文章核心观点 - 分析师对亚马逊和微软的AI投资回报持悲观态度，认为其资本开支相对于增长而言过高，市场对AI经济的预期存在偏差 [1][3][5] 分析师评级调整 - 罗斯柴尔德分析师Alex Haissl下调了亚马逊和微软的评级，尽管两家公司计划在未来数年投入数十亿美元于生成式AI [1] - 此次下调评级是基于对AI经济模式的重新评估，认为其无法回归到“云1.0”时代的低成本高回报状态 [3] AI经济模式与“云1.0”的差异 - 投资者对亚马逊和微软资本开支计划的估值，仍基于“云1.0”时代低成本高利润的经济模式 [2] - AI商业模式与“云1.0”存在关键差异，AI的成本远高于投资者认知，且可能无法产生同等回报 [2][3] - 每千兆瓦电力对应的GPU资本开支约为400亿美元，而每GPU产生的收入约为100亿美元，显示投入产出比较低 [4] AI投资的高成本与挑战 - 科技巨头（亚马逊、微软、Meta、Alphabet、苹果）今年计划资本开支总额达3490亿美元，大部分投向AI基础设施 [4] - AI芯片（如GPU）寿命较短，若每三年更换一次，项目将变为“价值破坏性”，导致芯片所有者亏损 [6] - 超大规模云服务商定价能力有限，将高成本转嫁给初创公司会加剧其亏损，除非能进一步转嫁给终端用户 [6][7] 市场表现与估值 - 亚马逊股价较11月初峰值下跌约13%，微软股价较10月底峰值下跌10% [7] - 以科技股为主的纳斯达克100指数较10月底高点下跌6%，追踪七大科技巨头的Roundhill Magnificent Seven ETF较上月峰值下跌7% [9][10] - 尽管两家公司未来一年可能继续呈现强劲增长，但增长的上行空间相对于买方预期有限，且因增长价值低而相关性减弱 [8] 对未来的展望 - 当前观点并非完全看跌，但也不再是看涨，需要看到高增长和资本开支的“显著减少”才能转向更乐观 [9] - 短期内难以对这两只股票构建看跌论点，预计未来一年仍将公布强劲增长数据 [8]

英伟达第三季度财务业绩 - 第三季度营收达到570亿美元，超出华尔街550亿美元的预期 [2] - 数据中心部门营收为510亿美元，超过分析师493.1亿美元的预测 [2] - 每股收益为1.30美元，高于1.26美元的预期 [2] - 第四季度营收指引为650亿美元，超过分析师619.8亿美元的预期 [2] - 财报公布后股价在盘后交易中上涨约3%，分析师电话会议结束后涨幅扩大至约4.5% [3] 人工智能行业前景与分析师观点 - 业绩证明人工智能热潮远未失去动力，人工智能泡沫的担忧被严重夸大 [1][3] - 人工智能革命正处于早期阶段，远未达到顶峰 [3] - 尽管顶级云平台的资本支出估计超过4000亿美元，但科技公司仍致力于扩展其数据中心 [4] - 业绩应有助于稳定人工智能相关股票直至年底 [10] 产品需求与订单情况 - Blackwell芯片销售异常强劲，云GPU已售罄 [9] - Blackwell GB300 GPU销售占Blackwell销售额的三分之二，表现非常强劲 [9] - 公司通过2026年的Blackwell和Rubin芯片营收已达“半万亿”美元 [7] - 公司已为2025年和2026年预订了价值5000亿美元的人工智能芯片订单 [8] - 新客户（包括Anthropic）将增加需求，订单量可能超过已宣布的5000亿美元 [8] 关于人工智能泡沫的讨论 - 公司首席执行官反驳“人工智能泡沫”的讨论，强调公司在人工智能的每个阶段都表现出色 [11] - 有观点认为人工智能狂热可能类似于泡沫，但更可能是一种全新的工业结构 [13] - 也有观点认为市场可能处于人工智能泡沫之中，许多投资将是死胡同 [12]

财务业绩与指引 - 第三季度总收入达到570亿美元，数据中心部门收入510亿美元，超过分析师预期的493亿美元 [1] - 公司上调第四季度营收指引至650亿美元 [2] - 财报公布后，公司股价在盘后交易中上涨超过3%，并带动AMD、博通、台积电等其他芯片制造商股价上涨 [2] 对AI前景的评论 - 首席执行官黄仁勋直接回应了关于AI泡沫的担忧，认为从公司视角看到的情况截然不同 [3] - 公司强调其在AI从预训练、后训练到推理的每个阶段都表现出色 [3] - 从CPU向GPU的转变、AI通过广告产生收入的能力以及代理AI系统的兴起，是未来几年仍能看到增长的原因 [3] 新建立的合作伙伴关系 - 公司在财报电话会议上重点提及了与OpenAI、Anthropic、Uber和xAI的新合作 [5] - 与OpenAI达成战略合作意向，计划部署至少10吉瓦的英伟达系统，并可能投资高达1000亿美元于数据中心基础设施 [6] - 与Anthropic达成深度技术合作，承诺投资高达100亿美元，同时Anthropic宣布将在微软Azure云平台上投入300亿美元用于扩展其Claude AI模型 [7] - 位于沙特阿拉伯、配备数十万颗英伟达芯片的大型数据中心将首先为埃隆·马斯克的AI初创公司xAI服务 [7] 中国市场挑战 - 美国出口管制继续限制公司向中国销售先进AI芯片的能力，公司对此表示失望 [8] - 由于地缘政治问题和市场竞争加剧，本季度未实现来自中国的大额订单 [8] - 公司维持第四季度来自中国的数据中心或计算收入为零的预期 [9] 关键增长领域 - 机器人技术被强调为关键增长领域之一，第三季度汽车销售额达5.92亿美元，同比增长32% [11] - 公司认为AI基础设施（如数据中心）将推动增长，预计到本十年末，AI基础设施的需求将继续超出预期 [12] - 公司宣布AI工厂和基础设施项目总计涉及500万块GPU [12] 超大规模客户的作用 - 超大规模客户（如Meta）预计将占公司长期机会的约一半，因为他们将更多工作负载转向加速计算和生成式AI [13] - 公司正在帮助Meta提升服务质量，增加用户在Threads和Facebook上的停留时间 [13] - 公司反驳了只有大型科技公司才购买GPU的观点，指出投资GPU能改善规模、速度和成本，对资源有限的公司尤其重要 [14]

核心人事变动 - Meta首席AI科学家Yann LeCun将离开公司以创办一家专注于世界模型研究的新AI初创企业 [1] - Meta公司确认将与LeCun的新公司建立合作伙伴关系但未透露具体细节 [1] - 此次离职前Meta开源AI框架PyTorch的创建者Souminth Chintala也在本周离职结束了11年的任职 [4] 公司内部组织动态 - Meta的AI组织正处于不稳定时期过去几个月公司从竞争对手处招聘了数十名顶尖研究人员和工程师 [2] - 公司进行了有史以来最大规模的AI业务重组新成立了四个专注于研究、训练、产品和基础设施的独立团队 [3] - 新组建的超级智能实验室部门内部出现紧张关系高薪新员工与现有研究人员之间存在矛盾部分老员工威胁离职 [2] 公司战略与技术方向 - 公司的战略转向旨在OpenAI、Google DeepMind和Anthropic的大规模AI模型竞争中胜出 [4] - 公司日益专注于扩展大型语言模型并推动商业化驱动的模型开发这与LeCun主张的JEPA方法存在分歧 [5] - LeCun是大型语言模型过度依赖的公开批评者其JEPA方法旨在训练AI从图像和感官数据中理解和预测物理世界 [5] 产品与市场反应 - 公司发布的Llama 4模型在内部和外部均反响平淡 [4] - 研究人员在关键职位上频繁更替 [4]

公司战略调整 - 首席执行官Satya Nadella认为公司需彻底重新思考人工智能时代下的商业模式，正如15年前对云计算的重新思考一样 [1] - 公司需要快速重新思考人工智能的新经济学，重点是构建新的人工智能工厂以及Copilots和智能体家族，以推动全栈的普及和使用 [3] - 此次平台转变的核心是使业务变得更加资本密集和知识密集，需要相应的思维模式转变 [6] 关键人事任命与历史经验 - 任命曾共同撰写2010年具有分水岭意义的白皮书《云的经济学》的Rolf Harms为人工智能经济学顾问，以帮助实施该雄心勃勃的计划 [1][2][5] - 2010年的白皮书通过数据论证了客户最终将使用大规模云服务以节省成本，对公司彻底重新思考商业模式产生了深远影响 [4][5] - Harms的新职责范围将超越人工智能基础设施，包括与最高管理层密切合作，就如何适应从基础设施到应用的人工智能新经济学提供建议 [6][8] 行业背景与公司动态 - 人工智能行业正面临大规模基础设施投资能否获得回报的日益增多的问题 [3] - 公司今年早些时候曾放缓人工智能支出，但最近几周通过与OpenAI和Anthropic的重大新交易再次加倍投入 [3] - 当前人工智能时代的动态与云计算早期类似，当时大型科技公司投入巨资建设数据中心，尽管回报不确定 [4]

数据发布中断 - 美国劳工统计局宣布不会发布10月份就业报告 原因是政府停摆期间缺乏数据收集[1] - 无法收集当前人口调查的家庭数据 该数据是计算月度失业率的核心且无法追溯补录[1] - 政府停摆持续创纪录的43天 对所有机构的资金和运营造成影响[4] 数据发布日程调整 - 11月数据的收集期将延长 额外增加处理时间[2] - 原定于12月5日发布的报告将推迟至12月16日发布[2] - 12月16日的报告将包含来自企业调查的10月份就业创造数据[2] - 9月份的就业报告推迟至11月20日发布[3] - 不会单独发布9月份的职位空缺和劳动力流动调查报告 该数据将包含在定于12月9日发布的10月份报告中[4] 对美联储决策的影响 - 美联储在12月9日至10日的年度最后一次会议前将无法获得最新的就业数据[3] - 美联储依赖月度失业和职位空缺数据做出决策 而最近一份完整的就业报告是在9月初发布[3] - 劳工统计局公告后 CME Fed Watch对12月会议维持利率不变的预测从约50%升至66%[4]

公司业绩与展望 - 第三季度业绩超出分析师预期[3] - 对2025年的利润指引低于市场预测[3] - 管理层对进入新一年的市场状况表示乐观[4] 消费者行为趋势 - 房主普遍推迟大型且昂贵的家居装修项目[3] - 部分消费者转向相对负担得起的家居改善项目，例如购买热水器、厨房水槽和窗户等[1] - 高利率环境降低了消费者进行大型可自由支配采购（如需要贷款的家装）的意愿[3] 业务驱动因素与机遇 - 在部分品类中数字化销售流程和增加新产品选择推动了相关销售增长[2] - 若利率或抵押贷款利率下降，可能释放出110亿至130亿美元的房屋净值可供房主借贷用于消费[4] - 近期的利率降低可能成为额外的经济刺激因素[5] 管理层评论摘要 - 经济承受能力和宏观经济的不确定性持续影响消费者信心[3] - 较小的家装项目显示出积极迹象，令公司对前景持谨慎乐观态度[2] - 许多房主正在等待利率下降后再进行大额采购[4]

加州机器人出租车规则制定 - 加州公共事业委员会正在起草新的机器人出租车乘客服务规则 并邀请特斯拉、优步和Waymo等公司发表评论[2] - 特斯拉对Waymo支持的提案提出反对 该提案可能要求其披露更多关于叫车服务的数据[1] - 优步在10月提交的评论中认为 监管机构应确保配备ADAS的车辆不被宣传为完全自动驾驶 并避免使用“自动驾驶”或“机器人出租车”等“误导性”短语[7] 各公司技术路径与服务现状 - 特斯拉在加州缺乏提供完全无人驾驶服务所需的许可 其在湾区的车辆配备安全驾驶员监控FSD系统 在奥斯汀的服务也有安全驾驶员坐在乘客座位[3] - Waymo在旧金山和洛杉矶提供完全无人驾驶的叫车服务[4] - 优步计划明年与自动驾驶公司Nuro和Lucid在该市推出机器人出租车服务[4] - 特斯拉于7月在旧金山推出了叫车服务 此前一个月在奥斯汀推出了无人驾驶出租车服务[2] 监管报告与定义分歧 - 特斯拉认为配备驾驶辅助技术的车辆与自动驾驶汽车“完全不同” 因为它们需要人工监督 要求额外报告会使监管机构被数据淹没并混淆消费者[6] - 根据现行法规 特斯拉在加州的叫车服务无需报告里程、乘客行程时间及碰撞事件等信息 而Waymo等机器人出租车运营商则需要报告[6] - 优步认为不应将自动驾驶汽车规则扩展到配备驾驶辅助系统的车辆 否则会混淆不同技术并造成混乱[7] 营销争议与规则豁免 - 特斯拉过去因其FSD的营销而面临批评 有诉讼指控该公司通过将该系统描述为完全自动驾驶而误导客户[9] - 特斯拉在旧金山推出叫车服务引发混淆 马斯克曾将特斯拉在加州的服务称为“自动驾驶”和“自主” 监管机构联系特斯拉澄清其并非像在奥斯汀运营的那种“机器人出租车”服务[10] - 特斯拉认为优步的建议修改是不必要的 因为误导性广告已受现有规则涵盖[11] 行业共识与特斯拉进展 - Waymo和优步在今年提交的文件中同意 新规则应允许叫车公司提供配备驾驶辅助系统的车辆 Waymo还加入特斯拉 建议CPUC放宽禁止无人陪伴的未成年人乘坐无人驾驶汽车的规定[12] - 特斯拉正竞相实现其机器人出租车推出的雄心勃勃目标 计划在年底前在8到10个大都市区启动并运行其机器人出租车服务[13] - 该汽车制造商周二获得在亚利桑那州推出叫车服务的许可[13]

伯克希尔对Alphabet的投资 - 伯克希尔哈撒韦在第三季度购入1780万股Alphabet股票，截至9月30日价值43亿美元 [2] - 此次建仓可能发生在股价大涨之前，若在季度初买入，成本约31亿美元，而截至本周一收盘，持仓价值已达51亿美元 [3] - 该头寸占其投资组合的显著部分，Tom Russo所在公司持有11亿美元Alphabet股票和18亿美元伯克希尔股票，合计占其93亿美元美股组合的31% [1] Alphabet的业务优势与投资价值 - 尽管股价在截至9月30日的三个月内上涨近40%（从180美元以下涨至244美元），并在之后进一步上涨17%突破285美元，其市盈率仍低于市场水平 [3] - 公司展现出“承受能力”，即愿意进行限制短期利润的长期投资，不屈服于华尔街对每季度平稳盈利增长的要求 [4] - 公司拥有“巨额现金”，其运营产生强大的现金流，并且作为人工智能领域的最大参与者之一，可能获得巨大的财务回报 [5] - 公司被误判为单纯的科技公司，实际在帮助企业更精准、有效、高效地触达目标客户方面扮演关键角色 [7] - 公司“深度嵌入世界商业中”，这有助于其抵御拥有技术优势的下一代竞争对手 [8] Alphabet面临的风险与挑战 - 公司在人工智能领域的大量投资可能无法产生如过去项目那样可扩展的、卓越的回报以驱动回报 [6] - 公司预计2025年的资本支出将超过900亿美元 [6] - 尽管通过Gemini AI增强了搜索业务，但其搜索业务“超高利润率”的时代可能已经结束 [7] 美国宏观经济风险 - 美国国家债务在过去十年内几乎翻倍，从2016年的低于20万亿美元飙升至如今的超过38万亿美元 [10] - 偿还债务的“压力”以及美元作为世界储备货币地位面临的日益增长的威胁，正为美元走弱和影响力下降铺平道路 [10] - “金融动荡”可能发生的“更未经审视的”领域可能在债券和货币市场，以及更广泛的宏观经济和政治领域 [11]

公司财务业绩 - 第三季度可比销售额下降27%，低于分析师预期的下降206% [2] - 第三季度调整后每股收益为178美元，高于分析师预期的173美元 [2] - 公司在过去12个季度中有10个季度的可比销售额为负增长或持平 [1] - 公司预计关键的第四季度销售额可能继续下滑 [1] 公司战略与资本支出 - 公司将年度资本支出从40亿美元增加到50亿美元，用于门店改造和翻新 [3] - 改造计划包括对商品种类和店面布局进行多年来最大规模的调整 [3] - 改善店内体验被视为扭转交易量和交易额下降趋势的关键 [5] - 公司目标为“尽快恢复增长” [8] 消费者行为与市场挑战 - 消费者持续面临经济压力，在购物时精打细算 [3] - 假日季消费集中在节日核心商品上，例如优先购买圣诞树下的礼物而非树上的装饰品 [4] - 公司在与沃尔玛和好市多等以价值为导向的竞争对手的对比中落后 [6] - 公司股价自年初以来下跌约35%，而沃尔玛股价上涨126%，好市多股价下跌16% [6] 技术创新与价格策略 - 公司推出与ChatGPT集成的应用程序测试版，预计将成为首批在OpenAI平台上支持多商品交易、生鲜食品购买及到店取货服务的零售商之一 [7][8] - 公司强调价格需具备竞争力，但同时坚持通过结合优质产品来保持其独特定位 [7] - 9月份销售额出现大幅下滑，而8月和10月相对持平 [2]