摩根士丹利上调微软评级与目标价 - 摩根士丹利将微软股票上调为"首选"并将目标价提升至625美元 距离现价还有23%上涨空间 [3] - 投资者对微软在人工智能浪潮中被边缘化的疑虑是多余的 [3] 微软的战略资源分配 - 微软选择性"放手"是将GPU和数据中心等稀缺资源优先服务利润更高、LTV更长的企业客户 [1][5] - 在GPU和数据中心等资源有限的环境下 微软优先服务于客户集中度更低、利润空间更大、生命周期价值更高的企业客户 [5] - 微软选择将部分OpenAI的算力需求转移给其他供应商 反映其自身企业客户需求的强劲程度 [9] 微软与OpenAI的合作关系 - 微软与OpenAI已签署新的非约束性谅解备忘录 标志着双方合作进入下一阶段 [5][9] - 微软在新谈判中优先确保对OpenAI知识产权的长期访问权并维护OpenAI的长期生存能力 [9] Azure云服务与AI业务增长动力 - Azure AI业务有望在2025财年达到104亿美元收入 并在2029财年突破200亿美元水平 [10] - Azure不仅是GenAI主力云供应商 更是企业级应用、原生PaaS与IaaS创新的综合承载平台 [11] - AI相关业务增长越来越多元化 微软在OpenAI外部的AI云合同越来越多 收入结构分散化成为趋势 [11] 企业客户优势与财务表现 - 企业客户具有更低集中度风险 避免对单一伙伴的过度依赖 [7] - 企业客户带来更高利润空间 因其议价能力相对分散且价格折扣较少 [8] - 企业客户具有更高终身价值 倾向于采购数据库等附加软件解决方案以构建持久企业级应用 [9] - 公司最近一个季度商业预订量实现35%同比增长 资本支出增加完全为满足企业客户需求 [9] 生产力应用与生态系统优势 - 微软生产力应用（M365、Copilot等）和数字办公生态圈是维持高客户粘性的关键 [13] - 33%企业客户已将主要O365订阅升级至高阶E5版本 超半数客户计划进一步升级 [13] - M365 Copilot等AI产品的组织渗透率预计由当前31%提升至43% [13] - 微软在企业生产力、AI应用和安全等多个领域均维持市场份额头部地位 [11] 历史竞争与生态防御能力 - 微软通过并购、集成以及生态深化守住市场主导权 如Teams对Slack、O365对Google Workspace的应对 [15] - 这种防御能力同样适用于Agentic AI生态的潜在冲击 [15]

在人工智能基础设施大战进入新阶段之际，OpenAI与英伟达、甲骨文等多家科技巨头达成了史无前例的合作。这使得市场对微软在未来GenAI （生成式人工智能）领域的主导力产生疑问：微软会被OpenAI"边缘化"吗？ 据追风交易台消息，摩根士丹利在一份最新报告中表示，投资者对微软可能在人工智能浪潮中被边缘化的疑虑是多余的，该行反而将微软股票上 调为"首选"，并将目标价提升至625美元。距离现价还有23%的上涨空间。 分析师认为，微软的选择性"放手"恰恰是其战略成熟和充满信心的表现。在GPU和数据中心等资源有限的环境下，微软正优先服务于客户集中度 更低、利润空间更大、生命周期价值更高的企业客户。 同时，微软与OpenAI已签署一份新的非约束性谅解备忘录（MOU），标志着双方的合作将进入下一阶段。摩根士丹利强调，微软的增长动力远 不止于OpenAI，其Azure云服务的强劲增长、在企业生产力应用领域的稳固护城河，以及被低估的估值水平，共同构成了一个极具吸引力的投资 前景。 近期， OpenAI与多家科技巨头签署了一系列引人注目的基础设施协议。其中最受关注的是，OpenAI与甲骨文达成一项价值高达3000亿美元的五 年期 ...

欧盟反垄断和解 - 欧盟委员会接受公司关于Teams与M365及Office 365套件捆绑的反垄断承诺 具有法律约束力 [1][2] - 公司同意提供不含Teams的办公套件版本 价格降低 并允许长期许可客户切换至无Teams版本 [3] - 公司将提供产品与竞品通信协作工具的互操作性 并支持客户将数据从Teams迁移至其他平台 [4] 市场评价与投资潜力 - 公司被列为15支5年内可能创造财富的股票之一 但部分AI股票被认为具有更高上涨潜力和更低下跌风险 [5] - 相关报道提及最佳防御类股票和标普500成分股推荐 但未涉及具体公司数据 [6]

行业投资评级 - 报告未明确提供整体行业投资评级 但针对多个细分领域和个股给出了具体评级建议[18][19][22][23][24][31][32][33][41][42][43][44][45][48][50] 核心观点 - AI技术普及正在对基础设施、软件商业模式、媒体、消费模式等各个行业产生全面影响 成为会议主导焦点[2] - 超大规模云服务商的AI投资基本面保持完整 AI需求正从超大规模云服务商扩展到主权AI和二级云提供商[3] - 软件行业面临AI是增长驱动还是传统商业模式颠覆者的关键辩论 投资者关注管理团队的AI战略表述[4] - 边缘计算领域的关键辩论是PC增长是否受益于AI实施 预计AI影响将在明年及以后变得更加显著[5] - AI正在改变在线广告、搜索驱动的营销模式 搜索货币化生态系统发生根本性变化[6][32][35] - 除了AI主题外 会议还将关注半导体复苏周期、关税/AI世界中的电子商务、网络安全、电信竞争与融合、开放与封闭媒体、并购环境等议题[7] 生成式AI基础设施 - 尽管投资者对超大规模云服务商AI投资的可持续性和ROIC存在担忧 但AI基本面保持完整[18] - AI需求扩展到超大规模云服务商之外的主权AI和二级云 AMD有40多个活跃的主权AI参与 MRVL宣布了新ASIC客户 ALAB的Scorpio X参与客户增至10家[18] - 800G以太网推动AI后端网络更强采用 扩展横向扩展以太网TAM CLS和ANET将讨论800G以太网市场机会[18] - 存储市场支出尚未显著拐点 但AI相关驱动因素继续支持总体EB增长 包括企业数据湖增长、合成数据创建/使用、AI应用扩展[18] - 2026年AI ASIC芯片销售增速53% YoY 将超过AI GPU销售增速34% YoY AVGO是首选 ASIC市场主要由Google、Meta和Amazon推动[19] - 先进封装和High-NA EUV对制造下一代AI芯片至关重要 TSMC通过CoWoS、SoIC和COUPE扩展制造护城河[19] - MSFT是会议最受关注的公司 Azure增长接近40% mark 预计FY26资本支出约1100亿美元 通过Azure基础设施和SaaS产品多层面受益于AI[19] - 预计Amazon、Google/Alphabet和Meta 2026E基础设施资本支出总额达到2960亿美元(+24% YoY) 到2029E达到4450亿美元[20] 软件中的AI：朋友还是敌人 - 核心辩论是AI将成为现有参与者的增长驱动因素还是传统商业模式的颠覆者[21] - 基于席位的模式面临最大结构性风险 基于使用量和消费调整的模式(SNOW、MDB、ESTC)最有利于加速增长[23] - MSFT和其他超大规模云服务商成为AI工作负载的首批受益者 凭借基础设施控制和通过合作伙伴关系或推出自己的LLM实现货币化的能力[23] - 高质量垂直应用(ADSK、VEEV、CCC、PTC)在专业领域利用AI方面处于有利地位[23] - BRZE、SHOP和KYVO等公司可以从AI驱动的个性化和活动优化中受益[23] - VC小组可能强调并购活动增加 incumbent寻求通过有针对性的收购加速AI路线图[23] - NICE和CXM风险最大 因其严重依赖客户参与市场中基于席位的定价模式[23] - 后台软件AI情绪过于负面 但看到整个覆盖范围内AI货币化的绿芽[24] - 对于AWS 关注Bedrock使用情况(包括其专有Nova FM的采用)、Kiro、AgentCore和AWS Transform等工具[24] - 对于Google Cloud 关注Gemini采用 85000+企业正在使用Gemini构建 2Q使用量同比增长约35倍[24] - WIX和GDDY被视为GenAI赢家而非输家 GenAI网页构建增加了WIX和GDDY的TAM[24] 边缘计算 - 关键辩论是PC增长是否看到AI实施的任何好处 宏观和关税压力影响近期PC增长率和AI-PC渗透率[25] - 2024年AI PC出货量达到7670万台 占约30%份额 预计以28.4% CAGR(2024-2029E)增长到2.67亿台 占约98%份额[25] - 模型Citi PC OEM 2025E单位增长+3% YoY PC需求复苏将保持颠簸[25] - 行业预期2026年需求改善 价格点改善和更具吸引力的用例出现[25] - 中长期预计AI模型尺寸显著减小 加速便携设备架构变化 智能手机引领架构采用[26] - IDC预测Gen-AI智能手机以+78.4% CAGR从2023增长到2028E 而整个智能手机市场为2.3% 到2028E超过70%的智能手机预计将具有gen-AI功能[26] - 未来个人AI服务器将变得便携 形式多样包括智能手机、笔记本电脑和智能眼镜[26] - 架构上 混合AI模型将有一些边缘设备仅包含足够的计算能力执行本地训练 而边缘设备可能将某些计算活动卸载到云端进行更复杂或资源密集的处理任务[28] - 能源效率架构应利用更多节能处理器架构 可能受益ARM[28] - 便携边缘AI服务器必须具有成本和能源效率才能完全在边缘设备中运行AI模型[28] - 预计在设备AI产品中发生三个主要架构转变：在传统Von Neumann架构中添加AI工具包、使用近内存或具有增加I/O和带宽的LPDDDR6靠近NPU和TPU、在NPU/TPU附近实施LPW/LLW DRAM[29] 半导体复苏周期 - 模拟半导体最大辩论是周期性复苏的持久性以及关税相关拉动在多大程度上推动了强劲的2Q25业绩和3Q25指引[31] - 相信汽车和工业终端市场(合计占半导体销售的23%)存在一些关税相关拉动 但模拟上升周期保持完整[31] - 会议焦点：TXN、ADI、ON、MCHP、Infineon和STM将提供关于2H25前景的增量积极数据点[31] - 首选美国模拟选择：MCHP 预计将宣布积极预公告[31] - 首选欧洲模拟选择：Infineon 预计比同行更乐观[31] - 对ON semiconductor不太积极 预计毛利率仍面临压力[31] - 半导体设备空间最大辩论是2026年WFE增长、中国支出和领先投资季节性[33] - 半设备首选是KLAC和LRCX(大型股)和NVMI(SMID股)[33] - 对ENTG开启积极催化剂观察[33] 在线广告：AI受益参与度和定向能力 - 更广泛的在线广告环境相对健康 特别是对于利用AI驱动参与度和改进定向和活动自动化的规模化平台(如META和GOOGL)[32] - 连接电视(CTV)和零售媒体的长期增长驱动因素在各个平台和市场place(如UBER、DASH和CART)提供更大的广告增长[32] - 随着搜索功能随着GenAI搜索工具(如ChatGPT和Perplexity)以及Google的AI-Overview和AI-Mode的兴起而发展[32] - META仍然是首选 因AI催化剂用于参与度和货币化 RDDT有多个产品(Answers)和货币化(Performance)顺风[32] - 尽管投资者对开放互联网广告健康状况的辩论增加 但零售媒体和CTV继续是强劲的长期顺风[34] - TTD是广告技术领域的关键领导者 CRTO一直是零售媒体的主要受益者[34] - 苹果调整应用商店政策允许应用开发者建立外部支付系统 可能导致客户终身价值(LTV)扩大[34] - 估计国内应用商店费用降低可能驱动约90亿美元增量移动游戏广告支出[34] - 关注Roku最近与Amazon合作伙伴关系的评论 集成解决方案允许广告商以相同预算覆盖约40%更多独特观众 减少重复广告约30%[34] AI对搜索驱动营销的影响 - 随着AI代理和GenAI搜索的出现 搜索货币化生态系统正在发生根本性变化[35] - ChatGPT采用约7亿WAUs Google用例正在演变 AI Overviews、AI Mode和Gemini应用获得更大搜索份额[35] - 零点击搜索影响发布商推荐流量 一些研究显示来自Google搜索的推荐流量同比下降高达25% AI Overviews出现时点击率(CTR)下降35%[35] - 这种转变应有利于顶级域名/发布商和品牌(如房地产中的Zillow、家居用品电子商务中的W、移动性中的Uber和一级发布商)[35] - GOOGL处于搜索演变前沿 新产品包括AI Overviews(20亿+ MAUs)、AI Mode(1亿+ MAUs)和Gemini应用(4.5亿+ MAUs)[35] - AI Overviews全球驱动10%+更多查询[35] - 关注新兴替代搜索工具 如Perplexity、Reddit Answers、Pinterest的Visual Search和ChatGPT等[35] - IAC、ZD和TEAD都被投资者视为面临来自GenAI搜索演变和流量影响的长期逆风[35] - 在IAC 数字广告收入已从搜索多样化 仅28%核心会话来自此渠道 仅三分之二的数字收入与流量相关[35] - AI Overviews影响流量 从1Q25的35%增加到2Q25的约50%查询[35] 电子商务：关税和新代理购物工具的影响 - 主要近期辩论围绕美国消费者健康状况(迄今显示韧性)与关税政策带来的定价压力[37] - 消费者继续倾向于更便捷的服务(如更快交付) 电子商务公司越来越多地使用AI使商品推销和发现过程更加个性化[37] - 2Q美国电子商务增长5% YoY(除汽油和汽车外) 2Q25美国电子商务渗透率现在约20.9%的零售销售(除汽车和汽油外)[37] - 预计渗透率到2027E达到约25% 随后几年每年约100 bps增长[37] - Amazon向必需品的混合转变导致更大的钱包份额 同时提高整体转化率[37] - 最近宣布到年底 perishable交付扩展到2300多个城市 同日服务应产生持续顺风[37] - AI正在改进Amazon的发现和商品推销(注意到其Rufus AI购物助手) 并有助于更快的运输速度和改进其履行中心效率[37] - Wayfair迄今为止在不确定的宏观/关税环境中导航良好[37] - eBay报告强劲业绩 2Q25 GMV增长加速到6% YoY 由焦点类别GMU增长>10% YoY驱动[38] 网络安全与IT运营：更友好的AI叙事但细微差别很重要 - 在AI使用安全和AI提升恶意行为者能力(攻击量和质量)的总体背景下 继续倾向于数据安全供应商和网络平台参与者[39] - 紧缩的支出环境和混合的关于网络预算增长的解读使对能够提供引人注目的多SKU平台、硬美元ROI、可见运营杠杆和可信AI货币化路线图的资产保持高度选择性[39] - IT运营领域的观点类似 不断增长的供应商/工具整合活动有利于已建立的、规模化的平台领导者和新兴的AI投资叙事是主题关键[39] - 对PANW、ZS、DDOG和DT持建设性态度(CRWD两者都适用) 对OKTA、VRNS和AVPT持平衡态度 对FTNT、CHKP持谨慎态度[41] - PANW有机会展示其安全为AI剧本和相关货币化的演变[43] - ZS可以提供关于其新兴AI故事的增量细节[43] - CRWD熊市越来越发声核心端点市场饱和/定价权力上限和现金生成打嗝[43] - 可观察性供应商DDOG和DT都受到特殊悬垂的阻碍[43] 评估通信服务内的竞争与融合 - 最重大辩论是通信服务公司年度服务收入增长的持久性以驱动年度利润增长[46] - 移动领域竞争激烈 宽带竞争加剧 市场对长期定价能力驱动服务收入增长持怀疑态度[46] - 市场对战略数量增长趋势的敏感性仍然升高 共识观点是需要战略数量增长(后付费手机、有线/光纤宽带用户)才能使股票发挥作用[46] - 未来行业结构存在不确定性 越来越关注融合服务捆绑(移动+宽带)[46] - 无线促销竞争加剧 宽带结构性竞争来自FWA和扩展光纤覆盖范围[46] - 随着时间的推移 AI可能驱动对战略光纤连接的更高需求 并引入大量运营效率以支持更好的利润率表现[47] - 估值在这些不确定性下并不昂贵 而2025年财务表现通常跟踪那些已建立高水平指导的大型公司[47] - FCF应从最近的税收立法中得到提升[47] - 预计Buy-rated AT&T仍然是共识最爱[50] - 仍然是非共识LUMN股票买方[50] - 预计Comcast情绪改善[50] - 仍然担心Neutral-rated CCOI在其传统网络企业和网络中心产品中经历更艰难的表现[50] - 投资可能保持对光纤基础设施的积极偏见[50] - 预计更正常的无线网络投资率应对塔租赁活动有利 对塔股票(CCI、AMT和SBAC)进入2026年有利[50] - Uniti保留改善其光纤资产性能的可选性[50] 媒体：开放与封闭 - 消费者享受内容有两种方式：在由专业人士策划的封闭系统中 或利用创作者经济的开放系统中[51] - 跨四个媒体子行业——数字广告、视频、出版和视频游戏——"开放"模型增长速度快于"封闭"模型[51] - 数字广告中 社交媒体击败其他形式的数字广告 视频中 YouTube击败Netflix 视频游戏中 Roblox击败EA和Take-Two 出版中 Substack击败New York Times和News Corp[51] - 消费者对"开放"内容日益增长的偏好对大多数"封闭"模型具有战略影响[51] - 管理公司内的辩论是是否在当前环境中倾向于开放系统[52] - 如果NYT或NWSA购买Substack 将有助于加速其数字转型 Netflix向内容创作者开放平台将有助于重获失去的收视率[52] - 对于AAA视频游戏发行商 拥抱Roblox商业模式不太可能 但收购modding公司(如Take-Two收购Five M)可能是正确方向的一步[52] 监管环境的影响 - 监管环境的持续变化及其对基本面的影响可能是会议的关键焦点 影响多个行业[53] - 美国半导体行业被视为对国家安全至关重要 在过去几年中受到出口管制、关税和支持措施(如CHIPS法案)的约束[53] - 最近提议的100%半导体关税预计对美国半导体公司影响最小[53] - 当前现状的任何变化可能实质性影响供应链、定价动态和美国半导体公司的竞争定位[53] - 监管风险仍然是Apple的关键下行风险[53] - 欧盟应用商店费用变化：2025年4月22日 Apple被欧盟委员会罚款5.7亿美元 因未能遵守DMA关于允许通过Apple应用商店以外方式在iOS操作系统上分发应用程序的规定[54] - 电信监管环境主要关注领域包括：无线行业结构、宽带监管环境[54] - 媒体领域 两个最近的发展导致Nexstar最近宣布收购TEGNA：美国法院最近推翻了限制每个市场前四大网络之一的"前四"规则 7月8日 FCC就是否提高39%的电视家庭覆盖上限开启了评论窗口[55] 跨TMT的潜在并购影响 - 看到并购成为TMT会议的潜在主题 无论是来自最近宣布的并购还是战略上有意义的潜在组合[56] - 领先计算公司将追求补强收购以加强其技术栈并捕获不断增长的AI需求[56] - 通信服务类别可能围绕融合移动+宽带捆绑主题进一步整合[56] - 预计Equinix(EQIX)和Digital Realty(DLR)将继续成为资产的净买方[56] - 媒体领域 过去一年 Comcast宣布计划分拆其有线网络 Warner Bros宣布新的公司结构[56] - Comcast和Warner Bros可能寻求合并其战略流媒体和工作室业务[57] - 最近ESG监管格局的变化 特别是欧盟CSRD降范围和SEC气候披露 导致交易延迟和ESG报告暴露覆盖范围的逆风[58] - 子规模流媒体可能使用并购更有效地与市场领导者(Netflix)竞争[59] - 并购可能帮助改善消费者价值主张 通过扩大内容产品、改善IP组合和实现潜在成本协同效应[59] - 在Dayforce由Thoma Bravo宣布并购后 可能看到另一波软件并购[59]

公司战略调整 - GitHub首席执行官Thomas Dohmke在领导近四年后宣布卸任 将于年底离任创业 [1] - GitHub将并入微软新组建的CoreAI团队 由Jay Parikh统一负责 不再作为独立开发者社区业务单元运营 [1] - 此次调整旨在强化GitHub作为微软AI能力与开发工具链底座的定位 深化与VS Code Azure M365等同栈产品的协同 [1] 行业竞争格局 - AI编程工具赛道竞争加剧 参与者包括Alphabet旗下Google Anthropic以及Cursor背后的Anysphere等公司 [2] - 微软投资的OpenAI近期发布编码能力更强的新模型 竞争焦点从代码生成速度升级为代理化能力嵌入仓库与流水线 [2] - 竞争本质转向端到端自动化能力比拼 包括系统自动理解上下文 发起PR 撰写测试及驱动CI/CD等全流程 [2][3] 技术整合与产品演进 - GitHub Copilot将从"IDE助手"升级为"仓库原生代理" 实现从issue到上线全链路的平滑可审计可治理 [2] - 技术整合涉及统一模型与推理基础设施 加速代理化能力落地 包括自动triage 批量修复 测试生成及GitHub Actions联动 [2][3] - 安全与合规模块将深度集成 企业客户可获得更清晰的身份管理 合规性及计费打包方案 [2] 商业与生态影响 - 微软2018年以75亿美元收购GitHub 该平台是全球最广泛使用的编程平台之一 也是微软内部最早落地AI Copilot的业务单元 [3] - GitHub Copilot被视为微软未来营收增长的重要引擎 并入CoreAI有助于统一产品节奏与分发渠道 [3] - 调整可能引发社区对平台独立性 产品敏捷性及定价策略的关切 需平衡平台化效率与开发者文化 [3] 开发者生态变革 - 软件开发者的角色面临重大变化 竞争焦点从编码能力转向端到端自动化能力实现 [3] - 开发者将直面AI带来的职业加速度 需适应系统自主完成任务的行业发展趋势 [3] - GitHub组织调整标志行业进入自动化能力与落地速度的新竞争阶段 [3]

科技巨头资本开支与AI投资 - Google资本开支从750亿提升至850亿美金，超出市场预期 [1] - 微软季度资本开支242亿美金，环比增加30亿，下季度指引300亿，2026财年预计1200亿美金，比市场预期高200亿 [1] - Meta将2024年资本开支下限从640亿提升至660亿美金，上限维持720亿 [1] - 亚马逊云业务增速17%不及预期，但资本开支从1000亿增至1100-1200亿美金 [1] 云业务与AI应用表现 - Google云增速32%，TPU需求旺盛，10亿美金以上订单上半年已达去年全年水平 [3] - 微软云增速39%，Copilot带动M365部门收入增长3%，单季度贡献约10亿美金 [3] - Meta AI推动广告展示量增加11%，广告单价上涨9% [3] - 亚马逊云业务增速17%低于同行 [3] 国内AI市场与指数表现 - 恒生科技指数ETF(513180)涨幅2.6%，落后纳斯达克指数 [3] - 恒生互联网ETF(513330)涨幅5.26%，表现优于硬件半导体 [5] - 国内大模型代表企业如快手表现良好，阿里云下季度资本开支预计改善 [7] 全球AI应用排行榜 - 国内MAU增速前三：星会(22.38%)、腾讯元宝(9.25%)、豆包(5.46%) [8] - 全球MAU前三：ChatGPT(6.14%增长)、夸克(-0.37%)、百度网盘(0.05%) [10] - 全球增速突出应用：Grok(41.16%)、Perplexity(29.11%)、Cici(10.62%) [10] 行业展望 - 英伟达、博通8月底财报预期向好 [11] - 国内阿里、字节AI调用数据强劲，资本开支有望回暖 [11] - 外资对国内科技资产配置意愿增强 [11]

**Microsoft Corp (MSFT) F4Q25及FY25财报电话会议纪要关键要点总结** **1 公司及行业概述** - **公司**：Microsoft Corp (MSFT) - **行业**：云计算、人工智能（AI）、企业软件、个人计算 **2 核心财务表现** - **收入**：F4Q25收入同比增长17%（固定汇率，下同），超出市场预期3%，所有业务板块均超预期（PBP +3%、IC +3%、MPC +6%）[1] - **每股收益（EPS）**：同比增长24%，高于FactSet预期的14%[1] - **Azure收入增速**：加速400bps至+39%，受全工作负载需求驱动（未披露AI贡献具体比例）[1] - **资本支出（CapEx）**：包含财务租赁后达242亿美元，同比增长27%（高于市场预期的12%），其中65亿美元为租赁支出[1] - **毛利率与运营利润率**：分别为69%（预期68%）和45%（预期44%），显示效率提升抵消了CapEx增长[1] **3 业务板块亮点** - **Microsoft Cloud**： - 商业预订量同比增长37%（固定汇率下30%）[6] - 商业剩余履约义务（RPO）达3680亿美元，创纪录环比增加530亿美元[1] - **Productivity and Business Processes (PBP)**： - 商业版M365收入增速加速至16%（固定汇率），超出指引200bps，Copilot开始推动每用户收入（RPU）增长[1] - 消费者版M365增速提升800bps，价格上调未导致显著用户流失[1] - **More Personal Computing (MPC)**： - 游戏业务收入增长10%（预期6%），Windows库存增长3%（预期下降7%）[1] **4 长期增长驱动因素** - **AI机遇**：公司预计到FY29年Microsoft Cloud市场规模将达3000亿美元，当前投资验证AI需求强劲[1] - **资本效率**：尽管CapEx增长，利润率保持韧性，显示运营效率优化[1] - **生成式AI（Gen-AI）**：从基础设施层向平台/应用层迁移，微软有望通过高利润率订阅模式受益[1] **5 风险与估值** - **目标价**：重申买入评级，目标价550美元（基于DCF、EV/FCF 38x、P/E 35x加权）[7] - **下行风险**： 1) 公有云采用放缓 2) IT支出整体下滑 3) 利润率扩张不及预期 4) 竞争加剧[7] **6 其他关键数据** - **自由现金流（FCF）**：剔除财务租赁后为255.7亿美元，同比增长10%[6] - **商业RPO净增**：单季度净增530亿美元，创纪录[1] - **市场反应**：财报后股价盘后上涨7%[1] **7 可能被忽略的细节** - **非AI Azure工作负载**：仍有改进空间，投资者需关注后续进展[1] - **FY26 CapEx指引**：未明确提及，但当前高支出反映对AI基础设施的持续投入[1] - **商业M365席位增长**：增速放缓100bps，但RPU提升抵消影响[1] --- 注：以上分析基于电话会议记录原文，未包含与公司无关的披露信息（如合规声明、分析师联系方式等）。

以Meta和微软为核心的科技龙头并没有令人失望，甚至这段时间一直表现较弱的苹果交出的卷子也是稳健的。但实际结果是，除了真正大幅超出预期的 公司之外，这个财报季多数公司交卷之后，仍以跌为主（见下图）。 本质上，还是之前海豚君所说的，涨多了，把好业绩都已经定价进去了，估值过高，风吹草动都是利空。 而近期的风吹草动仍宏观层面上，没有脱离 《策略周报》中的三大关键：基本面、美债抽水+美联储降息。 发债先到 先说财政发债节奏：特朗普的《美丽大法案》（One Big Beautiful Bill，被戏称为One Big Beautiful Bubble）把美国债务上限拉高到了41万亿美金后，美国 财政部上周更新了发债计划表。 总量：按新计划，三季度的净发债额度确实和上周海豚君的估算如出一辙，整整一万亿美金，三季度末财政部要把账户的余额提升到8500亿美金；四季度 还会再净发5900亿美金。 上周这三大方面都有了了清晰的进展，详细来看： 结构：中长端（2-30年）发行量与二季度基本一致，中长端完全按兵不动；通胀保值的TIPS小幅度扩容；国库券T-bills开闸放量。发债结构与原本的预告 一致，财政部显然认为当前利率太高，等 ...

报告行业投资评级 - 看好，维持 [7] 报告的核心观点 - 北京时间7月31日凌晨微软发布FY2025Q4财报，营收利润超预期，AI Foundry平台与Copilot应用系列下游渗透加速，商业闭环印证AI需求火热，推荐关注全年围绕AI Agent带来的投资机遇 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 北京时间7月31日凌晨微软发布FY2025Q4财报，营收利润超预期。FY2025Q4营收764亿美元，同比+18%，净利润272亿美元，同比+24%；FY2025收入2817亿美元，同比+15%，净利润1018亿美元，同比+16% [2][4] 业务拆分 - FY2025Q4微软营收764亿美元，同比+18%，商业预定量超1000亿美元，同比+37%；云业务超预期，单季度微软云收入467亿美元，同比+27%，毛利率降至68% [9] - 生产力与业务流程部门FY25Q4营收331亿美元，同比+16%，其中M365商业产品和云服务、M365消费者产品和云服务、Dynamics产品和云服务收入分别增长16%、21%、18% [9] - 智能云业务FY25Q4营收299亿美元，同比+26%，其中Azure和其他云服务收入增长39% [9] - 个人电脑业务FY25Q4营收135亿美元，同比+9% [9] 资本开支&未来展望 - 资本开支层面，FY2025Q4资本支出242亿美元，同比+27%，环比Q3提升13%，超半数用于购置长期资产，其余集中在服务器领域；FY26Q1资本开支超300亿美元，FY2026全财年资本开支增速放缓，转向短期资产配置策略 [9] - 经营展望层面，基于商用云领先优势、云及AI产品需求和合同储备，预计2026财年营收与运营利润两位数增长；下一季度，预计生产力和业务流程、智能云同比增速分别为14%-15%、25%-26% [9] AI渗透情况 - Azure AI Foundry采用加速，已有14000个客户，覆盖80%的财富500强企业；Foundry api在2025财年处理超500万亿个token，同比增长7倍+ [9] - Copilot应用家族月活用户超1亿，巴克莱银行等大型客户已购买/计划购买更多席位 [9] - 编程领域，AI赋能下Coding Agent效率提升，用户数增长，截至FY25Q4 GitHub Copilot用户数达2000万，GitHub Copilot Enterprise客户数量环比增长75% [9] - 医疗领域，Dragon Copilot需求激增，客户基于环境AI解决方案记录超1300万次医患接触，同比增长近7倍 [9]

微软业绩表现 - 智能云业务营收298.8亿美元(yoy+26%)，其中Azure云增速39%远超预期[1] - 生产力与业务流程营收331.1亿美元(yoy+16%)，M365商业云增长18%，消费者云增长21%[1] - 个人PC业务营收135亿美元(yoy+9%)，Windows OEM增长3%，Xbox内容服务增长13%[1] - 全年营收2817.2亿美元(yoy+15%)，净利润1018.3亿美元(yoy+16%)，EPS 13.64美元[2] 微软资本开支与AI布局 - 本季度资本开支242亿美元(含65亿融资租赁)，数据中心等长期资产占比超50%[2] - 下季度资本开支指引上调至300亿美元以上，重点投入服务器等基础设施[1][2] - 新增2吉瓦数据中心容量，全球覆盖6大洲70个区域400+数据中心[3] - Microsoft Cloud年收入1680亿美元，单季467亿美元(yoy+27%)[2] 微软AI产品进展 - Copilot系列月活超1亿，覆盖8亿用户使用AI功能[2] - M365 Copilot企业客户加速采用(如巴克莱、UBS部署超2.5万lisence)[2] - GitHub Copilot用户达2000万，医疗领域Dragon Copilot交互量同比增7倍[2] Meta业绩表现 - 25Q2总收入475.16亿美元(yoy+22%)，净利润183.37亿美元(yoy+36%)[4] - 广告收入466亿美元(yoy+21%)，在线零售增长最快(欧洲+24%)[5] - 现实实验室收入3.7亿美元(yoy+5%)，AI眼镜销量抵消Quest下滑[5] Meta运营亮点 - Instagram视频观看时长同比增20%，Facebook美国用户参与度同步提升[6] - LLaMA大模型优化推荐系统，使Facebook Bug报告数量减少30%[6] - Andromeda广告系统提升Facebook Reels转化率近4%[6] Meta资本开支计划 - 本季度资本支出170亿美元(含融资租赁)，超预期的163.6亿美元[4] - 全年资本开支指引下限上调至660-720亿美元(原640-720亿)[6] - 投资重点为服务器、数据中心和AI基础设施[4][6] 行业趋势 - 海外科技巨头资本开支持续上行，26财年投入力度加大[7] - AI基础设施扩张成为共同方向，GPU等算力需求激增[2][7]