财务表现 - 2025年上半年实现营业收入33.51亿元 归母净利润1.98亿元 扣非净利润1.51亿元 [1] - 第二季度运营状况较第一季度有所好转 业务端出现积极变化 [1] 战略方向 - 公司锚定银发健康领域及健康老龄化核心战略方向 [1][2] - 以植物药/天然药物为核心 构建小全面+差异化创新研发方针 [2] - 形成覆盖创新药 仿制药及二次开发药物的综合研发体系 [2] 业务板块进展 - 慢病管理领域加速华润圣火与777事业部战略协同 [1] - 血塞通口服系列及注射用血塞通(冻干)二季度销量恢复同比环比增长 [1] - 精品国药领域以昆中药1381为核心载体 聚焦参苓健脾胃颗粒 舒肝颗粒等核心品种 [1] 研发与产业链建设 - 聚焦三七产业链技术攻坚 云南省三七研究院获批2024年云南省新型研发机构培育对象 [2] - 整合政产学研资源突破三七产业技术壁垒 完善产业链与创新链缺失环节 [2] 国际化进展 - 上半年提交海外注册申请90份 获批7个产品文号 [2] - 血塞通制剂已获得15个国家准入资格 [2] - 双氢青蒿素哌喹片首次获得全球基金采购订单 [2] - 在美国 德国 越南等地举办777血塞通系列专场推广会 [2] 发展支撑体系 - 依托华润三九赋能 新构建商道体系及品牌矩阵 [2] - 凭借深厚产品资源在慢病与老龄化赛道持续深耕 [2]

公司历史与传承 - 公司起源于1381年云南昆明的"朱氏双美号"药铺 拥有644年制药历史 [1] - 公司为吉尼斯世界纪录认证的"全球最古老的制药企业" [1] - 制药技艺融合昆明82家老字号药铺精髓 被列为国家级非物质文化遗产 [2] - 实施"师带徒"制度保障技艺传承 现有政府命名非遗传承人8名 公司级传承人34名 师徒结对345人 [2] 产品研发与创新 - 以《滇南本草》记载的458种云南道地药材为核心研发依据 [2] - 将宋代《太平惠民和剂局方》古方逍遥散优化为现代产品舒肝颗粒 具有调节情绪功能 [3] - 产品体系涵盖治、补、养三位一体战略产品 包括参苓健脾胃颗粒、止咳丸、清肺化痰丸等 [2][4] - 打造超级品牌符号"白泽" 2025年8月西普会发布"640年非遗 制上乘中药"新品牌定位 [4] 产业链布局 - 在云南、四川、甘肃等地布局10.8万亩标准化种植基地 [3] - 聚焦茯苓、白扁豆等核心药材 实现从育种到采收的全流程溯源 [3] - 依托云南植物王国资源禀赋 构建道地药材保障网 [3] 市场战略定位 - 抓住银发经济政策机遇 国务院2024年1月发文扩大中医药在老年保健领域应用 [6] - 公司定位"银发健康产业引领者" 战略契合中医药"治未病"理念与老龄化健康需求 [6] - 通过"三步走"规划：短期建立品牌心智 中期拓展高价值产品组合 长期推动品牌全球化 [6] 行业发展趋势 - 人口老龄化加速使中医药迎来创新发展新纪元 [1] - 中医药"未病先防 既病防变"理念与银发群体慢性病调理需求形成天然共振 [6] - 政策东风与银发浪潮交汇为老字号药企打开发展通道 [6]

公司历史与传承 - 公司拥有644年历史 源自1381年云南昆明的朱氏双美号药铺 现为昆药集团全资子公司昆中药1381 [1] - 制药技艺遵循春采叶夏采花秋采果冬采根的古训 严守精工修合丸散膏丹遵法炮制生熟饮片的制药信念 [1] - 获得全球最古老的制药企业吉尼斯世界纪录 国家级非物质文化遗产企业 [1][2] 技艺与人才体系 - 以《滇南本草》典籍为核心依据 记载458种云南道地药材运用智慧 涵盖三七南板蓝根当归臭灵丹等 [2] - 中医传统制剂方法为国家级非遗 融合昆明82家老字号药铺制药精髓 代表产品包括止咳丸清肺化痰丸 [2] - 实施师带徒制度保障技艺传承 现有8名国家级非遗传承人 34名公司级非遗传承人 师徒结对345人 [2] 产品研发与创新 - 以古方现代转化为核心抓手 例如基于宋代逍遥散配方开发舒肝颗粒 解决银发人群情绪亚健康问题 [3] - 舒肝颗粒通过醋香附疏肝理气 牡丹皮清热凉血 白术健脾益气 经现代药理学证实可调节神经内分泌改善焦虑 [3] - 在云南四川甘肃等地布局10.8万亩标准化种植基地 聚焦茯苓白扁豆等核心药材 实现全流程溯源 [3] 品牌战略与产品体系 - 2025年西普会发布全新品牌定位640年非遗制上乘中药 以品牌升级+产品革新为战略支点 [4] - 打造超级品牌符号白泽 依托国家级非遗技艺推出治补养三位一体战略产品体系 [4] 政策与市场机遇 - 2024年国务院出台政策扩大中医药在养生保健领域应用 发展老年病慢性病防治等中医药服务 [6] - 公司定位银发健康产业引领者 通过三步走规划：短期建立品牌心智 中期拓展高价值产品 长期推动品牌全球化 [6] 行业价值定位 - 中医药治未病特性与银发群体慢性病调理需求高度契合 从疾病治疗转向全生命周期管理 [6] - 公司作为连接传统与现代的健康纽带 在银发市场验证传承价值 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心财务数据 - 2025H1营收33.51亿元（同比-11.68%），归母净利润1.98亿元（同比-26.88%），扣非归母净利润1.51亿元（同比-5.57%） [8] - 2025Q2单季度营收17.43亿元（同比-6.68%），归母净利润1.08亿元（同比-22.96%），扣非归母净利润0.79亿元（同比+67.70%） [8] - 2025E全年营收预测81.27亿元（同比-3.26%），归母净利润6.17亿元（同比-4.82%），EPS 0.81元/股 [1][8] - 2026E营收预测89.98亿元（同比+10.71%），归母净利润7.43亿元（同比+20.43%），EPS 0.98元/股 [1][8] 业绩承压原因 - 院内中成药集采扩围接续执行落地晚于预期 [8] - 零售药店整合出清及医保监管政策趋严 [8] - 渠道改革（乐成改革）进入深水区影响短期销量 [8] 业务亮点与策略 - 集采执行推进：湖北、江西4月30日起执行中选结果，20余省份计划5-7月执行，三七血塞通系列产品有望加速放量 [8] - 核心产品升级：777血塞通软胶囊焕新包装，昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒切入情绪健康蓝海市场 [8] - 渠道改革：销售模式从分散控销转向集约化商道体系，终端覆盖密度提升，血塞通口服系列在中小连锁及单体药店增长 [8] 市场数据 - 当前股价14.69元，一年最低/最高价11.92/18.64元，总市值111.20亿元 [5] - 市净率2.13倍，2025E市盈率18倍 [1][5] 财务预测 - 2025E毛利率41.88%，归母净利率7.59% [9] - 2025E经营活动现金流净额-2.42亿元，2026E恢复至9.99亿元 [9] - 2025E资产负债率38.53%，较2024A下降7.98个百分点 [9]

财务表现 - 2025年中报营业总收入33.51亿元，同比下降11.68%，归母净利润1.98亿元，同比下降26.88% [1] - 第二季度营业总收入17.43亿元，同比下降6.68%，归母净利润1.08亿元，同比下降22.96% [1] - 毛利率39.85%，同比下降9.72%，净利率7.46%，同比下降10.46% [1] - 销售费用、管理费用、财务费用总计10.06亿元，占营收比30.02%，同比下降8.18% [1] - 每股收益0.26元，同比下降27.78%，每股经营性现金流0.29元，同比下降22.18% [1] - 有息负债16.72亿元，同比大幅增长95.68%，长期借款增长1413.60% [1][4] 财务变动原因 - 营业收入下降主要因渠道动能转换期销售端承压，叠加中成药集采扩围续约执行落地晚于预期及零售药店终端整合 [3] - 货币资金减少12.97%因购买理财产品和支付货款增加，交易性金融资产增长287.73%因购买理财产品 [4] - 应收账款增长9.98%因商业收入占比上升及医药流通板块加大等级医院覆盖 [4][8] - 财务费用增长161.32%因新增银行借款利息费用增加 [7] 战略布局 - 战略聚焦银发健康，打造"精品国药领先者"与"老龄健康-慢病管理领导者"双平台 [7][8] - 重点发展三七系列产品为核心的慢病管理及昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等重点品类 [8] - 舒肝颗粒瞄准情绪健康市场，构建"情绪健康管理生态体系" [11] - 外延并购方向集中在老龄化和慢病管理，重点关注心脑血管、肌肉骨骼、神经精神及抗疼痛领域 [13] 营销与渠道改革 - 营销改革核心为建立中长期价值观，将代理商转型为"品牌推广商"，按达标率优胜劣汰 [10] - 建立等级医院、大型连锁、中小连锁、单体药店的多元化渠道布局 [10] - 院内渠道紧抓中成药集采新标落地机遇，零售端打通线上+线下交易闭环 [12] - 血塞通口服产品通过集采中标拓展销售渠道，强化院内准入与院外市场协同联动 [15] 机构持仓 - 富国基金刘莉莉管理的富国研究精选灵活配置混合A持有1342.95万股，为持仓最多基金 [6] - 景顺长城旗下多只基金新进十大持仓，包括景顺盗源LOF、景顺长城中国回报混合A等 [6] - 分析师普遍预期2025年业绩7.16亿元，每股收益均值0.95元 [5] 业务展望 - 商业板块与华润医药商业存在同业竞争，计划5年内解决 [14] - 理洫王侧重基层医疗和等级医院基础人群，络泰针对高端人群和需求明确人群 [15] - 血塞通产品通过集采提升覆盖率，以"学术赋能+品牌建设"双引擎提升渗透率 [15]

业绩简评 - 1H25公司实现收入33.5亿元，同比-11.7% [1] - 1H25归母净利润1.98亿元，同比-26.9% [1] - 1H25扣非归母净利润1.5亿元，同比-5.6% [1] - 2Q25公司实现收入17.4亿元，同比-7% [1] - 2Q25归母净利润1.08亿元，同比-23% [1] - 2Q25扣非归母净利润0.79亿元，同比+68% [1] 经营分析 - 全国中成药集采扩围续约各省执行落地节奏不一，湖北、江西两省自4月30日起官宣执行中选结果，其余多数省份计划在5-7月期间执行 [2] - 零售药店行业处于整合期，叠加公司渠道重构与团队调整短期影响终端覆盖效率 [2] - 已有20余省份发文公布国采执行时间，2H25集采放量有望更明显 [2] - 公司围绕"777"品牌提升核心品牌价值，正式发布777血塞通软胶囊焕新包装 [2] - 舒肝颗粒持续切入情绪健康蓝海市场，参苓健脾胃颗粒打造消化领域核心IP [2] 盈利预测 - 25-27年归母净利润预测由7.40/8.93/10.72亿元调整至6.27/7.68/9.67亿元 [2] - 25-27年归母净利润分别同比-3%/+22%/+26% [2] - 25-27年EPS分别为0.83/1.01/1.27元 [2]

业绩表现 - 1H25公司实现收入33.5亿元，同比-11.7%；归母净利润1.98亿元，同比-26.9%；扣非归母净利润1.5亿元，同比-5.6% [2] - 2Q25单季度收入17.4亿元，同比-7%；归母净利润1.08亿元，同比-23%；扣非归母净利润0.79亿元，同比+68% [2] - 2025E归母净利润预测下调至6.27亿元（原7.40亿元），2026E/2027E分别调整为7.68/9.67亿元，对应EPS 0.83/1.01/1.28元 [4] 经营分析 - 中成药集采执行进度慢于预期，湖北、江西两省4月30日起执行，其余省份计划5-7月落地，导致血塞通产品2Q25集采放量有限 [2] - 零售药店行业整合叠加渠道重构影响终端覆盖效率，1H25业绩承压 [2] - 预计2H25将有20余省份执行国采，集采放量效应将更显著，同时渠道重构效果逐步释放 [2] 产品战略 - 推出"777"血塞通软胶囊焕新包装，强化"三七就是777"品牌认知 [3] - 昆中药新增24款产品线，覆盖典藏名方和臻选精品，涉及补肾养肾、健脾益胃等五大品类 [3] - 舒肝颗粒切入情绪健康市场，参苓健脾胃颗粒打造消化领域IP，战略单品认知度持续提升 [3] 财务预测与估值 - 当前股价对应2025-2027年PE分别为18/14/11倍，维持"增持"评级 [4] - 2025E营业收入预计8,319百万元（同比-0.99%），毛利率42.7%；2026E营收增速回升至9.78% [9] - ROE预计从2025E的11.25%提升至2027E的15.16%，每股经营性现金流2026E转正至1.43元 [9] 市场评级 - 近6个月市场评级中"买入"建议占比最高（33次），综合评分1.0对应"买入"共识 [12]

财务表现 - 2025年中报营业总收入33.51亿元，同比下降11.68%，归母净利润1.98亿元，同比下降26.88% [1] - 第二季度营业总收入17.43亿元，同比下降6.68%，归母净利润1.08亿元，同比下降22.96% [1] - 毛利率39.85%，同比下降9.72%，净利率7.46%，同比下降10.46% [1] - 三费占营收比30.02%，同比下降8.18%，每股收益0.26元，同比下降27.78% [1] - 有息负债16.72亿元，同比大增95.68%，主要因长期资金借款增加 [1][3] - 货币资金12.49亿元，同比下降12.97%，因购买理财和支付货款增加 [1][3] 业务动态 - 公司战略聚焦"银发健康产业引领者"，重点打造三七系列慢病管理和精品国药两大平台 [7] - 营销改革深化，将代理商转型为"品牌推广商"，建立多元化渠道布局 [9] - 舒肝颗粒瞄准情绪健康市场，联合发布《2025国民情绪健康白皮书》拓展成长空间 [10] - 血塞通口服产品通过集采中标拓展医疗机构覆盖率，2025年计划实现纯销端增长 [14][16] - 商业板块与华润存在同业竞争，计划5年内解决 [13] 基金持仓 - 富国研究精选灵活配置混合A持有1342.95万股，为最大持仓基金 [6] - 明星基金经理刘莉莉管理该基金，规模6.99亿元，近一年上涨21.23% [5][6] - 景顺长城旗下3只基金新进十大持仓，合计持有1348.53万股 [6] 研发与并购 - 外延并购方向明确：聚焦老龄化/慢病管理，重点关注心脑血管、神经精神等领域 [12] - 新产品开发模式包括自主研发、产品引进、对外合作等多路径 [12]

财务表现 - 公司2025年上半年实现营业收入33.51亿元，归属于上市公司股东的净利润1.98亿元，扣非后净利润1.51亿元 [1] - 二季度整体运营状况较一季度有所好转，业务端积极变化有所增加 [1] 行业环境 - 2025年上半年全国规模以上医药制造业营收、利润双降，中药领域虽有政策支持但短期仍面临挑战 [1] - 中成药集采扩围续约执行进度滞后，增量市场释放受限 [1] - 零售药店加速整合，门店、客流、客单价齐降，院外需求承压 [1] - 医保改革推动购药渠道向线上迁移，线下终端生存空间缩小 [1] 战略方向 - 公司锚定"健康老龄化"为核心战略方向，以植物药/天然药物为核心，形成覆盖创新药、仿制药及二次开发药物的综合研发体系 [2] - 公司处于自身改革阶段，推进渠道重构与新旧动能衔接，聚焦银发健康领域以积累长期发展条件 [1] 业务进展 慢病管理领域 - 加速华润圣火与777事业部深度融合，完善资源整合与团队协作 [2] - 发布777血塞通软胶囊焕新包装 [2] - 推动销售模式从分散控销向集约化商道体系转变，拓展商销渠道覆盖中小连锁及单体药店 [2] - 中成药集采已有20多个省份启动执行，公司产品在医疗机构的新增覆盖有望逐步提高 [2] - 血塞通口服系列及注射用血塞通(冻干)在二季度均实现同环比增长 [2] 精品国药领域 - 以昆中药1381为核心载体，通过大单品深耕与全渠道拓维寻求突破 [2] - 聚焦参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等核心品种 [2] - 昆中药1381启动战略升级并发布全新产品体系，推出涵盖补肾养肾、健脾益胃等五大品类24款产品 [2] 创新研发 - 天然药物1类新药KYAZ01-2011-020项目（缺血性脑卒中）II期临床研究持续推进 [3] - 1类创新药KYAH01-2018-111项目（非酒精性脂肪肝）临床I期稳步进行 [3] - 仿制药及改良型新药研发同步推动，多维度完善研发管线 [3] 全球化布局 - 上半年累计提交海外注册申请90份，获批7个产品文号 [3] - 血塞通制剂已获得15个国家准入资格 [3] - 双氢青蒿素哌喹片首次获得全球基金采购订单 [3] - 777血塞通系列在美国、德国、越南等地举办专场推广会 [3] - 注射用血塞通(冻干)及络泰血塞通软胶囊在终端销售量实现快速增长 [3]

财务表现 - 公司2025年上半年实现营业收入33 51亿元 归属于上市公司股东的净利润1 98亿元 扣非后净利润1 51亿元 [1] - 二季度整体运营状况较一季度有所好转 业务端出现积极变化 [1] 行业背景 - 2025年上半年全国规模以上医药制造业营收、利润双降 中药领域虽有政策支持但短期仍面临挑战 [1] 慢病管理战略 - 推动华润圣火与777事业部深度融合 发布777血塞通软胶囊焕新包装 通过活动强化"三七就是777"消费者认知 [2] - 销售模式从分散控销向集约化商道体系转变 拓展商销渠道覆盖中小连锁及单体药店 [2] - 紧抓中成药集采新标落地机遇 医疗机构新增覆盖有望提高 血塞通口服系列及注射用血塞通(冻干)二季度实现同环比增长 [2] 精品国药战略 - 以"昆中药1381"平台为核心 聚焦参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等核心品种 [3] - 舒肝颗粒联合京东健康发布白皮书 打造"专治不开心"IP活动 将药店定位为"情绪健康管家" [3] - 参苓健脾胃颗粒通过高铁冠名、春节主题营销触达返乡人群 发布"脾胃大师"IP联动行业机构 [3] - 昆中药1381推出五大品类24款新产品 围绕"脾胃、情绪、呼吸"三大赛道布局 [3] 研发创新 - 以"健康老龄化"为核心战略方向 构建"小全面+差异化"创新研发方针 覆盖创新药、仿制药及二次开发药物 [4] - 云南省三七研究院获批2024年云南省新型研发机构培育对象 整合政产学研资源突破三七产业技术壁垒 [4] - 1类新药KYAZ01-2011-020(缺血性脑卒中)Ⅱ期临床持续推进 KYAH01-2018-111(非酒精性脂肪肝)Ⅰ期临床稳步进行 [4] 全球化布局 - 上半年累计提交海外注册申请90份 获批7个产品文号 血塞通制剂已获得15个国家准入资格 [5] - 双氢青蒿素哌喹片首次获得全球基金采购订单 777血塞通系列在美、德、越等地举办专场推广会 [5] - 注射用血塞通(冻干)及络泰血塞通软胶囊终端销售量快速增长 [5]