**公司：舍得酒业** **关键要点** * **行业与公司表现** * 受宏观经济和消费环境影响，次高端以上单品（如品味舍得、藏品十年）动销减弱[3] * 预计白酒行业完全恢复需要两年左右时间[4][10] * 舍得酒业预计2026年市场表现将呈现前低后高、逐步企稳回升的趋势[4][10] * 集团更注重舍得酒业的长期健康发展和策略执行，未给予过多压力[11] * **产品表现与策略** * **产品分化明显**：渠道向下和面向C端的产品表现优于品牌向上产品[3] * **表现最佳**：大众端光瓶酒T68，动销优于其他单品[2][3] * **表现良好**：针对宴席市场的舍之道[2][3] * **动销减弱**：次高端以上的品味舍得和藏品十年，三季度两者合计占比约40%[3] * **开瓶率数据**：品味舍得开瓶率约为60%[2][5] * **产品升级计划**： * 品味舍得将坚决提价并升级，以保持最佳质价比[4][12] * T68将进行口感和风味升级[4][12] * **价格策略**：高端产品随行就市，若头部酒企降价，公司千元价位段产品也会相应调整，但总体希望保持价格稳定[12] * **渠道与经销商管理** * **经销商盈利**：2025年85%的经销商实现盈利[2][6] * **经销商结构**：大型经销商（合作时间长、抗风险能力强）占比75%以上，结构稳定[2][6]；1-9月经销商总数减少100家，维持在2,500家左右[2][6] * **库存管理**： * 公司注重批价管控和经销商收益[2][6] * 通过严格价格控制、高压监管和增值服务（如品鉴会）投放费用，确保批价稳定[6] * 要求全年动销量超过发票量，有效去库存，今年未进行压货[6] * 品味舍得库存降至约3个月（去年为6-7个月），大众端库存不高[6] * **渠道创新**： * **T68轻创计划**：降低门槛（约20万元）吸引有渠道资源的新商参与经营[4][9][13] * **“自在”系列模式**：采取0资金、0库存模式，已开城15个，计划2-3个月扩展至100城，并通过前置仓合作分佣[14] * **区域市场表现** * 省外市场修复明显，优于省内市场，尤其在山东、天津、德州等地[2][5] * 宴席用酒和大众端光瓶酒（如T68）在各区域增速保持良好[2][5] * **市场策略与竞争优势** * **核心优势**：强大的向下承接能力和全价格带产品覆盖，在重点区域可实现全渠道铺设[2][8] * **大众消费端成长逻辑**： * 利用全价格带覆盖优势，在不同场景推广产品（如舍得10年针对高端商务、舍之道针对宴席、T68针对三四线及乡镇）[13] * T68在三四线城市、乡村和区县有较好口碑基础，渠道培育和建设起步早、动作灵活[13] * **竞争策略**：在需求疲软阶段，通过互联网创新、轻创计划及保持质价比优势应对竞争，特别是在大众价位段[4][13] * **销售与回款** * **线上销售**：目前线上销售占总销售11%，其余89%为文创、热点及题材类产品[8]；公司引入新团队，目标未来2-3年内线上营收占比达20%以上[14] * **回款与备货**：2025年回款工作已全部结束，2026年春节备货将根据整体目标科学制定，不追求报表结果[16] * **组织与架构** * 销售团队和管理层保持稳定，无重大变动计划[14][15] * 公司无高管更换或股权买卖计划[15]

核心财务表现 - 2025年上半年归母净利润4.43亿元 同比减少24.98% [1] - 第二季度归母净利润0.97亿元 同比增长139.48% [1] - 普通酒收入第二季度同比增长62.26% 主要受沱牌T68销售大幅增长驱动 [1] 产品战略与市场表现 - 低价位带产品（舍之道、T68）有效弥补品味舍得在次高端市场竞争加剧导致的业绩缺口 [1] - 高端产品藏品十年持续贡献业绩 [1] - 公司产品矩阵优势在行业调整期凸显 [1] 经营策略与成效 - 聚焦核心市场深耕布局 稳定核心大单品价盘 [1] - 渠道库存问题得到改善 [1] - 积极开拓新增长点 经营韧性显现 [1] - 较过去四个季度收入连续下滑20%以上的情况明显好转 [1] 业绩展望 - 预计2025-2027年摊薄每股收益分别为1.63元、1.93元、2.38元 [1] - 维持买入评级 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][2] 核心观点 - 二季度收入降幅收窄，矩阵式发展路径清晰，普通酒收入二季度同比增长62.26%，沱牌T68销售同比增幅较大，低价位带产品（舍之道、T68）弥补业绩缺口，高端价位藏品十年持续收效 [2] - 费率管控有效，盈利能力改善，二季度毛利率同比-0.33pct至60.6%，销售费用率同比-3.27pct，管理费用率同比-1.16pct，净利率同比+5.15pct至8.64% [2] - 创新寻找增量，积极拓展C端，电商渠道收入3.36亿元，同比增长31.38%，占比同比+5.3pct至13.9%，数字化生态委推进企业团购接洽，舍得低度产品下半年上市 [2] - 经营发展韧性突出，聚焦核心市场深耕布局，稳定核心大单品价盘，改善渠道库存问题 [2] 财务表现 - 2025年上半年营收27.01亿元，同比减少17.41%，归母净利润4.43亿元，同比减少24.98%，销售收现27.75亿元，同比减少19.26%，经营净现金流0.67亿元，同比增长427.77%，期末合同负债1.57亿元，环比减少0.49亿元 [1] - 25Q2营收11.52亿元，同比减少3.44%，归母净利润0.97亿元，同比增长139.48% [2] - 预计2025-2027年摊薄每股收益分别为1.63元、1.93元、2.38元 [2] - 预计2025年营业总收入4793百万元，同比减少10.5%，归属母公司净利润543百万元，同比增长57.1%，毛利率62.9% [3] - 预计2026年营业总收入5153百万元，同比增长7.5%，归属母公司净利润642百万元，同比增长18.1%，毛利率63.0% [3] - 预计2027年营业总收入5687百万元，同比增长10.4%，归属母公司净利润792百万元，同比增长23.4%，毛利率63.5% [3] 业务进展 - 产品矩阵优势凸显，低价位带产品有效弥补次高端竞争加剧导致的业绩缺口 [2] - 电商渠道表现亮眼，差异化产品投放避免影响核心单品价盘 [2] - 数字化生态委推进企业团购接洽，持续挖掘需求 [2] - 舍得低度产品下半年上市，触达轻度消费群体及年轻化消费群体 [2]