行业竞争与财务表现 - 行业竞争激烈导致折扣力度普遍加大 影响利润增速和毛利率 [2][3] - 2025年上半年四大运动品牌营收均增长但利润分化：安踏体育营收385.4亿元（增速14.26%）、李宁148.2亿元（增速3.29%）、特步国际68.38亿元（增速7.14%）、361度57.05亿元（增速10.96%） [4] - 过去三年中报周期除安踏外其余三家增速下滑：特步从14.76%降至7.14%、361度从18%波动降至10.96%、李宁从12.98%降至3.29% [4] 线上渠道影响 - 线上渠道成为共同增长亮点：安踏线上增速17.6%、李宁7.4%、361度45% 特步主品牌电商占比超30% [4] - 线上业务占比提升但拖累毛利率：安踏毛利率下降0.7个百分点至63.37%、李宁下降0.4个百分点至50.04%、特步主品牌下降0.3个百分点 361度逆势增长0.2个百分点至41.5%但通过降价策略实现（成人服装批发价降4.5% 儿童降6.3%） [5] - 线上扩张导致销售费用率上升：361度销售费用同比增13.2%至10.37亿元 电商平台佣金增45.3%至1.21亿元 物流开支增40.2%至1750万元 [6] 净利润表现 - 净利润增长放缓或下滑：李宁归母净利润17.37亿元（同比减少10.99%）、安踏70.31亿元（同比下降8.9% 若剔除亚玛芬权益摊薄影响则同比增长14.5%）、361度8.58亿元（增速8.61% 低于去年同期12.23%） [7] 产品与渠道战略 - 跑鞋市场竞争激烈 品牌依托原创研发打造IP系列：安踏C系列、李宁飞电系列、特步竞速160X系列、361度飞燃系列 并推出细分场景款（如安踏马赫5se、李宁飞电5C） [9] - "开大店"成为渠道升级共同选择：旗舰店面积超1000平方米 功能从销售转向"体验+服务+社交"复合模式（安踏超级店、李宁中心旗舰店、特步X-STREET、361°超品店） [10]

核心财务表现 - 2025H1营收148.17亿元，同比增长3.3% [1] - 归母净利润17.37亿元，同比下降11.0% [1] - EBITDA为35.13亿元，同比增长2.0% [1] - 中期股息33.59分/股，派息率50% [1] 分产品表现 - 鞋类收入82.31亿元（占比55.6%），同比增长4.9% [2] - 服装收入51.93亿元（占比35.0%），同比下降3.4% [2] - 配件及器材收入13.93亿元（占比9.4%），同比增长23.7% [2] - 三大核心跑鞋系列（超轻/赤兔/飞电）销量突破526万双 [2] 渠道表现 - 直营渠道收入33.83亿元，同比下降3.4%，门店净减少19家至1278家 [2] - 批发渠道收入68.83亿元，同比增长4.4%，门店净增1家至4821家 [2] - 电商渠道收入43.00亿元，同比增长7.4%，零售流水实现高单位数增长 [2] 运营指标 - 毛利率50.0%，同比下降0.4个百分点 [3] - 存货金额24.28亿元，同比增长5.0%，周转天数61天（同比减少1天） [3] - 全渠道库销比维持4.0个月健康水平 [3] - 经营活动现金流净额24.11亿元，同比下降11.7% [3] 费用结构 - 销售费用率29.0%，同比下降1.2个百分点 [3] - 广告推广费用率9.0%，同比上升0.3个百分点 [3] - 管理费用率5.2%，同比上升0.5个百分点 [3] - 研发费用率2.3%，同比上升0.1个百分点 [3] 品类流水表现 - 跑步品类零售流水占比34%，同比增长15% [2] - 运动休闲品类占比29%，同比下降7% [2] - 篮球品类占比17%，同比下降20% [2] - 综训品类占比16%，同比增长15% [2] 专项业务表现 - 童装零售流水实现中双位数增长，门店1435家（净减少33家） [2] - 电商客流量提升中双位数，平均折扣加深1个百分点 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价22.6港元[1][4][7] 核心财务表现 - 2025年上半年收入148.17亿元 同比增长3.3%[2] - 归母净利润同比下滑11% 派息33.59分/股 派息率50%[1] - 毛利率50.0% 同比下滑0.4个百分点[2] - 预测2025-2027年EPS为0.94/1.07/1.18元[1][4] 业务分部表现 - 批发业务收入64.81亿元 同比增长5.0%[2] - 直营收入32.34亿元 同比下滑4.3%[2] - 电商收入51.02亿元 同比增长6.5%[2] - 跑步品类流水增长15% 专业跑鞋销量突破1400万双[3] - 综训品类流水增长15%[3] - 篮球品类流水下滑20% 运动生活品类下滑7%[3] 渠道发展状况 - 李宁大货门店6099个 净减少18个[3] - 直营零售门店净减少19个 批发门店净增加1个[3] - 童装门店1435个 净减少33个[3] 未来业绩展望 - 2025年预计收入287.34亿元 同比增长0.2%[5][10] - 2025年预计归母净利润24.19亿元 同比下滑19.7%[5][10] - 2026-2027年收入预计增长6.3%和4.7%[5][10] - 2026-2027年归母净利润预计增长14.2%和10.2%[5][10] 估值指标 - 当前股价19.7港元 总市值509.21亿港元[7] - 2025年预测市盈率19.19倍[5] - 2025年预测市净率1.70倍[5] - 股息收益率预计2.85%-3.58%[5]

投资评级 - 维持"买入-A"评级 [1][9] 核心观点 - 2025H1营收148.17亿元同比增长3.3% 归母净利润17.37亿元同比下降11.0% [2][4] - 营收增长但业绩下滑主因投资性房地产减值损失、汇兑损失、所得税率上升 [4] - 全渠道库存保持健康可控水平 库销比4.0个月同比基本持平 [6][8] - 预计2025-2027年EPS为1.02/1.14/1.21元 对应PE为17.5/15.8/14.9倍 [9][11] 财务表现 - 毛利率50.0%同比下滑0.4pct 因直营渠道收入占比下降及零售折扣加深 [6] - 销售费用率29.0%同比下滑1.2pct 广告及市场推广费用率提升0.3pct至9.0% [6] - 经营利润率16.5%同比下滑0.3pct 归母净利率11.7%同比下滑1.9pct [6][8] - 存货周转天数61天同比减少1天 经营活动现金流净额24.11亿元同比下降11.7% [8] 产品表现 - 鞋类收入82.31亿元同比增长4.9% 占比55.6% [5] - 服装收入51.93亿元同比下降3.4% 配件收入13.93亿元同比增长23.7% [5] - 跑步品类零售流水占比34%同比增长15% 三大系列跑鞋销量突破526万双 [5] - 童装零售流水中双位数增长 门店1435家较期初净关闭33家 [5] 渠道表现 - 直营收入33.83亿元同比下降3.4% 门店1278家净关闭19家 [6] - 批发收入68.83亿元同比增长4.4% 门店4821家净开1家 [6] - 电商收入43.00亿元同比增长7.4% 零售流水高单位数增长 [6] - 电商客流提升中双位数 平均折扣加深1pct [6]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入148.2亿元人民币，同比增长3.3% [3] - 归母净利润17.4亿元，同比下滑11.0%，每股收益0.67元 [3] - 毛利率同比下降0.4个百分点至50.0%，经营利润率下降0.2个百分点至16.5% [3] - 归母净利率同比下降1.9个百分点至11.7%，主因所得税率提升至33.3%（同比+8.0个百分点） [3][8] 分品类表现 - 鞋类收入占比55.6%（同比+0.9个百分点），同比增长4.9% [4] - 服装收入占比35.0%（同比-2.5个百分点），同比下滑3.4% [4] - 器材及配件收入占比9.4%（同比+1.6个百分点），同比增长23.7% [4] 渠道结构变化 - 电商渠道收入占比29.0%（同比+1.1个百分点），同比增长7.4% [4] - 直营渠道收入占比22.8%（同比-1.6个百分点），同比下滑3.4% [4] - 经销渠道收入占比46.5%（同比+0.5个百分点），同比增长4.4% [4] - 总销售网点7534家，较年初净减少51家（-0.7%），其李宁品牌门店6099家（-0.3%），李宁YOUNG门店1435家（-2.2%） [4] 运营效率指标 - 李宁品牌平均月店效30万元，九代店超1317家，平均月店效达32万元 [4] - 存货账面价值24.3亿元，较年初减少6.5%，存货周转天数61天（同比-1天） [7] - 应收账款总额13.5亿元，较年初增加34.6%，周转天数14天（同比-1天） [8] - 经营净现金流24.1亿元，同比减少11.7% [8] 品牌与产品策略 - 跑步品类流水同比增长15%，综训品类流水增长15%，篮球品类流水下降20%，运动休闲品类流水下降7% [5] - 专业跑鞋总销量突破1400万双，超轻/赤兔/飞电三大系列销量526万双 [9] - 签约NBA球员杨瀚森并打造个人专属logo，成为中国奥委会合作伙伴 [9]

财务表现 - 上半年营业收入148.2亿元同比增长3.3% [1] - 净利润17.4亿元，净利率11.7% [1] - 经营活动现金净额24.1亿元，现金及等价物118.0亿元较2024年底净增43亿元 [1] - 现金余额191.9亿元较2024年底净增10.5亿元 [1] 运营效率 - 全渠道库销比维持在4个月，库存周转天数61天 [1] - 库龄结构健康且处于行业领先水平 [1] 产品结构 - 跑步、篮球、综训三大品类零售流水占比达67% [1] - 专业运动品类收入占比超60%，鞋类收入占比56% [1] - 全渠道专业跑鞋销量突破1400万双 [1] - 三大核心系列（超轻/赤兔/飞电）跑鞋总销量526万双 [1] - 赤兔8 PRO全渠道销量230万双并获天猫竞训跑鞋榜单冠军 [1] 品牌营销 - 成为中国奥委会及中国体育代表团2025-2028年官方合作伙伴 [2] - "中国荣耀，李宁同行"主题营销覆盖全国超5200家门店 [2] - 签约球员杨瀚森以NBA首轮第16顺位入选波特兰开拓者队 [2] 战略合作 - 打造东方美学运动员专属标识并陪伴杨瀚森征战国际赛场 [3] - 成为北京半程马拉松官方战略合作伙伴并签约路跑新星萨勒蒙·巴雷加 [3] - 与国家航天局新闻宣传中心合作推动航天科技赋能运动创新 [3] - 航天速干与航天防晒两项科技转化成果获市场良好反馈 [3]

财务业绩 - 2025年上半年收入达148.2亿元，同比增长3.3% [1] - 毛利为74.1亿元，同比增长2.5%，毛利率为50.0% [1] - 净利润为17.4亿元，净利率为11.7% [1] 研发投入 - 2025年上半年研发投入同比增长8.7% [1] - 近10年累计研发投入超过38亿元 [1] 产品结构 - 专业产品收入占比持续增长至超60%，鞋类收入占比达56% [2] - 跑步、篮球、综训三大品类零售流水占比达67% [2] - 跑步品类零售流水增长15%，全渠道专业跑鞋销量突破1400万双 [2] 核心品类表现 - 超轻、赤兔、飞电三大跑鞋系列半年销量突破526万双 [2] - 签约运动员在国内外赛事斩获44项冠军，84次登上领奖台 [2] - 北京半程马拉松中61.35%的90分钟内完赛跑者穿着李宁跑鞋 [2] 渠道布局 - 截至2025年6月30日门店总数达7,534家（含李宁YOUNG） [3] 战略规划 - 坚持"单品牌、多品类、多渠道"核心战略 [3] - 聚焦产品竞争优势、奥委会合作、业务提质增效和发展根基四大方向 [3] - 下半年以专业产品驱动增长，优化渠道效率 [3]