购凯旋门娱乐场及十六浦娱乐场将提高公司负债比率 [1] - 短期内恢复派息机会不大 [1]

核心业绩表现 - 2Q25净收入71.60亿港元 同比增长4% 环比下降4% 恢复至2Q19水平的85% [1] - 经调整EBITDA为6.88亿港元 同比下降21% 环比下降28% 恢复至2Q19水平的69% 低于彭博一致预期的9.39亿港元 [1] - 业绩不及预期主因贵宾业务和中场业务赢率不佳 总博彩收入市场份额下滑 集团整体日均运营成本上升 [1] 资产收购与布局调整 - 以5.39亿港元收购澳门葡京酒店内7504平方米空间 [1] - 预计将卫星娱乐场25-35%的博彩桌（458张）分配至新收购区域 使葡京娱乐场博彩桌数量增加一倍以上 [1] - 正寻求通过抵押贷款为2025年底前收购澳门凯旋门和十六浦物业筹集资金 [1] 财务与融资安排 - 将通过银行贷款对2026年1月到期的5亿美元债券进行再融资 [1] - 2Q25日均运营成本增加90万港元 同比增长9.9% 环比增长4.4% [1] - 管理层预计未来日均运营成本将继续增长10-20万港元 [1] 市场竞争策略 - 计划提升营销返点支出（客户激励和客户投资计划）以应对澳门同业竞争 [1] 盈利预测与估值 - 维持2025和2026年经调整EBITDA预测不变 [2] - 当前股价对应10倍2025年经调整EV/EBITDA [2] - 目标价上调19%至2.50港元 对应8倍2H25e+1H26e经调整EV/EBITDA 较当前股价存在25%下行空间 [2]

核心业绩表现 - 上半年股东应占亏损1.82亿港元 同比扩大12.19% [1] - 博彩、酒店、餐饮、零售、租赁及相关服务收益146.39亿港元 同比增加6.07% [1] - 经调整EBITDA下跌5.1%至16.46亿港元 经调整EBITDA率跌1.4个百分点至11.2% [1] 资本市场反应 - 业绩公布后股价低开逾9% 报3.02港元 [1] - 成交额达809.06万港元 [1] 资产配置与业务拓展 - 附属公司澳娱综合以5.29亿港元收购葡京酒店部分物业 [1] - 计划利用该物业扩展葡京娱乐场现有业务 包括前博彩区域及新设施 [1] - 预计2025年底前重新分配卫星娱乐场赌台及角子机以开展新博彩业务 [1] 股东回报政策 - 不派发中期股息 [1]