文 | 邬少娟 唐学菲 九天之际，安放安属？隅隈多有，谁知其数？ ——屈原《天问》 "是无中生有吗？" 在本地人看来，外界对于蚌埠"商业航天"产业凭空而起的形容，多半是一种"误读"。 "为什么马斯克的SpaceX，能用不锈钢造火箭，还想尽办法去进行回收？控制成本是商业化的基础核 心，在这一点上我们与蚌埠有高度共识。"落户蚌埠商业航天科技产业园的深蓝航天工程师们觉得这座 城市和商业航天——"很对味"。 截至目前，蚌埠商业航天产业链相关企业数量已达30余家，其中规模以上企业3家，高新技术企业2家， 2025年计划新增规模以上企业不少于3家。据公开数据显示，2024年，蚌埠商业航天产业产值实现1.23 亿元；2025年1-6月，产值同比增长高达119.6%，预计今年全年该产业产值将超过4.3亿元。 图 片来源：蚌埠市委宣传部 从京津冀到西部地区，从长三角到大湾区，在国策的引导下，全国主要城市带都在聚焦发展商业航天， 产业集群正在加速形成。安徽蚌埠，这座淮畔的"珠城"，只是众多积极参与商业航天的竞逐者之一。 无论是规划者、建设者、见证者，在界面安徽的产业观察中，对于蚌埠这座城市的工业底蕴与商业航天 的关系，几乎每个人 ...

投资评级 - 增持-A（下调）[1][8] 核心观点 - 卫星星座发射受火箭产能紧张影响慢于预期 但公司载荷项目正常推进且核心地位不变 2025年8月底在轨数量90颗 原计划2025年底完成648颗发射[4] - 特种通信业务有望迎来实质性拐点 信息支援部队成立推动军工通信系统向宽带化、智能化升级 公司军用5G、多功能电台、数据链等多款型号推进顺利[5][6][7] - 2025H1营收同比增长63.34%至1.73亿元 归母净利润同比改善44.97%至-0.29亿元 毛利率受项目暂定价影响下降 但全年有望扭亏[3][7] 财务表现与预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.23亿元、1.20亿元、1.83亿元（前次预测为1.36亿元、2.82亿元、4.44亿元）[8] - 预计2025-2027年营收同比增长54.7%、84.8%、56.7%至5.47亿元、10.10亿元、15.83亿元[10] - 2025年预期毛利率提升至49.1%（2024年为43.3%） 净利率转正至4.2%[10] 业务进展 - 低轨卫星领域：公司为星座通信分系统承研单位 提供卫星通信载荷、信关站、终端等设备 拥有相控阵天线和卫星载荷研制能力[5] - 军用通信装备：中标无人分队5G自组网项目 自组网设备进入定型试验阶段 地面保障系统通信设备进入调试阶段 无人平台通信系统完成小批量交付[7] - 政策支持：工信部提出到2030年发展卫星通信用户超1000万 促进手机直连卫星规模应用[5] 市场与估值 - 当前股价25.67元 对应2025年PE为673倍 2026年PE为128倍[8][10] - 流通市值161.20亿元 每股净资产3.83元[2] - 2025年预期ROE转正至0.9% 2027年提升至6.6%[10]

财务表现 - 2025年中报营业总收入5.33亿元 同比下降2.55% [1] - 归母净利润2178.6万元 同比下降8.9% [1] - 第二季度营业总收入2.82亿元 同比下降9.12% 第二季度归母净利润1060.41万元 同比下降44.24% [1] - 扣非净利润496.68万元 同比下降69.15% [1] - 毛利率24.08% 同比下降1.47个百分点 净利率4.1% 同比下降6.39个百分点 [1] - 三费总额6278.29万元 占营收比11.79% 同比下降7.94个百分点 [1] - 每股收益0.04元 同比下降8.95% 每股净资产5.34元 同比增长1.31% [1] - 每股经营性现金流-0.03元 同比改善78.52% [1] 资产负债结构 - 货币资金5.59亿元 同比下降27.35% [1] - 应收账款5.35亿元 同比下降4.93% 占最新年报归母净利润比例达1292.09% [1][4] - 有息负债101.34万元 同比下降97.75% [1] - 近3年经营性现金流均值/流动负债仅为7.94% [4] 现金流变动原因 - 财务费用下降66.17% 主因外汇波动损益及大额存单收益 [3] - 所得税费用增长160.48% 主因海外分子公司汇率波动收益 [3] - 经营活动现金流改善78.52% 主因本期累计经营活动现金流入增加 [3] - 投资活动现金流下降93.8% 主因投资理财活动现金流出增加 [3] - 筹资活动现金流增长174.28% 主因吸收投资活动现金增加 [3] 投资回报与商业模式 - 2024年ROIC为0.97% 资本回报率不强 历史中位数ROIC为6.4% [3] - 2024年净利率3.47% 产品附加值不高 [3] - 商业模式主要依靠研发及营销驱动 [3] 卫星通信业务 - 产品覆盖"星-地-端"三大场景 包括地面站终端 卫星通信载荷及终端应用 [5] - 卫星通信载荷主要为星载有源相控阵天线 支持Ka/Ku频段 已小批量应用于低轨通信卫星 [5] - 终端产品包括列车车载天线 船载天线及卫星便捷站等 [5] - 2024年卫星通信业务收入突破4000万元 [5] - 地面站产品实现小批量交付 新中标项目稳步推进 [5] - 2024年4月中标垣信应用终端设备采购项目 [5] - 通过投资蓝箭鸿擎 已涉足国家前三大卫星星座发射计划 [5]

公司业务与技术 - 专注于低轨星地通信系列产品研发 包括卫星通信载荷 卫星信关站馈电基带 卫星终端基带和数字化产品等端到端核心技术 [1] - 已成为四川省卫星通信方向的链主企业 [1] - 员工大多毕业于985和211院校 属于人才密集型 技术密集型和资金密集型企业 [11] 行业发展阶段 - 卫星互联网产业正从技术验证向规模化商用转变 处于关键发展期 [14] - 产业逐步进入小批量和大批量阶段 [1] - 属于国家战略产业 涉及国际竞争格局 [14] 融资需求与进展 - 需要保持一定研发投入 随之而来的债权和股权融资需要多方支持 [1] - 企业营收规模尚未过亿 在银行眼中仍属中小企业 [5] - 建设银行已进入初审流程 拟审批金额300万元-700万元 浦发银行资金已到位 [7] - 政府背书显著降低企业与投资机构 银行之间的信任成本 节约沟通和谈判时间 [7] 政府支持措施 - 成都市民营经济发展促进中心帮助企业对接多家银行和投资机构 包括中信银行 建设银行 中国银行 浦发银行等金融机构 以及交子金控基金 正熙资本等投资方 [3][7] - 相关部门快速从数据库中筛选合适供应商资源并帮忙对接产业资源 [12] - 积极解决外地员工子女入学问题 在开学前主动询问需求 [11] 区位优势与营商环境 - 成都通信产业链完整 人才储备充足 研发成本较北京上海更具性价比 [12] - 成都通信产业在芯片 单机和系统环节都有很强竞争力 通信基带和射频方向实力处于全国领先地位 [12] - 政府体现"开明 务实"的营商氛围 积极回应企业诉求且不增加企业负担 [12] - "进解优促"工作机制持续推进 使营商环境持续优化 [4][15] 企业发展战略 - 政府背书能产生杠杆效应 几百万元项目资金可能带动数千万元产业链投入 [14] - 企业成长需要循序渐进 小企业需要耐心扶持 先解决生存问题再做大做强 [14] - 政府的持续关注和耐心支持是企业站稳脚跟 稳步发展的重要保障 [14]

恒信东方被证监会立案 - 公司因涉嫌信息披露违法违规被中国证监会立案调查[2] - 公司2022年年报存在会计差错并采用追溯重述法调整[2] - 公司连续五年扣非净利亏损且营收连续三年负增长[3] 商业航天行业动态 - 商业航天板块掀起涨停潮 烽火电子、航天科技、大元泵业等多股涨停[4] - 我国8月4日在海南商业航天发射场成功发射卫星互联网低轨07组卫星 7月27日、7月30日已发射两组卫星[4] - 星网完成第七发组网星发射 距第六/五次发射仅间隔5/8天 发射频率大幅提速[4] - 垣信卫星招标7次火箭发射服务 总金额13.36亿元 交付周期至2026年3月[4] - 技术革新为规模化生产奠定基础 商业航天发射场投用与可重复使用火箭技术发展显著降低发射成本[4] - 手机直连卫星技术突破为产业开辟广阔需求空间[4] 商业航天概念股表现 - A股市场商业航天概念股超60只 今年以来平均上涨接近35% 大幅跑赢上证指数[5] - 5股累计涨幅超100% 包括航天南湖、龙溪股份、智明达、晨曦航空和菲利华[5] - *ST铖昌、宗申动力、航天电器等个股今明两年及2027年净利润增速均超20%[5] - *ST铖昌、菲利华、上海瀚讯三年净利增速均超30%[5] - *ST铖昌部分遥感卫星项目进入持续批量交付阶段 低轨卫星通信TR芯片解决方案迭代研制节奏加快[5] - 上海瀚讯作为千帆星座通信分系统供应商 研制供给卫星通信载荷、信关站、终端等关键设备[6]

融资动态 - 轨道辰光完成首轮及加轮融资总额1.4亿元人民币 其中加轮由顺灏股份独家投资1.1亿元 首轮融资包含联想创投旗下基金2000万元及团队跟投1000万元 [1] - 融资资金将用于推进商业航天技术研发及晨昏轨道巨型算力卫星星座部署 [1] 公司业务定位 - 轨道辰光专注于"926工程"晨昏轨道巨型算力卫星星座建设与运营 系北京星空院首个孵化落地产业项目 [1] - 上海瀚讯作为千帆星座通信分系统供应商及G60星座载荷核心承研单位 负责研制卫星通信载荷/信关站/终端等关键设备 [2] - 陕西华达三大类产品均应用于商业航天领域 助力星网/千帆星座等国家重点航天项目 [2] 行业发展趋势 - 商业航天产业处于技术突破与规模爆发双重拐点 可重复使用火箭/卫星互联网/激光通信终端等技术降低发射成本 [1] - 卫星通信/遥感/导航应用加速落地 低轨星座组网带动整星制造与地面终端环节增长 [1] - 2025年中国计划发射700-800颗低轨卫星 较2024年增长10倍以上 [1] - 2024年商业航天市场规模预计突破2.8万亿元 [1] 政策支持 - 政府工作报告将商业航天列为新兴产业首位 卫星互联网星座建设加速推进 [1]

报告核心观点 - 对多个行业和公司进行分析，指出各行业发展趋势和公司经营状况，给出投资建议 [5][8][12] 行业评论-化学原料 - 本周新材料板块上涨，新材料指数涨幅 0.57%，跑输创业板指 0.81%，近五个交易日部分细分指数有涨跌变化 [5] - 产业链周度价格跟踪显示多种材料价格有持平、上涨或下跌情况 [5] - 华为折叠 PC 及 iPhone 折叠手机推出在即，折叠设备上游光学胶材料等企业有望受益，建议关注斯迪克、鼎龙股份 [5] 行业评论-非银行金融 - 证监会修改《上市公司重大资产重组管理办法》，提升对高科技企业支持力度，满足科创企业资金需求 [8] - 浙商证券实质控股国都证券，中小券商外延式并购可提高竞争力 [8] - 上周主要指数上涨，A股成交金额环比减少，两融余额环比提升，中债相关指数和收益率有变化 [8] 山证通信-炬光科技 - 2024 年公司营收 6.20 亿元，归母净利润 -1.75 亿元，25Q1 营收 1.70 亿元，归母净利润 -0.32 亿元 [7][9] - 上游业务仍占比较高，中游业务增势迅猛，受上游降价和并购影响毛利率短期承压 [9] - 公司处于转型阵痛期，微光学工艺积累完善，应用场景逐步拓展，预计 2025 - 27 年净利润增长，维持“增持 - A”评级 [9][12] 公司评论-震裕科技 - 2024 年公司营收 71.29 亿元，归母净利润 2.54 亿元，2025Q1 营收 17.93 亿元，归母净利润 7286.10 万元 [13] - 核心业务稳健增长，经营效率逐步提升，持续推进提质增效，盈利能力大幅提升 [13][14] - 人形机器人业务快速推进，核心零部件逐步量产，迭代铁芯粘胶工艺，布局 eVTOL 驱动电机，预计 2025 - 27 年营收和归母净利润增长，维持“增持 - A”评级 [17] 公司评论-晋西车轴 - 2024 年公司营收 13.14 亿元，归母净利润 2307.58 万元，2025Q1 营收 3.73 亿元，归母净利润 781.89 万元 [18][19] - 2024 年铁路装备业务稳定提升，受益于高铁车轴国产化，聚焦多产业协同发展，控股股东增持彰显信心，盈利能力有所提升 [19] - 预计 2025 - 27 年归母公司净利润增长，首次覆盖给予“增持 - A”评级 [23] 山证通信-上海瀚讯 - 2024 年公司营收 3.53 亿元，归母净利润 -1.24 亿元，2025Q1 营收 1.26 亿，归母净利润 0.13 亿元 [21] - 卫星业务成果已现，竞争优势明显，行业景气度回升，军工业务逐步回暖，公司费用控制有效，全年有望实现扭亏 [24][25] - 预计 2025 - 27 年归母净利润增长，维持“买入 - B”评级 [25] 山证通信-广和通 - 2024 年公司营收 81.89 亿元，归母净利润 6.68 亿元，2025Q1 营收 18.56 亿元，归母净利润 1.18 亿元 [27] - 全球物联网产业复苏，端侧 AI 带来机遇，智能模组成为新增长方向，公司聚焦物联网垂直行业，持续优化产品矩阵 [28] - 具身智能等新领域逐渐发力，有望成为新增长点，预计 2025 - 27 年归母净利润有增长变化，维持“买入 - B”评级 [30][31] 山证通信-三旺通信 - 2024 年公司营收 3.57 亿元，归母净利润 0.33 亿元，2025Q1 营收 0.81 亿，归母净利润 0.08 亿元 [32] - 下游解决方案项目实施节奏不及预期等因素导致业绩下滑，公司前瞻投入，向定制化解决方案提供者转型，四大领域继续发力 [32][34] - 预计 2025 - 27 年归母净利润增长，维持“增持 - A”评级 [34] 公司评论-杭叉集团 - 2024 年公司营收 164.86 亿元，归母净利润 20.22 亿元，25Q1 营收 45.06 亿元，归母净利润 4.36 亿元 [36] - 盈利能力稳步提升，技术赋能，新能源产品领跑，拟研发人形智能物流机器人，持续优化海外布局，平台化发展，持续提升股东回报 [36] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 增长，首次覆盖给予“增持 - A”评级 [37] 公司评论-阿特斯 - 2024 年公司营收 461.7 亿元，归母净利润 22.5 亿元，2025 年 Q1 营收 85.9 亿元，归母净利润 0.47 亿元 [37] - 储能业务增长势头强劲，订单充足打造盈利新引擎，组件交付规模保持行业领先，海外产能布局稳步推进 [37][40] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 增长，维持“买入 - A”评级 [40] 行业评论-纺织服装 - 上海市发布《提振消费专项行动方案》，提出六项提振消费专项行动 [40] - 方案有望提升国民运动参与率，促进专业运动服饰需求释放，建议关注安踏体育等品牌公司 [40] - 方案提出丰富悦己消费，黄金珠宝企业布局 IP 类一口价金饰产品，建议关注潮宏基等品牌 [40][41] 行业评论-山证电新 - 多晶硅价格持平，成交量少，部分企业停产或检修，预计价格有望止跌企稳 [43] - 硅片价格持平，5 月生产下滑，预计 6 月排产减少，短期内价格持续小幅下行但跌幅收窄 [43] - 电池片价格结构性下降，库存走高，预计短期内价格仍将下跌 [43] - 组件价格持平，二季度末至三季度终端需求低迷，预计短期价格持续下降 [43] - 光伏玻璃价格下降，重点推荐部分公司，建议关注部分公司 [43][44]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [4][9] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营收3.53亿元，同比+12.97%；归母净利润 - 1.24亿元，同比+34.71%；扣非后归母净利润 - 1.50亿元，同比+33.32%；2025Q1营收1.26亿，同比+84.41%；归母净利润0.13亿元，同环比均转正 [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润1.36/2.82/4.44亿元，同比增长209.4%/107.9%/57.4%；对应EPS为0.22/0.45/0.71元，2025年05月20日收盘价对应PE分别为98.5/47.4/30.1倍，认为公司军工业务拐点已现，卫星相关业务全年有望快速放量 [9] 各部分总结 市场数据 - 2025年5月20日收盘价21.27元，总股本6.28亿股，流通股本6.28亿股，流通市值133.57亿元 [3] - 2025年3月31日每股净资产3.86元，每股资本公积2.06元，每股未分配利润0.56元 [3] 卫星业务成果 - 垣信千帆星座在轨数量已达90颗，发星节奏加速，2025年底预计完成648颗发射提供区域网络覆盖，2027年底完成1296颗一期建设提供全球网络覆盖，2030年底完成超1.5万颗低轨卫星互联网组网 [5] - 公司是G60星座通信分系统承研单位，2024年前两大客户上海垣信、格思航天分别实现收入0.78、0.73亿元，占公司总收入达42.9%，预计2025年参与较大份额千帆星座载荷供应，相控阵天线将尽快导入 [5] - 2025年4月公司与上海迪爱思中标上海垣信“一体化信关站系统采购项目”，若按50%份额计算合同金额约1.5亿元，此前已完成地基基站等产品交付，宽带载荷产品进入批产阶段 [6] 行业与军工业务 - 2024年军工通信行业整体承压，当前随着人事调整落地和十四五末期预算使用节奏加速，行业有望回暖 [7] - 公司在军用5G等新领域新品众多，2024年在多个项目有参与和中标，除已有型号列装推进外，新增多个某系统配套列装 [7][8] 费用控制与盈利 - 2024年公司期间费用0.65亿元，同比 - 11.3%，期间费用率同比 - 5.01pct；销售、管理、研发费用分别为0.30、0.60、2.02亿元，同比分别 - 14.1%、+38.6%、 - 20.9% [9] - 随着行业回暖与卫星业务起量，公司相关费用率有望合理控制，实现全年扭亏 [9] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|313|353|853|1340|1731| |YoY(%)|-21.9|13.0|141.3|57.2|29.1| |净利润(百万元)| - 190| - 124|136|282|444| |YoY(%)|-321.7|34.7|209.4|107.9|57.4| |毛利率(%)|43.3|43.3|42.0|45.8|48.7| |EPS(摊薄/元)| - 0.30| - 0.20|0.22|0.45|0.71| |ROE(%)| - 7.6| - 5.0|5.2|9.7|13.3| |P/E(倍)| - 70.4| - 107.8|98.5|47.4|30.1| |P/B(倍)|5.4|5.6|5.3|4.8|4.1| |净利率(%)| - 60.7| - 35.1|15.9|21.0|25.6| [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营收3.53亿元，同比+12.97%；归母净利润 - 1.24亿元，同比+34.71%；扣非后归母净利润 - 1.50亿元，同比+33.32%；2025Q1营收1.26亿，同比+84.41%；归母净利润0.13亿元，同环比均转正 [3] - 预计2025 - 2027年归母净利润1.36/2.82/4.44亿元，同比增长209.4%/107.9%/57.4%；对应EPS为0.22/0.45/0.71元，2025年05月20日收盘价对应PE分别为98.5/47.4/30.1倍 [8] 相关目录总结 市场数据 - 2025年5月20日收盘价21.27元，总股本6.28亿股，流通股本6.28亿股，流通市值133.57亿元 [2] - 2025年3月31日每股净资产3.86元，每股资本公积2.06元，每股未分配利润0.56元 [2] 卫星业务成果 - 垣信千帆星座在轨数量已达90颗，发星节奏加速，2025年底预计完成648颗发射，2027年底完成1296颗一期建设，2030年底完成超1.5万颗低轨卫星互联网组网 [4] - 公司是G60星座通信分系统承研单位，2024年前两大客户上海垣信、格思航天分别实现收入0.78、0.73亿元，占总收入42.9%，预计2025年参与较大份额千帆星座载荷供应 [4] - 2025年4月公司与上海迪爱思中标上海垣信“一体化信关站系统采购项目”，合同金额约1.5亿元，此前已完成地基基站等产品交付，宽带载荷产品进入批产阶段 [5] 行业与军工业务 - 2024年军工通信行业承压，当前随着人事调整落地和预算使用节奏加速，行业有望回暖 [6] - 公司在军用5G等新领域新品众多，2024年在多个项目有成果，除已有型号列装推进外，新增多个某系统配套列装 [6][7] 公司费用控制 - 2024年公司期间费用0.65亿元，同比 - 11.3%，期间费用率同比 - 5.01pct；销售、管理、研发费用分别为0.30、0.60、2.02亿元，同比分别 - 14.1%、+38.6%、 - 20.9% [8] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|313|353|853|1340|1731| |YoY(%)|-21.9|13.0|141.3|57.2|29.1| |净利润(百万元)| - 190| - 124|136|282|444| |YoY(%)|-321.7|34.7|209.4|107.9|57.4| |毛利率(%)|43.3|43.3|42.0|45.8|48.7| |EPS(摊薄/元)| - 0.30| - 0.20|0.22|0.45|0.71| |ROE(%)| - 7.6| - 5.0|5.2|9.7|13.3| |P/E(倍)| - 70.4| - 107.8|98.5|47.4|30.1| |P/B(倍)|5.4|5.6|5.3|4.8|4.1| |净利率(%)| - 60.7| - 35.1|15.9|21.0|25.6| [10]

公司业务角色与项目参与 - 公司是千帆星座通信分系统供应商及 G60 星座载荷相关通信设备的核心承研单位之一，负责星座通信分系统保障与支撑，研制并供给卫星通信载荷、信关站、卫星通信终端等关键通信设备，还组织专门研发团队进行卫星相关业务研究 [1] - 公司是上海垣信实施的“千帆星座”“G60 星链计划”中载荷的唯一供应商，为其提供星上基站、相控阵天线等关键设备 [2] 投资与资金相关 - 公司收回投资收到的现金 1.5 亿元，主要系使用闲置自有资金和募集资金在报告期内购买银行结构性存款所致 [2] - 公司中标的“一体化信关站系统采购项目”，若按 50%份额计算，对应合同金额约 1.5 亿元，但仍在推进中，尚未签署正式合同 [2] 业务订单情况 - 2024 年公司加大低轨卫星载荷系统及终端的研发投入和建设相关生产制造环境，成功中标相关低轨卫星载荷系统、星座地基基站与测试终端研制项目，2024 年度低轨卫星相关业务金额约 1.5 亿元 [3] - 2024 年年报中提及已签订但尚未履行完毕的合同金额 3.11 亿元，主要系核心业务领域的产品订单，包括宽带通信设备和低轨卫星相关产品 [3] 研发项目情况 - 公司目前与低轨卫星行业相关的研发项目有一体化信关站系统、TP 载荷分系统、VDES 载荷分系统研制、千帆一代地面系统、千帆一代在轨验证平台、手机直连卫星 5G 产品，未来可能对公司营收产生部分影响 [3] 股东减持与合作疑问解答 - 上海微小与联和投资大额减持公司股份是基于投资和回报的正常市场行为，公司目前经营状况良好，基本面稳中向好 [2] 供应链与招标疑问解答 - 公司会以市场为导向，努力与更多潜在客户建立合作关系，促进产品更广泛应用 [3] - 成都中科星辰是独立运营的公司法人，依法依规参与招投标项目系自主决策，瀚讯仅作为其参股股东，不涉及对该等事项的重大影响，不存在损害上市公司及股东利益的情形 [4]