港股IPO申请 - 公司正式向港交所递交招股书，拟主板挂牌上市，为今年4月首次递表失效后的二次冲刺 [1] - 公司谋求A+H双平台上市，旨在加快国际化战略及海外业务布局 [1] 财务表现 - 公司营收从2022年10.17亿元增长至2024年12.83亿元，但净利润从2022年2.4亿元降至2024年1.89亿元，呈现增收不增利局面 [2] - 2025年前三季度营收8.74亿元，同比下降10.5%，净利润5032万元，同比暴跌71.63% [2] - 毛利率从2022年63.01%降至2025年前三季度51.4%，累计下降超11个百分点 [2] - 2025年前三季度利息费用达0.48亿元，同比增长22.2%，同期归母净利润仅0.5亿元，利息支出几乎与净利润相当 [3] 资产负债与现金流 - 资产负债率从2019年末7.6%攀升至2025年9月底52.77% [2] - 截至2025年9月底，负债总额28.28亿元，其中短期借款1.49亿元，一年内到期非流动负债7.25亿元，而货币资金仅6.06亿元，存在偿债缺口 [2] - 2025年公司启动总额度3亿元的中期票据发行计划，部分已发行，拟主要用于债务偿还和流动性补充 [2] 业务构成与依赖 - 根据半年报数据，公司原料药收入达4.07亿元，占产品销售收入总额84.23% [3] - 抗病毒类产品收入较去年同期减少67.06%，主要为奥司他韦原料药受集采影响 [3] - 抗真菌类产品收入因客户采购节奏波动有所下滑，仅有免疫抑制类产品因商业化需求拉动实现增长 [3] 研发管线进展 - 大部分研发管线处于早期阶段，例如BGM1812注射液减重适应症刚递交IND申请，口服剂型BGM1812片仍处于临床前研究阶段 [3] - 核心产品BGM0504注射液两项适应症的国内III期临床试验仍在进行，预计上市申请要到2026年提交 [4] - 全球范围内已有包括礼来替尔泊肽在内的三款同类双靶点药物率先上市，市场竞争窗口正在快速收窄 [4] 融资历史与资本运作 - 自2019年上市以来累计融资额达12.13亿元，包括IPO募资约5.21亿元、2021年底可转债融资4.65亿元、2022年底定增募资2.27亿元 [5] - 2024年推出新一轮定增方案拟融资5亿元，由实控人袁建栋全额认购，发行价格22.36元/股，但于2025年10月15日公告终止并撤回申请文件 [5][6] - 在资金吃紧情况下，2022–2024年公司仍实施分红4.05亿元，占同期净利润35.7% [6] 股权结构与公司治理 - 实际控制人袁建栋直接持股26.83%，其母亲钟伟芳持股5.33%，关联企业博瑞鑫稳持股6.33%，合计控制公司38.53%投票权 [6] - 公司近五年至少四次被监管点名，涉及募集资金使用、信息披露及资金管理等问题 [6] 市场估值 - 截至2025年11月14日，公司滚动市盈率高达377倍，远超医药制造业约30倍的行业整体水平 [7]

公司财务与运营状况 - 2025年前三季度营收8.74亿元，同比下降10.5%，净利润5032万元，同比暴跌71.63% [9] - 毛利率从2022年的63%降至2025年前三季度的51.4% [10] - 营收高度依赖原料药，2025年上半年原料药收入4.07亿元，占总营收75.8%，创新药尚未形成商业化收益 [8] - 2025年前三季度研发支出约4.7亿元，占营收比例高达53.79% [11] - 截至2025年9月底，短期借款1.49亿元，一年内到期非流动负债约7.25亿元，货币资金约6.06亿元，负债压力上升 [11] 核心产品管线与市场前景 - 核心创新管线BGM0504（GLP-1/GIP双靶点激动剂）处于全球糖尿病与肥胖药研发第一梯队，其片剂已取得药物临床试验批准通知书 [4][8] - 全球肥胖/糖尿病药物市场预计将从2024年的390亿美元增长至2030年的1400亿美元，中国市场规模同期预计从10亿元增至580亿元 [8] - BGM0504项目累计研发投入占比较高，目前仍在漫长的临床投入期 [8][11] 资本运作与监管历史 - 公司完成三轮主要融资：2019年IPO融资约5.21亿元，2021年底可转债融资4.65亿元，2022年底定向增发2.27亿元 [13] - 2024年计划定增融资5亿元由实控人认购，但于2025年10月终止，转而加快港股上市进程 [15] - 五年内至少四次因信息披露或资金管理问题被监管点名，成为“警示函高发户” [14][25] - 公司曾背负四份对赌协议，承诺的2016至2018年净利润均未完成，引发市场关注 [17] 公司战略与治理 - 公司正式向港交所递交招股书，拟实现“A+H”双轨布局，旨在加快国际化战略及海外业务布局，增强境外融资能力 [5] - 实控人为袁建栋博士及其母亲钟伟芳，二人合计控制公司约53%的投票权，截至2025年中持股约38.5%，对应市值近百亿元 [19][20] - 公司国际化战略面临商业化能力、内部治理和现金流状况的考验 [26]

公司违规与内控问题 - 公司因3.8亿元闲置募集资金管理失控及信披违规收到江苏证监局警示函 现金管理产品未在董事会决议到期后及时赎回且未履行审议程序和信息披露义务 [2] - 公司五年前曾因瑞德西韦"批量生产"表述不实被警示 实际仅为试验性生产而非商业化生产 [3] - 财务总监邹元来因未勤勉尽责督促公司规范使用募集资金和及时披露信息被一并处罚 [3] 财务表现与业务结构 - 2024年公司营收12.83亿元同比增长8.74% 归母净利润1.89亿元同比下滑6.57% 连续第三年下滑 [4] - 2025年Q1业绩加速恶化 营收2.49亿元同比降26.81% 归母净利1295.98万元同比骤降79.77% [6] - 产品销售收入11.49亿元占主导 其中原料药收入9.88亿元占比86% 制剂收入1.61亿元占比14% [5] - 技术和权益分成收入显著下滑 2024年技术转让收入0.39亿元同比降48.26% 权益分成收入0.6亿元同比降3.02% [5] 原料药业务表现 - 抗病毒类原料药收入2024年同比降37.92% 2025年Q1进一步暴跌70.08% 主要受奥司他韦需求及价格波动影响 [5][6] - 抗真菌类原料药2024年收入同比增60.28% 免疫抑制类增45.72% 其他类增10.22% [5] - 奥司他韦制剂需求下滑导致2025年Q1制剂收入同比下降24.4% [6] 研发投入与重点项目 - 研发费用持续攀升 2022-2024年分别为2.07亿/2.49亿/2.97亿元 占营收比重从20.35%升至23.19% [7] - 创新药及吸入制剂研发投入占比62.78% 其中创新药投入同比增97.3% 吸入剂增52.27% [7] - GLP-1减肥药BGM0504注射液为研发重点 已投入1.32亿元进入临床Ⅲ期 预计总投入3.57亿元 [7][9] - 董事长袁建栋曾因公开宣传BGM0504减重效果收到警示函 该药尚处临床试验阶段 [8] 资金状况与融资计划 - 截至2025年Q1货币资金8.13亿元 总负债26.69亿元 其中短期借款1.31亿元 长期借款11.55亿元 [10] - 2022-2024年利息费用持续增长 分别为2371万/4442万/5244万元 2025年Q1达1497万元 [10] - 2024年推出不超过5亿元定增计划补充流动资金 2025年5月拟发行不超过3亿元中期票据 [11] 行业竞争格局 - 国内GLP-1减肥药研发竞争激烈 华东医药、通化东宝等企业均有双靶点GLP-1在研产品 [11] - 创新药研发具有技术要求高、周期长、风险大等特点 BGM0504能否突围尚待验证 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 2024年公司经营符合预期，研发费用增加影响业绩；2025年一季度收入和归母净利润下滑，主要受抗病毒类产品、抗真菌类原料药、其他类原料药、技术收入及在建工程转固等因素影响 [5] - 公司专注代谢类药物研发赛道，管线新增BGM0504口服制剂与BGM1812；预计2025 - 2027年公司营收和归母净利润将实现增长，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，博瑞医药1M、2M、3M绝对涨幅分别为11.71%、17.10%、48.00%，相对涨幅分别为15.09%、21.46%、49.19% [4] 财务数据 - 2024年实现营业收入12.83亿元（+8.74%），归母净利润1.89亿元（-6.57%），扣非净利润1.81亿（-3.12%）；2025年一季度实现营业收入2.49亿元（-26.8%），归母净利润1296万元（-79.8%），扣非净利润803万元（-87.5%） [5] - 预计2025 - 2027年公司将实现营收14.44/16.41/18.89亿元，同比增长12.6%/13.7%/15.1%，实现归母净利润2.53/2.97/3.63亿元，同比增长33.7%/17.6%/22.0% [5] 研发管线 - 24年年报新增口服BGM0504片剂与创新药BGM1812，目前处于临床前阶段；BGM0504注射液2型糖尿病治疗和减重两项适应症已获国内Ⅲ期临床试验伦理批件，美国Ⅰ期临床试验已完成最后一例参与者出组 [5][9] BGM0504口服剂型 - 多肽类药物口服存在技术壁垒，全球仅有极少数口服多肽药物获批上市；口服多肽GLP - 1与小分子GLP - 1各有优缺点，博瑞口服多肽是在注射版BGM0504基础上实现口服化 [9][10][14] BGM1812 - 胰淀素（Amylin）在维持血糖水平方面有重要作用，有望和GLP - 1类药物联用增强减重效果；博瑞医药的BGM1812是Amylin类似物，处于临床前阶段 [17][18] 财务报表分析和预测 - 盈利能力方面，预计2025 - 2027年毛利率维持在58.6%，净利润率分别为17.5%、18.1%、19.2% [21] - 偿债能力方面，预计2025 - 2027年资产负债率分别为49.0%、46.3%、43.3% [21] - 经营效率方面，预计2025 - 2027年应收帐款周转天数为80.0天，存货周转天数为250.0天 [21]