行业投资评级 - 医药生物行业评级为增持（维持）[5] 核心观点 - 打造生物医药国家队，国资药企有望价值重估[1][2][22] - 生物医药央国企价值重估将沿三条主线展开：估值修复线（如国药控股市盈率TTM仅7.8倍）、整合红利线（国资委鼓励并购重组）、创新溢价线（全球临床一线管线如HiCM-188）[2][27] - 2025年投资策略聚焦支付视角，看好三大方向：院内政策支持（创新药械、设备更新）、人民群众需求扩容（血制品、家用医疗器械、减肥药产业链）、出海周期上行（肝素、呼吸道联检）[3][28] 行情回顾 - A股医药生物指数上周上涨1.40%，跑赢沪深300指数2.21个百分点，跑赢创业板综指1.71个百分点，在31个子行业中排名第4[1][16] - H股恒生医疗健康指数上周收涨6.99%，跑赢恒生国企指数5.76个百分点[1][16] - A股涨幅最大子板块为其他生物制品（上涨4.86%），跌幅最大为医院（下跌2.31%）[10] - A股个股涨幅最大为海辰药业（上涨28.69%），跌幅最大为舒泰神（下跌23.98%）[16][19] - H股个股涨幅最大为三叶草生物-B（上涨98.84%），跌幅最大为中生北控生物科技（下跌24.27%）[16][20] 上市公司研发进度 - 新进承办临床申请：映恩生物注射用DB-1418、信达生物IBI3033和注射用IBI354[1][31] - 新进承办IND申请：信立泰SAL0139片、恒瑞医药HRS-8364片和HRS9531片[1][31][33] - 三期临床进行中：翰森制药HS-20093、以岭药业XY0206[1][32][34] - 二期临床进行中：海思科HSK47388[1][32][34] - 一期临床进行中：安科生物AK2024[1][32][34] 重点公司盈利预测 - 恒瑞医药：股价72.47元，2025年预测EPS 1.36元，PE 53倍，评级增持[4] - 鱼跃医疗：股价37元，2025年预测EPS 2.32元，PE 16倍，评级买入[4] - 迈瑞医疗：股价237.96元，2025年预测EPS 9.33元，PE 26倍，评级买入[4] - 联影医疗：股价142.64元，2025年预测EPS 2.39元，PE 60倍，评级买入[4] 行业数据更新 - 2025年1-7月基本医保收入16847亿元，支出13697亿元，累计结余3150亿元，结余率18.7%[35][40] - 2025年7月基本医保收入2061亿元（环比减少17.3%），支出1921亿元（环比减少17.7%）[35] - 2025年1-7月医药制造业收入14010.7亿元（同比下降1.70%），利润总额同比下降2.60%[55] - 2025年7月医疗保健CPI同比上升0.5%（环比上升0.2%），其中中药CPI同比下降0.6%，西药CPI同比下降1.2%，医疗服务CPI同比上升1.1%[65][67] 政策与事件 - 国务院国资委与中国科学院联合举办中央企业生物科技产业高级研修班，释放生物医药"国家队"战略升级信号[2][22] - 国家药监局统计2025年上半年国内创新药获批43个（同比增长59%），其中国产创新药占比93%[23] - 昆明市牵头开展第三批医用耗材带量联动采购，涵盖负压引流材料、止血类耗材等，采购周期2年[68] 公司动态 - 恒瑞医药HRS9531注射液上市申请获受理，用于成人体重管理；泽美妥司他片附条件批准上市（中国首个自主研发EZH2抑制剂）[30] - 百利天恒iza-bren（EGFR×HER3双抗ADC）用于鼻咽癌治疗纳入优先审评程序[30] - 君实生物推出股票期权激励计划，拟授予2617.59万份期权（占总股本2.55%）[30]

核心财务表现 - 1H25收入40.4亿元同比下降12% 归母净利6.7亿元同比增长26% 扣非归母净利6.4亿元同比增长27% [1] - 2Q25收入16.8亿元同比下降19% 归母净利3.4亿元同比增长51% 扣非归母净利3.2亿元同比增长49% [1] - 半年度利润分配预案为每10股派现3.0元 占同期归母净利75% [1] 营运能力改善 - 1H25应收账款14亿元 同比减少13.5亿元 环比减少2.1亿元 周转天数58.5天同比减少42天 [2] - 1H25存货14.7亿元 同比减少4.5亿元 环比增加0.8亿元 周转天数176.7天同比减少57天 [2] - 1H25销售现金41.0亿元同比增加2.1亿元 净现金流8.3亿元同比增加5.7亿元且超出净利润 [2] 盈利能力修复 - 2Q25毛利率67.4%为2022年以来季度最高 2Q25净利率20.3%为2022年以来较高水平 [2] - 毛利率提升得益于高价药材成本结转完成与药材价格持续回落 [2] 分业务板块表现 - 心脑血管1H25收入19.6亿元同比下降15% 毛利率66%同比提升13个百分点 [3] - 呼吸系统1H25收入9.2亿元同比下降28% 毛利率71%同比提升5个百分点 [3] - 其他专利产品1H25收入2.5亿元同比增长53% 毛利率64%同比提升13个百分点 [3] 业务展望 - 心脑血管业务因合规推广升级 预计2025年前低后高 全年收入有望实现增长 [3] - 呼吸系统业务预计2025年收入20-25亿元 其中清瘟产品超20亿元 清咳产品2-3亿元 [3] - 八子补肾与静神双品增长良好 预计全年收入维持快速增长 [3] 研发管线进展 - 中药创新药芪防鼻通片1M25获批 4个品种将于4M25-8M25报产 5个品种处于临床II期 [4] - 化生药创新管线：苯胺洛芬NDA获受理 XY0206处于三期临床 XY03-EA进入二期临床 G201二期临床筹备中 [4] 业绩预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利13.5/15.7/17.9亿元 同比增长286%/16%/14% [5] - 给予2025年PE估值25x 目标价20.18元 维持买入评级 [5]

行业投资评级 - 投资评级为看好，评级维持 [8] 核心观点 - 中药企业的创新药布局主要包括两类：1.1类中药新药和化药/生物药创新品种，后者在中药企业中可考虑价值重估 [2] - 中药新药审批呈现加速趋势，2017-2024年获批数量基本呈现加速，但仍处于产业发展早期，无法使用和创新药一样的估值体系 [6][17] - 多家中药企业积极布局化药/生物药的创新品种，部分中药企业亟待价值重估 [6][21] 中药新药发展现状 - 政策支持中药产业创新发展，包括2020年《关于促进中药传承创新发展的实施意见》、2022年《"十四五"中医药发展规划》和2025年《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》 [16] - 2023年《中药注册管理专门规定》系统构建中药注册管理体系，优化注册流程，有望进一步加快审批进度 [16] - 中药新药预计未来上市将呈现井喷态势 [6][17] 重点中药企业创新药布局 - 九芝堂：重点布局干细胞药物，缺血性脑卒中、自身免疫原性肺泡蛋白沉积症、孤独症等进入临床阶段 [6][21] - 康缘药业：多条管线进入II期、III期等后期阶段，包括阿尔兹海默症、特异性皮炎、减重、银屑病、脑卒中等大病种管线 [7][21] - 以岭药业：多条化药创新药进入收获阶段，苯胺洛芬注射液进入上市申请阶段，XY03-EA片在临床IIb/III期，XY0206在临床III期 [7][21] - 天士力：布局化药/生物药涉及多个领域，包括PD-L1/VEGF双抗、人脐带间充质干细胞注射液、同种异体脂肪间充质基质细胞、自体CAR-T等 [7][21] - 悦康药业：在研管线涉及Mrna、siRNA等技术路径，布局高胆固醇血症、带状疱疹、高血压等适应症 [7][22] 其他中药企业布局 - 珍宝岛、桂林三金、众生药业、华润三九等有多条管线进入临床阶段 [21] - 具体包括干细胞药物、化药新药、生物药等，涉及脑卒中、肿瘤、代谢性疾病等多个适应症 [21][26] 行业投资观点 - 药品：医保"腾笼换鸟"持续演绎，创新药出海仍为投资主线，看好现金流健康、具有源头创新能力、差异化布局的创新药企 [28] - CXO：重视板块性投资机会，外向型CDMO受益于海外需求趋势向上，内需型CRO有望受益于国内生物医药投融资上升通道 [28] - 医疗器械：2025年政策边际缓和，看好院内业务恢复正常增速，短期关注设备更新，中长期关注家用医疗器械 [29] - 生命科学服务：板块或周期见底，重视出现拐点后持续向上的标的 [29] - 中药：关注基药目录、集采推进、比价政策，预计2025年行业迎来收入利润拐点，优先看好品牌OTC药企和需求刚性、分红高的稳健资产 [29] - 生物制品：优先胰岛素/血制品，持续关注疫苗，胰岛素预约降价温和，国产替代进口加速，血制品短期跟踪价格优势，长期优选浆站龙头 [29]