This year marked the first time the playbook of the top Bitcoin corporate holder, Strategy, was replicated at scale, with companies across sectors building major treasuries in Bitcoin, Ethereum, and Solana through formal capital-raising pipelines. As that playbook spread across sectors and geographies, five companies in particular helped shape how corporate treasuries approached crypto in 2025. Here’s a closer look at the extent to which the biggest firms in the space went all-in this year. Strategy (MSTR) ...

股价表现与归因 - 作为全球最大的企业比特币持有者，微策略公司股票在过去三个月内暴跌49.7%，表现远逊于Zacks金融板块1.4%的增长和Zacks金融-综合服务行业12.9%的跌幅[1] - 股价表现不佳可归因于比特币价格波动，因其公允价值会计法使盈利与比特币价格变动紧密挂钩，此外，尽管比特币敞口增加，但mNAV倍数的压缩进一步给股价带来压力[2] - 同期，微策略的股价表现也逊于竞争对手，其中CleanSpark下跌13.5%，Riot Platforms下跌15%，MARA Holdings下跌42.5%[2] 业务模式对比 - 微策略的业务模式与主要竞争对手存在本质不同，它结合了商业智能软件平台和大规模企业比特币储备策略[3] - CleanSpark主要是一家比特币矿商和数据中心开发商，其业绩由算力增长和能源效率驱动[3] - Riot Platforms运营垂直整合的比特币挖矿和数字基础设施模式，而MARA Holdings则专注于由数字资产计算基础设施支持的比特币挖矿[3] 比特币储备与结构性优势 - 微策略已建立了无与伦比的地位，成为全球最大的企业比特币持有者，截至2025年12月中旬，公司持有约671,268枚比特币，其中包括12月15日披露的近期购买的10,645枚比特币[7] - 这些持有量牢固确立了比特币作为公司主要储备资产而非补充配置的地位，这种早期且激进的策略通过严格的资本筹集得以加强[7][8] - 凭借其规模，微策略可以比竞争对手更有效地利用比特币支持的融资，从而加强流动性获取和比特币积累的循环，公司2025年30%的比特币收益率目标反映了其复合价值的长期方法[10] 资本结构与融资策略 - 公司开发了创新的数字信贷和优先证券平台，增强了资本灵活性和融资稳定性，2025年，微策略发行了四种优先证券，共筹集约67亿美元优先股股权，减少了对可转换债务的依赖[8][11] - 公司的优先证券策略得到其活跃的“随市”（ATM）发行计划支持，在2025年第三季度，通过STRF ATM计划筹集约2.17亿美元，通过STRK ATM计划筹集1.53亿美元，通过STRD ATM计划筹集4850万美元[12] - 年初至今，微策略通过优先证券筹集了198亿美元，系统性地将资本转换为比特币，并将数字资产持有量按市值计算提升至约710亿美元，管理层强调所有比特币将保持无负担状态，维持资产负债表灵活性[8][9] 估值与财务预测 - 微策略股票交易价格低于行业水平，其过去12个月的市净率为0.91倍，显著低于3.18倍的行业平均水平[13] - Zacks对微策略2025年全年每股收益的一致预期为78.04美元，过去30天保持不变，公司2024年报告每股亏损6.72美元，显示出盈利势头有坚实改善[14] - 对2026年全年每股收益的一致预期为51.60美元，过去30天保持稳定，该估计意味着同比下降33.88%[15] 技术面与市场趋势 - 微策略股票目前交易价格低于50日和200日移动平均线，表明处于看跌趋势[16][17] - 当前季度（2025年12月）每股收益预期为46.02美元，下一季度（2026年3月）为5.81美元，与7天前和30天前的预期一致，但与60天和90天前的负预期相比有显著上调[16]

市场趋势与情绪 - 尽管美股市场出现大幅下跌，但加密货币市场出现反弹迹象，不过真正的底部确认可能仍需数周时间，空头趋势目前仍占据主导 [1] - 市场存在乐观声音，Fundstrat Global Advisors的Tom Lee认为市场可能已接近底部，Bitwise的CIO将其视为难得的长线买入机会 [2] - 大型投资者（“巨鲸”）从10月末开始增持，持有超过1000枚比特币的地址数量自周五起大幅增加 [2] 宏观经济与政策 - 里士满联储主席巴尔金赞同鲍威尔的观点，对12月降息表示不确定，认为通胀和就业风险并存 [1] - 新一批经济数据即将发布，包括CFTC持仓周报、PPI数据，以及周四将补发停摆期的失业金申请人数 [1] 机构动态与资金流向 - Cathie Wood的Ark Invest通过旗下两只ETF增持了Coinbase、Circle和Bullish等加密货币相关公司的股票 [1] 主要加密货币技术分析 - 比特币日线级别量能未出现明显反转迹象，空头趋势占优，4小时级别未能有效站上EMA15均线，昨日在93185位置建立的空单处于阶段性高点附近 [4] - 以太坊走势类似，昨晚4小时级别出现诱多行情，3158位置成为关键压力位 [4] - 比特币若能在小级别转向，明晚的消息面可能利好并向大级别推动 [4] 山寨币与Meme币表现 - 中心化交易所上的STRK、ASTER等山寨币从昨日开始大幅上涨，但其持续性取决于大盘反弹的力度 [3] - 不同区块链的Meme币玩法差异显著，国际热点和海外流行梗应选择SOL链，例如因Tiktok走红的$tutu在SOL链版本强势拉升并稳居20万区间高位盘整 [8][9] - 中文热点或与“二圣”相关的项目可考虑BSC链，例如同一IP的$tutu在BSC链版本从12万高点腰斩后几乎归零 [12][14] 特定代币分析与机会 - $GAIB项目将于今日下午6点上线MEXC和Bitget交易所，合约于明日下午5点上线，在行情不佳时项目方可能通过拉盘出货，例如$DGRAM上线横盘后拉升一倍 [14] - $OKB代币的价值源于其平台生态，例如领取空投需持有OKB，但其属于慢性价值积累，在大涨行情中涨幅可能低于市场平均水平（例如市场10倍，其3倍） [16] - $DASH曾创出更低的高点，但短线出现止跌迹象，若价格能收在79-80关键位之上，有望补涨至104或更高 [18] - $TAO从539高点下跌后一直受压于均线下方，但下方形成大级别箱体，近期强势拉升并收复日线关键区域，若能站稳Vega通道上方，中期有望涨至400 [20] 交易策略与关键价位 - 以太坊需关注3080位置，若1-2小时级别收盘站稳则看涨，上方压力位为3168、3220、3270附近，若跌破无法收回则看回调，下方支撑位为3030、2983、2942附近 [7] - 比特币需关注92000位置，若1-2小时级别收盘站稳则看涨，上方压力位为93810、95170、96590附近，若跌破无法收回则多头转弱，下方支撑位为90615、89030、87840附近 [10]

比特币与以太坊市场动态 - 比特币价格在跌破90000后迎来强劲反弹，四小时图出现三连阳，但本质属于超跌技术性修复，并非趋势反转 [1] - 比特币需重点关注92000关键技术位，若能稳定于该位置之上，则多头趋势结构完整，后续目标为93800、95200及96600压力区间 [3] - 以太坊需重点关注3080关键技术位，若能持续收于该位置上方，则短期多头格局维持，上行目标为3168、3220及3270压力位 [5] - 若比特币价格跌破92000且反弹无法有效收复，则转入回调节奏，下方支撑依次为90600、89000及87800 [3] - 若以太坊价格跌破3080且反弹无法有效收复，则将开启回调走势，下方支撑依次为3030、2983及2942 [5] - 过去24小时全网爆仓总金额达4.15亿美元，共有115,556人被爆仓，其中多单爆仓2.72亿美元，空单爆仓1.43亿美元 [1] 山寨币与特定代币表现 - 本轮牛市仅有比特币、以太坊、SOL、BNB等极少数主流币创历史新高，多数币种仍处熊市低价区间，各赛道独立性极强 [7] - 代币ASTER在比特币下跌期间向上突破压力位，表现坚挺，一旦比特币止跌企稳，该代币大概率继续强势上涨 [7] - 代币STRK洗盘630天，上所暴跌97%，周线放量突破，趋势上低点逐步抬高，现持仓1.83亿美元，资金持续涌入 [8] - 代币FF表现出抗跌性，主力已吸筹震荡49天，预计仍需震荡蓄势1-2个月，横盘越久后续潜力越大，但需等待比特币探底回升方能启动主升行情 [8] Solana链Meme币现象 - Solana链的Meme币近期表现活跃，一个大盘子代币$67在一星期内从两百多万市值拉升至4000万 [9] - 另一个小盘子代币$Quarterzip在四天内从10万市值拉升至历史新高130万 [12] - 这些上涨的Meme币共同点在于源自TikTok网络热梗，属于老外盘，每个市值阶段给足散户上下车时间，涨幅稳定，依靠共识积累 [11]

融资活动 - 公司通过ATM计划出售三系列优先股，总名义价值为1.361亿美元，净收益为1.361亿美元[1][2] - 出售的优先股包括：39,957股STRF（净收益440万美元）、1,313,641股STRC（净收益1.312亿美元）、5,513股STRK（净收益50万美元）[2] - 公司完成一项独立的STRE优先股公开发行，出售7,750,000股，每股80欧元，总净收益约为6.088亿欧元（约7.039亿美元）[4] 比特币收购 - 公司在11月10日至11月16日期间收购了8,178枚比特币，总购买价格为8.356亿美元，平均购买价格为每枚102,171美元（含费用）[5] - 此次收购资金来源于STRE公开发行的收益以及ATM计划下STRF、STRC和STRK的销售收益[5] - 截至11月16日，公司总计持有649,870枚比特币，总成本约为483.7亿美元，平均成本为每枚74,433美元（含费用）[6] 融资能力与持仓 - 截至11月16日，公司ATM计划剩余融资能力巨大：STRF为16.4亿美元、STRC为40.4亿美元、STRK为203.4亿美元、STRD为41.3亿美元、MSTR A类普通股为158.5亿美元[3] - 在11月3日至11月9日期间，公司曾出售5000万美元优先股并收购487枚比特币，平均价格为每枚102,557美元[6]

公司战略与融资动态 - 公司通过其永续优先股STRC价格达到100.10美元的历史新高 成功激活了市场发行计划以筹集资金购买比特币 [1][2] - STRC被描述为一种短期限、高收益的信用工具 目前提供年化10.5%的回报率 以现金按月支付 [2] - 公司于7月31日设立的市场发行计划曾因该工具未按面值交易而暂停 公司通过将STRC的股息率从最初的9%提高 以推动交易价格向100美元的面值靠拢 [3] - 公司拥有42亿美元的可用股份发行容量 并已利用其他三种永续优先产品以及普通股的市场发行销售来为比特币购买提供资金 [3] 市场表现与估值 - 公司普通股今年下跌15%至约253美元 其市值与净资产价值的倍数徘徊在1.3倍附近 [4] - 在盘前交易中 STRC上涨0.5%至每股100.50美元 而公司普通股下跌1% [4] - 成功发行永续优先股的能力对于公司以非稀释性方式持续积累比特币至关重要 [4]

发行概况 - 公司于周一宣布推出一款以欧元计价的永久优先证券STRE [1] - 此次发行距离公司公布第三季度财报并暗示将推出国际永久优先股不到一周 [1] - STRE发行价格为每股100欧元（合115美元） [2] - 证券面向欧洲经济区的专业和机构投资者 [2] - 将在卢森堡Euro MTF交易所上市并通过Euroclear和Clearstream进行清算 [2] 证券条款 - STRE提供10%的年股息按季度以现金支付 [2] - 若股息未支付将按季度复利计算且每期利率增加100个基点最高可达18% [3] - 若公司未能宣布股息必须在60天内尽商业合理努力通过出售次级证券来筹集资金以支付拖欠款项 [3] - 证券在偿付顺序上优于STRK、STRD和MSTR普通股但次于STRF、STRC和债务 [4] - 除不利税务情况或流通股不足25%外证券不可赎回投资者可在发生“根本性变更”时要求回购 [4] - 清算优先权每日调整基于100欧元面值、前日市价或10日均价中的较高者使其价值与交易表现挂钩 [4] 资金用途与权利 - 发行所得将用于支持比特币收购和一般公司用途 [5] - 该证券不附带投票权 [5]

财务数据和关键指标变化 - 公司持有640,808枚比特币，价值710亿美元，总成本470亿美元，平均成本74,000美元/枚 [3][7] - 第三季度GAAP运营收入39亿美元，净收入28亿美元，每股收益8.43美元，同比实现显著改善 [4] - 前三季度GAAP运营收入120亿美元，净收入86亿美元，每股收益27.80美元 [4] - 数字资产从2024年第三季度的不到70亿美元增长至2025年第三季度的732亿美元，主要受比特币增持和采用公允价值会计影响 [8] - 比特币每份额从2020年的56,598聪增长至2025年10月的200,197聪，增长超过3.5倍 [5] - 年初至今比特币收益率达到26%，比特币增持116,555枚，美元收益约129亿美元 [6] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司拥有四种上市优先证券：STRF、STRK、STRD、STRC，其中STRC是2025年迄今美国最大的IPO [3] - 优先证券总名义价值从7月29日的63亿美元增至10月24日的约67亿美元 [11] - 优先股股息策略：根据Stretch的五日成交量加权平均价调整股息率，最新宣布自11月1日起股息率增至10.5% [32] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是成为全球领先的比特币国库公司，目标在一年内成为第二大企业国库，五到十年内成为第一 [15] - 融资策略转变：减少可转换债券发行（2025年占比降至10%），增加优先股发行（2025年迄今达60亿美元，占30%） [16] - 计划通过分销、数字营销和国际扩张（如推出加元、欧元计价产品）来扩大优先证券市场 [18][20] - 获得标普B-发行人信用评级，为比特币国库公司首次，旨在打开更大资本池 [21] - 公司符合标普500指数纳入标准，但尚未被纳入，目标接触跟踪该指数的13万亿美元资本 [26] - 公司将数字信用视为数字资本的关键应用，通过金融工程创造低波动、高收益的信用工具 [39][40] - 长期目标是将杠杆降至零，同时将放大率提升至30%，以增强股东价值 [50] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 比特币已被美国政府和华尔街接受为数字资本，现货ETF持有约170亿美元比特币 [36] - 行业环境改善：《天才法案》通过后，大银行进一步拥抱加密货币，如摩根士丹利取消客户限制，花旗推出托管服务 [27][28] - 比特币市场总市值2.3万亿美元，日流动性580亿美元，哈希率达1,100 exahash，全球用户基础庞大 [37] - 公司认为数字信用具有七大创新优势：抵押品增值、风险透明、使用优先股非债务、永久期限、公开交易、数字化创建、税收递延 [54][65] - 基于分析师共识，公司对比特币价格展望为2025年末156,000美元，2026年末180,000美元 [29] 其他重要信息 - 美国国税局9月30日发布临时指南，将比特币未实现收益排除在CAMTI调整后财务报表收入之外，直接利好公司 [12] - 公司年度利息和股息义务总额6.89亿美元，仅占过去12个月筹集总资本的1.7%，财务义务可持续 [12] - 优先股股息享受资本返还（ROC）税收待遇，股息税负递延，预计该待遇可持续10年或更久 [33][34] - 公司计划于2026年2月23-26日在拉斯维加斯永利度假村举办"Strategy World 2026"活动 [14] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 公司支付股息的能力计划，特别是在MNEV低于1倍时 [77] - 当前策略是通过ATM发行股票支付股息，年义务6.89亿美元仅占过去12个月股权融资的2.6% [78] - 若MNEV低于1倍，考虑出售股权或比特币衍生品、高成本比特币，但会避免产生正应税收益以保留ROC股息待遇 [78] 问题: 优先证券营销广告的预期费用和投资回报 [79] - 费用预计相对融资额很小，将通过X、YouTube等渠道实验性投放，结合线下会议和媒体采访提升认知 [80][81] - 消息简单直接（如"Stretch支付10.5%税递延股息"），易于传播，请求采访量大 [82][83] 问题: 公司是否会收购其他比特币国库公司以加速比特币增持 [84] - 暂无并购计划，因交易耗时、分散管理层精力，且公司模式透明，专注于发行数字信用和改善资产负债表 [85][86] - 不绝对排除，但战略核心是销售信用工具、改善资产负债表、购买比特币 [87] 问题: 国际资本筹集是营销现有优先证券还是设计新工具 [88] - 将设计针对特定市场的新工具，如加元、欧元计价产品，在当地交易所上市，以规避汇率风险 [89] - 现有美元工具已可全球购买，但本地化产品能更好吸引当地资本 [89] 问题: 除比特币价格外，影响公司和行业增长的具体挑战及应对措施 [91] - 主要挑战包括传统信用评级机构未将比特币视为资本、银行系统对比特币作为抵押品的接受度 [91] - 需"教育"银行、保险公司、评级机构和固定收益投资者，而非寻求政府立法解决 [92] - 预计2026年上半年大银行将开始比特币托管和信贷业务，加速采纳 [92] 问题: 获得信用评级后是否已与养老金、保险公司等投资者对话，以及是否对优先证券单独评级 [93] - 评级前已有机构表示因资本惩罚无法投资无评级工具，评级后打开了对话大门 [94] - 尚未出现 avalanche 式投资，但预计随着市场推广，投资者观念会转变 [94] - 国际市场存在独特监管障碍，但公司有信心克服并建立竞争护城河 [95] 问题: 是否会像Metaplanet一样实施股票回购以增加比特币每份额 [96] - 公司已有回购授权，虽非主要策略，但为选项之一，任何能增加比特币每份额且保留ROC股息待遇的行动都会考虑 [97] 问题: 维持2025年30%比特币收益率目标是否意味着计划大规模承销交易 [98] - 需在年底前再融资约20亿美元，公司持续创新，但未具体说明计划，仅表示将努力在两个月内完成 [98] 问题: 过去一年MSTR表现不及比特币，未来战略是更注重提高放大率还是扩大资产负债表 [99] - 公司采取长线视角（4-10年），不追求短期资本最大化，仅在市况强劲时发行股票 [100][102] - 主动选择不发行债务，以免破坏优先证券信用，目标是建立数字信用市场，提供革命性产品 [103][107] - 宁愿公司稳健增长（如年增30%），也不愿承担信用风险破坏平衡 [108][111]

公司融资活动 - 公司通过股权计划筹集2730万美元资金 [1] - 公司在10月6日至12日期间出售了三种系列的优先股：10.00% Perpetual Strife (STRF)、8.00% Perpetual Strike (STRK) 和 10.00% Perpetual Stride (STRD) [2] - 公司一项42亿美元的Variable Rate Perpetual Stretch (STRC) ATM发行计划尚未使用 [2] 比特币持仓操作 - 公司使用融资所得2720万美元收购了220枚比特币 平均收购价格为每枚123,561美元 [1][2] - 此次收购后 公司总持仓量增至640,250枚比特币 [1] - 这是公司两周来首次购买比特币 [1] 比特币持仓价值与策略 - 基于加权平均收购价每枚74,000美元计算 公司比特币持仓价值约为474亿美元 [3] - 公司持续利用其股权和债务发行工具来建立其作为全球首家也是最大的比特币国库公司的地位 [3] - 公司的融资工具包（包括可变利率和固定利率永久优先股）仍有超过460亿美元的容量可用于未来发行 [4] 市场影响与产品动态 - 管理層表示ATM计划有助于比特币的纪律性积累 同时让投资者通过一系列证券获得风险敞口 [4] - Robinhood近期上市了公司的优先股 首先上市的是STRC [4] - 消息发布时 MSTR股价较上周五收盘价下跌0.9% [5]

宏观经济事件 - 美国9月非农就业人数预计增加3.9万人，失业率预计为4.3% [1][3] - 美国8月JOLTS报告职位空缺数前值为718.1万，离职人数前值为320.8万 [2] - 美国9月CB消费者信心指数预估为96 [2] - 美国9月ADP就业人数变化前值为5.4万人 [2] - 美国10月1日起实施新关税，包括对未在美国生产的专利药品征收100%关税，对厨柜征收50%关税，对软体家具征收30%关税，对重型卡车征收25%关税 [2] - 美国10月3日将公布9月ISM服务业PMI，预估为52 [3] 央行与监管动态 - 美联储理事克里斯托弗·J·沃勒于9月29日在法兰克福就“支付”主题发表演讲 [2] - 美国证券交易委员会（SEC）和商品期货交易委员会（CFTC）于9月29日举行关于监管协调努力的圆桌会议 [2] - 美联储副主席菲利普·N·杰斐逊于9月30日在赫尔辛基就“货币政策框架与美国经济展望”发表演讲 [2] - 美国参议院财政委员会于10月1日举行题为“审查数字资产税收”的听证会 [2] 加密货币行业 - 破产的加密货币交易所FTX开始向债权人进行第三批总额16亿美元的赔付 [1][2] - Arbitrum正在投票决定是否将其闲置的以太币（ETH）用于投资以获取收益 [1] - PancakeSwap（CAKE）于9月29日停止对Polygon zkEVM流动性池和Perpetual V1订单簿的支持 [2] - Starknet（STRK）于9月30日在主网启动BTC质押，支持封装BTC代币质押，共识权重为25%，解质押期缩短至7天，奖励开始发放 [2] 国际宏观经济数据 - 英国第二季度GDP增长率（终值）预估年率为1.2%，季率为0.3% [2] - 欧元区9月通胀率（初值）预估年率为2%（前值2%），月率前值为0.1%，核心年率前值为2.3% [2] - 欧元区8月失业率前值为6.2% [3] - 加拿大9月制造业PMI（初值）预估为46.2 [2] - 巴西9月制造业PMI前值为47.7 [2] - 英国9月综合PMI（终值）预估为51，服务业PMI预估为51.9 [3] - 欧元区8月生产者价格指数（PPI）年率前值为0.2%，月率前值为0.4% [3]