投资评级 - 维持"推荐"评级 [1][5] 核心观点 - 公司作为国内白银龙头企业 通过并购菜园子铜金矿向黄金行业延伸 贵金属产量增长明确且估值有望抬升 [5] - 2025年上半年营业收入9.06亿元 同比增长6.34% 但归母净利润0.7亿元同比下降15.03% 主要受税金及附加大幅增加拖累 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为5.46/9.17/10.25亿元 对应EPS为0.79/1.22/1.36元 PE分别为21/14/12倍 [5][6] 财务表现 - 2025Q2单季度营业收入5.54亿元 环比增长57.01% 但同比下降5.99% [5] - 2025Q2归母净利润0.62亿元 环比大幅增长646.15% 但同比下降32.28% [5] - 上半年矿产银产量同比增长13.06% 铅产量减少1.08% 锌产量增加4.63% [5] - 银现货均价同比上涨17.98% 带动铅精粉(含银)/锌精粉(含银)/银锭收入分别增长47.03%/28.23%/70.48% [5] - 二季度税金及附加6940万元 同比增加3846万元 对业绩形成较大拖累 [5] 项目进展 - 银都矿业正推进外围拜仁达坝银多金属矿普查探矿权整合 预计下半年取得新采矿许可证 [5] - 金山矿业完成增储 矿石资源量增加182.09万吨 银金属量增加608.67吨 伴生金金属量增加5046.19千克 [5] - 鸿林矿业证载生产规模39.60万吨/年 矿山建设基本完成 预计投产后首年产金500kg 满产后年产金1-1.5吨 [5] - 东晟矿业证载生产规模25万吨/年 正在进行矿山建设 测算满产后年产银63吨 [5] - 德运矿业作为储备矿山 证载生产规模90万吨/年 正在开展探矿和相关手续办理 [5] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为29.39/42.30/45.57亿元 同比增长45.99%/43.92%/7.73% [6] - 预计毛利率将从2024年的48.49%提升至2027年的59.79% [6] - 预计ROE将从2024年的12.82%提升至2026年的18.80% [7] - 预计每股经营现金流将从2025年的1.48元提升至2027年的2.43元 [7]

股价与估值表现 - 8月20日收盘价18.37元 单日上涨1.72% [1] - 滚动市盈率18.94倍 总市值510.08亿元 [1] - 市净率3.76倍 静态市盈率23.47倍 [2] 行业估值对比 - 贵金属行业平均市盈率33.79倍 中值33.48倍 [1] - 公司市盈率在行业中排名第2位 低于行业平均水平 [1] - 行业平均市净率4.44倍 总市值平均值368.12亿元 [2] 机构持仓情况 - 189家机构合计持股11.93亿股 持股市值225.93亿元 [1] - 其中182家基金公司持股 占比最高 [1] - 保险机构2家 券商1家 社保1家 其他机构3家 [1] 主营业务构成 - 主营业务为贵金属和有色金属矿采选及金属贸易 [1] - 主要产品包括合质金（含银）、铅精粉（含银）和锌精粉（含银） [1] 财务业绩表现 - 2025年半年报营业收入92.46亿元 同比增长42.14% [1] - 净利润15.96亿元 同比增长48.43% [1] - 销售毛利率29.98% 盈利能力显著提升 [1] 同业公司估值比较 - 中金黄金市盈率19.21倍 总市值699.47亿元 [2] - 山东黄金市盈率41.86倍 总市值1372.00亿元 [2] - 西部黄金市盈率59.49倍 总市值173.73亿元 [2]

财务表现 - 2024年营业收入20.1亿元，同比-10.66%，归母净利润3.6亿元，同比+163.56%，扣非归母净利润2.6亿元，同比+85.74% [1] - 2024Q4单季度归母净利润1.9亿元，环比+63.52%，扣非归母净利润686万元，同比扭亏（去年同期为-710万元） [1] - 2025Q1营业收入3.5亿元，同比+33.92%，归母净利润828万元，同比扭亏（去年同期为-878万元） [1] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利1元（含税） [1] 产量与销量 - 2024年铅、锌、银、黄金产量分别为1.34万吨、2.44万吨、139吨、125kg，同比-0.42%、-1.84%、-4.48%、-15.38% [1] - 2024年铅、锌、银、黄金销量分别为1.26万吨、2.33万吨、132吨、125kg，同比-8.47%、+15.02%、+9.23%、-15.38% [1] - 白银和黄金产量下滑主要因金山矿业2023年10月至2024年9月技改，技改完成后2025年产量有望增长 [1] 盈利能力 - 2024年铅精矿、锌精矿、白银、黄金市场价同比+15%、+25%、+30%、+24% [2] - 铅精粉（含银）、锌精粉（含银）、银锭、黄金毛利率分别为67%、66%、51%、65%，同比+0.3、+28.4、+3.5、+17.7个百分点 [2] - 金山技改后银精粉（含金）毛利率为64%，铅精粉（含银）、锌精粉（含银）、银锭、黄金单吨毛利同比+39%、+127%、+31%、+60% [2] 资产与股权变动 - 2024Q4营业外收入1.3亿元，主要来自贵州项目定金资金占用费及违约金，资产减值-6150万元（商誉及存货减值损失） [2] - 2024年11月以6.14亿元现金收购金山矿业剩余33%股权，持股达100%，盛达集团承诺金山矿业2025-2027年累计净利润不低于4.7亿元 [3] - 拟收购鸿林矿业剩余47%股权，完成后持股将达100%，叠加菜园子铜金矿投产，黄金权益产量将大幅提升 [3] 未来产能规划 - 鸿林矿业预计2025年7-9月试生产，首年产金500kg，满产后年产金1-1.5吨 [4] - 东晟矿业满产后预计年产银63吨，德运矿业证载生产规模90万吨/年 [4] - 金山矿业增储矿石资源量182.09万吨，银金属量增加608.67吨，伴生金金属量增加5046.19千克 [4] - 2025年金山矿业金、银增量预计122kg、43吨，2026年黄金产量同比+707kg至1358kg [4] 行业与市场 - 贵金属价格强势延续，公司黄金产量提升将助推业绩增长，向黄金领域延伸有助于估值抬升 [5] - 预计2025-2027年归母净利润6.2亿元，对应EPS 0.91/1.30/1.45元（考虑增发摊薄），PE 16x/11x/10x [5]