核心财务表现 - 2025年上半年实现收入78.98亿元 同比减少4.08% [1] - 归母净利润7.85亿元 同比增长1.10% [1] - 扣非归母净利润7.70亿元 同比增长1.04% [1] - 基本每股收益0.43元 [1] - 医药制造业毛利率62.53% 同比下降1.09个百分点 [2] 业务板块收入表现 - 化学制剂收入37.68亿元 同比减少7.51% [2] - 化学原料药及中间体收入25.25亿元 同比减少4.48% [2] - 中药制剂收入8.12亿元 同比增长4.29% [2] - 诊断试剂及设备收入3.74亿元 同比减少5.13% [2] - 保健食品收入2.44亿元 同比增长35.24% [2] - 生物制品收入0.95亿元 同比增长8.31% [2] 费用控制情况 - 销售费用率25.54% 同比上升0.07个百分点 [2] - 管理费用率5.34% 同比下降0.06个百分点 [2] - 研发费用率7.74% 同比下降0.94个百分点 [2] 创新研发进展 - 抗流感新药TG-1000已报产 预计2025年下半年获批上市 [3] - 沙美特罗替卡松吸入粉雾剂实现国内首仿 [3] - 丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液实现国内首仿 [3] - TSLP单抗与IL-4R单抗均已进入Ⅱ期临床研究阶段 [3] - 妥布霉素吸入溶液上半年销售额同比增长112% [3] 战略转型布局 - 呼吸领域核心品种表现优异 [3] - 布局Nav1.8外周神经系统疼痛靶点 [3] - 中枢神经项目强化慢病协同价值 [3] - 保健食品通过品牌数字营销体系建设提升影响力 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司在吸入制剂领域的领先地位 核心品种有望放量且后续管线梯队有序 [4][6] 核心观点 - 公司主业处于转型过渡期 2025年上半年收入同比减少4.08%至78.98亿元 归母净利润同比增长1.10%至7.85亿元 业绩符合市场预期 [1] - 呼吸领域核心品种妥布霉素吸入溶液销售额同比增长112% 创新管线布局丰富 抗流感新药TG-1000已报产并预计2025年下半年获批 [3] - 公司通过品牌数字营销体系建设推动保健食品业务收入同比增长35.24%至2.44亿元 旗下"太太"、"鹰牌"等品牌影响力持续提升 [2] 财务表现 - 2025年上半年医药制造业毛利率为62.53% 同比下降1.09个百分点 期间费用率控制得当 研发费用率同比下降0.94个百分点至7.74% [2] - 维持2025-2027年归母净利润预测为13.20/15.11/16.65亿元 对应P/E为18/16/14倍 [4][5] - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为0.90%/5.94%/6.25% 归母净利润增长率分别为-4.84%/14.49%/10.22% [5] 业务板块分析 - 化学制剂收入37.68亿元（同比-7.51%）受集采及市场竞争影响 化学原料药及中间体收入25.25亿元（同比-4.48%）中药制剂收入8.12亿元（同比+4.29%） [2] - 诊断试剂及设备收入3.74亿元（同比-5.13%）生物制品收入0.95亿元（同比+8.31%） [2] - 沙美特罗替卡松吸入粉雾剂和丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液均实现国内首仿 TSLP单抗与IL-4R单抗均已进入Ⅱ期临床研究阶段 [3] 战略布局 - 中枢神经项目Nav1.8靶点具有机制选择性高特征 有望强化公司慢病协同价值 [3] - 公司在呼吸系统疾病治疗主线外开始布局多元化创新领域 推进创新转型 [3]

吸入制剂业务 - 24年公司呼吸制剂产品销售收入10 97亿元 同比下降36 98% [4] - 收入波动主因：妥布霉素ICU科室放量慢 左沙丁胺醇受集采影响 23年呼吸疾病高基数效应 [4] - 25年增长驱动力：妥布霉素 舒利迭 TG-1000等产品逐步放量 [4] 保健品与OTC板块 - 24年健康元(不含丽珠系)保健食品及OTC营收6 97亿元 同比增53 91% [5] - 增长策略：通过小红书 抖音 微信等新媒体渠道进行达人推荐 直播带货 健康科普等内容营销 [5] - 预计25-26年板块收入将维持较快增速 [5] 研发创新布局 - 创新药战略聚焦"抗感染+呼吸+镇痛"多元协同发展 [6] - 抗流感新药TG-1000已报产 预计25H2获批 具备长治疗窗优势 [6] - 沙美特罗替卡松吸入粉雾剂 丙酸氟替卡松混悬液获国内首仿批件 [6] - 前沿靶点TSLP单抗 IL-4R单抗进入Ⅱ期临床 Nav1 8外周神经镇痛项目拓展慢病协同价值 [6]

行业前景 - 医药行业未来前景乐观 源于政策 技术 市场需求等多维度利好[2] - 政策层面集采常态化加速行业向创新转型 创新药审批流程优化 医保准入提速 推动国产原研药出海[2] - 技术领域基因治疗 ADC等前沿技术商业化进程显著加快 AI研发工具大幅提升效率 催生新增长动能[2] - 老龄化加剧推动慢性病治疗及医药消费需求持续攀升 数字化浪潮下精准医疗与AI诊断技术深度渗透重塑产业发展格局[2] - 行业集中度持续提升 头部企业凭借创新能力与全球化布局强化抗风险韧性[2] - 根据统计局数据 2024年我国医药制造业规模以上企业实现营业收入25298.5亿元 整体保持平稳 利润总额3420.7亿元 同比小幅下降1.1%[5] - 根据《"十四五"医药工业发展规划》 到2025年行业将实现中高速增长 创新驱动能力显著增强 产业链现代化水平持续提升[5] 公司战略与创新布局 - 公司将创新药作为核心发展方向 尤其在呼吸疾病治疗领域持续深耕[3] - 已在呼吸领域布局十余个一类创新药项目 涵盖哮喘 慢性阻塞性肺疾病等重大疾病 多个品种进入临床关键阶段[3] - 创新产品将依托公司在吸入制剂领域的技术积淀与产业化优势 形成从早期研发到商业化的全链条竞争力[3] - 公司已成功储备二十余款创新药物 覆盖呼吸 镇痛 消化 心血管及精神类疾病等多个重要治疗领域[3] - 多款药物已进入II期临床及后续阶段 研发效率显著提升[3] - 2024年是承前启后的一年 公司从高速发展向高质量发展转型过程中经历阵痛期和调整期[3] 具体产品进展 - 妥布霉素吸入溶液于2023年底通过国谈进入医保目录 2024年主要工作集中在医院准入与市场推广[6] - 2025年公司将通过扩大医院开发范围 深化医生及患者教育等举措推动妥布霉素吸入溶液上量[6] - 2024年获批的沙美特罗替卡松吸入粉雾剂正积极推进市场开拓工作 全力加速产品入院与推广[6] - 焦作健康元高端原料药项目一期总投资额预计约为2亿元 正按计划稳步推进[7] - 该项目最终生产的产品将依据公司实际研发进展情况确定[7] 研发投入与财务表现 - 2024年健康元自身的研发费用（不含丽珠集团）约为4亿元 同比增长约30%[8] - 2025年一季度经营业绩继续保持稳健表现 短期受行业政策调整等因素影响面临业绩压力[9] - 随着集采等外部影响逐步消化 叠加创新药研发管线的持续突破 长期增长动能不断增强[9] 盈利驱动因素 - 未来盈利增长核心驱动因素包括持续推进创新药管线建设 加快新药研发与上市进程[6] - 深化海外市场布局 拓展产品国际销售渠道[6] - 推动保健品及特色业务发展 挖掘新的业绩增长点[6] - 强化降本增效管理 优化运营流程 提升资源使用效率[6]

文章核心观点 公司在业务发展上有新进展和挑战，吸入制剂收入虽有波动但未来有望增长，创新药研发有序推进，向多元化方向转型 [2][3][4] 事件 - 公司控股子公司丽珠医药集团股份有限公司全资子公司丽珠集团利民制药厂的黄体酮注射液获批上市，用于辅助生殖技术中黄体酮的补充治疗，2024年国内黄体酮药物终端销售金额约14.10亿元，其中注射液约1.57亿元 [2] - 公司针对Nav1.8钠通道抑制剂布局的镇痛方向研发项目处于临床I期阶段，聚焦安全性研究 [2] 点评 吸入制剂 - 24年前三季度呼吸制剂产品销售收入7.99亿元，同比下降28.18%，主要因妥布霉素放量慢、左沙丁醇胺受集采影响收入下滑 [3] - 随着集采等负面因素消退，预计25年妥布霉素、舒利迭、TG - 1000等产品逐步放量拉动吸入制剂板块收入增长 [3] 研发创新 - 公司推进“机制创新 + 多适应症覆盖”战略，向“抗感染 + 呼吸 + 镇痛”等多元协同方向发展 [4] - 抗流感新药TG - 1000已报产，预计2025年下半年获批上市，具有较长有效治疗期 [4] - 沙美特罗替卡松吸入粉雾剂、丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液获得注册批件，均实现国内首仿 [4] - 公司在呼吸系统疾病治疗主线外布局多元化创新领域，Nav1.8中枢神经项目有望强化公司慢病协同价值 [4]