投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025年PE为14倍 [1][10] 核心观点 - 2025年上半年归母净利润同比增长17%至1.9亿元 营业收入同比增长3.6%至21.8亿元 [5] - 国内家纺业务利润同比增长18.8%至2.1亿元 美国家具业务亏损扩大31.7%至2875万元 [6] - 公司维持高分红策略 上半年每股派现0.2元 派息比例达90% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为5.1/6.1/7.0亿元 较前次预测下调2%/1%/2% [10] 财务表现 - 毛利率同比提升1.1个百分点至47.8% 其中国内家纺业务毛利率51.4% 家具业务毛利率31.4% [8] - 期间费用率同比上升1.5个百分点至36.5% 其中管理费用率上升1.5个百分点至7.9% [8] - 存货同比下降17.9%至10.5亿元 存货周转天数减少42天至169天 [9] - 经营净现金流同比改善28.9%至3.8亿元 应收账款同比下降23.3%至2.5亿元 [9] 业务分拆 - 家纺主业收入占比82% 同比增长6.5% 家具业务收入占比18% 同比下降7.8% [6] - 线上渠道收入占比34% 同比增长18.3% 直营渠道占比9% 增长5.1% 加盟渠道占比28% 下降8.7% [6] - 枕芯类产品收入增长56.3% 被芯类增长7.2% 套件类增长2.6% 其他饰品下降11.6% [6] - 门店总数2523家 较年初净减少115家 其中直营店减少30家至381家 加盟店减少85家至2142家 [7] 运营指标 - 成熟直营门店店效同比增长14.9% [7] - 存货周转天数169天 同比减少42天 应收账款周转天数24天 同比减少10天 [9] - 资产减值损失5509万元 同比减少32.5% [9] - 上半年EPS为0.22元 [5] 盈利预测 - 预计2025年营业收入49.18亿元 同比增长7.9% 2026年增长9.6%至53.89亿元 [11] - 预计2025年归母净利润5.13亿元 同比增长18.6% 2026年增长18.2%至6.07亿元 [11] - 预计毛利率持续提升 从2024年48.0%升至2027年49.9% [14] - ROE预计从2024年10.3%回升至2027年15.5% [11][14]

产品背景与定位 - 产品为欧洲顶奢酒店集团欧特家OETKER旗下高端羊毛被 专供总统套房级别客户使用 住一晚费用超过万元 [1][4][7] - 品牌隶属于Oetker Collection 被业界视为拥有最高服务水平的七星酒店 需提前预定且受贵族明星青睐 [6][7][9] - 产品首次推广至自媒体领域 通过合作伙伴关系实现破冰价格 此前枕头产品曾卖至断货 [49] 原材料与认证 - 填充物为100%澳洲进口美利奴纯新羊毛 附带原产地证明和报关单 非再生毛 [13][19][22] - 通过国际羊毛局认证并带有唯一编号 可追溯源头 纤维含量检测显示羊毛占比100% [13][35][22] - 面料采用韩国Huvis科技纤维 属于A类婴幼儿适用标准 对敏感肌友好 [40][42][43] - 羊毛源自澳洲海拔2000米高山寒冷地区的美利奴绵羊 每只羊年产仅1kg 珍稀程度高 [28][30] 工艺与技术特性 - 采用S-Clean洁净羊毛生产工艺 经过3次除杂、3次去除短粗毛、10道碳化去脂、15道生态水洗及130℃以上高温消毒35分钟 [70][72] - 羊毛纤维鳞片结构可储存空气 保暖性能优于普通羊毛 被窝升温可达8-10℃ [74][76] - 面料具备紫外线阻隔和远红外线发射功能 加速血液循环且阻燃 [83][85] - 吸湿性为棉织物2倍、聚酯纤维10倍 透气不闷热 [78] 产品设计与功能 - 提供3种尺寸（150*200cm/200*230cm/220*240cm）和2种类型（春秋被/冬被） 重量范围3斤至7.2斤 [51] - 采用双层锁温防钻毛衬、定位条及包边处理 防止钻毛和变形 [91][93][95] - 蓬松度测试显示良好回弹性 不可水洗但可通过日晒恢复蓬松度 [97][99] - 配备高档礼袋包装 适用于自用或送礼场景 [101] 市场定位与价格策略 - 同类产品在海外市场售价约399欧元（约合3100元人民币） 五星级酒店同款被子市价介于1000-5000元 [45][47] - 本次推广价仅为169元起 较市场价显著折扣 定位为降维打击日常消费市场 [49][66][107] - 产品此前仅限高端酒店使用 本次通过自媒体渠道首次向大众市场开放 [49][66]

股权激励计划调整 - 公司于2025年8月21日召开董事会及监事会会议，审议通过注销部分股票期权的议案，涉及9名离职激励对象已获授但尚未行权的125.5万份股票期权 [1] - 本次注销依据2024年限制性股票与股票期权激励计划草案规定及2024年第二次临时股东大会授权执行 [1] - 激励计划首次授予对象名单于2024年11月9日至11月19日进行公示，公示期11天，监事会未收到异议 [2] 注销具体原因 - 注销直接原因为9名激励对象因个人原因离职，不再具备激励资格 [4] - 涉及股票期权数量合计125.5万份，占原授予计划的一部分 [4] - 监事会确认注销程序符合相关法律法规及公司激励计划规定 [4] 公司治理与合规程序 - 公司已对内幕信息知情人及激励对象在激励计划公告前6个月内买卖股票行为进行自查，未发现利用内幕信息交易的行为 [3] - 上海君澜律师事务所出具法律意见书，认为注销事项已取得现阶段必要批准和授权，符合管理办法及激励计划规定 [4] - 本次注销事项不会对公司经营业绩产生影响，也不影响管理团队勤勉尽职 [4]

股权激励计划调整 - 公司于2025年8月21日召开董事会及监事会会议 审议通过回购注销25万股限制性股票的议案 涉及2名离职激励对象 [1] - 回购原因为激励对象因个人原因离职 失去限制性股票激励资格 [4][5] - 回购数量为25万股 占公司总股本0.03% 回购价格为3.66元/股 总回购价款91.5万元 [4][5][6] 股本结构变动 - 回购完成后总股本由834,092,481股减少至833,842,481股 减少25万股 [6] - 有限售条件流通股占比由0.90%降至0.87% 其中股权激励限售股由3,110,000股减少至2,860,000股 [6] - 无限售条件流通股数量维持826,608,069股 占比由99.10%升至99.13% [6] 公司治理程序 - 本次回购依据《2024年限制性股票与股票期权激励计划（草案）》执行 符合第八章及第五章关于离职人员处理条款 [5] - 监事会确认回购程序合法有效 律师事务所出具专项法律意见认可合规性 [7] - 议案尚需提交2025年第一次临时股东大会审议 [1][6] 财务及经营影响 - 回购资金来源于公司自有资金 不会对经营业绩产生实质性影响 [6][7] - 2024年年度权益分配方案已实施 每10股派发现金4.0元 但未对限制性股票回购价格造成调整 [5]

财务表现 - 2025年半年度公司实现营业收入389,864,199.77元 同比增长21.82% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为196,879,752.04元 同比增长484.48% [1]

审议程序 - 公司第四届董事会第十四次会议于2025年8月22日审议通过2025年半年度利润分配预案 [1] - 2024年度股东会已于2025年5月19日授权董事会制定2025年中期利润分配方案 本次分配无需再次提交股东会审议 [1] 分配方案基本情况 - 以总股本144,000,000股为基数 每10股派发现金红利4元人民币（含税） [1] - 合计派发现金红利5,760万元 占2025年上半年归属于上市公司股东净利润的29.26% [1] - 2025年上半年归属于上市公司股东净利润为19,687.98万元 [1] - 若股本变动将维持每股分配金额不变 相应调整现金派发总额 [1] 方案合理性说明 - 分配方案符合股东会授权范围 满足当期盈利、累计未分配利润为正、现金流满足经营需求等前提条件 [2] - 分红总额未超过相应期间归属于公司股东的净利润 [2] - 方案符合《公司法》《上市公司监管指引第3号》及《公司章程》等规定 具备合法性与合理性 [2]

财务表现 - 2025年半年度公司实现营业收入2,181,225,983.82元 同比增长3.60% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为185,490,847.45元 同比增长16.97% [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][7] 核心观点 - 2025H1公司收入21.81亿元（同比+3.60%），归母净利1.85亿元（同比+16.97%），扣非归母净利1.54亿元（同比+9.77%），经营性现金流3.77亿元（同比+28.93%）[3] - 剔除美国莱克星顿亏损影响后，主业扣非净利为4.32亿元（同比+18.8%）[3] - 线上及直营渠道增长显著，海外业务持续亏损，毛利率提升但费用率上升[4][5] - 维持2025-2027年收入预测46.41/47.69/49.99亿元，归母净利预测4.77/5.05/5.33亿元[7] 财务表现 - 2025Q2收入10.87亿元（同比+6.83%），归母净利0.72亿元（同比+4.88%），扣非归母净利0.48亿元（同比-10.26%）[3] - 2025H1毛利率47.8%（同比+1.1PCT），净利率8.5%（同比+1.0PCT）[5] - 存货10.52亿元（同比-17.94%），存货周转天数169.1天（同比减少41.6天）[6] - 应收账款2.47亿元（同比-23%），应收账款周转天数23.9天（同比减少9.6天）[6] 业务分析 - 线上收入7.38亿元（同比+18.3%），占比提升至34%[4] - 直营收入1.90亿元（同比+5.14%），加盟收入6.05亿元（同比-8.65%）[4] - 门店总数2523家，其中直营381家（净增20家），加盟2142家（净减187家）[4] - 直营店效49.9万元（同比-0.38%），加盟单店出货28.2万元（同比-0.68%）[4] 盈利能力 - 线上毛利率54.75%（同比+1.35PCT），直营毛利率67.77%（同比+1.50PCT）[5] - 销售费用率提升0.2PCT，管理费用率提升1.5PCT，利息收入占比下降0.6PCT[5] - 美国莱克星顿净亏损2875万元（2024H1亏损2183万元）[3][5] 分红与估值 - 2025H1每10股派现2元，分红率89.6%，股息率4.63%[3] - 当前股价8.63元对应2025-2027年PE为15/14/14倍[7]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入21.81亿元，同比增长3.60% [1] - 归属于上市公司股东的净利润1.85亿元，同比增长16.97% [1] - 扣非净利润1.54亿元，同比增长9.77% [1] - 基本每股收益0.2232元 [1] 分业务业绩 - 国内家纺业务收入17.89亿元，同比增长6.49% [2] - 海外家具业务收入3.92亿元，同比下降7.81%，归母净利润亏损2875.34万元 [2] - 线上渠道收入7.38亿元，占比33.82%，同比增长18.32% [2] - 线上毛利率达54.75%，直营业务毛利率为67.77% [2] 产品结构与渠道 - 被芯类和标准套件类产品收入占比分别为32.16%和30.03% [2] - 枕芯类产品收入同比增长56.3% [2] - 整体毛利率为47.82% [2] - 直营销售1.90亿元，加盟销售6.05亿元 [2] - 线下终端门店总数2523家，其中直营门店381家 [3] 战略转型与创新 - 推进"超柔"战略，打造Texsoft超柔科技体系 [3] - 与中国农科院棉花研究所合作育种项目获科技成果奖 [3] - 罗莱智慧产业园一期2025年一季度投产，引入德国全自动设备及AI智能验布系统 [3] - 物流环节实现自动化、无人化，日均订单处理能力最高达7万单 [3] - 强化AI技术在终端、研发、客服等环节的应用 [3] 零售运营优化 - 推进直营与加盟门店全面数字化系统建设 [3] - 通过数据驱动提升补货效率和商品组合优化 [3] - 持续优化店铺结构，升级改造低效门店 [2] - 推进购物中心和奥特莱斯渠道拓展，打造直营购物中心样板店 [2]

财务表现 - 营业收入21.81亿元 同比增长3.60% [1] - 归母净利润1.85亿元 同比增长16.97% [1] - 扣非净利润1.54亿元 同比增长9.77% [1] - 基本每股收益0.2232元 [1] 盈利能力 - 净利润增速显著高于营收增速 反映盈利能力提升 [1] - 扣非净利润增速低于净利润增速 显示非经常性损益对利润增长有贡献 [1]